文/本刊記者 張曦元

　　渣打經(jīng)濟學家王志浩在最新的報告中寫著：黃金歲月繼續(xù)。(golden times continue)，盡管如此，他也不得不承認：A股已經(jīng)超過了它的價值。關(guān)于價值，女人們可能見解更多，夏天來臨正好去購置打折的薄秋裝和長袖罩衣，從三折到半價、返券到代購，可以用低于原價很多的價格買到稱心衣物——股票和長袖襯衫的不同之處僅僅在于對后者估價容易得多，只消一摸一看，設(shè)計做功一目了然，至于股票的價值幾何，從1929年(美國大股災(zāi)之后，人們才提出股票價值這一說法)以來就沒有停止過爭論。但在2007年5月的中國，大家的看法突然空前一致——無論看空看多、參與與否，A股太貴了！這句剖白的潛臺詞是：價格超過價值。

　　曾經(jīng)適用的價值投資

　　經(jīng)過五年的熏陶，即使最疏于學習的股民都能概括幾點巴菲特為代表的“價值投資”：買便宜的

股票，長期持有。堅守價值投資的趙丹陽給出了更明確的定義：從長期衡量，企業(yè)的股價一定會反映企業(yè)的內(nèi)在價值。時間是好企業(yè)的朋友，是低劣欺詐企業(yè)的敵人。我們所做的事情非常簡單，尋找在不同行業(yè)里能在未來十年、二十年、三十年中存活下來，并且有比較高的成功確定性的企業(yè)。我們深信，如果擁有這些企業(yè)部分乃至全部的股權(quán)，財富將隨著這些企業(yè)的高速成長而傲人。”

　　讓我們復習一下價值投資，對于中國市場，價值投資被作為一個新的概念提出來，但在股票投資領(lǐng)域它卻是最基本的詞匯，最早見于1934年本杰明•格雷厄姆的名著《證券分析》。　　書中，普通股票的價值由四個因素決定：1)分紅比率；2)盈利能力；3)資產(chǎn)價值；4)P／E值。經(jīng)歷了1929年以來的股災(zāi)，人們試圖理性地把握股票的內(nèi)在價值和漲跌的道理，并找出其中的規(guī)律，于是在價格之外，有了股票的“價值”一說。如今，國內(nèi)市場達到34倍的市盈率，很多公司未來的增長率是不錯，但是股價已經(jīng)提前消化了未來一年半的利好因素。H股07、08年的市盈率為16.6倍、14.2倍，比A股的34倍和28.1倍便宜接近一半。曾經(jīng)被中國投資者競相模仿的QFII已經(jīng)開始改變策略。

　　先驅(qū)們開始撤了

　　曾經(jīng)炙手可熱的QFII額度，在最近首次出現(xiàn)剩余的情況。在里昂證券2007年會上，里昂證券中國研究部主管劉煒透露了這一最新現(xiàn)象。另外一家QFII表示，手中的額度一直在周轉(zhuǎn)當中，但在當前的情況下，確實已經(jīng)有不少的投資者獲利之后沽出。劉煒指出，這不僅充分說明了QFII對A股市場的態(tài)度，而且隨著A股市場市盈率的不斷攀高，境外投資者可能會將目標轉(zhuǎn)移到香港市場和其它市場的中資概念股身上。

　　不少外資機構(gòu)，包括高盛、瑞銀、

摩根士丹利、摩根大通等，對于A股市場的繁榮都有表示謹慎的報告，他們在最近的A股報告中都指出了一個值得關(guān)注的信號：散戶比例最高。

　　個人主導的市場是什么模樣

　　目前國內(nèi)的證券市場，擁有全世界最高的散戶交易量的比例，達到65%--70%。香港市場的這一比例是35%--40%。深交所網(wǎng)站發(fā)布的交易數(shù)據(jù)顯示，3月份受新增股民不斷涌入影響，基金QFII等機構(gòu)對市場的影響力正在逐步減弱。近日滬深兩市成交超過3800億元，其中機構(gòu)成交量約占30%。4月中旬以來，個人日均開戶數(shù)超過20萬，以人均入市資金5萬元計算，日新增資金超過100億元。A股市場已成為資金驅(qū)動的市場，同時也由機構(gòu)主導演變?yōu)樯�戶主導的市場。基金重倉股滯漲，低價股、題材股大漲就是明證。現(xiàn)階段，盡管有基金在減倉，但金融、地產(chǎn)和消費品行業(yè)在一些基金經(jīng)理看來仍具有投資價值。

　　“對于很多股票，我已經(jīng)聽到了泡沫膨脹的吱吱聲！”建信基金投資總監(jiān)李華在接受媒體采訪時說。不過，李華認為，要精確地預計泡沫破裂的時機是一件非常困難的事情。

　　現(xiàn)在看來，價值投資是玩不下去了，投資者應(yīng)該采用什么樣的策略呢？下文將提到。