內(nèi)容摘要

　　十月美國原油庫存不增反減，以及市場的借題發(fā)揮成為推動原油暴漲的重要原因。但隨著時間推移進入十一月，颶風(fēng)造成的風(fēng)險升水趨于消失，原油需求處于淡季，原油庫存趨于增加，必將對高位油價形成壓力。

　　原油庫存將會增加，利空油價。從庫存變化周期看，原油庫存在經(jīng)過7、8、9月連續(xù)三個月的消耗之后，季節(jié)性低點一般出現(xiàn)在9月。目前煉廠裝置運轉(zhuǎn)率降至低水平，煉廠原油加工量下降，并且在進入冬季前煉廠需要進貨備庫，這些因素都有助于原油庫存上升。

　　對NYMEX原油十六年的歷史統(tǒng)計結(jié)果顯示， 11月國際原油的上漲概率是37.5%，下跌的幾率偏大，第四季度是傳統(tǒng)的調(diào)整季節(jié)。

　　結(jié)合基本面和技術(shù)分析，我們認為國際原油在十月份這個傳統(tǒng)的強弱轉(zhuǎn)換期展現(xiàn)了異乎尋常的強勁，突破了技術(shù)上升軌道，突破了市場的心理壓力區(qū)。市場的頭部并不重要。在原油走勢極盡瘋狂之際，也要注意第四季度季節(jié)性下跌調(diào)整的風(fēng)險。

　　從國內(nèi)外燃料油比價看，國內(nèi)現(xiàn)貨、滬油主力合約價格與新加坡現(xiàn)貨價格比價進一步乖離，顯示進口貿(mào)易環(huán)節(jié)似已脫節(jié)。而國內(nèi)產(chǎn)量的增長彌補了進口的減少。

　　綜合來看，因新加坡市場持續(xù)堅挺，給了滬油期貨借機補漲的機會。技術(shù)圖形看滬燃料油上揚仍受到技術(shù)面支撐，高位震蕩加劇。目前現(xiàn)貨價格出現(xiàn)補漲跡象，可能會給期貨價格注入新的動能。

　　受原油攀升提振，上周滬燃料油期貨繼續(xù)震蕩上揚。滬燃料油主力合約FU0803周報收于3899元/噸，較前周上漲62點或1.62%。黃埔現(xiàn)貨市場高位鮮有成交，顯示現(xiàn)貨需求嚴重萎縮，但現(xiàn)貨價格在外盤拉動下出現(xiàn)補漲跡象，期現(xiàn)貨價差開始縮小。

　　過去的9、10兩個月是國際原油創(chuàng)造歷史的階段。NEMEX原油飆升，在十月份這個傳統(tǒng)的強弱轉(zhuǎn)換期展現(xiàn)了異乎尋常的強勁，突破了技術(shù)上升軌道，突破了市場的心理壓力區(qū)。上周末原油連續(xù)合約報價高點已至98美元/桶左右，超過去年高點78.40美元，為1983年NYMEX開始原油交易以來最高。來自消息面的上漲原因在于受供應(yīng)緊俏的預(yù)期、美元疲軟以及中東地區(qū)局勢緊張聯(lián)合推動。但美聯(lián)儲降息和市場對美國經(jīng)濟成長的擔(dān)憂對油價構(gòu)成壓力。

　　本文試圖分析原油及滬燃料油期貨近期走勢的成因及后市變化。

　　一、影響國際原油的主要因素

　　1、宏觀經(jīng)濟環(huán)境：高油價可能將對美國經(jīng)濟造成進一步?jīng)_擊

　　上周在減息預(yù)期和原油上漲作用下，美元指數(shù)繼續(xù)保持貶值加速的勢頭，跌破80之后，下探歷史性低點75.09。美國股市道瓊斯指數(shù)則在攀至14200的高點之后出現(xiàn)震蕩。9月18日和10月31日美國聯(lián)邦儲備理事會(FED)兩次宣布下調(diào)利率后，聯(lián)邦基金利率降至4.5%，助推現(xiàn)貨月原油合約觸及紀錄高位。更多跡象表明，金融市場對美國經(jīng)濟成長的擔(dān)憂日趨強烈。自今年3月以來，次級抵押貸款市場風(fēng)波仍然影響著歐美經(jīng)濟，美國

　　與美聯(lián)儲降息不同，中國央行則不斷采取緊縮貨幣政策來調(diào)控經(jīng)濟。央行在9月15日將一年期存貸款利率上調(diào)了0.27個百分點，這是年內(nèi)第5次升息，央行明確表示希望將實際利率轉(zhuǎn)為正值，因此采取緊縮政策以抑制通脹。自2007-10-25起存款準備金率再次上調(diào)0.5個百分點至13.00%，這已是年內(nèi)第八次上調(diào)存款準備金。中國統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，前三季度GDP增長11.5%， CPI達到4.1%。9月國際貿(mào)易順差達到239億美元，人民幣繼續(xù)保持升值勢頭。

　　中國宏觀調(diào)控的要點在于緩解當(dāng)前外貿(mào)順差快速增長，市場流動性過剩的矛盾，防止經(jīng)濟由偏快轉(zhuǎn)為過熱，以保證中國經(jīng)濟能夠平穩(wěn)較快增長。

　　高油價對宏觀經(jīng)濟的影響：在美國過去五次經(jīng)濟衰退中，有三次是由原油價格飆升造成的。在過去兩年里，美國經(jīng)濟成功抵制了油價上漲帶來的沖擊，但在油價逼近100美元/桶之際，房產(chǎn)市場疲弱不堪時，美國經(jīng)濟還能否承受住高油價令人懷疑。在應(yīng)對油價飆升帶來的沖擊時，目前美國經(jīng)濟的客觀條件更加優(yōu)越，但這種情況終究難以持續(xù)。高油價可能將對美國經(jīng)濟造成進一步?jīng)_擊。

　　2、世界原油供應(yīng)與需求狀況：全球原油需求處于快速增長期

　　中國原油需求強勁，進口增幅明顯。數(shù)據(jù)顯示，2007年1-9月，全國原油產(chǎn)量13993萬噸，同比增長1.4%；進口原油12407萬噸，同比增長13.50%；原油加工量24289萬噸，同比增長7%。由此推算，前9月中國原油表觀消費量約為2.64億噸，與去年同期相比增長6%以上。表觀消費量是凈進口量和產(chǎn)量的總和。在不考慮庫存的情況下，理論上可以反映社會需求量。預(yù)計2007年中國原油需求將增長5.5%左右，全年石油表觀消費量將達到3.5億噸，高于世界平均增幅。

　　美國能源情報署(EIA)在其十月能源報告中估算， 2007年世界原油日平均需求量為每日8580萬桶，同比增長1.18%左右。國際能源組織在其九月度報告中稱12個主要OPEC成員國今年原油日產(chǎn)量將達到3041萬桶。當(dāng)前仍處于全球原油需求快速增長期。

　　OPEC在維也納舉行的第145次部長級會議上決定，從今年11月1日起將原油日供應(yīng)量增加50萬桶。市場人士認為，導(dǎo)致油價不斷高升的供應(yīng)危機目前并未解除，歐佩克當(dāng)天的增產(chǎn)決定只具有象征意義，難以起到平抑油價的作用。　對于當(dāng)前高企的油價，卡塔爾石油部長阿提亞表示，如有必要，OPEC將樂于增產(chǎn)。但目前并沒有供應(yīng)短缺的跡象。

　　圖一：全球原油年度需求量

　　3、地緣政治格局：土伊邊境局勢緊張

　　美國25日宣布對伊朗實施新制裁。新措施中，美國政府將以“支持恐怖主義”為名，制裁革命衛(wèi)隊下屬的圣城軍。而這將是美國首次制裁一個主權(quán)國家的軍隊。另外，土耳其與伊拉克邊境局勢緊張以及伊拉克石油重鎮(zhèn)遭受炸彈襲擊等因素助推國際原油。

　　伊朗在核問題上的強硬立場、中東地區(qū)暴力沖突事件仍是地緣政治沖突的核心。伊朗核危機曾是2006年上半年原油上漲的重要因素。隨著伊朗宣布成功實現(xiàn)純度為3.5%的鈾濃縮，伊朗與西方就核問題的矛盾沖突愈加突出。伊朗核問題懸而未決，仍是潛在利多。

　　面對國際社會日趨嚴厲的經(jīng)濟制裁，要看伊朗是否能堅持到底。一是伊朗的政局已在發(fā)生改變。伊朗總統(tǒng)內(nèi)賈德領(lǐng)導(dǎo)的強硬保守派在地方選舉中慘敗；二是伊朗的石油經(jīng)濟日趨萎縮，國民經(jīng)濟較困難。伊朗目前原油產(chǎn)量約400萬桶/日，因缺乏外國資本的介入，原油生產(chǎn)設(shè)施逐漸老化，原油產(chǎn)量呈下降趨勢。因此，削弱了伊朗將原油作為政治砝碼的分量。這樣在美國軍事、外交、經(jīng)濟的三重壓力下，伊朗國內(nèi)有可能出現(xiàn)明顯分化。

　　美國國家利益以及民主黨贏得中選，利空油價。2008年美國大選即將來臨，美國政府具有調(diào)控原油市場能力和動機。因高油價令美國經(jīng)濟增長減緩，俄羅斯從高油價中獲益，威脅美國國家戰(zhàn)略，而且高油價不利伊朗核問題解決。

　　4、季節(jié)性因素：颶風(fēng)造成的風(fēng)險升水趨于下降

　　本年度颶風(fēng)對油價的影響有限。近期墨西哥灣暴風(fēng)雨天氣逼近墨西哥主要石油港口，令該國很大一部分石油出口暫停等因素支撐原油。

　　北大西洋颶風(fēng)季從每年6月持續(xù)到10月，其中9月為颶風(fēng)活躍期，每年約有三分之一的熱帶風(fēng)暴發(fā)生在9月。目前已經(jīng)進入颶風(fēng)風(fēng)險消退期。二季度是原油需求淡季，三季度則是夏季汽油需求高峰期。同時夏季颶風(fēng)期的來臨增加了油品供應(yīng)風(fēng)險。國際原油價格往往在三季度創(chuàng)出當(dāng)年高點。九月颶風(fēng)逐漸頻繁，阻止了原油價格下跌。進入十月份，颶風(fēng)數(shù)量和強度都在減弱，因颶風(fēng)而造成的風(fēng)險升水趨于下降。

　　夏季駕駛季節(jié)基本結(jié)束，夏季汽油需求旺季逐漸過去。上周數(shù)字顯示，美國煉廠裝置運轉(zhuǎn)率為86.2%，較前一周下降了0.0個百分點，處于季節(jié)性低點。從數(shù)據(jù)看，美煉廠逐步脫離滿負荷生產(chǎn)，因為市場旺季已逐漸過去。

　　5、原油庫存：當(dāng)前美國原油庫存不增反減，成為推動原油上漲的重要原因

　　截止07年11月2日，原油庫存為3.119億桶，較上周減80萬桶。汽油庫存為1.943億桶，較上周減少了80萬桶。餾分油庫存達到1.354億桶，較上周增10萬桶。

　　圖二：美國原油、汽油每周庫存

　　當(dāng)前美國原油庫存不增反減，成為推動原油上漲的重要原因。今年7月6日原油庫存3.526億桶可能是全年高點。從庫存變化周期看(見下圖)，原油庫存在經(jīng)過7、8、9月連續(xù)三個月的消耗之后，季節(jié)性低點一般出現(xiàn)在9月。目前煉廠裝置運轉(zhuǎn)率降至低水平，煉廠原油加工量下降，并且在進入冬季前煉廠需要進貨備庫，這些因素都有助于原油庫存上升。一般十月份需求轉(zhuǎn)淡后庫存就會增加，但今年看起來推遲了。

　　原油庫存從6月份處于99年以來的同期高點水平大幅下降，目前處于同期中性略偏高區(qū)域，可見美國夏季需求確實旺盛，當(dāng)前庫存壓力不是很大。不過后期如果原油庫存增加，仍將成為打壓原油價格的利空題材。

　　汽油庫存變化的特點是：隨著汽油消費旺季進入尾聲，汽油庫存接近季節(jié)性低點。庫存變化基本符合我們給出的季節(jié)性變化規(guī)律。從季節(jié)性規(guī)律看，一般9月底汽油庫存見低，然后有逐漸升高，直至次年一季度出現(xiàn)季節(jié)性高點。

　　圖三：美國原油庫存變化周期

　　6、持倉結(jié)構(gòu) ：原油期貨上資金開始流出

　　圖四：美國原油持倉結(jié)構(gòu)