中國基金報記者 李樹超 劉芬

　　見習記者 陸慧婧

　　近日，證監會正式發布《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》，近10萬億元規模的開放式基金將受新規影響，產品設計、投資限制、申贖管理、估值與信息披露等方面受到系統規范和風控管理。

　　新規針對公募產品規模最大的貨幣基金的流動性風險管控做出了專門規定，多位業內人士在接受中國基金報記者采訪時表示，新規的出臺或讓貨幣基金市場醞釀四大變局，貨幣基金規模或告別高增長時代，貨幣基金將告別相對較高收益，類貨幣基金產品將崛起，高流動性證券資產將受到市場追捧。

　　貨幣基金規模

　　告別高增長時代

　　貨幣基金規模在近兩年均保持高速增長勢頭。中國基金業協會數據顯示，貨幣基金規模從2014年底的1.96萬億元，攀升至今年7月末的5.86萬億元，貨幣基金規模在公募總規模中占比也升至54.86%。

　　占據公募基金“半壁江山”的貨幣基金規模持續攀升，引發市場對貨幣基金流動性的擔憂，尤其是2016年末一些貨幣基金大額贖回一度引發市場恐慌，而新規對貨幣基金資產配置、風險準備金和基金公司風控責任的強化，也有助于貨幣基金扎緊流動性安全的“籬笆”，提高貨幣基金運作的透明性和安全性。

　　北京一位次新公募基金公司研究員認為，新規將對貨幣基金規模過快增長產生遏制效應，約束力量主要來自三大因素：一是新規要求貨幣基金規模與風險準備金掛鉤，而目前市場上存續基金有相當比例不達標，必須在規模增長與風險準備金之間抉擇，部分基金公司可能主動限制申購，控制規模增長甚至是主動降規模；二是目前市場上存在大量機構持有人占比較高的貨幣基金，按照新規必須縮短組合剩余期限，提高流動性好且收益率偏低的利率債券配置，對機構投資者的吸引力下降，或導致貨幣基金的被動贖回；三是新規對貨幣基金持有同業存單和銀行存款等資產做出限制性規定，部分超大規模貨幣基金投資難度增加，也將導致管理人必須主動降規模。

　　北京一中型公募基金公司研究部總監表示，新規主要針對超大規模貨幣基金（500億以上受影響較大），預計余額寶受沖擊最大。中長期看，貨幣基金規模的整體增速將持續下滑。

　　北京一家券商的債券研究員也稱，當前貨幣基金對投資人來說是無風險的，對基金公司來說則是無限風險的。規模越大，意味著基金公司面臨的風險越大。新規一定程度上會影響貨幣基金規模發展，但實質上幫助基金公司規避了更大的流動性風險，從而保障了持有人利益。

　　貨幣基金將告別

　　相對高收益時代

　　業內人士稱，新規要求降低貨幣基金資產配置的集中度，限制低評級資產的占比及持倉久期，預計貨幣基金未來收益率將會下行，告別相對高收益時代。

　　上述北京中型公募基金研究部總監表示，貨幣基金為了滿足流動性需求，收益水平會受到一定損失，通過犧牲收益率的方式是可以實現平穩過渡的，但總體看影響不大，特別是規模較小的基金。

　　機構持有人占比較高的貨幣基金收益率下行趨勢或將更加明顯。滬上一位公募基金監察稽核部人士表示，前十大持有人持有份額占比與貨幣基金久期一一對應，這一條對貨幣基金影響最大。新規規定，當貨幣基金前十大份額持有人持有份額合計超過基金總份額的50%時，貨幣基金投資組合的平均剩余期限不得超過60天，平均剩余存續期不得超過120天。考慮到目前機構在貨幣基金中占比很高，未來貨幣基金久期將縮短很多，收益率下行將會很明顯。

　　該人士稱，新規對貨幣基金在投資層面的一些限制性指標，主要是讓貨幣基金投資高信用等級資產和縮短投資久期，這些要求都會導致貨幣基金收益率告別相對高收益時代。

　　類貨幣基金產品或崛起

　　在貨幣基金收益下行預期下，多位業內人士預計，貨幣基金作為流動性管理工具的屬性會更加突出，但收益率下行到一定階段，將利好銀行理財和券商資管所發行的類貨幣基金產品。

　　上述北京中型公募基金研究部總監坦言，貨幣基金收益率下行將導致貨幣基金吸引力減弱，與理財產品（目前收益率仍能做到4%~5%）如果拉開兩個點左右的收益差的話，預計產生較大的資金轉移現象，貨幣基金在資管產品中的占比會明顯下滑。

　　北京一大型公募的固收類基金經理也認為，如果貨幣基金因受新規約束而收益走低，與銀行理財等產品有較大的利差，可能會出現貨幣基金資金分流，導致規模下降。

　　該基金經理稱，“如果市場上有類似的產品，投資者就去比較，權衡收益率和流動性。如果有流動性相對較好，收益率卻明顯超過貨幣基金的產品出現，會引發貨幣基金規模下滑，也將有利于其他類貨幣基金產品的崛起。”

　　高流動性證券資產受追捧

　　談及新規對開放式基金倉位和資產配置的要求，多位業內人士稱，在新規下，有些基金需要強制降杠桿和降倉位，利率債、高等級債券及高流動的資產將受到市場追捧。

　　上述北京中型公募基金研究部總監認為，新規對資產配置和流動性做出了要求，預計貨幣基金資產中，利率債等高流動性證券的配置價值將明顯提升。

　　北京一小型公募投資經理也認為，新規一定程度利好固收投資中的其他券種選擇，低評級的債券流動性會更差，信用利差也會更大。然而，評級機構可能會調高一些債券的評級，畢竟AA評級的債券需求量還是很大。

　　事實上，在金融危機后，以美國為代表的主要發達國家對公募基金監管規則做出較大調整，不斷提升貨幣基金透明度，增強貨幣基金流動性和提高擠兌性贖回成本。

　　業內人士稱，主要發達國家針對貨幣基金監管主要有兩個方面，一是重點圍繞貨幣基金進行監管改革，大幅提高風控要求，使貨幣基金具有更高的抗風險能力，防控大規模集中贖回引致的系統性風險隱患；二是在基金管理人內控層面完善流動性風險管控要求。鑒于基金流動性風險的復雜性，最新改革趨勢均更強調基金管理人的自我管控與約束，強調壓力測試及應急預案的制定。

　　貨幣基金規模受限部分產品11月起計提20%準備金

　　多位業內人士在接受中國基金報記者采訪時認為，《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》關于風險準備金的規定，將讓貨幣基金規模增長受限于風險準備金， 對于成立年限不久的次新公司、天弘基金以及銀行系為代表的貨幣基金巨頭而言，風險準備金達到新規要求的難度較大，較大的貨幣基金體量或面臨較大計提壓力；而風險準備金規模較高，貨幣基金規模偏小的公司仍有繼續做大貨幣基金規模的機會。

　　貨幣基金規模發展

　　將受限于風險準備金

　　按照新規要求，同一基金管理人所管理采用攤余成本法進行核算的貨幣市場基金的月末資產凈值，合計不得超過該基金管理人風險準備金月末余額的200倍。

　　這一規定成為了貨幣基金規模的“天花板”，有力地控制單家基金公司貨幣基金規模的發展。根據這一規定，基金公司所能管理的貨幣基金規模受限于該公司風險準備金賬戶的余額。例如，基金公司的風險準備金賬戶月末余額為1億元，其發行的貨幣基金最大能發展到200億元。如果超過200倍，則要計提更多的風險準備金，新規第41條規定將“計提比例提高至20%以上”，而目前公募基金風險準備金的計提比例為管理費的10%。

　　風險準備金主要用于彌補因基金管理人或托管人違法違規、違反基金合同、操作錯誤或因技術故障等原因給基金財產或基金份額持有人造成的損失，以及證監會規定的其他用途。風險準備金不足以賠償上述損失的，基金管理人與托管人應當使用其他自有財產進行賠償。

　　早在2014年1月1日起實施的《公開募集證券投資基金風險準備金監督管理暫行辦法》規定，基金管理人應當每月從基金管理費收入中計提風險準備金，計提比例不得低于基金管理費收入的10%。風險準備金余額達到上季末管理基金資產凈值的1%時可以不再提取。也就是說，當100億規模的基金提取的風險準備金達到了1億，該基金可以停止計提風險準備金。

　　風險準備金從產品成立起便開始計提，據北京一小型公募的基金會計介紹，在營改增之前，風險準備金都是按管理費的10%計提，營改增之后，考慮到增值稅的問題，改為按管理費的9.44%計提。

　　北京一券商的債券研究員稱，風險準備金的200倍是貨幣基金規模的上限。根據新規，貨幣基金規模越大，風險準備金需求量越大。對于一些凈資本只有兩三億元的公司來說，要管理200億元~300億元的貨幣基金，資金壓力會很大。

　　超大型貨幣基金

　　11月起加速計提準備金

　　整體而言，存在風險準備金缺口的主要有兩類公司：一是成立年限不久的次新公司，風險準備金積累有限；二是以天弘基金和部分銀行系為代表的貨幣基金巨頭，貨幣基金體量巨大，風險準備金難以達到新規要求。

　　按照新規要求，根據2017年半年報數據測算，天弘基金管理的貨幣基金規模達1.49萬億元，風險準備金需要近75億元；工銀瑞信基金管理的貨幣基金規模達3727億元，風險準備金需要約18億元。截至今年7月末，貨幣基金規模是5.86萬億元，根據新規測算，全行業需要293億元風險準備金。

　　上周五新規實施消息公告后，基金公司風控人員周末紛紛加班。

　　北京一公募基金風控負責人告訴中國基金報記者，監管要求9月4日就針對新規匯報數據。風險準備金計提實行新老劃斷，新發產品要滿足200倍的要求。如果不新發，原有產品規模增長過快的，需加速計提風險準備金，以降低倍數。新規實施一個月后，即11月1日起開始按20%的比例計提風險準備金。

　　對于基金公司來說，增加計提意味著可用現金減少，基金公司能自由支配的管理費收入就更少。

　　中金固收團隊認為，如果貨幣基金規模超過了200倍的風險準備金，則把風險準備金計提比例從10%提升至20%，這將影響基金公司發展貨幣基金當期的管理費用收入，從而制約了基金公司在超過風險管理費之外去快速發展貨幣基金規模的能力。對于有一定存量風險準備金的基金公司而言，雖然當期可能還不會馬上受到約束，但如果要繼續快速擴張貨幣基金規模，風險準備金的積累也必然是跟不上規模擴張的。對于沒有風險準備金積累的較新的基金公司，立刻上馬貨幣基金沖規模的做法也并不可行。

　　雖然根據公開數據無法精準測算各家公募基金的風險準備金規模，但從貨幣基金規模200倍的上限測算，華夏、嘉實、南方等成立年限較久且非貨幣規模占比大的基金公司有較為雄厚的風險準備金積累。

　　中郵基金作為唯一一家新三板上市的基金公司，在今年半年報中則公告了風險準備金數據。截至今年6月30日，中郵基金風險準備金規模為5.7億元，按照流動性風險新規的要求測算，中郵基金貨幣基金規模可發展到1000億元以上，而截至二季度末，中郵基金管理的貨幣基金規模僅為62.34億元，新規將給予這類基金公司繼續做大貨幣基金規模的機會。