內(nèi)容摘要

　　1、我國(guó)菜籽供應(yīng)維持穩(wěn)定。自2016年起，菜籽托市收儲(chǔ)政策不在，價(jià)格受市場(chǎng)影響，農(nóng)戶對(duì)于失去保障的菜籽種植積極性降低。2017年國(guó)內(nèi)油菜籽產(chǎn)量大幅減少，預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)油菜籽產(chǎn)量繼續(xù)下降的幅度不會(huì)很大。2015年以來(lái)，菜籽政策的改變令主產(chǎn)區(qū)壓榨方式有所轉(zhuǎn)變，菜粕的集中供應(yīng)向沿海地區(qū)轉(zhuǎn)移，而國(guó)內(nèi)菜粕的有效供應(yīng)需要集中關(guān)注菜籽進(jìn)口市場(chǎng)。2017年全球菜籽產(chǎn)量小幅回暖，加拿大菜籽豐產(chǎn)，但出口以及加工需求旺盛，使得進(jìn)口成本增加，2018年我國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口數(shù)量預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定?？傮w來(lái)說(shuō)中長(zhǎng)期菜籽供應(yīng)預(yù)期將維持穩(wěn)定。

　　2、需求預(yù)期偏暖。2015-2017年以來(lái)，菜粕需求持續(xù)低迷，主要受到替代品的影響，2017年初以來(lái)，豆菜粕價(jià)差不斷縮小，豆粕替代優(yōu)勢(shì)明顯，菜粕需求放緩。11月初，美國(guó)總統(tǒng)特朗普訪華，盡管對(duì)干玉米酒糟恢復(fù)免征進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅，但預(yù)計(jì)未來(lái)五年，雙反政策或?qū)⒗^續(xù)實(shí)行，本次下調(diào)增值稅對(duì)DDGS進(jìn)口量不會(huì)有太大影響，未來(lái)進(jìn)口量少將成為常態(tài)。在未來(lái)拉尼娜現(xiàn)象大概率發(fā)生的情況下，大豆價(jià)格有回暖預(yù)期，或?qū)⑻嵴穸蛊蓛r(jià)格。未來(lái)隨著豆菜粕價(jià)差的擴(kuò)大，同樣有助于菜粕市場(chǎng)需求份額的回歸，中長(zhǎng)期需求預(yù)期形勢(shì)維持偏暖。

　　3、油粕比需關(guān)注。2017年第一季度，菜油價(jià)格迅速回落，油粕比隨之降低，壓榨利潤(rùn)也迅速下滑。5月份以后，菜油價(jià)格開始回暖，油粕比也有了明顯的上升。因而國(guó)產(chǎn)菜籽壓榨虧損持續(xù)增加的狀況也出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)明顯好轉(zhuǎn)。目前兩廣菜粕庫(kù)存脹倉(cāng)，并且疊加四季度需求淡季，令菜粕中期價(jià)格形勢(shì)面臨壓力，短期缺乏大幅反彈的動(dòng)力。油粕比是一個(gè)相對(duì)制約菜粕現(xiàn)貨報(bào)價(jià)的一個(gè)因素。近期，油粕比在3附近承壓震蕩，但中期若突破，后期上行空間較為可觀。未來(lái)，盡管菜粕供需預(yù)期好轉(zhuǎn)，但仍不能放松對(duì)油粕比的持續(xù)關(guān)注，對(duì)菜粕的價(jià)格以及供應(yīng)形勢(shì)將產(chǎn)生重要影響。

　　第一部分2013-2017行情回顧

　　自上市以來(lái)，菜粕整體走勢(shì)以寬幅震蕩為主。在2013-2014年上半年，政策支撐菜籽價(jià)格偏高運(yùn)行，導(dǎo)致菜粕生產(chǎn)成本偏高，并且下游飼料需求向好，菜粕價(jià)格走勢(shì)偏強(qiáng)，并且由于菜粕合約規(guī)模較小，投機(jī)資金較為活躍，期價(jià)波動(dòng)幅度較大。在2013、14年，9月前期期價(jià)發(fā)生多頭逼倉(cāng)行情，菜粕期價(jià)連續(xù)兩年出現(xiàn)大幅攀升，特別是2014年9月前期的大幅攀升，不過(guò)由于現(xiàn)貨價(jià)格過(guò)高導(dǎo)致進(jìn)口菜籽價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，沿海地區(qū)開工大幅增加，并且鄰池豆粕的弱勢(shì)令豆菜粕價(jià)差偏低，豆粕替代作用發(fā)揮，令菜粕的高價(jià)難以為繼，在2014年菜粕期價(jià)出現(xiàn)深幅下挫，一度從上市以來(lái)的高點(diǎn)2957下跌至2100元/噸附近；深幅下挫后，深加工成本支撐了弱勢(shì)的菜粕期價(jià)，2014年四季度，菜粕止跌震蕩，盡管在2015年上半年之前，受到沿海地區(qū)開工率降低以及需求旺季前期的備貨影響，菜粕期價(jià)存在階段性試探反彈整理，但是受到飼料市場(chǎng)的弱勢(shì)以及豆菜粕價(jià)差偏低影響，菜粕期價(jià)很難打破2350附近壓力，在2014年四季度至2015年上半年，菜粕期價(jià)維持區(qū)間低位震蕩；而進(jìn)入2015年下半年，上游菜籽政策支撐不在，加工成本大幅回落，下游需求極度低迷，菜粕期價(jià)繼續(xù)破位下行，最低下探上市以來(lái)低位1722一線。進(jìn)入2016年，菜粕行情波動(dòng)幅度加大，2016年上半年，菜粕期價(jià)大幅上漲。豆粕現(xiàn)貨大幅上沖，豆菜粕價(jià)差擴(kuò)大令市場(chǎng)對(duì)菜粕需求預(yù)期有所復(fù)蘇，其次，進(jìn)口新規(guī)政策影響下，市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)口量大規(guī)模降低，遠(yuǎn)期菜粕銷售停報(bào)，并且，國(guó)產(chǎn)菜籽減產(chǎn)預(yù)期達(dá)到三成，菜粕庫(kù)存大規(guī)模減少，令市場(chǎng)供應(yīng)形勢(shì)緊張；最后，隨著氣溫的上升，水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)進(jìn)入旺季，綜合基本面因素供需收緊，菜粕現(xiàn)價(jià)大幅飆漲，而期貨市場(chǎng)資金形勢(shì)寬松，在鄰池豆粕的強(qiáng)勢(shì)上行影響下，菜粕期價(jià)加大了上行幅度，最高上行試探2931歷史次高點(diǎn)。2016年下半年，菜粕期價(jià)快速回落整理。美豆的豐產(chǎn)以及國(guó)內(nèi)大豆的拋儲(chǔ)令豆粕期價(jià)明顯回調(diào)，在很大程度上拖累期價(jià)快速回調(diào)，并且進(jìn)口新規(guī)無(wú)限期延遲，進(jìn)口預(yù)期恢復(fù)下菜粕期價(jià)持續(xù)回落整理，2016年底，隨著菜粕供應(yīng)緊張，豆菜粕價(jià)差拉大以及DDGS進(jìn)口反傾銷征稅等因素影響，期價(jià)止跌后震蕩有所反彈。

　　2017年以來(lái)，鄭商所菜粕主力合約走勢(shì)處于明顯的下行通道。上半年，受到春節(jié)因素影響，沿海地區(qū)菜籽加工企業(yè)開工率有限，大部分加工企業(yè)停報(bào)現(xiàn)象較多，需求方面主要受到飼料養(yǎng)殖行業(yè)拖累，環(huán)保政策令生豬養(yǎng)殖受阻，禽流感再發(fā)力，5月飼料南方持續(xù)降水令整體養(yǎng)殖行業(yè)淡季雪上加霜，上游飼料行業(yè)難以獨(dú)善其身，菜粕現(xiàn)貨報(bào)價(jià)走低，加之豆菜粕價(jià)差過(guò)小也對(duì)需求形成壓制。同時(shí)受到美豆大幅下挫的拖累，國(guó)內(nèi)菜粕盤面弱勢(shì)下滑。下半年，菜粕主力合約走勢(shì)主要是受到美豆盤面的帶動(dòng)，小幅上揚(yáng)后大幅回落，隨后震蕩偏暖?，F(xiàn)貨方面，隨著美豆價(jià)格大幅上漲，進(jìn)口大豆成本走高，帶動(dòng)豆粕價(jià)格攀升，豆菜粕價(jià)差逐步拉大，加之菜粕庫(kù)存不斷減少，菜粕價(jià)格小幅回暖。10下半月至今，沿海菜粕庫(kù)存趨增，加之美豆豐產(chǎn)，未來(lái)進(jìn)口大豆到港量趨增的利空壓制，國(guó)內(nèi)菜粕走勢(shì)偏弱。

　　圖1-1：菜粕指數(shù)周k線圖

　　資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、方正中期研究院整理

　　圖1-2：菜粕報(bào)價(jià)（元/噸）

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理

　　第二部分國(guó)際油菜籽市場(chǎng)情況

　　一、全球油菜籽供需依舊緊張

　　全球市場(chǎng)來(lái)看，美國(guó)農(nóng)業(yè)部11月份供需報(bào)告顯示，2017/2018年度全球油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)7206萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)較2016/2017年度的7027萬(wàn)噸增幅2.55%，2015/2016年度全球油菜籽產(chǎn)量為6996萬(wàn)噸，2017年全球供給量得到了恢復(fù)性的增長(zhǎng)。全球油菜籽產(chǎn)量增長(zhǎng)主要原因在于歐盟、烏克蘭、俄羅斯、加拿大、印度等國(guó)的產(chǎn)量調(diào)增。其中2017/2018年度歐盟油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為2210萬(wàn)噸，較上年的2054.3萬(wàn)噸增加7.58%。2017/2018年度烏克蘭油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為210萬(wàn)噸，較上年的125萬(wàn)噸增加68%。2017/2018年度俄羅斯油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為150萬(wàn)噸，較上年的99.7萬(wàn)噸增加50.45%。2017/2018年度加拿大油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為1990萬(wàn)噸，較上年的1960萬(wàn)噸增加1.53%。2017/2018年度印度油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為720萬(wàn)噸，較上年的709.1萬(wàn)噸增加1.54%。另外，2017/2018年度澳大利亞減產(chǎn)明顯，產(chǎn)量預(yù)計(jì)為300萬(wàn)噸較去年413.5萬(wàn)噸減少了27.45%，中國(guó)、美國(guó)產(chǎn)量也有小幅調(diào)減。我們從全球油菜籽主要生產(chǎn)國(guó)家來(lái)看，歐盟、加拿大、中國(guó)和印度雖同為菜籽主產(chǎn)國(guó)，但出口情況卻存在很大差異。由于四國(guó)人口及產(chǎn)業(yè)的差異，對(duì)菜籽的消費(fèi)多寡也有所不同，因而并不是主產(chǎn)國(guó)都是主要出口國(guó)，其中印度、中國(guó)由于人口眾多，國(guó)內(nèi)的菜籽基本處于自產(chǎn)自銷狀態(tài)，出口很少，甚至還需要大量進(jìn)口。此外，印度主要以出口菜粕為主，由于菜粕進(jìn)口政策的限制，我們?cè)谌虿俗压?yīng)中不做多分析；歐盟雖然有著很高的菜籽產(chǎn)量，但其生物柴油產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)，生產(chǎn)出的70%的菜油被用于生物柴油消費(fèi)，對(duì)菜籽的需求超過(guò)產(chǎn)出，每年還需要額外進(jìn)口；而加拿大由于地廣人稀，產(chǎn)大于需，每年均會(huì)出口大量菜籽，成為全球第一大菜籽出口國(guó)。近些年來(lái)，我國(guó)的菜籽進(jìn)口從澳大利亞逐步轉(zhuǎn)向加拿大，截至當(dāng)前，國(guó)內(nèi)進(jìn)口的絕大多數(shù)菜籽均來(lái)源于加拿大，加拿大成為我國(guó)菜籽供應(yīng)和菜油走勢(shì)的重要影響變量，因而對(duì)國(guó)內(nèi)菜油走勢(shì)的分析重點(diǎn)就在于加拿大菜籽的供應(yīng)變化情況。

　　圖2-1：全球主產(chǎn)國(guó)供應(yīng)情況

　　圖2-2：2017年全球油菜籽主要生產(chǎn)國(guó)占總產(chǎn)量比值

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　二、加拿大油菜籽供應(yīng)情況

　　加拿大是我國(guó)油菜籽進(jìn)口的主要來(lái)源國(guó)，加拿大油菜籽供需在很大程度上影響國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口。2017年12月6日，加拿大統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的產(chǎn)量預(yù)測(cè)報(bào)告顯示，今年秋季加拿大農(nóng)戶收獲的糧食產(chǎn)量超出預(yù)期，其中油菜籽產(chǎn)量創(chuàng)下歷史新高。加拿大統(tǒng)計(jì)局稱，2017/18年度加拿大油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)為2130萬(wàn)噸，比此前9月份的預(yù)測(cè)值提高8%，比路透社調(diào)查的分析師平均預(yù)期的產(chǎn)量高出100萬(wàn)噸。

　　2017年加拿大菜籽產(chǎn)量預(yù)期一波三折。種植初期，市場(chǎng)普遍認(rèn)為菜籽種植面積調(diào)增，產(chǎn)量增加。6月底加拿大統(tǒng)計(jì)局基于農(nóng)戶調(diào)查的主要大田作物播種面積報(bào)告顯示，2017年加拿大油菜籽播種面積將達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的2280萬(wàn)英畝，高于4月份預(yù)測(cè)2240萬(wàn)英畝，比上年提高12.1%，也高于市場(chǎng)預(yù)期水平，然而種植面積的大幅增加并不意味著產(chǎn)量的相應(yīng)增加，當(dāng)時(shí)干燥天氣正在威脅著加拿大菜籽的單產(chǎn)。而菜籽生長(zhǎng)期遭遇干燥天氣，從NOAA的北美干旱監(jiān)測(cè)可以看到，截至7月底加拿大菜籽三大主產(chǎn)區(qū)——阿爾伯塔省、薩斯喀徹溫省和馬尼托巴省均存在不同程度的干旱，其中以薩斯喀徹溫省干旱最為嚴(yán)重，部分地區(qū)甚至達(dá)到極度干旱的程度。USDA在8月10日的全球油籽貿(mào)易報(bào)告中將2017/18年度的加拿大菜籽產(chǎn)量從此前的2100萬(wàn)噸下調(diào)至2050萬(wàn)噸，并順勢(shì)下調(diào)加拿大菜籽出口20萬(wàn)噸，而部分機(jī)構(gòu)則預(yù)計(jì)2017/18年度加拿大菜籽產(chǎn)量在1800萬(wàn)噸或者更低。11月，據(jù)加拿大統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，加拿大的油菜籽產(chǎn)量預(yù)計(jì)將在2017年達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1970萬(wàn)噸，比上年增加0.5%。2017年油菜籽產(chǎn)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出前歷史紀(jì)錄，但是也不能算是出人意料，因?yàn)楹芏嗟胤降挠筒俗褑萎a(chǎn)高企。不過(guò)，阿爾伯塔南部以及薩斯喀切萬(wàn)省南部的油菜籽單產(chǎn)仍然受到炎熱干燥天氣的損害。所以，市場(chǎng)對(duì)加拿大統(tǒng)計(jì)局的油菜籽產(chǎn)量數(shù)據(jù)仍然會(huì)有一些爭(zhēng)議，但今年油菜籽增產(chǎn)大局已定。

　　出口方面來(lái)看，2017/18年度加拿大油菜籽出口預(yù)計(jì)為1120萬(wàn)噸，上年為1100萬(wàn)噸。但是需求增加也可能造成加拿大油菜籽供應(yīng)吃緊。庫(kù)存方面，2016/17年度加拿大油菜籽期末庫(kù)存大幅降至32.7萬(wàn)噸，2017/18年度的期末庫(kù)存可能僅略微增加，達(dá)到55萬(wàn)噸。在加拿大，油菜籽供應(yīng)一直很緊張，而小麥和大麥庫(kù)存大幅增加。美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì)2017/2018年度加拿大油菜籽播種面積和產(chǎn)量均會(huì)增加。加拿大期初庫(kù)存減少，將會(huì)制約新季油菜籽供應(yīng)增幅。從庫(kù)存形勢(shì)來(lái)看，由于加拿大菜籽近兩年消費(fèi)形勢(shì)樂(lè)觀，庫(kù)存持續(xù)調(diào)降，目前降至2013年以來(lái)的低點(diǎn)水平。加拿大菜籽供應(yīng)形勢(shì)的變化對(duì)中國(guó)市場(chǎng)影響更為直接；

　　由于全球油菜籽供應(yīng)吃緊，消費(fèi)速度強(qiáng)勁，加拿大菜籽庫(kù)存極其緊張也反映出農(nóng)戶交貨數(shù)量急劇下滑，下半年，加拿大油菜籽CNF價(jià)格重心上移后窄幅偏弱震蕩走勢(shì)。加籽價(jià)格重心上調(diào)影響國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口的預(yù)期也將有所改變。

　　圖2-3：加拿大油菜籽供需形勢(shì)

　　圖2-4：加拿大菜籽庫(kù)存消費(fèi)比

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　三、加拿大油菜籽需求情況

　　加拿大油菜籽需求主要以出口和壓榨為主。從出口數(shù)據(jù)來(lái)看，加拿大近兩年出口需求旺盛，wind數(shù)據(jù)顯示2015年以來(lái)，年度出口數(shù)據(jù)均超過(guò)1000萬(wàn)噸，基本上占總產(chǎn)量超過(guò)50%的比例，出口預(yù)計(jì)將維持穩(wěn)定。而國(guó)內(nèi)壓榨情況來(lái)看，加拿大油籽加工商協(xié)會(huì)（COPA）發(fā)布的油籽周度壓榨數(shù)據(jù)顯示，截止到2017年11月15日的一周，加拿大的油菜籽壓榨量為176517噸，去年同期為195151噸，減幅9.55%。截至2017年11月15日，2017/2018年度油菜籽壓榨量為2629075噸，去年同期為2677245噸，減幅1.80%。2016/17年度（8月份至7月份）的油菜籽壓榨量為9191373噸，較2015/16年度的8315351噸增長(zhǎng)10.5%。2016/17年度產(chǎn)能利用率為88.1%，2016/17年度為84.0%。

　　總體來(lái)看，2017/2018年度加拿大菜籽供需逐漸呈現(xiàn)收緊的態(tài)勢(shì)。2018年澳大利亞減產(chǎn)將會(huì)導(dǎo)致加拿大菜籽進(jìn)口需求強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)加拿大菜籽價(jià)格走勢(shì)偏強(qiáng)，進(jìn)口成本維持堅(jiān)挺，加拿大國(guó)內(nèi)壓榨和出口需求將保持強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)。

　　圖2-5：加拿大油菜籽年度出口數(shù)量（截至11月）

　　圖2-6：加拿大油菜籽需求構(gòu)成因素

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　圖2-7：加拿大油菜籽周度壓榨數(shù)據(jù)（噸）

　　圖2-8：加拿大油菜籽周度壓榨累計(jì)值（噸）

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　　第三部分進(jìn)口情況分析

　　一、進(jìn)口市場(chǎng)對(duì)菜粕供應(yīng)意義非凡

　　我們關(guān)注近十年來(lái)國(guó)內(nèi)菜籽供應(yīng)與進(jìn)口菜籽量對(duì)比來(lái)看，國(guó)內(nèi)菜籽市場(chǎng)供應(yīng)對(duì)進(jìn)口菜籽的依賴度越來(lái)越高。自2008年以來(lái)，菜籽產(chǎn)量逐年下調(diào)，而進(jìn)口量卻逐年攀升，市場(chǎng)普遍認(rèn)為菜籽會(huì)步大豆后塵。盡管近期進(jìn)口菜籽優(yōu)勢(shì)已經(jīng)有所降低，但由于失去政策扶植后的主產(chǎn)區(qū)壓榨方式影響，中長(zhǎng)期國(guó)內(nèi)菜粕市場(chǎng)的供應(yīng)依然依賴于進(jìn)口。經(jīng)過(guò)兩年時(shí)間的產(chǎn)業(yè)調(diào)整，菜粕主要供應(yīng)區(qū)域已經(jīng)逐漸從產(chǎn)區(qū)向進(jìn)口集中的沿海地區(qū)轉(zhuǎn)移。并且，2016年以來(lái)菜粕進(jìn)口數(shù)量明顯回暖，2017年進(jìn)口量較2016年減少了17.5萬(wàn)噸，但2017年菜粕進(jìn)口量依舊保持在70萬(wàn)噸的較高水平。進(jìn)口市場(chǎng)的變化將對(duì)國(guó)內(nèi)菜粕市場(chǎng)產(chǎn)生重要意義。wind數(shù)據(jù)顯示，2017年進(jìn)口量占菜籽總供應(yīng)量的約44%的水平。

　　圖3-1：我國(guó)菜籽進(jìn)口量與國(guó)內(nèi)菜籽產(chǎn)量對(duì)比

　　圖3-2：菜籽和菜粕進(jìn)口量

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　圖3-3：油菜籽進(jìn)口來(lái)源國(guó)

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　　二、人民幣升值對(duì)進(jìn)口成本的影響

　　近兩年美元兌人民幣平均匯率在2016年12月達(dá)到峰值，為6.92本幣/美元。2017年，隨著美國(guó)地緣事件不斷，特朗普效應(yīng)消退以及歐洲英國(guó)等經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁，3月至今一直呈下滑趨勢(shì)。截止到11月24日，來(lái)自中國(guó)外匯交易中心的最新數(shù)據(jù)顯示人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.5810。結(jié)合11月24日進(jìn)口菜籽CNF報(bào)價(jià)468美元/噸，年內(nèi)由人民幣升值帶來(lái)的成本減少了近173元/噸，當(dāng)然由于我們未使用FOB報(bào)價(jià)計(jì)算，而菜籽海運(yùn)運(yùn)費(fèi)以加元為單位，CNF報(bào)價(jià)計(jì)算仍有一定的誤差，但不可忽略的是，人民幣匯率波動(dòng)對(duì)進(jìn)口菜籽成本而言影響巨大。

　　圖3-4：美元兌人民幣

　　圖3-5：加元兌人民幣

　　資料來(lái)源：Wind、方正中期研究院整理　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　三、菜籽進(jìn)口情況

　　2016年受到國(guó)內(nèi)對(duì)輸華加拿大油菜籽1%的雜質(zhì)要求的影響，進(jìn)口雜質(zhì)要求對(duì)貨船的裝卸有一定阻礙，外商也長(zhǎng)期停報(bào)了加拿大油菜籽成本，導(dǎo)致2016年下半年我國(guó)菜籽進(jìn)口量大規(guī)模萎縮，直至當(dāng)年8月底，政策宣布無(wú)限期延遲進(jìn)口新規(guī)，外商才恢復(fù)報(bào)價(jià)，進(jìn)口政策逐漸順暢。2017年，我國(guó)進(jìn)口油菜籽數(shù)量較2016年有了明顯的增加，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月份我國(guó)進(jìn)口油菜籽30.6萬(wàn)噸，略高于上月的29.5萬(wàn)噸，也明顯高于去年同期的6.1萬(wàn)噸。2017年1-10月份我國(guó)累計(jì)進(jìn)口油菜籽395.8萬(wàn)噸，高于上年同期的356.5萬(wàn)噸。8月份以來(lái)進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)豐厚，國(guó)內(nèi)企業(yè)采購(gòu)積極，預(yù)計(jì)11-12月將有70萬(wàn)噸左右的油菜籽到港，遠(yuǎn)高于去年的55萬(wàn)噸，但隨著臨儲(chǔ)菜油的消化，目前市場(chǎng)菜油供應(yīng)開始逐漸趨緊，預(yù)計(jì)2017/18年度我國(guó)油菜籽進(jìn)口量將維持在420萬(wàn)噸水平。

　　2016年底加拿大菜籽CNF中國(guó)報(bào)價(jià)顯著增加以來(lái)，2017年CNF報(bào)價(jià)整體呈現(xiàn)窄幅震蕩態(tài)勢(shì)，較去年平均水平高出9%。截至2017年11月29日，CNF報(bào)價(jià)459美元/噸，較去年同期基本持平。總體來(lái)說(shuō)油菜籽進(jìn)口成本較去年有了明顯的增加，但2017人民幣的升值多少緩解了進(jìn)口成本的增加。未來(lái)加拿大報(bào)價(jià)受需求因素提振而偏強(qiáng)，人民幣匯率繼續(xù)升值壓力較大的綜合情況下，中長(zhǎng)期進(jìn)口菜籽成本或?qū)⒕S持高位。雖然進(jìn)口成本增加，但是目前進(jìn)口菜籽壓榨依舊存在不小的利潤(rùn)，截至11月30日，廣東地區(qū)進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)為127元/噸。

　　預(yù)計(jì)2018年度菜籽進(jìn)口數(shù)量或維持穩(wěn)定，但進(jìn)口實(shí)際情況還需要考慮國(guó)內(nèi)油廠壓榨利潤(rùn)情況，我們將在第四部分展開。

　　圖3-6：油菜籽月度進(jìn)口數(shù)量

　　圖3-7：油菜籽月度進(jìn)口數(shù)據(jù)累計(jì)值

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　　圖3-8：進(jìn)口菜籽價(jià)格對(duì)比

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　　四、菜粕進(jìn)口情況

　　根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示：2017年10月我國(guó)進(jìn)口菜粕到港數(shù)量為4.89萬(wàn)噸，較上月大幅減少41.2%，同比則也減少28.6%，并因此創(chuàng)下了今年年內(nèi)最低水平。至此，今年1—10月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口菜粕76.87萬(wàn)噸，較因進(jìn)口政策受限的去年同期暴增82.1%。2017/18年前5個(gè)月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口菜粕40.91萬(wàn)噸，較2016/17年度同期大幅增加30.9%。另?yè)?jù)海關(guān)數(shù)據(jù)表明：2017年10月我國(guó)進(jìn)口菜粕全部來(lái)自于加拿大。至此，今年1—10月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口了74.20萬(wàn)噸加拿大低芥子酸菜籽粕與1.99萬(wàn)噸的澳大利亞低芥子酸菜籽粕。另外，今年1—10月我國(guó)總計(jì)進(jìn)口了1.19萬(wàn)噸的埃塞俄比亞菜粕其他油菜粕。

　　今年10月我國(guó)進(jìn)口菜粕平均成本為316美元/噸，較上月下跌5美元/噸。菜粕進(jìn)口數(shù)量持續(xù)減少的主要原因在于，進(jìn)入第四季度以來(lái)我國(guó)各地氣溫進(jìn)一步下降，水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)進(jìn)入淡季，菜粕消費(fèi)市場(chǎng)彈性減弱有關(guān)。由于國(guó)內(nèi)菜籽壓榨利潤(rùn)持續(xù)虧損，導(dǎo)致菜粕供應(yīng)減少，長(zhǎng)江流域飼料企業(yè)大多從外區(qū)采購(gòu)。并且以成本角度考慮，從長(zhǎng)江下游地區(qū)采購(gòu)進(jìn)口菜粕較從南方沿海地區(qū)采購(gòu)國(guó)產(chǎn)加籽菜粕更具優(yōu)勢(shì)。不過(guò)，后期而言，進(jìn)口成本或?qū)⑻?，長(zhǎng)期菜粕進(jìn)口仍受到進(jìn)口利潤(rùn)的制約。

　　圖3-9：油菜籽粕月度進(jìn)口數(shù)量（萬(wàn)噸）

　　圖3-10：菜籽粕年度進(jìn)口數(shù)據(jù)（萬(wàn)噸）

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　　第四部分國(guó)內(nèi)菜粕現(xiàn)貨市場(chǎng)分析

　　一、供應(yīng)市場(chǎng)分析

　　（一）國(guó)內(nèi)菜籽中長(zhǎng)期供應(yīng)維穩(wěn)

　　自2016年起，菜籽托市收儲(chǔ)政策不在，價(jià)格受市場(chǎng)影響，而處于政策調(diào)控過(guò)后的陣痛期，農(nóng)戶對(duì)于失去保障的菜籽種植積極性降低。2015年冬菜籽種植面積大幅縮水30%左右，2016年產(chǎn)量也大幅下降了34.54%。由于2016年降幅較大，期末庫(kù)存有了明顯的下降，2017年國(guó)內(nèi)油菜籽產(chǎn)量基本保持穩(wěn)定。國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)于菜籽的供應(yīng)預(yù)期大都不樂(lè)觀，中國(guó)匯易網(wǎng)預(yù)計(jì)2018年產(chǎn)量513.5萬(wàn)噸，2017年產(chǎn)量522萬(wàn)噸。天下糧倉(cāng)預(yù)測(cè)2018年國(guó)內(nèi)產(chǎn)量410萬(wàn)噸，較2017年450萬(wàn)噸也是有所調(diào)降?？傮w來(lái)說(shuō)，預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)油菜籽產(chǎn)量會(huì)保持穩(wěn)定，繼續(xù)下降的幅度不會(huì)很大，同時(shí)預(yù)計(jì)2018年進(jìn)口菜籽數(shù)量穩(wěn)定，中長(zhǎng)期菜籽供應(yīng)預(yù)期將維持穩(wěn)定。

　　通常受到油菜籽存儲(chǔ)期較短的因素影響，我們不對(duì)菜籽庫(kù)存進(jìn)一步分析，并且，我國(guó)主要因冬菜籽為主，上市期為5、6月份，通常該時(shí)期國(guó)產(chǎn)菜籽供應(yīng)充足。

　　圖4-1：國(guó)內(nèi)菜籽供需情況（千噸）

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　　表4-1：國(guó)內(nèi)菜籽供需平衡表（千噸）

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　　（二）菜粕供應(yīng)維穩(wěn)

　　菜粕供應(yīng)節(jié)奏通常受到進(jìn)口以及國(guó)產(chǎn)市場(chǎng)影響。國(guó)內(nèi)來(lái)看，由于失去政策扶持，國(guó)內(nèi)壓榨企業(yè)由純粹掙政府補(bǔ)貼向市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)移。受此影響，菜籽壓榨方式多為濃香小榨壓榨模式，菜粕質(zhì)量大幅調(diào)降，很難滿足市場(chǎng)需求。菜粕供應(yīng)逐漸向沿海地區(qū)轉(zhuǎn)移，國(guó)產(chǎn)菜籽的減少在一定程度上影響菜粕市場(chǎng)。

　　國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看，我們?cè)谇捌陬A(yù)判加拿大菜籽偏強(qiáng)，進(jìn)口成本增加以及前期政策影響下，2018年油菜籽進(jìn)口成本偏強(qiáng)。2017/18年度菜籽進(jìn)口量預(yù)期穩(wěn)定，這對(duì)年內(nèi)菜粕的有效供應(yīng)具有重要影響。后期菜粕供應(yīng)的變量因素個(gè)人認(rèn)為在兩點(diǎn)，其一，菜粕進(jìn)口政策以及進(jìn)口成本方面，盡管目前判斷菜粕持續(xù)大量進(jìn)口可能性相對(duì)較弱，但如果進(jìn)口存在優(yōu)勢(shì)下，菜粕進(jìn)口市場(chǎng)不排除增加的可能。而菜粕進(jìn)口優(yōu)勢(shì)能否出現(xiàn)，還需進(jìn)一步判斷國(guó)內(nèi)菜粕價(jià)格走勢(shì)情況。其二，是菜油價(jià)格走勢(shì)情況，關(guān)系到油廠壓榨利潤(rùn)進(jìn)一步影響菜籽進(jìn)口情況。

　　圖4-2：菜粕供需情況（萬(wàn)噸）

　　資料來(lái)源：天下糧倉(cāng)、方正中期研究院整理

　　表4-2：菜粕供需平衡表（萬(wàn)噸）

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　　（三）沿海地區(qū)供應(yīng)分析

　　由于國(guó)產(chǎn)菜籽的加工壓榨方式，菜粕市場(chǎng)的主要供應(yīng)集中在沿海地區(qū)，而沿海地區(qū)加工形勢(shì)將決定國(guó)內(nèi)菜粕市場(chǎng)的供應(yīng)；短期來(lái)看，沿海地區(qū)菜粕庫(kù)存持續(xù)增加，截至2017年11月24日當(dāng)周，兩廣及福建地區(qū)菜粕庫(kù)存增加至4.35萬(wàn)噸，去年同期油廠基本無(wú)庫(kù)存。菜籽庫(kù)存截至11月24日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)沿海進(jìn)口菜籽庫(kù)存回落至31.65萬(wàn)噸，較去年同期的31.4萬(wàn)噸小幅增加了0.8%，其中兩廣及福建地區(qū)菜籽庫(kù)存下降至18.4萬(wàn)噸，較去年同期26.9萬(wàn)噸減少了31.6%。總體來(lái)說(shuō)，短期內(nèi)菜籽到港量基本處于正常水平，原料供應(yīng)無(wú)憂。不過(guò)中期來(lái)看，菜油報(bào)價(jià)上行以及菜籽進(jìn)口成本的降低，驅(qū)使加工廠積極采購(gòu)加拿大菜籽，天下糧倉(cāng)預(yù)計(jì)11、12月份菜籽到港總量約為80萬(wàn)噸。目前菜粕庫(kù)存處于較高水平，按照55%的折粕率，80萬(wàn)噸的菜籽到港量折合成菜粕約44萬(wàn)噸，菜粕供應(yīng)充足狀態(tài)短期內(nèi)難以改變。加之12-1月份水產(chǎn)旺季前的集中采購(gòu)備貨尚未開始，短期菜粕報(bào)價(jià)會(huì)有不小的壓力。春節(jié)假期過(guò)后，進(jìn)入旺季前的備貨階段，屆時(shí)關(guān)注菜籽以及菜粕的進(jìn)口情況，需求走強(qiáng)的情況下，菜粕價(jià)格或有所回暖。

　　圖4-3：國(guó)內(nèi)菜籽壓榨總量

　　圖4-4：菜籽壓榨開機(jī)率

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　　圖4-5：主要省份菜籽壓榨量

　　圖4-6：主要省份產(chǎn)能利用率

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　　圖4-7：國(guó)內(nèi)兩廣以及福建地區(qū)菜籽庫(kù)存

　　圖4-8：沿海地區(qū)菜粕庫(kù)存

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　?。ㄋ模┻M(jìn)口菜籽加工利潤(rùn)逐漸改善

　　2017年3月份以后，受到棕櫚油和豆油的拖累，菜油價(jià)格大幅回落，加之進(jìn)口菜籽成本價(jià)提升，沿海地區(qū)壓榨利潤(rùn)大幅下滑至虧損。8月份以后，市場(chǎng)預(yù)計(jì)加拿大油菜籽產(chǎn)量增加，并且加元兌人民幣匯率走低，進(jìn)口菜籽成本下降，加之菜油價(jià)格回暖，沿海地區(qū)壓榨利潤(rùn)扭虧為盈。菜粕報(bào)價(jià)年內(nèi)整體平穩(wěn)。中期市場(chǎng)來(lái)看，2017年加拿大產(chǎn)量增加，但由于全球菜籽需求強(qiáng)勁，未來(lái)菜籽進(jìn)口成本維持穩(wěn)定難有大幅漲跌。中期市場(chǎng)來(lái)看，受到全球需求轉(zhuǎn)暖，菜籽進(jìn)口成本或穩(wěn)中小漲，但未來(lái)預(yù)計(jì)菜油市場(chǎng)較為樂(lè)觀，加工利潤(rùn)或?qū)⒕S持偏強(qiáng)水平。

　　不過(guò)，更需要注意的是進(jìn)口壓榨利潤(rùn)回暖后，國(guó)內(nèi)菜籽主產(chǎn)區(qū)加工方式是否會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)變，目前我們對(duì)小榨方式了解有限，具體盈利情況更難以說(shuō)明，一旦小榨模式改變，菜粕供應(yīng)將大幅增加，對(duì)菜粕走勢(shì)會(huì)造成明顯的影響。

　　圖4-9：國(guó)產(chǎn)菜籽壓榨利潤(rùn)

　　圖4-10：進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)

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　?。ㄎ澹┯推杀?/p>

　　菜油與菜粕是菜籽加工的下游產(chǎn)品，二者價(jià)格之間有一定此消彼長(zhǎng)的情況。由于年內(nèi)需求疲軟，2017年菜粕價(jià)格整體偏弱走勢(shì)。2017年第一季度，菜油價(jià)格迅速回落，油粕比隨之降低，壓榨利潤(rùn)也迅速下滑。5月份以后，菜油價(jià)格開始回暖，油粕比也有了明顯的上升，國(guó)產(chǎn)菜籽壓榨虧損持續(xù)增加的狀況也出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)明顯好轉(zhuǎn)，8月份以后進(jìn)口菜籽壓榨利潤(rùn)變?yōu)檎?。在利?rùn)的驅(qū)使下，沿海菜籽壓榨量增加，11月兩廣菜粕庫(kù)存脹倉(cāng)，并且疊加四季度需求淡季，令菜粕中期價(jià)格形勢(shì)面臨壓力，短期缺乏大幅反彈的動(dòng)力。菜油替代品方面，國(guó)內(nèi)11月至1月大豆到港量預(yù)計(jì)超過(guò)2600萬(wàn)噸，油廠壓榨利潤(rùn)良好，豆油庫(kù)存達(dá)到歷史高位的167萬(wàn)噸，棕油庫(kù)存增至50萬(wàn)噸，菜油承壓，節(jié)前備貨尚未開始，油脂出庫(kù)緩慢，油粕比能否持續(xù)攀升，還需要考證。但是，經(jīng)過(guò)2016年的拍賣消化，至2017年末臨時(shí)儲(chǔ)備菜油庫(kù)存降至140萬(wàn)噸左右。2018年開始只進(jìn)行輪儲(chǔ)，此后又傳言100多萬(wàn)噸的菜油全部定向給中儲(chǔ)糧。無(wú)論如何，菜油拍賣對(duì)于市場(chǎng)的影響已經(jīng)成為過(guò)去式，未來(lái)大方向?qū)⑹菄?guó)產(chǎn)產(chǎn)量及庫(kù)存的減少，2018年菜油報(bào)價(jià)或?qū)⑵珡?qiáng)，那么油粕比是一個(gè)相對(duì)制約菜粕現(xiàn)貨報(bào)價(jià)的一個(gè)因素。近期，油粕比在3附近承壓震蕩，但中期若突破，后期上行空間較為可觀。

　　圖4-11：國(guó)產(chǎn)菜籽油粕比

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　　二、需求市場(chǎng)分析

　?。ㄒ唬┧a(chǎn)養(yǎng)殖需求有望回暖

　　菜粕是一種重要的飼料蛋白原料，在水產(chǎn)飼料使用中最為廣泛，菜粕的最主要需求用于水產(chǎn)飼料生產(chǎn)，能夠占總生產(chǎn)比重一半以上的水平，在魚類養(yǎng)殖的配合飼料中菜籽粕的添加量可達(dá)到30-40%，部分養(yǎng)殖戶甚至直接將菜粕用來(lái)喂魚。其次在家禽、豬以及反芻動(dòng)物飼料中也有使用，但是由于菜粕含有有毒有害物質(zhì)，在畜牧養(yǎng)殖中菜粕使用量有限；一般幼雛不會(huì)使用菜粕，鴨飼料中菜籽粕用量在10-15%，肉雞用量在10%以下，蛋雞以及種雞在8%左右，未經(jīng)脫毒處理的菜粕在豬飼料中在5%以下。

　　相對(duì)于2016年華中地區(qū)發(fā)大水以及沿海多臺(tái)風(fēng)的惡劣天氣，2017年風(fēng)調(diào)雨順一些，天氣對(duì)于水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)來(lái)說(shuō)比較有利。然而2017年養(yǎng)殖業(yè)的回暖并沒有對(duì)菜粕構(gòu)成明顯的需求，據(jù)悉2017年上半年我國(guó)飼料總產(chǎn)量9568萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.9%，但水產(chǎn)飼料不及預(yù)期，下降1.3%。主要原因在于2017年內(nèi)我國(guó)豆菜粕價(jià)差處于歷史較低水平，豆粕價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯。菜粕在飼料中的添加比例正處于歷史低位水平，絕大多數(shù)飼料企業(yè)已經(jīng)僅剩在水產(chǎn)飼料中使用最低的剛需部分，比例多數(shù)低至不足10%，最少的更是接近5%。所以2017年水產(chǎn)飼料產(chǎn)量的下降對(duì)我國(guó)菜粕市場(chǎng)消費(fèi)可謂是雪上加霜。另一方面，未來(lái)拉尼娜現(xiàn)象大概率發(fā)生的情況下，大豆價(jià)格有回暖預(yù)期，或?qū)⑻嵴穸蛊蓛r(jià)格。未來(lái)隨著豆菜粕價(jià)差的擴(kuò)大，菜粕需求或?qū)⒂忻黠@的好轉(zhuǎn)。

　　圖4-12：淡水魚產(chǎn)量及增速

　　圖4-13：整體水產(chǎn)品產(chǎn)量及增速

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　　圖4-14：整體飼料生產(chǎn)形勢(shì)（萬(wàn)噸）

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　　（二）替代品情況優(yōu)勢(shì)減弱

　　2017年菜粕市場(chǎng)的弱勢(shì)很大程度受限于替代品的影響。

　　分品種來(lái)看，豆粕而言，2017年上半年，菜粕價(jià)格持續(xù)平穩(wěn)弱勢(shì)下滑，而豆粕價(jià)格下降明顯。豆菜粕價(jià)差持續(xù)低于正常水平，6月份價(jià)差曾一度低至300元/噸，導(dǎo)致在飼料需求中對(duì)菜粕的擠占，令菜粕需求大幅調(diào)降，特別是擠占了幾乎在水產(chǎn)飼料需求以外的其他需求，包括水產(chǎn)飼料需求之外最為重要的鴨飼料，替代情況影響下，菜粕價(jià)格在2017年偏弱整理。下半年，受到美豆價(jià)格的帶動(dòng)，國(guó)內(nèi)豆粕價(jià)格小幅回暖，其中第四季度，由于前期美國(guó)颶風(fēng)天氣，美豆到港延期，加之近期我國(guó)海關(guān)對(duì)于進(jìn)口大豆轉(zhuǎn)基因安全證書延遲發(fā)放，使得我國(guó)進(jìn)口大豆到港量下降，豆粕產(chǎn)出減少，挺價(jià)豆粕，提振菜粕價(jià)格。但隨著后期進(jìn)口大豆轉(zhuǎn)基因安全證書審查通過(guò)，我國(guó)進(jìn)口大豆到港量會(huì)有明顯的增加，豆粕產(chǎn)量回暖或?qū)⒋驂翰似蓛r(jià)格。豆菜粕價(jià)差或?qū)⒕S持低位。全球大豆市場(chǎng)來(lái)看，美豆豐產(chǎn)已成定局，雖然產(chǎn)量同比略微下滑，但依舊處于歷史高位。但巴西大豆在大概率的拉尼娜氣象條件下減產(chǎn)的概率較大。價(jià)差拉大的形勢(shì)能否持續(xù)，后期仍需關(guān)注國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口情況，畢竟，菜粕需求預(yù)期的好轉(zhuǎn)更多的是建立在豆粕強(qiáng)勢(shì)的基礎(chǔ)之上。

　　另一個(gè)對(duì)菜粕需求有較大影響品勢(shì)是DDGS。2016年1月我國(guó)商務(wù)部對(duì)美國(guó)DDGS反傾銷、反補(bǔ)貼正式立案調(diào)查，隨后DDGS現(xiàn)貨價(jià)格大幅上漲。截至2016年9月底，商務(wù)部已經(jīng)明確裁定原產(chǎn)于美國(guó)的進(jìn)口DDGS存在傾銷，美國(guó)DDGS出口中國(guó)需繳納33.8%反傾銷稅以及10-10.7%的反補(bǔ)貼稅，將大幅提升DDGS進(jìn)口成本，對(duì)于菜粕需求市場(chǎng)份額回歸有一定的利好支撐。據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)，2015年DDGS進(jìn)口總量為682萬(wàn)噸，2016年進(jìn)口總量為306萬(wàn)噸，2017年1-9月進(jìn)口量累計(jì)為40萬(wàn)噸，進(jìn)口量降幅明顯。2017年11月8日至10日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普訪華，隨后我國(guó)外交部網(wǎng)站發(fā)文寫到，對(duì)干玉米酒糟在進(jìn)口環(huán)節(jié)和國(guó)內(nèi)環(huán)節(jié)實(shí)施相同的增值稅政策，恢復(fù)免征進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅。但是如果取消雙反稅率，意味著美國(guó)DDGS又將會(huì)大量涌入中國(guó)市場(chǎng)，會(huì)嚴(yán)重影響我國(guó)玉米去庫(kù)存進(jìn)程。預(yù)計(jì)未來(lái)五年，雙反政策將繼續(xù)實(shí)行，本次下調(diào)增值稅對(duì)DDGS進(jìn)口量不會(huì)有太大影響，未來(lái)進(jìn)口少將成為常態(tài)，本次增值稅下調(diào)對(duì)豆菜粕價(jià)格并無(wú)太大影響。從目前價(jià)格來(lái)看，進(jìn)口DDGS完稅價(jià)格在2400元/噸上方，基于蛋白含量的限制，很難對(duì)菜粕產(chǎn)生影響；而國(guó)內(nèi)DDGS主要生產(chǎn)在北方，報(bào)價(jià)在1600-1800元/噸附近，蛋白含量偏低以及年內(nèi)運(yùn)輸成本偏高，很難對(duì)南方沿海地區(qū)菜粕產(chǎn)生影響。

　　綜合而言，替代品種DDGS的優(yōu)勢(shì)降低，豆菜粕價(jià)差逐步擴(kuò)大提振菜粕需求，總體來(lái)說(shuō)菜粕需求有回暖跡象。

　　圖4-15：豆粕與菜粕價(jià)格走勢(shì)

　　圖4-16：DDGS與菜粕價(jià)格走勢(shì)

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　　第五部分套利與套保

　　一、期現(xiàn)套利與套期保值

　　綜合來(lái)看，目前期價(jià)基本屬于貼水或勉強(qiáng)平水的狀態(tài)，如果按照持有成本理論，或有反向期現(xiàn)套利的機(jī)會(huì)，但是，我們觀察二者價(jià)差近年走勢(shì)不難發(fā)現(xiàn)，通常期價(jià)均處于貼水的狀態(tài)，反向期現(xiàn)套利面臨較大風(fēng)險(xiǎn)；目前二者價(jià)差走勢(shì)不建議期現(xiàn)套利。對(duì)于菜粕的需求企業(yè)而言，目前菜粕期價(jià)貼水或勉強(qiáng)平水，并不適宜賣出保值操作。飼料養(yǎng)殖方面，隨著后期溫度下降，水產(chǎn)養(yǎng)殖需求偏弱。不過(guò)另一方面，即將進(jìn)入水產(chǎn)旺季前的集中采購(gòu)期，或?qū)?duì)菜粕價(jià)格有一定的支撐。我們對(duì)于菜粕中長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)偏強(qiáng)的預(yù)期下，貼水的期價(jià)是很好的買入套保時(shí)機(jī)，不過(guò)由于交割庫(kù)的不同分布以及運(yùn)輸成本的增加，需要結(jié)合企業(yè)自身?xiàng)l件買入為宜。

　　圖5-1：湖北菜粕基差走勢(shì)（元/噸）

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　　圖5-2：福建菜粕基差走勢(shì)（元/噸）

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　　二、跨品種套利

　　對(duì)于跨品種來(lái)看，目前盤面的壓榨利潤(rùn)繼續(xù)回落，目前處于相對(duì)平穩(wěn)狀態(tài)。由于預(yù)計(jì)后市菜油庫(kù)存減少，后市菜油價(jià)格或?qū)⒒嘏ｈb于我們現(xiàn)貨市場(chǎng)對(duì)于壓榨利潤(rùn)的良好預(yù)期，中期盤面利潤(rùn)有震蕩反彈的可能，可試探考慮做多盤面利潤(rùn)，也就是買入菜粕菜油而賣出菜籽，不過(guò)油菜籽期貨市場(chǎng)成交有限，建議謹(jǐn)慎。

　　圖5-3：菜系品種盤面壓榨利潤(rùn)

　　圖5-4：期貨盤面菜籽油粕比

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　　三、跨期套利

　　目前市場(chǎng)來(lái)看，三個(gè)合約基本上處于平水狀態(tài)，1月合約價(jià)格偏低，分合約價(jià)差來(lái)看，1-5月合約價(jià)差截止至11月30日，5月升水7元/噸，從持有成本理論來(lái)講，5月合約升水偏小，但從歷年價(jià)差走勢(shì)來(lái)看，可操作空間并不大，并且臨近交割期，貿(mào)然介入1月合約并不適宜；1-5月合約基差綜合近四年來(lái)看，歷史最高價(jià)差181，最低價(jià)差-567；歷史價(jià)差通常在下半年平穩(wěn)在-100至100之間整理。5-9月合約價(jià)差來(lái)看，遠(yuǎn)期略有貼水，近期收斂態(tài)勢(shì)明顯，5-9目前價(jià)差-3，成本理論而言可以賣出5月合約同時(shí)買入9月合約，不過(guò)從歷史基差走勢(shì)來(lái)看，雖然價(jià)差相對(duì)于往年來(lái)說(shuō)偏小，但走勢(shì)基本符合往年同期水平，二者價(jià)差短期來(lái)看，可操作空間不大，歷史最高價(jià)差在400，最低價(jià)差近-800。排除第一年上市走勢(shì)之外，通常在年初二者價(jià)差會(huì)有震蕩下行的可能，屆時(shí)逢高沽空，上方200附近是止損價(jià)差。9-1月合約價(jià)差走勢(shì)來(lái)看，目前價(jià)差10，通常價(jià)差運(yùn)行在-200至400之間運(yùn)行，在上市第一年上行至800歷史高點(diǎn)，結(jié)合歷史價(jià)差走勢(shì)來(lái)看，上下空間皆有限，并且1月即將進(jìn)入交割期，建議謹(jǐn)慎，而年后9-1價(jià)差通常在正向運(yùn)行。

　　圖5-5：菜粕1-5月合約價(jià)差走勢(shì)

　　圖5-6：菜粕5-9月合約價(jià)差

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　　圖5-7：菜粕9-1月合約價(jià)差

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　　第六部分2018年市場(chǎng)展望和操作策略

　　從國(guó)際市場(chǎng)而言，全球減產(chǎn)而加拿大需求良好將令進(jìn)口成本攀升，并且人民幣升值周期未來(lái)或難以持續(xù)。綜合影響下，未來(lái)菜籽進(jìn)口成本將有所抬升。2017/18年度我國(guó)菜籽進(jìn)口量和國(guó)內(nèi)產(chǎn)量預(yù)期維持穩(wěn)定，受此影響國(guó)內(nèi)菜粕供應(yīng)將維持穩(wěn)定。需求來(lái)看，水產(chǎn)需求總體保持穩(wěn)定，替代品優(yōu)勢(shì)降低使得菜粕需求有回暖跡象，菜粕整體供需形勢(shì)收緊。目前對(duì)于菜粕價(jià)格的走勢(shì)相對(duì)較為樂(lè)觀，基于以上幾種因素判定，2018年菜粕報(bào)價(jià)偏強(qiáng)運(yùn)行。

　　2018年度報(bào)告

　　從菜粕指數(shù)周線走勢(shì)圖形來(lái)看，2017年菜粕走勢(shì)平穩(wěn)震蕩整理，處于上市以來(lái)的中間價(jià)位水平，同時(shí)也是以往的成交密集區(qū)。目前來(lái)看，持倉(cāng)量成交量較為低迷，反彈缺乏量的配合，并且現(xiàn)貨市場(chǎng)短期供應(yīng)壓力依然較大，期價(jià)在年前或仍有震蕩整理的可能。在不出現(xiàn)突發(fā)性重大題材的情況下，菜粕打破震蕩格局的可能性也不大。可以考慮在2060~2620元進(jìn)行區(qū)間操作。

　　圖6-1：我國(guó)菜粕指數(shù)周K線走勢(shì)圖

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　　但在上行的基礎(chǔ)上，也不能忽略采購(gòu)節(jié)奏對(duì)價(jià)格的影響。我們簡(jiǎn)單總結(jié)歷年情況總結(jié)小的規(guī)律：通常，在一季度，是水產(chǎn)飼料備貨的旺季，而由于通常該時(shí)段進(jìn)口相對(duì)放緩，國(guó)產(chǎn)菜粕難以上市的情況下，現(xiàn)價(jià)會(huì)小幅走高；第二季度，進(jìn)口量增加以及國(guó)產(chǎn)菜籽上市，菜粕報(bào)價(jià)通常走低；在三季度水產(chǎn)旺季影響下，價(jià)格通常展開震蕩反彈走高；而進(jìn)入第四季度，水產(chǎn)傳統(tǒng)淡季到來(lái)，現(xiàn)價(jià)通?；芈?。當(dāng)然這是我們根據(jù)供應(yīng)與需求對(duì)價(jià)格走勢(shì)的簡(jiǎn)單總結(jié)，若遇到供應(yīng)與需求劇烈變動(dòng)，該規(guī)律也通常并不適用。

　　圖6-2：國(guó)內(nèi)菜粕歷年價(jià)格走勢(shì)對(duì)比

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　　綜合來(lái)看，菜粕市場(chǎng)2018年供應(yīng)預(yù)計(jì)維持穩(wěn)定，需求受到替代品優(yōu)勢(shì)降低而有所復(fù)蘇，供需收緊的同時(shí)，資金流動(dòng)性較為充裕，我們對(duì)菜粕價(jià)格長(zhǎng)期走勢(shì)的預(yù)判較為樂(lè)觀。不過(guò)，市場(chǎng)并非一成不變，仍有一些不確定性因素需要我們關(guān)注；

　　1、冬菜籽的播種面積情況，以及在2018年收獲季前期的氣候因素，將對(duì)新一年度菜籽菜粕的供應(yīng)產(chǎn)生重要影響。

　　2、進(jìn)口方面影響，進(jìn)口成本增加是否會(huì)影響長(zhǎng)期進(jìn)口情況，而油廠壓榨利潤(rùn)能否持續(xù)樂(lè)觀，進(jìn)口積極性如何，對(duì)菜粕的供應(yīng)影響較大。

　　3、油粕比情況，油粕比影響油廠壓榨利潤(rùn)，影響沿海地區(qū)開工率，2018年若菜油持續(xù)攀升，或?qū)⑹侵萍s菜粕價(jià)格的一個(gè)重要因素。

　　4、下游需求變化，下游需求關(guān)注整體飼料養(yǎng)殖中對(duì)于菜粕使用配方是否有所調(diào)整，并且關(guān)注豆粕、DDGS與菜粕價(jià)差方面的變動(dòng)。需重點(diǎn)關(guān)注鄰池大豆市場(chǎng)情況，明年南美產(chǎn)量形勢(shì)對(duì)豆類價(jià)格的影響、南方沿海地區(qū)豆粕庫(kù)存變動(dòng)等多因素都將對(duì)菜粕價(jià)格產(chǎn)生影響。

　　5、開工率方面，沿海地區(qū)開工率以及庫(kù)存關(guān)系菜著粕市場(chǎng)短期的有效供應(yīng)，對(duì)于掌握波段行情是必不可少的影響因素。

　　第七部分相關(guān)股票情況

　　表7-1：相關(guān)的股票（1月3日-12月11日）

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　　方正中期

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