一、行情回顧
截止6月30日，滬指收?qǐng)?bào)3192.43點(diǎn)，上半年滬指累計(jì)上漲2.86%，深成指上漲3.46%，中小板指上漲7.33%，創(chuàng)業(yè)板指逆市大跌7.34%，表現(xiàn)最強(qiáng)的上證50指數(shù)飆升11.50%。大小盤(pán)出現(xiàn)了較大分化，以白馬、行業(yè)龍頭為代表的“漂亮50”持續(xù)上行，而剩下的股票表現(xiàn)更為分化。在存量博弈的時(shí)間維度，一方面表現(xiàn)為大小盤(pán)之間的分化，另一方面市場(chǎng)的成交活躍度進(jìn)一步萎縮，上證綜指換手率降至0.5%，而萬(wàn)得全A的換手率也僅有0.6-0.7%。我們注意到，5月中旬開(kāi)啟的這一輪上行，并有帶動(dòng)市場(chǎng)的熱情，滬深300和上證50的成交額依然趴在地上。
二、宏觀分析
庫(kù)存周期或已接近尾聲。自2016年下半年開(kāi)始的補(bǔ)庫(kù)存周期，從近兩個(gè)月的產(chǎn)成品庫(kù)存PMI指標(biāo)來(lái)看，已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，工業(yè)企業(yè)庫(kù)存數(shù)據(jù)也已經(jīng)顯示庫(kù)存投資出現(xiàn)下降趨勢(shì)。我們認(rèn)為庫(kù)存周期或已接近尾聲，但并不意味著經(jīng)濟(jì)將大幅回落。
經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在超預(yù)期可能。本月制造業(yè)PMI和非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均有所回升，訂單繼續(xù)維持強(qiáng)勁，制造業(yè)新出口訂單則創(chuàng)下新高。需求整體不弱，外需維持強(qiáng)勁。而制造業(yè)利潤(rùn)空間繼續(xù)改善。綜合看，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存有支撐，貿(mào)易對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和轉(zhuǎn)型的帶動(dòng)作用不可低估，制造業(yè)的結(jié)構(gòu)分化也值得重視。我們認(rèn)為下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有超預(yù)期可能，不可過(guò)于看空。
制造業(yè)出現(xiàn)內(nèi)部整合趨勢(shì)。大型企業(yè)PMI走勢(shì)顯著好于中型和小型企業(yè)，且從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面看，大型企業(yè)新訂單指數(shù)持續(xù)回暖，生產(chǎn)指數(shù)也在上升趨勢(shì)當(dāng)中。從工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)情況看，大型企業(yè)的同比增速也是各類型企業(yè)中最好的。
資金緊張可能是下半年的關(guān)注重點(diǎn)。從統(tǒng)計(jì)局的描述看，6月PMI調(diào)查中，反映資金緊張企業(yè)的比重連續(xù)4個(gè)月超過(guò)四成，在金融去杠桿過(guò)程仍將持續(xù)的背景下，下半年資金緊張或仍難以大幅緩解。但從6月央行[微博]公開(kāi)市場(chǎng)操作的情況看，我們認(rèn)為下半年貨幣政策緊縮難以更進(jìn)一步，從邊際變化看，貨幣政策邊際微松的可能性要遠(yuǎn)大于更緊。
三、行情展望
供給側(cè)改革對(duì)于上游企業(yè)利潤(rùn)表的修復(fù)提供經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的緩沖空間，而承擔(dān)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革任務(wù)的市場(chǎng)之手--股權(quán)市場(chǎng)將繼續(xù)承擔(dān)獎(jiǎng)優(yōu)劣汰的職責(zé)。新的估值體系下權(quán)益投資的邏輯將發(fā)生更重大的轉(zhuǎn)變，今年上半年3000-50生態(tài)如果說(shuō)是這種轉(zhuǎn)變的縮影，不如說(shuō)是舊生態(tài)的自救。白馬非馬，在我們的理解里只有長(zhǎng)期不以追求價(jià)格波動(dòng)為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的低風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者才青睞這類權(quán)益品種。但是上半年多數(shù)機(jī)構(gòu)的蜂擁顯示出市場(chǎng)的非理性，只要是非理性就有泡沫就有破裂的一刻，我們需要等待時(shí)間去印證。
華聞期貨 袁然
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