為進(jìn)一步促進(jìn)衍生品市場機構(gòu)投資者的培育服務(wù)，推動專業(yè)機構(gòu)投資者與產(chǎn)業(yè)企業(yè)、專業(yè)機構(gòu)投資者與專業(yè)機構(gòu)投資者之間的業(yè)務(wù)交流和對接，共促衍生品市場風(fēng)險與財富管理業(yè)務(wù)開展，發(fā)揮專業(yè)機構(gòu)投資者作用，服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，共迎衍生品市場發(fā)展新時代，大商所定于11月18日在大連舉行“機構(gòu)大宗商品衍生品論壇”。新浪期貨全程直播。

崔春 華泰證券（上海）資產(chǎn)管理有限公司董事長

　　華泰證券（上海）資產(chǎn)管理有限公司董事長崔春發(fā)表主題演講，她表示，作為機構(gòu)資產(chǎn)管理人非常希望在未來大宗商品市場或者說在以交易所為紐帶的大的資本運營市場方面能夠發(fā)揮更多作用，提供作為資產(chǎn)管理人提供更加全面的機構(gòu)投資者的服務(wù)。作為證券公司的資管公司，是如何思考大宗商品業(yè)務(wù)這個方向，來和大家做一些分享。

　　附演講全文：

　　感謝主持人。今天非常高興有這個機會能夠受到大商所的邀請來參加這個會。來之前，我說來這里還是代表券商資管，作為機構(gòu)投資人主要是來學(xué)習(xí)。實際上我們看到不管是在商品市場還是在大的衍生品市場上面，作為券商資管這一類的參與主體到目前為止仍然還有很大的發(fā)展?jié)摿涂臻g。我覺得非常有必要來參加這個會，作為我們這一類機構(gòu)資產(chǎn)管理人非常希望在未來大宗商品市場或者說在以交易所為紐帶的大的資本運營市場方面能夠發(fā)揮我們更多作用，提供我們作為資產(chǎn)管理人提供更加全面的機構(gòu)投資者的服務(wù)。我們作為證券公司的資管公司，我們是如何思考大宗商品業(yè)務(wù)這個方向，來和大家做一些分享。

　　今天上午監(jiān)管部門還有一些大佬都在這方面做了非常多的介紹。我想從證券資管的角度做一些這方面的分享，先看一下全球財富管理市場情況，大家都關(guān)注到一點，過去這些年大家都在忙資本市場的發(fā)展，都是在盯著全球私人財富的快速增長這個大的蛋糕，這是一個在過去10年來極其重要的市場因素，也是吸引大家在不斷探索新投資工具主要的根源，就是資產(chǎn)總量，就是財富規(guī)模持續(xù)上漲，這一點是極其重要的。

　　在2016年全球私人金融財富總額達(dá)到167萬億美元，亞太地區(qū)的增長更加高于發(fā)達(dá)市場。因為過去包括歐債和次貸危機對于歐洲、美國的市場有一定的影響，反而亞太地區(qū)在這個過程中持續(xù)體現(xiàn)出爆發(fā)力。

　　再看一下在全球財富增長背景下，中國的私人財富市場情況。我們直觀的感受就是，在過去10年當(dāng)中，在全球奔小康的社會過程當(dāng)中，個人持有可投資資產(chǎn)總規(guī)模有大幅度的上升，目前中國已經(jīng)取代日本成為全球第二大富裕國家，僅次于美國，排名全球老二，而且這個趨勢還在上升。到2016年中國個人持有可投資資產(chǎn)是165萬億元，是全球的1/7，過去三年當(dāng)中中國個人年均資產(chǎn)復(fù)合增長率是21%，預(yù)計到2017年這個規(guī)模會上漲到188萬億。中國作為人口大國，富裕人群或者高凈值人群增長比例也是驚人的，年均復(fù)合增長率達(dá)到23%。

　　中國個人資產(chǎn)配置是不是有很大的問題，我想這一點每個人都有自身的感受。在中國私人財富最集中方面，現(xiàn)在可以看到包括銀行存款、銀行理財以及房地產(chǎn)這三類比例加起來達(dá)到個人可投資資產(chǎn)的72%，股票、債券金融風(fēng)險資產(chǎn)以及境外投資占比達(dá)到13.5%和6.1%。這是未來巨大的潛力，至少存在50%再平衡和調(diào)節(jié)的空間。從今年以來，尤其是提出房子不是用來炒的，是用來住的，包括房地產(chǎn)在未來調(diào)控中可能面臨巨大潛在影響，可以看到居民資產(chǎn)即便是在存量當(dāng)中也具有非常強的再配置的需求。

　　從資產(chǎn)配置和大宗商品這個角度來看，我們也做一些簡要的分析。從美國市場來看，過去70年代的時候，美國投資者90%的資產(chǎn)配置主要是美國本土的股票以及債券。2000年以后，到現(xiàn)在這個比例傳統(tǒng)投資比例已經(jīng)降到36%。整個進(jìn)化過程中，資產(chǎn)投資市場變化過程當(dāng)中，增加了大量的非股票和債券其他的另類投資這樣一些資產(chǎn)類別。根據(jù)我們的數(shù)據(jù)顯示，尤其在過去幾年以來，全球頂尖機構(gòu)投資人當(dāng)中另類投資比重大幅上升。比如說退休金以及主權(quán)和政府基金的代表，另類投資占比達(dá)到28%，另類投資復(fù)合增長率高達(dá)10.7%，這是最重要的趨勢，就是另類投資獲得更高配置的比例。從管理規(guī)模來看，另類投資管理規(guī)模從2003年3萬億美元增長到2016年10萬億美元，這是規(guī)模非常顯著的增長。從資管收入來看，變化更是主要來源于另類投資收入，2003年這部分收入是28%，到2016年達(dá)到42%，也就是說在過去十年當(dāng)中，全球資產(chǎn)管理機構(gòu)更多的是通過在另類投資這方面獲取更大的收入。

　　剛才講到另類投資，包括幾類，與大宗商品密切相關(guān)，一個是大宗商品當(dāng)中各類期貨、黃金、石油、工業(yè)、金屬等等這些期貨市場的投資。另一類就是在對沖基金當(dāng)中，我們運用的各類管理期貨市場風(fēng)險等，剛才前面提到各類與期貨相關(guān)的策略投資。這當(dāng)中，應(yīng)該說在全球整個范圍內(nèi)獲得了長足進(jìn)展，我們也看到全球市場在這部分投資，比例不斷增長過程當(dāng)中，亞洲市場至少在交易上面也有非常快速的增長。亞洲期貨交易市場份額目前是全球第二，而且還有更大的增長，增速現(xiàn)在是全球第一。國內(nèi)三家交易所占比是13.1%，到去年年底都增長了16%，這都說明在國內(nèi)，在交易市場上其實期貨市場已經(jīng)成為非常大的、具有高度流動性，高度可交易性有價值的市場。

　　與大宗商品投資工具相關(guān)主要分為兩類，一類是被動，一類是主動。被動投資就是以指數(shù)基金為代表的這樣一類投資工具，成為基金以及資產(chǎn)管理工具中最為重要的一類投資。還有就是基于商品期貨和股指期貨交易策略，就是在泛義CTA上以及應(yīng)用各類投資管理工具當(dāng)中，成為目前全球在資產(chǎn)管理當(dāng)中資產(chǎn)配置極其重要的類別。

　　指數(shù)化投資在過去這些年突飛猛進(jìn)，數(shù)量目前非常高，僅僅美國商品指數(shù)ETF在過去三年都維持在600億美元的水平。國內(nèi)因為受監(jiān)管以及各方面因素的影響，商品ETF資產(chǎn)管理規(guī)模一直不大，目前就是100多億的水平，我們非常希望能夠在未來看到這個數(shù)字的擴充以及增長。

　　CTA策略在近十年來成為全球發(fā)展最快的投資策略，也引起各種各樣機構(gòu)投資人的關(guān)注，為什么在過去這些年當(dāng)中它有更加快速的增長，實際上也與全球財富管理再分配有很大的關(guān)系。在CTA策略當(dāng)中，現(xiàn)在有一個比較重要的趨勢就是單一型，過去更多是集中在某一類品種，比如說單一在農(nóng)產(chǎn)品、外匯、金融或者金屬等等這些期貨上面的投資轉(zhuǎn)向多元化的策略，更多是綜合性的運用多種投資策略組合，多元化投資策略在CTA基金占比當(dāng)中已經(jīng)超過一半，達(dá)到64%的水平，而過去單一投資現(xiàn)在呈現(xiàn)下降趨勢。我們也關(guān)注到CTA策略是以一個系統(tǒng)化趨勢跟蹤為主的發(fā)展變化趨勢，通過宏觀策略判斷或者主觀的非系統(tǒng)化交易策略在逐年下降。目前我們看到2015年策略中系統(tǒng)化交易策略占比達(dá)到68%，更多來講各家管理人更多通過系統(tǒng)化交易，包括通過量化投資這樣的方式進(jìn)行總體管理。而過去一些比較尖頂知名基金管理人都采用系統(tǒng)趨勢跟蹤的策略。

　　對于大宗商品來講，或者作為CTA投資策略來說，為什么會成為現(xiàn)在資產(chǎn)配置當(dāng)中非常重要的一部分，我們重點研究一下，它就是與傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性問題，我們以巴克萊CTA基金指數(shù)為代表，先看指數(shù)的表現(xiàn)，過去年化收益率接近10%，夏普比率為0.36%。說明它成為股票和債券投資一個非常好的補充，成為一個良好的分散風(fēng)險的工具，這應(yīng)該說是在大宗商品應(yīng)用方面最大的優(yōu)勢。

　　從境內(nèi)CTA表現(xiàn)來看也可以得到類似結(jié)論，從2010年到現(xiàn)在年化收益率是17.68%，累計收益達(dá)到200%多，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過股票和債券基金的收益率水平。所以可以看到，在這方面它已經(jīng)顯示出非常明顯的優(yōu)勢。

　　再從資管行業(yè)的發(fā)展趨勢跟大家做一些分享。其實現(xiàn)在我們看到目前全球資產(chǎn)管理行業(yè)普遍出現(xiàn)的變化，我們認(rèn)為未來有四種可持續(xù)的發(fā)展模式。首先一類在不同細(xì)分市場，形成自身特點的幾類，一類就是分銷巨頭，有很強的渠道優(yōu)勢，市場進(jìn)入能力極強，具有足夠多的產(chǎn)品。第二類是解決方案專家這一類是我們重點關(guān)注的這樣一類發(fā)展方向，構(gòu)建組合以及形成多資產(chǎn)的組合能力，它的管理模式一定以目標(biāo)客戶息息相關(guān)，我們根據(jù)不同的目標(biāo)客戶會配置不同的組合，這是作為解決方案專家來進(jìn)入這個市場，未來一定具有非常長遠(yuǎn)的發(fā)展空間。還有就是β規(guī)模，還有α主動管理者，它有極其強在單一市場的能力，這就是我們看到四種可持續(xù)發(fā)展的模式。

　　我們再回顧一下，過去這么多年來對于資產(chǎn)管理行業(yè)或者總體市場影響深遠(yuǎn)的還有哪些重要因素？第一，大家能夠感受到的就是技術(shù)因素。在過去更早的年代，技術(shù)改變市場的時間要花100年或者是更長的時間。但是互聯(lián)網(wǎng)時代，我們看到市場變化包括我們對于資產(chǎn)配置影響的變化，資產(chǎn)類別的變化以及對于市場分析工具變化上面都已經(jīng)有更加深刻的影響。以人工智能為代表的科技發(fā)展將是未來行業(yè)突破的主要發(fā)展點。我們也關(guān)注到人工智能在資管行業(yè)當(dāng)中有一些比較突出的運用方向，一個是對于市場走勢的預(yù)測，通過模式識別，還有深度學(xué)習(xí)來進(jìn)行挖掘，影響市場重要的因素，基于機器學(xué)習(xí)的方法進(jìn)行行業(yè)研究，包括基于社交網(wǎng)絡(luò)、大數(shù)據(jù)等等來構(gòu)建我們對客戶需求的了解、識別和深度的認(rèn)識，并且提出相應(yīng)解決方案。所以，我們想在這個過程當(dāng)中，也是資管機構(gòu)或者券商機構(gòu)擁有大量客戶前提下，可以在這方面深度挖掘的一個方向。

　　還有一個非常重要的趨勢，這也是在過去十年當(dāng)中，TAMP行業(yè)，作為總包服務(wù)商為財富管理進(jìn)行個性化、一體化的資產(chǎn)管理服務(wù)，這樣一類資產(chǎn)管理產(chǎn)品成為市場當(dāng)中的主流，在美國市場中這個資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)到3500億美元，而且正在處于快速發(fā)展過程當(dāng)中。這里我介紹一下，華泰證券在2016年收購一家美國資產(chǎn)管理公司，實際上它就是一個總包服務(wù)商，這家公司在這個市場當(dāng)中占有率是9%，排名全美第四，現(xiàn)在管理規(guī)模接近400億美元，現(xiàn)在增長非常穩(wěn)定，它為10萬以上投資人提供資管服務(wù)。我們認(rèn)為在海外投資當(dāng)中或者在未來資產(chǎn)管理市場當(dāng)中，有很大因素我們要考慮到，就是為客戶提供個性化以及一體化，就是全包這樣一類資產(chǎn)管理服務(wù)，它會成為未來行業(yè)發(fā)展聚焦的發(fā)展空間，是很大的市場。我們之所以收購這樣一家公司，也是更多考慮到它的平臺和技術(shù)優(yōu)勢，而非以前在傳統(tǒng)意義上理解的基金管理能力主動管理能力，我們說收購一家金融科技公司作為我們在海外發(fā)展的方向。

　　在大宗商品重要性上面來講，國內(nèi)以大宗商品為基礎(chǔ)資管產(chǎn)品在整體資管產(chǎn)品比重中非常低。大宗商品因為全球定價特點包括中國因素在大宗商品當(dāng)中定價比重越來越重，實際它在資產(chǎn)管理市場當(dāng)中所應(yīng)該發(fā)揮的作用還遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到它應(yīng)有的水平，這個市場本身已經(jīng)足夠大，但是應(yīng)用到資管這個行業(yè)當(dāng)中，還相差甚遠(yuǎn)。所以，我們更多應(yīng)該把它納入到未來大類資產(chǎn)配置當(dāng)中來。這是我們關(guān)注到的一些問題的分析，我想從華泰證券資管角度對于未來的發(fā)展做一些思考，先簡單介紹一下券商資管行業(yè)的特點和過去的情況，因為公募基金更多是能夠宣傳，我們在過去作為一個市場當(dāng)中的力量，也不是所有機構(gòu)都非常了解。

　　2012年以來券商資管整個行發(fā)展非常迅猛，年化增速達(dá)到75%，從去年開始這個行業(yè)有非常大的變化，過去一法兩則的出臺以及過去在投資限制的松綁上，之所以在過去券商資管有那么快速的增長，因為券商資管什么都能投，所以漲的能力快，在過去投資范圍拓展上確實占有一定優(yōu)勢，但是這種情況確實面臨非常嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。主要是從監(jiān)管上來講，過去監(jiān)管趨嚴(yán)，監(jiān)管層面講去通道、降杠桿和防風(fēng)險，成為資管行業(yè)調(diào)整主旋律，昨天由金融穩(wěn)定委員會發(fā)布的資管行業(yè)大資管統(tǒng)一的規(guī)則，作為券商資管未來發(fā)展提出了更多轉(zhuǎn)型的要求。對于我們來說，資格管理行業(yè)從去年開始已經(jīng)有一定的行業(yè)規(guī)模的縮小，去年年底的時候是17萬億，今年三季度還是17萬億，甚至在中間時點上還出現(xiàn)一些收縮，所以這個規(guī)模有可能還會進(jìn)一步收縮和變化，我們更多是在做行業(yè)調(diào)整，我們在總規(guī)模不變的情況下做內(nèi)生或者結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　整個行變化是在謀求更多的主動管理的轉(zhuǎn)型，更多服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，以及更多服務(wù)好，比如說在券商平臺上這些廣大投資者管理的客戶群體的需求。從華泰證券資管特色來說，我們希望成為一個平臺性的公司，我們會為客戶提供不同的解決方案，就是我們致力于在資管提供的客戶服務(wù)當(dāng)中最為重要的一點，我們會發(fā)揮券商的各類優(yōu)勢，包括對客戶的理解，包括對產(chǎn)業(yè)的理解，包括從投行角度可能提供的各類工具，以及我們在渠道優(yōu)勢，以及資本市場上相對比較熟悉的優(yōu)勢上面，以資管產(chǎn)品為載體，充分實現(xiàn)投融資需求的結(jié)合，這是我們的宗旨。

　　從過去幾年資管行業(yè)可以看到，其實很多投資人在過去市場當(dāng)中也面臨很大的矛盾，2015年“股災(zāi)”，2016年“債災(zāi)”，再加上各類資產(chǎn)波動性都超乎尋常，現(xiàn)在監(jiān)管都在說我們要有長期投資的心態(tài)，股民或者基民是想長期投資，但是到后面一個“熔斷”或者一個大的波動就折騰沒了。這里面臨很大的挑戰(zhàn)，尤其是股市上波動性過大。所以過于高的波動性，實際上對于我們培養(yǎng)長期投資者非常不利，由于中國市場的特征以及投資人的特殊情況，使得我們更加認(rèn)識到單一資產(chǎn)在資產(chǎn)配置中不足以成為未來發(fā)展的核心。我們要在哪些方面更加使得投資方向多元化呢？我覺得有三個前提條件，資產(chǎn)類別要足夠多，資產(chǎn)類別之間具有較低甚至是負(fù)的相關(guān)性。還有單一資產(chǎn)要具備良好盈利能力，或者具備這方面潛力，這樣才能成為資產(chǎn)配置平臺當(dāng)中核心部分。基于這樣的考慮，我們在過去一直致力于提升整個多元化資產(chǎn)配置能力，引入不同資產(chǎn)類別，除了傳統(tǒng)的A股、債券、固定收益、現(xiàn)金管理類的產(chǎn)品之外，引入企業(yè)市值管理，包括并購以及股權(quán)投資基金，能夠更好提供另類投資及更加全面抗風(fēng)險組合配置的網(wǎng)絡(luò)，提供專業(yè)金融服務(wù)解決方案，滿足客戶需求，這是我們在過去一直致力于提升的方面。

　　在資產(chǎn)證券化方面過去一直致力于提升服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力，有針對性打造這樣的產(chǎn)品。在跨境業(yè)務(wù)方面，我們現(xiàn)在規(guī)模也超過200億元，包括與海外的基金做一些深度的合作，開發(fā)了一些跨境的產(chǎn)品，這些都是我們在創(chuàng)新以及提升資產(chǎn)組合總體收益的方向上做出的努力。

　　對于大宗商品相關(guān)的投資方向來講，我們持著一種非常開放的心態(tài)。首先，我們希望客戶能夠做到在我們一站式平臺上滿足他的多方面或者說多維的產(chǎn)品投資需求，滿足我們之前講的配置三要素，找到這樣的資產(chǎn)以后可以放到我們打包組合配置當(dāng)中去，也可以持續(xù)引入更多合作伙伴，所以非常高興有這樣機會能跟商品大佬、期貨大佬和各類專家、策略管理專家進(jìn)行這方面的合作，實現(xiàn)在雙向開放平臺上，致力于為客戶提供一站式解決方案。

　　我們把CTA策略作為資產(chǎn)配置組合以后，做了相關(guān)測算。在全球市場上，傳統(tǒng)組合用60%的股票和40%的債券，這個測算出來的收益與加入CTA策略之后進(jìn)行比較，可以看到新的投資組合在整個年化回報是8.3%，累計投資回報達(dá)到397%，而傳統(tǒng)組合年化回報只有6.57%，累計投資回報是260%，新投資組合波動率是7.73%，比傳統(tǒng)有所降低，尤其是我們把兩個關(guān)鍵時點階段做了一個量化的測算，在科技泡沫就是2000年附近這個階段，新組合的回報與傳統(tǒng)組合比例有重大提升，在金融危機期間也有非常顯著的提升，無論是波動性下降以及在回報提升方面都非常顯著。

　　同樣的策略上面，我們也把境內(nèi)資產(chǎn)配置做了量化測算，傳統(tǒng)混合以及新的混合投組體現(xiàn)出相當(dāng)大的變化。CTA納入混合類之后，在“股災(zāi)”期間表現(xiàn)非常優(yōu)異，波動率下降。因為傳統(tǒng)能用的就是股票債權(quán)，加入這一類的資產(chǎn)組合以后，加上CTA體現(xiàn)相當(dāng)大的比例波動和提升收入的優(yōu)勢。

　　我再簡單講一下在財富管理方面的模型和這方面的思考。從時間應(yīng)用當(dāng)中，我們發(fā)現(xiàn)有兩個大的矛盾，一個是在資產(chǎn)單一性以及客戶多元化需求方面存在相當(dāng)大的矛盾。另外要運用投資多元化策略，客戶群體非常大，在大規(guī)模客戶群體上很難做到具有針對性的投資方案服務(wù)。我們現(xiàn)在考慮在戰(zhàn)略層面和戰(zhàn)術(shù)層面加入一些自己設(shè)計的模型，這也是把海外管理人的主要模型應(yīng)用到現(xiàn)有配置當(dāng)中來。在戰(zhàn)略與戰(zhàn)術(shù)配置當(dāng)中，首先構(gòu)建一個基礎(chǔ)投資組合，這是我們根據(jù)市場情況以及各類資產(chǎn)表現(xiàn)形成一個基礎(chǔ)組合。其次，更重要是增加了我們對于客戶需求的分析，這也是通過系統(tǒng)化和大數(shù)據(jù)的分析來做千人千面的客戶投資畫像，根據(jù)不同偏好調(diào)整風(fēng)險敞口，形成核心戰(zhàn)術(shù)的策略體系。在這個基礎(chǔ)上再定制頂層的策略管理，包括各類品種投資組合上面會增加不同組合。

　　根據(jù)投資人不同風(fēng)險偏好，可以看到不同風(fēng)險偏好投資人，我們在五類核心資產(chǎn)，一類是核心股票，一類是核心債券，一類是分散風(fēng)險型，這里面包含CTA或者商品期貨類的產(chǎn)品，還有是戰(zhàn)術(shù)性的策略，主要是指絕對收益類的產(chǎn)品或者策略，還有增強收益的產(chǎn)品。在不同投資風(fēng)險引導(dǎo)下，我們會配置不同的五類資產(chǎn)不同比例，其中低風(fēng)險集中偏好當(dāng)中會加入10%CTA策略，在高風(fēng)險本身承受力比較強客戶當(dāng)中增加5%CTA策略，按照這樣的倉位進(jìn)行計算，可以看到不同風(fēng)險承受能力的客戶在年化回報上面可以獲得明顯的增強，這也是目前正在我們的投資管理實踐當(dāng)中，通過實證分析組合的模型。我覺得在中國資產(chǎn)管理道路當(dāng)中，應(yīng)該說是任重道遠(yuǎn)，我們離真正成熟為客戶提供專屬并且符合期望成熟的資產(chǎn)管理的高手，還是有相當(dāng)大的空間，或者說有相當(dāng)遠(yuǎn)的距離要走，但是通過量化以及資產(chǎn)管理配置模型來進(jìn)行這方面的補充是一個正確的方向。另外通過大數(shù)據(jù)和金融分析，可以讓我們掌握客戶需求，為他們設(shè)置不同資產(chǎn)組合，也是未來的發(fā)展趨勢。

　　從這個角度來講，我們也非常希望能夠把CTA等與期貨相關(guān)的這樣一類商品或者說這樣一類組合策略納入到整體資產(chǎn)配置管理模型當(dāng)中來。大家都說未來也許大宗商品是下一個風(fēng)口，我希望我們也能夠參與到其中，過去雖然在資管當(dāng)中量非常小，但是我希望我們能夠成為下一個風(fēng)口。