廣發(fā)期貨 崔瑞娟/文

　　對于大豆期貨來說，大連商品交易所(DCE)的大豆期貨價格往往被看作是CBOT(美國芝加哥期貨交易所)大豆期貨價格的“影子價格”。從DCE和CBOT的走勢圖來看，大豆期貨在兩個市場的走勢基本一致，兩者長期走勢絕大部分可以重合。根據(jù)有關統(tǒng)計結(jié)果顯示，兩個市場的價格系數(shù)相關性達到0.83。

　　然而，即使是相關性如此高的兩個市場，期貨價格走勢也不可能總是完全一致。從近期兩個市場的走勢圖來看，自今年五月中旬開始，內(nèi)外盤大豆期貨價格已經(jīng)呈現(xiàn)出了分化的走勢，內(nèi)盤明顯弱于外盤。

　　從2006年10月起，豆類期貨一波大的上漲行情開始爆發(fā)，內(nèi)盤緊跟外盤的漲跌，從下圖中來看，5月中旬以前的兩個市場的大豆期價走勢幾乎完全吻合。

　　那么這次所出現(xiàn)的內(nèi)外盤相背離的情況到底是緣于何種原因，又在向我們傳達著什么信息，從中如何判斷連豆后市的走向？

　　首先要分析的是此次內(nèi)盤背離外盤的原因。

　　CBOT和DCE作為兩個獨立的市場具有不同的特點。另外，DCE雖然受到全球市場的影響，但也有國內(nèi)自身的基本面原因。從CBOT與DCE市場出現(xiàn)背離的歷史資料看，CBOT上下波動幅度大、頻率快，具有非常明顯的追漲殺跌的特征，而DCE則表現(xiàn)地相對比較平緩。這種差別主要是來自于CBOT商品市場大的背景和基金操作的特點。DCE的大豆期貨持倉規(guī)模比CBOT小的多，還不到其十分之一(換算成統(tǒng)一單位計算)。在CBOT的大豆持倉中，基金所占的比例相當大。

　　從下圖中數(shù)據(jù)來看，基金持倉占總持倉的比例已經(jīng)達到40%左右，而且絕對數(shù)量也超過了20萬手。基金作為期貨市場的重要力量，其持倉的動向始終對價格起著推波助瀾的作用，在給市場提供良好流動性的同時，也對價格產(chǎn)生了很大的影響，尤其是在基本面發(fā)生重大變化時，基金的出入會加劇市場的反應。

　　再從基本面方面來看，最近一段時間，影響CBOT大豆期價的主要因素就是大豆播種面積的減少和天氣的變化。

　　美國農(nóng)業(yè)部在2007年3月31日的大豆種植意向報告中預測：2007/08年度的大豆播種面積將比2006/07年度減少11%，6月29日又將這個比例調(diào)減到了15%，這就構(gòu)成了4月份以來豆價上漲的基礎。由于面積的減少基本已成定局，單產(chǎn)水平就變的至關重要，所以，天氣就直接成為決定市場走勢的風向標。而此時，投機基金讓這種影響變?yōu)槭袌龅默F(xiàn)實。

　　事實上，在美國農(nóng)業(yè)部第一次公布大豆種植意向報告時，連豆是跟隨外盤走勢的，那為什么會在5月中旬開始脫離了外盤走勢呢？

　　我們認為：在基本面比較平靜的情況下，資金的方向?qū)ζ趦r走向的影響是最主要的。CBOT大豆期貨有投機基金在發(fā)揮作用，而投機基金對外盤的影響是無法傳導到內(nèi)盤的，所以內(nèi)盤暫時失去了外盤的有效指引。國內(nèi)市場多空雙方的力量變化比較微妙和復雜，在沉重的倉單壓力和豆粕庫存壓力下，市場不斷走弱。

　　從歷史軌跡上來看，我們所得到的啟示是，在大豆國際定價權(quán)依然牢牢握在CBOT手中的現(xiàn)實情況下，內(nèi)盤背離外盤的走勢只是暫時的。從本周三(7月11日)開始，內(nèi)盤已經(jīng)開始發(fā)力追漲，周三周四兩天內(nèi)主力0801合約已經(jīng)上漲了79點，持倉量迅速增加了2.1萬手。

　　內(nèi)盤此番的追漲主要有兩個方面的原因，一是內(nèi)盤多日弱于外盤為市場提供了上漲空間；二是在周四(7月12日)美國農(nóng)業(yè)部的月度供需報告發(fā)布前，市場已經(jīng)充滿了利多的預測，給做多力量提供了足夠的信心支持。

　　分析師預計本次報告USDA將下調(diào)美國及全球大豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存預估，同時還將下調(diào)新作大豆播種和收割面積預估并上調(diào)舊作大豆的消費量預估。

　　上周四，美國農(nóng)業(yè)部發(fā)布的7月份全球大豆月度供需報告顯示，美國農(nóng)業(yè)部將美國大豆期初庫存調(diào)減25萬噸，產(chǎn)量調(diào)減327萬噸，期末庫存調(diào)減203萬噸，減幅達23.3%。這個數(shù)據(jù)雖然較之前的市場預測略低，但整體仍是利多的。盡管利多的影響已經(jīng)在市場上進行了部分消化，不過這份報告仍將會給市場提供強有力的支撐。

　　綜合DCE和CBOT兩個市場的特點和目前的基本面情況，我們可以推測，CBOT市場固有的追漲殺跌的特征使得在其強于DCE的情況下仍將保持強勢，這種局勢在短期內(nèi)不可能改變。

　　內(nèi)外盤大豆期價走勢強弱發(fā)生轉(zhuǎn)換更多要依賴基本面發(fā)生巨大的變動，而且這種變動應該是趨向利空的。而事實上，除了美國作物天氣這個不確定性因素外，美國大豆種植面積的減少以及由此帶來的USDA對美國大豆期末庫存的調(diào)減已經(jīng)形成了中長期的利多基調(diào)。

　　內(nèi)外盤后市是否能趨合要依賴于美國中西部的作物天氣，除非天氣情況非常有利對市場大大利空，否則內(nèi)盤弱于外盤的情況短期內(nèi)仍難以改變。