滬深300股指期貨仿真交易日前正開展的如火如荼，其正式交易也即將推出，在未來股指期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場結(jié)構(gòu)中，期貨交易所、期貨經(jīng)紀(jì)公司(全面結(jié)算會(huì)員)、IB商、投資者共同構(gòu)成了市場主體和產(chǎn)業(yè)鏈的三個(gè)層次。期貨交易所向期貨經(jīng)紀(jì)公司提供交易和結(jié)算服務(wù)，收取手續(xù)費(fèi)；期貨經(jīng)紀(jì)公司與IB商合作開發(fā)和服務(wù)客戶、對(duì)手續(xù)費(fèi)收入進(jìn)行分成；期貨經(jīng)紀(jì)公司向投資者提供交易、結(jié)算、咨詢等服務(wù)，收取經(jīng)紀(jì)公司層面的手續(xù)費(fèi)。對(duì)期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的手續(xù)費(fèi)定價(jià)，仁者見仁、智者見智，市場人士紛紛以不同的立場和角度提出了自己的見解，其中有代表性的觀點(diǎn)是由于客戶資源掌握在券商手中，券商可以憑此分得八成的手續(xù)費(fèi)。筆者對(duì)此這觀點(diǎn)不敢茍同。筆者認(rèn)為應(yīng)該以風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)稱性的角度來看待期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)的定價(jià)問題。

　　一、期貨公司與IB商之間手續(xù)費(fèi)的定價(jià)

　　對(duì)于股指期貨市場的重要主體-期貨公司和作為IB的證券公司來說，股指期貨手續(xù)費(fèi)的分成比例是雙方關(guān)注的焦點(diǎn)。由于雙方分成的比例不同的預(yù)期大相徑庭，使得極端的訴求不時(shí)出現(xiàn)。前階段媒體對(duì)個(gè)別除價(jià)格戰(zhàn)外客戶服務(wù)能力匱乏、排名靠后的期貨公司欲以惡性價(jià)格競爭占領(lǐng)市場；或是個(gè)別券商客戶經(jīng)理認(rèn)為券商可以憑借客戶資源就能分成比例極端化的情況作出了報(bào)道。事實(shí)上，任何無限夸大的某種資源的價(jià)值、極端的個(gè)別例子對(duì)于 “合理”的分成比例的形成、市場規(guī)模的擴(kuò)大以及雙方的互惠共贏是無濟(jì)于事的；如惡性價(jià)格競爭會(huì)使得股指期貨交易服務(wù)的質(zhì)量下降，如股指期貨交易量對(duì)期貨經(jīng)紀(jì)公司信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)傳輸速度、容量、穩(wěn)定性的要求相對(duì)于商品期貨有了大幅度的提高，實(shí)力雄厚的期貨公司如國泰君安期貨在此投入了數(shù)千萬元，十倍甚至幾十倍于部分實(shí)力不足的期貨公司，如果信息系統(tǒng)投入不足、交易系統(tǒng)不穩(wěn)定，將給客戶、給IB商、給社會(huì)帶來極大的風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)拉來的客戶也會(huì)毫不猶豫的離開，造成無法彌補(bǔ)的負(fù)面效應(yīng)。

　　IB商與期貨公司之間的手續(xù)費(fèi)分成，不是簡單武斷的4:6,5:5或是7:3的數(shù)字比例，而是基于這樣一個(gè)參照系，這個(gè)參照系使得這個(gè)比例匹配于IB商與期貨公司在股指期貨交易的職能、與之對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)收益、兩者互惠互利，并且可以共同做大股指期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場的蛋糕。

　　根據(jù)境外的慣例，IB的職責(zé)初步被描述為：1)為期貨公司招攬投資者；2)協(xié)助期貨公司為投資者辦理開戶手續(xù)；3)為投資者從事金融期貨交易提供便利；4)協(xié)助期貨公司向投資者發(fā)送追加保證金通知、強(qiáng)行平倉通知和結(jié)算資料。證券公司及其營業(yè)部不得辦理期貨保證金業(yè)務(wù)，不承擔(dān)期貨交易的代理、結(jié)算和風(fēng)險(xiǎn)控制等職責(zé)。最高人民法院的司法解釋將居間人的職能定義為：居間人是指接受期貨公司或客戶的委托，為其提供訂約的機(jī)會(huì)或者訂立期貨經(jīng)紀(jì)合同的中介服務(wù)的法人或者個(gè)人。可見，IB和居間人的職能非常相似，主要招攬客戶協(xié)助期貨公司開戶，IB所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)很小，甚至沒有。

　　相比之下，期貨公司承擔(dān)了期貨交易流程中幾乎全部的風(fēng)險(xiǎn)。期貨交易采用保證金制度，出于控制風(fēng)險(xiǎn)的需要，實(shí)行分級(jí)交易和結(jié)算，期貨交易所只管理會(huì)員(如期貨經(jīng)紀(jì)公司)的交易和結(jié)算、會(huì)員再管理自己直接投資者的交易和結(jié)算。根據(jù)《合同法》的規(guī)定，“行紀(jì)合同是行紀(jì)人以自己的名義為委托人從事貿(mào)易活動(dòng)，委托人支付報(bào)酬的合同”，期貨經(jīng)紀(jì)合同的法律性質(zhì)符合行紀(jì)合同的法律性質(zhì)，因此期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中期貨經(jīng)紀(jì)公司與客戶的法律關(guān)系是一種行紀(jì)關(guān)系，客戶是委托人，期貨經(jīng)紀(jì)公司是行紀(jì)人(即受托人)。這就意味著，期貨公司以自己的名義代理客戶進(jìn)入交易所交易，實(shí)際上從事的是一種“準(zhǔn)自營”業(yè)務(wù)，通過承擔(dān)、管理“準(zhǔn)自營業(yè)務(wù)“的風(fēng)險(xiǎn)，來獲得相應(yīng)的收益。所以說，期貨公司的手續(xù)費(fèi)收入實(shí)際上是針對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)控制能力的回報(bào)。具體的說，期貨公司承擔(dān)的職能和風(fēng)險(xiǎn)不僅于此，期貨公司完成了接受委托、資金管理、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控、結(jié)算、交割、追加保證金通知、研究咨詢等整個(gè)交易流程中大部分職能，承擔(dān)了上述職能中的全部風(fēng)險(xiǎn)：

　　1、開戶風(fēng)險(xiǎn)：是指在投資者開戶過程中，由于開戶資料的真實(shí)性、完備性問題所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。如一些投資者拿了別人的身份證到期貨經(jīng)紀(jì)公司開戶，或者一些投資者開戶手續(xù)不全，一旦期貨交易發(fā)生虧損，投資者便會(huì)和期貨公司發(fā)生法律糾紛。根據(jù)最高任命法院的司法解釋，期貨經(jīng)紀(jì)公司執(zhí)行非委托人交易指令造成的客戶損失，由期貨公司承擔(dān)賠償責(zé)任。據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，近年來涉及合同簽署的案件，占期貨總體案件的22%。在金融期貨推出的初期可能會(huì)有一個(gè)集中開戶的高峰，在如此短的時(shí)間內(nèi)完成極大數(shù)量的開戶，這對(duì)開戶環(huán)節(jié)中開戶資料的真實(shí)性、完備性的要求提出了極大的挑戰(zhàn)。由于金融期貨的客戶數(shù)量基數(shù)遠(yuǎn)大于商品期貨，因此即使發(fā)生低比例的開戶風(fēng)險(xiǎn)，期貨公司是難以承受的。

　　2、信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)：日前仿真交易中期貨交易結(jié)算系統(tǒng)的運(yùn)行情況不近人意，系統(tǒng)性能的改善主要受到開發(fā)商的經(jīng)驗(yàn)和精力的制約。期貨交易結(jié)算系統(tǒng)的高效性、穩(wěn)定性、安全性在很大程度商決定了期貨公司的成敗，一旦期貨交易結(jié)算系統(tǒng)出現(xiàn)問題，后果是不堪設(shè)想的。這不僅會(huì)導(dǎo)致期貨公司被迫賠償投資者的直接損失，而且會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)期貨公司的不信任，造成不可估量的間接損失。期貨公司需要承擔(dān)信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。未來的期貨交易結(jié)算系統(tǒng)是一個(gè)新生事物，并未經(jīng)過實(shí)踐的考驗(yàn)。無論在業(yè)務(wù)還是技術(shù)層面，它并非是一個(gè)成熟完善的產(chǎn)品，與期貨公司業(yè)務(wù)流程、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面都需要一個(gè)磨合的過程。然而，為了投資者的交易的穩(wěn)定、安全、速度，交易結(jié)算系統(tǒng)往往投資巨大，前文提到的國泰君安期貨為此投入上千萬元，努力打造業(yè)界最快、最安全、最穩(wěn)定的交易結(jié)算系統(tǒng)。可見，盡管投資巨大，信息系統(tǒng)每天的折舊就有上萬元，但是由于新生事物客觀條件的限制，仍然存在巨大的信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)需要期貨公司承擔(dān)。

　　3、追加保證金風(fēng)險(xiǎn)：根據(jù)司法解釋，若期貨公司未能按約定通知客戶追加保證金的導(dǎo)致客戶發(fā)生損失的，期貨公司承擔(dān)主要的賠償責(zé)任。而IB在發(fā)送追加保證金通知時(shí)，只起協(xié)助的作用，并不是風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者。按目前仿真交易的情況來看，國內(nèi)某券商控股的期貨公司每天有交易或者持倉的投資者中約有25%的客戶需要追加保證金。目前股指期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的走勢比較吻合，所以出現(xiàn)高追加保證金比例的原因并不是股指走勢的非理性所致，而是投資者主要從證券現(xiàn)貨市場轉(zhuǎn)來，習(xí)慣滿倉、中長線操作，短期之內(nèi)積習(xí)難改。股指期貨交易正式推出的初期，需要追加保證金客戶占客戶總數(shù)的比例可能仍然會(huì)高居不下，由于客戶基數(shù)呈幾何級(jí)數(shù)增加，一旦期貨公司突然面臨著天文數(shù)字的追加保證金通知沒有能力完成通知，災(zāi)難是毀滅性的。在股指期貨市場發(fā)展的初期，即使和投資者的約定中期貨公司有權(quán)強(qiáng)平無法追加保證金的客戶，大面積強(qiáng)平投資者的做法是不穩(wěn)妥的，因?yàn)檫@會(huì)對(duì)“新期貨投資者”對(duì)市場產(chǎn)生恐懼。為了避免出現(xiàn)這種情況，一方面需要期貨公司投入大量資源對(duì)投資者進(jìn)行先期風(fēng)險(xiǎn)教育，另一方面需要期貨公司在出現(xiàn)大面積追加保證金時(shí)要與客戶進(jìn)行良好的和充分的溝通。但這會(huì)極大的增加期貨公司的成本。根據(jù)證監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2000年以來，期貨公司凈手續(xù)費(fèi)收入/代理交易額的比值逐年下降，從萬分之2.5下降到2001年的萬分之2.01,2002年的萬分之1.65，分別下降了19.6%和34%。2002年全行業(yè)發(fā)生虧損，2005年再次全行業(yè)虧損，可謂風(fēng)險(xiǎn)與收益長期不對(duì)稱。將來可能發(fā)生的追保風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力、成本控制能力又提出了極高的挑戰(zhàn)。

　　4、信用風(fēng)險(xiǎn)：又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，是指交易一方發(fā)生違約，或無法完全依照約定條款履約兒導(dǎo)致另一方產(chǎn)生損失的可能性。一旦客戶帳戶發(fā)生“爆倉”(即客戶權(quán)益為負(fù))，期貨交易所要求期貨公司代為客戶先行履約賠償，期貨公司再對(duì)客戶進(jìn)行追索。這種情況往往在單邊市中，即使期貨公司想對(duì)客戶強(qiáng)平，也因找不到交易對(duì)手而無法實(shí)現(xiàn)，客戶會(huì)出現(xiàn)大面積“爆倉”。對(duì)客戶進(jìn)行追索一方面追索成本極高、耗費(fèi)時(shí)間精力；另一方面，即使找到客戶，客戶也可能出現(xiàn)無力賠償。目前仿真交易中期貨經(jīng)紀(jì)公司針對(duì)投資者收取的手續(xù)費(fèi)為60元，合約價(jià)值約為55萬元，一旦產(chǎn)生單邊市發(fā)生大面積“爆倉”，這等同于期貨公司被迫向投資者融資，若按年利率10%的資金成本、爆倉的合約被迫融資比例為10%(單邊市無法強(qiáng)平)來算，期貨公司對(duì)每手合約僅資金成本一項(xiàng)就高達(dá)15.3元，即使資金可以追討回來，期貨公司在這手交易上早已入不敷出了。如果追討困難，由于股指期貨的每手合約價(jià)值高達(dá)50萬元以上，一手合約穿倉可達(dá)5萬元，相當(dāng)于期貨公司1000手經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的手續(xù)費(fèi)收入全部付之一炬。

　　綜上所述，期貨公司承擔(dān)了幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)，并在交易流程中承擔(dān)了大部分的職能。IB實(shí)際上是作為一個(gè)大的居間人存在，只執(zhí)行招攬投資者和對(duì)“旗下小居間人”的管理職能，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)很小。因此，IB可得到略高于市場中個(gè)人居間人的分配比例，這類似于“批發(fā)與零售”客戶的關(guān)系。

　　期貨公司與IB商的分成比例應(yīng)該在市場力量的作用下參照居間人為基準(zhǔn)點(diǎn)圍繞其上下波動(dòng)。我們可以從市場的角度再做出分析。從各方投入資源的角度來看，IB券商和期貨公司股指期貨的業(yè)務(wù)合作，可分為交易和咨詢兩個(gè)層面。從交易層面的投入來看，雙方需要將一部分手續(xù)費(fèi)收入上交至交易所，目前業(yè)內(nèi)各主體之間進(jìn)行傭金分成時(shí)，普遍采用凈傭金收入為基數(shù)，這等同于雙方共同投入交易所手續(xù)費(fèi)，并對(duì)投入的手續(xù)費(fèi)要求同樣的資本回報(bào)率，所以雙方可以以凈傭金收入為基數(shù)進(jìn)行分配。咨詢層面的投入又可細(xì)分為設(shè)備、場地、人力成本三方面的投入。設(shè)備、場地的成本投入是可計(jì)量且相對(duì)比較固定的，由于雙方對(duì)此種投入要求同樣的資本回報(bào)率，雙方這兩部分投入成本的承擔(dān)比例是不影響最終凈傭金分配的。因此可以繼續(xù)從傭金收入中扣除，再對(duì)余下的傭金進(jìn)行分配。可見，雙方傭金分配的焦點(diǎn)集中于可變成本部分-人力成本(針對(duì)勞動(dòng)力市場的銷售人員)的投入，這部分的投入是可變成本部分。

　　勞動(dòng)力市場的銷售人員，即可以證券公司銷售人員的身份開展業(yè)務(wù)，從IB證券公司處領(lǐng)取報(bào)酬，也可以成為期貨公司的居間人，從期貨公司處領(lǐng)取酬勞。顯然，同樣的分成比例，期貨公司直接給銷售人員，會(huì)比期貨公司分給IB商、IB商再從分給銷售人員的比例大，這樣，銷售人員的激勵(lì)也會(huì)較大。但是由于IB商承擔(dān)了管理銷售人員的職能，IB商的分成比例會(huì)略高于單個(gè)居間人的分成比例。但是IB券商通過承擔(dān)管理職能獲得的報(bào)酬高于合理管理報(bào)酬，期貨公司就有動(dòng)力進(jìn)行“套利”，即直接面對(duì)銷售人員并支付報(bào)酬，將管理銷售人員的職能從由IB商處轉(zhuǎn)為期貨公司自己解決，直至證券公司獲得合理的管理報(bào)酬。這時(shí)候，在市場力量的作用下，不合理的IB收入又回到了合理的范圍內(nèi)。

　　二、期貨公司與交易所之間的手續(xù)費(fèi)定價(jià)

　　中金所僅對(duì)結(jié)算會(huì)員進(jìn)行結(jié)算，其采用國際上通行的結(jié)算擔(dān)保金制度，即當(dāng)個(gè)別結(jié)算會(huì)員出現(xiàn)違約時(shí)，在動(dòng)用完該違約結(jié)算會(huì)員繳納的結(jié)算擔(dān)保金之后，可要求其他會(huì)員的結(jié)算擔(dān)保金要按比例共同承擔(dān)該會(huì)員的履約責(zé)任，最后使用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金。結(jié)算擔(dān)保金的計(jì)算方式為在期貨合約價(jià)格波動(dòng)一定幅度的情況下，估算市場一定時(shí)間內(nèi)日均持倉量(單邊)的一定比例可能違約的損失金額(舉例說明如下：臺(tái)灣交易所結(jié)算擔(dān)保金年度調(diào)整為：在99%置信水平下，覆蓋25%的市場持倉量可能違約的損失金額)。通過這種“聯(lián)保”制度，交易所將風(fēng)險(xiǎn)盡可能的控制在結(jié)算會(huì)員層，將自身承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的概率最小化了。結(jié)算會(huì)員管理代理投資者和交易會(huì)員的風(fēng)險(xiǎn)。那么從承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與收益應(yīng)該對(duì)成的角度來看，結(jié)算會(huì)員的手續(xù)費(fèi)收入應(yīng)該與交易所收取標(biāo)準(zhǔn)相當(dāng)。

　　根據(jù)商品期貨市場多年的現(xiàn)狀來看，期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)可謂是高風(fēng)險(xiǎn)、低收益現(xiàn)象的矛盾體。以2004年為例，期貨公司的手續(xù)費(fèi)收入為14.15 億元，交易所的手續(xù)費(fèi)收入(含風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金和結(jié)算手續(xù)費(fèi))則達(dá)到了43.2億元。期貨經(jīng)紀(jì)公司慘淡經(jīng)營集體為期貨交易所“打工”，期貨交易所則是賺了個(gè)盆滿缽滿。在國外，期貨公司享有期貨市場上70%-80%的收入，這種手續(xù)費(fèi)分配結(jié)構(gòu)也是國際期貨市場上的慣例，CBOT、CME、NYMEX等世界前列的交易所莫不如此。沒有強(qiáng)大的期貨經(jīng)紀(jì)行業(yè)，期貨市場怎么會(huì)得到發(fā)展和壯大呢？

　　根據(jù)目前的征求意見稿，交易結(jié)算會(huì)員的基礎(chǔ)擔(dān)保金為1000萬元人民幣；全面結(jié)算會(huì)員的基礎(chǔ)擔(dān)保金為2000萬元人民幣；要求的注冊(cè)資本金分別為5千萬元和1億元。也就是說20%的資本會(huì)員是不可以自由使用的(存放利息低于一年期定期存款利率)，只有剩下80%的資本可以自由支配，承擔(dān)為期貨公司股東帶來股本回報(bào)的功能。

　　如果股指期貨期貨經(jīng)紀(jì)公司收取的手續(xù)費(fèi)仍然和商品期貨時(shí)代相同的話，期貨公司的手續(xù)收入相對(duì)于交易所的手續(xù)費(fèi)收取標(biāo)準(zhǔn)，顯然是少收了。

　　三、期貨公司與客戶之間的手續(xù)費(fèi)定價(jià)

　　滬深300指數(shù)期貨合約每點(diǎn)價(jià)值為300元，假設(shè)期貨經(jīng)紀(jì)公司對(duì)投資者收取的滬深300指數(shù)期貨合約的手續(xù)費(fèi)共為100元每手，目前滬深300指數(shù)期貨合約為1900點(diǎn)，期貨公司收取投資者10%的交易保證金，那么投資者做多一手合約共需交納300×1900×10%＝57000的保證金和100元的手續(xù)費(fèi)。5天后，股指期貨上升至1938點(diǎn)，即2%，那么該投資者可以賺取毛利38×300＝11400元，相當(dāng)于20%得投資收益，手續(xù)費(fèi)(雙邊)僅為200元，此時(shí)凈投資收益率為19.65%,僅降低0.35%。直觀得說，手續(xù)費(fèi)得多寡并不會(huì)使得投資者增加或者減少交易，因?yàn)闊o論每手合約是50元還是100元，交易成本還是非常低的。盡管交易成本的降低在理論上可以增加交易量，但是在我國金融市場的實(shí)踐中，這種效應(yīng)是不明顯的，實(shí)踐證明，對(duì)交易量起至關(guān)重要作用的，是“行情”本身。2003年底，大連交易所對(duì)豆粕合約的交易采取了一系列交易費(fèi)優(yōu)惠措施，當(dāng)年年底的豆粕成交量和成交金額分別比2002年增加了239.53%和316.64%。然而當(dāng)年就此事件發(fā)表的權(quán)威分析報(bào)告中，豆粕交易規(guī)模的高速擴(kuò)張被認(rèn)為是在具備可觀條件的前提下，大商所一系列制度創(chuàng)新的結(jié)果，合約的修改和完善是關(guān)鍵的因素，降低交易手續(xù)費(fèi)只是其中一項(xiàng)措施而已。又如，鄭州商品交易所為扭轉(zhuǎn)交易額減少，交易規(guī)模比重在全國持續(xù)下降的局面，采取了一系列減免交易手續(xù)費(fèi)的措施，但實(shí)際效果并不明顯。證券市場前些年的傭金大戰(zhàn)并沒有導(dǎo)致大部分客戶的流失也從側(cè)面說明了這一點(diǎn)。

　　目前，期貨業(yè)與證券業(yè)相比，無論在資本，還是人才儲(chǔ)備、市場規(guī)模等方面都是處于弱勢地位。從全球經(jīng)驗(yàn)來看，金融期貨業(yè)是一個(gè)有著極為廣闊前景的產(chǎn)業(yè)，我國金融期貨業(yè)的成長，需要監(jiān)管層、行業(yè)協(xié)會(huì)、股東等各方面的關(guān)懷和扶持。如果不對(duì)金融期貨市場的發(fā)展有著長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略考慮，一味的糾纏苛刻的傭金比例，一方面，會(huì)導(dǎo)致期貨公司失血過度，不利于衍生品市場的健康發(fā)展；另一方面，針對(duì)券商控股的期貨公司來說，對(duì)尚處于培育期的期貨子公司僅給予與其承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重不對(duì)稱的收益，弱小的期貨公司也不能為股東帶來良好的投資回報(bào)，從而影響了母公司的可持續(xù)發(fā)展能力。

　　如果三方不能達(dá)成一個(gè)共贏的策略，導(dǎo)致“金融期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)”這塊蛋糕不能做大，那么，再高的傭金分成比例也是沒有意義的。

　　在市場力量的驅(qū)使下，本著風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)等的原則，各方得到的報(bào)酬應(yīng)該與各方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和職能是匹配的。如本文第一部分分析，期貨公司承擔(dān)了幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)、在交易流程中執(zhí)行了大部分的職能，IB實(shí)際上是作為一個(gè)大的居間人存在， IB可得到略高于市場中個(gè)人居間人的分配比例，這類似于“批發(fā)與零售”客戶的關(guān)系。相關(guān)市場主體的傭金分配比例，也應(yīng)該在這個(gè)原則中，最終達(dá)到一個(gè)均衡。

　　下面是上證報(bào)登出的部分：

　　對(duì)于股指期貨市場的重要主體———期貨公司和作為IB的證券公司來說，股指期貨手續(xù)費(fèi)的分成比例是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。IB商與期貨公司之間的手續(xù)費(fèi)分成，不是簡單武斷的4:6,5:5或是7:3的數(shù)字比例，而應(yīng)基于一個(gè)這樣的參考系：匹配于IB商與期貨公司在股指期貨交易的職能、與之對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)收益、兩者互惠互利，并且可以共同做大股指期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場的蛋糕。

　　根據(jù)境外的慣例，IB商的職責(zé)初步被描述為：為期貨公司招攬投資者；協(xié)助期貨公司為投資者辦理開戶手續(xù)；為投資者從事金融期貨交易提供便利；協(xié)助期貨公司向投資者發(fā)送追加保證金通知、強(qiáng)行平倉通知和結(jié)算資料。證券公司及其營業(yè)部不得辦理期貨保證金業(yè)務(wù)，不承擔(dān)期貨交易的代理、結(jié)算和風(fēng)險(xiǎn)控制等職責(zé)。最高人民法院的司法解釋將居間人的職能定義為：居間人是指接受期貨公司或客戶的委托，為其提供訂約的機(jī)會(huì)或者訂立期貨經(jīng)紀(jì)合同的中介服務(wù)的法人或者個(gè)人。可見，IB商和居間人的職能非常相似，主要招攬客戶協(xié)助期貨公司開戶，IB商所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)很小，甚至沒有。

　　相比之下，期貨公司承擔(dān)了期貨交易流程中幾乎全部的風(fēng)險(xiǎn)。期貨交易采用保證金制度，出于控制風(fēng)險(xiǎn)的需要，實(shí)行分級(jí)交易和結(jié)算，期貨交易所只管理會(huì)員(如期貨經(jīng)紀(jì)公司)的交易和結(jié)算、會(huì)員再管理自己直接投資者的交易和結(jié)算。根據(jù)《合同法》的規(guī)定，“行紀(jì)合同是行紀(jì)人以自己的名義為委托人從事貿(mào)易活動(dòng)，委托人支付報(bào)酬的合同”，期貨經(jīng)紀(jì)合同的法律性質(zhì)符合行紀(jì)合同的法律性質(zhì)，因此期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中期貨經(jīng)紀(jì)公司與客戶的法律關(guān)系是一種行紀(jì)關(guān)系，客戶是委托人，期貨經(jīng)紀(jì)公司是行紀(jì)人(即受托人)。這就意味著，期貨公司以自己的名義代理客戶進(jìn)入交易所交易，實(shí)際上從事的是一種“準(zhǔn)自營”業(yè)務(wù)，通過承擔(dān)、管理“準(zhǔn)自營業(yè)務(wù)”的風(fēng)險(xiǎn)，來獲得相應(yīng)的收益。所以說，期貨公司的手續(xù)費(fèi)收入實(shí)際上是針對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)控制能力的回報(bào)。具體的說，期貨公司承擔(dān)的職能和風(fēng)險(xiǎn)不僅于此，期貨公司完成了接受委托、資金管理、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控、結(jié)算、交割、追加保證金通知、研究咨詢等整個(gè)交易流程中大部分職能，承擔(dān)了上述職能中的全部風(fēng)險(xiǎn)：包括開戶風(fēng)險(xiǎn)；信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；追加保證金風(fēng)險(xiǎn)；違約風(fēng)險(xiǎn)等等。

　　期貨公司承擔(dān)了幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)，并在交易流程中承擔(dān)了大部分的職能。IB商實(shí)際上是作為一個(gè)大的居間人存在，只執(zhí)行招攬投資者和對(duì)“旗下小居間人”的管理職能，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)很小。因此，IB商可得到略高于市場中個(gè)人居間人的分配比例，這類似于“批發(fā)與零售”客戶的關(guān)系。期貨公司與IB商的分成比例應(yīng)該在市場力量的作用下參照居間人為基準(zhǔn)點(diǎn)，圍繞其上下波動(dòng)。

　　國泰君安期貨籌備組 何曉斌 翟旭