一、行情回顧
截止6月30日，滬指收報3192.43點，上半年滬指累計上漲2.86%，深成指上漲3.46%，中小板指上漲7.33%，創業板指逆市大跌7.34%，表現最強的上證50指數飆升11.50%。大小盤出現了較大分化，以白馬、行業龍頭為代表的“漂亮50”持續上行，而剩下的股票表現更為分化。在存量博弈的時間維度，一方面表現為大小盤之間的分化，另一方面市場的成交活躍度進一步萎縮，上證綜指換手率降至0.5%，而萬得全A的換手率也僅有0.6-0.7%。我們注意到，5月中旬開啟的這一輪上行，并有帶動市場的熱情，滬深300和上證50的成交額依然趴在地上。
二、宏觀分析
庫存周期或已接近尾聲。自2016年下半年開始的補庫存周期，從近兩個月的產成品庫存PMI指標來看，已經出現拐點，工業企業庫存數據也已經顯示庫存投資出現下降趨勢。我們認為庫存周期或已接近尾聲，但并不意味著經濟將大幅回落。
經濟增長存在超預期可能。本月制造業PMI和非制造業商務活動指數均有所回升，訂單繼續維持強勁，制造業新出口訂單則創下新高。需求整體不弱，外需維持強勁。而制造業利潤空間繼續改善。綜合看，下半年經濟增長存有支撐，貿易對經濟增長和轉型的帶動作用不可低估，制造業的結構分化也值得重視。我們認為下半年經濟增長有超預期可能，不可過于看空。
制造業出現內部整合趨勢。大型企業PMI走勢顯著好于中型和小型企業，且從生產經營方面看，大型企業新訂單指數持續回暖，生產指數也在上升趨勢當中。從工業企業利潤的增長情況看，大型企業的同比增速也是各類型企業中最好的。
資金緊張可能是下半年的關注重點。從統計局的描述看，6月PMI調查中，反映資金緊張企業的比重連續4個月超過四成，在金融去杠桿過程仍將持續的背景下，下半年資金緊張或仍難以大幅緩解。但從6月央行[微博]公開市場操作的情況看，我們認為下半年貨幣政策緊縮難以更進一步，從邊際變化看，貨幣政策邊際微松的可能性要遠大于更緊。
三、行情展望
供給側改革對于上游企業利潤表的修復提供經濟轉型中的緩沖空間，而承擔供給側結構性改革任務的市場之手--股權市場將繼續承擔獎優劣汰的職責。新的估值體系下權益投資的邏輯將發生更重大的轉變，今年上半年3000-50生態如果說是這種轉變的縮影，不如說是舊生態的自救。白馬非馬，在我們的理解里只有長期不以追求價格波動為評價標準的低風險偏好投資者才青睞這類權益品種。但是上半年多數機構的蜂擁顯示出市場的非理性，只要是非理性就有泡沫就有破裂的一刻，我們需要等待時間去印證。
華聞期貨 袁然
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