全球資產風險加大，配置注重安全邊際

　　國金證券金融產品研究中心 張宇 王聃聃 張琳琳 姚晉瓊 紀君洋

　　基本結論：

　　2014年4月金融產品整體配置建議：

　　從全球市場來看，由于歐洲和美國在經濟與貨幣政策方面的比較在邊際上的平衡，預計美元指數二季度略強，但繼續在框架內運行。美元較新興國家貨幣繼續保持強勢。由于全球經濟的高相關性，新興國家的風險和地緣政治的風險，美股在二季度的波動有望加大。但是由于美國經濟高質量的復蘇，美股下行的空間有限。總體上，2季度全球風險資產風險加大，投資者更加關注安全邊際較高的低估值藍籌板塊和低風險品種。

　　2014年4月幾大類別金融產品投資建議：

　　公募權益類基金：強調選股積極防御，主題配置增強靈活

　　采取相對防御的策略，降低權益類資產的配置比例，在類型搭配上適當增加靈活配置型或者保守配置型基金，強調整體的靈活性及防御性。

　　公募固定收益類基金：短期利空釋放，高評級防御

　　維持“提高組合信用等級”的投資思路，建議優選側重利率債或高評級債的基金，這樣既能夠在一定程度上規避去杠桿和信用違約風險，也可以獲取相對穩定的票息收益。

　　證券投資類私募基金：常態倉位，均衡配置

　　二季度機會與風險并存，建議投資者維持常態倉位，以股票多頭策略產品的配置為主。京津冀一體化、優先股試點、滬港通等一系列政策的出臺，藍籌股存在估值修復行情；在經濟轉型的背景下，成長股值得長期持有，但是短期面臨調整的風險，建議投資者均衡配置價值、成長風格產品。

　　券商集合理財產品：防御為上，重點把握低估值板塊

　　二季度A股市場將從結構性機會轉為系統性風險，建議投資者降低倉位、防御為上。投資者可以適當回避風險較高的指數型、定向增發型產品，以業績穩定性較高、市場相關程度相對較小的債券型、貨幣型、保本策略以及量化對沖套利類型的品種作為投資重點。

　　QDII基金：警惕美國QE退出，配置藍籌和防御行業

　　QDII配置宜加謹慎。美股方面的配置將以納指為代表的成長性風格基金，轉向配置標普500為代表的大中盤藍籌為主的風格；同時，在行業配置上，偏向以農業、醫療、消費品等為主的防御性行業。

　　2014年4月份國金證券金融產品精選組合：

　　2014年4月份金融產品整體配置建議：

　　進入二季度的A股市場，我們判斷：結構性機會將逐漸減少、系統性風險則逐漸上升，建議投資者“降低倉位、防御為上”。當前投資者對于2季度關心的是穩增長，但市場存在以下預期差：即當前的無風險利率下行并不意味著重估的需要，因為如果看長端利率，并沒有任何的下行態勢；二季度短端資金利率很可能重回緊張，宏觀經濟的出清有限，穩增長的預期、債務融資需求、以及貨幣供給層面的波動都會有沖擊。

　　目前，藍籌股的估值很低，在穩增長的預期之下有階段的表現機會；但這種“池子內資金”的再配置對成長股的擠出效應，才是更為核心的；因此，成長股可能會面臨系統性的壓力，包括宏觀的擠出、利率的沖擊、估值對增長的隱含。一般來看，成長風格自下而上的驅動主要依賴于行業前景和公司成長。但創業板的估值已經達到了70x的水平，在這個水平上極少有增長能夠帶來股票投資回報的空間。見圖表1、2。

　　圖表1：歷史上 70倍PE(右軸)的估值魔咒

來源：國金證券研究所策略研究小組；wind

　　圖表2： 創業板最高達到70x的PE(TTM法)估值

來源：國金證券研究所策略研究小組；wind

　　債券市場：回顧3月份債市表現，受超日債違約兌付及季末資金壓力影響，債券市場結束了年初以來的回暖走勢，最近一月收益率持續上行。具體來看，利率債表現明顯優于信用債，3-5年期國債上行幅度不超過10bp，1年期品種收益率更是逆市下行近20bp；信用債方面，各期限各等級債券收益率全線下行，但高評級品種表現相對抗跌，而中低評級債券收益率大幅上行30-40bp。

　　海外市場：我們預計美國二季度經濟繼續復蘇，增速有望超過一季度，達到2.8%。支撐美國二季度經濟的因素有：美國居民資產負債表修復狀況良好，極寒天氣過去高頻經濟數據開始好轉，美國財政壓力降低，美國就業有望繼續好轉。美國企業資產負債表繼續優化，企業投資增長，而企業利潤繼續增長；從標準普爾500指數的去年第四季度利潤看，繼續維持歷史高位。

　　二季度歐洲經濟有望繼續略有好轉。歐洲央行[微博]將歐元區GDP2014年增速由1.1%，提升到1.2%。二季度有利于歐元區經濟增長的因素有，競爭力提升導致的外貿改善，持續寬松的貨幣政策，金融環境的改善，居民收入增長，美國經濟在二季度會有所加速也將有利于歐洲經濟。

　　二季度，新興國家總體繼續面臨考驗。烏克蘭、泰國、土耳其等國出現的政治亂象，表面上各有各的政治和文化背景，根子上都可以追尋到美國央行貨幣政策正常化所引發的沖擊。美國央行貨幣政策正常化對新興經濟體經濟的負面影響會進一步加深，今年年中也許是新興國家的高風險期。但是，新興市場國家股市經過前期的大幅調整，包括金磚四國指數與港股在內的新興市場在區域對比上，已經凸顯價值優勢。在資本市場上，一些實施“逆向投資策略”的對沖基金已經開始布局包括“金磚四國”在內的新興市場中被低估和錯殺的股票；近期，金磚四國股市反彈強勁。

　　圖表3：1季末資金緊缺，利率快速沖高

來源：國金證券研究所宏觀海外研究小組 ；wind

　　圖表4：美國實際GDP季環比折年

來源：國金證券研究所宏觀海外研究小組 ；wind

　　立足2014年4月，從全球市場來看，由于歐洲和美國在經濟與貨幣政策方面的比較在邊際上的平衡，預計美元指數二季度略強，但繼續在框架內運行。美元較新興國家貨幣繼續保持強勢。由于全球經濟的高相關性，新興國家的風險和地緣政治的風險，美股在二季度的波動有望加大。但是，由于美國經濟高質量的復蘇，美股下行的空間有限。總體上，2季度全球風險資產的波動性風險加大，投資者更加關注安全邊際較高的低估值藍籌板塊和低風險品種。

　　從風格資產上，近期標普500指數的下跌板塊，集中在前期表現好的醫療保健板塊和科技板塊。一方面由于進入季報公布期，投資者對于科技等成長股的高估值產生憂慮，拖累納斯達克[微博]指數創2011年11月以來最大單日跌幅。另一方面，在經歷了2013年的高漲幅之后，美股投資者積累的獲利盤也有釋放壓力。

　　近期，證監會[微博]與香港證券及期貨事務監管委員會發布聯合公告，宣布滬股通總額度為3000億人民幣，港股通總額度為2500億人民幣，并在半年后正式啟動滬港通。其中，滬股通的股票范圍是“藍籌風格”的上證180與上證380的成分股，以及上交所[微博]上市的A+H股。港股通的股票范圍是恒生綜合大盤股指數、恒生綜合中型股指數的成分股以及同時在滬港上市的A+H股。此舉一方面會加快資本項目開放步伐，有利于推動人民幣的國際化；同時亦在流動性上會促進A股藍籌股行情，以及目前仍處于低估值區域的港股的價值回歸之旅。

　　結合國金策略的觀點，我們認為在大類資產的選擇上，2季度在股票市場中選擇看多價值股，看空成長股；商品市場中則看多農產品和黃金。其中，農產品今年以來的表現一直領先與天氣變化有關；而黃金可以用來對沖未來全球股票市場波動率增大的風險。

　　綜合以上分析，在4月份的投資品種上，首先，在公募基金上，我們建議降低權益類基金的配置比例，在類型上搭配價值/藍籌風格或者保守配置型基金，以強調整體的估值優勢及防御性；在證券投資類私募基金上，我們選擇精選個股風格、嚴格控制凈值回撤的多頭策略品種，與市場中性策略品種進行搭配；在券商集合理財產品上，適當回避風險較高的指數型、定向增發型產品，以業績穩定性較高、市場相關程度相對較小的債券型、貨幣型、保本策略以及量化對沖套利類型的品種作為投資重點；海外市場QDII基金，建議配置成熟市場農業、消費品行業基金，以及黃金主題基金，以對沖美股的風險。

　　以下，為國金證券2014年4月份幾大類別金融產品具體投資策略內容：

　　4月份各大類別金融產品投資建議：

　　開放式權益類基金：強調選股積極防御，主題配置增強靈活

　　建議采取相對防御的策略，降低權益類資產的配置比例，在類型搭配上適當增加靈活配置型或者保守配置型基金，強調整體的靈活性及防御性。在具體品種的選擇及投資機會的把握上，一方面從相對穩健的角度，關注投資組合具備一定估值優勢兼顧中長期成長特征的基金，同時，我們認為高估值并非是衡量風險的唯一標準，良好的選股能力也有助于在市場波動過程中降低組合風險；另一方面從靈活的角度，關注投資靈活度高的品種，積極把握市場投資機會的切換。當然，其中以主題投資為策略且具備良好投資管理能力的基金，可作為配置的重點。

　　開放式債券型基金：短期利空釋放，高評級防御

　　我們維持“提高組合信用等級”的投資思路，建議優選側重利率債或高評級債的基金，這樣既能夠在一定程度上規避去杠桿和信用違約風險，也可以獲取相對穩定的票息收益，同時還可以通過波段交易獲取階段性資本利得收益。統計結果顯示，諾安債券、招商收益、中銀增利、招商增利、華安債券、工銀添利、嘉實超短債、鵬華增利、建信增利等基金偏好中高等級債券，契合當前市場信用風險高企的市場環境，且投資操作上靈活性較高，可作為現階段重點關注產品。

　　理財類債基：受累債市難有表現

　　短期來看，利好債市的資金面已不再寬松，同時經濟小回升、債券供給壓力等諸多不利因素云集，受累于此短期理財債基收益難有表現。此外，受限于封閉期規定，理財債基在流動性上不及貨幣基金，相對更適合于對資金流動性沒有較高要求的投資者，可重點關注易方達、富國、南方、中銀、招商、廣發等管理人旗下產品。

　　證券投資類私募基金：常態倉位，均衡配置

　　剛性兌付的打破，真正的無風險收益率下降，股市存在上漲機會，但是經濟疲軟、成長股估值有下行的壓力，風險猶存，二季度機會與風險并存，建議投資者維持常態倉位，以股票多頭策略產品的配置為主。京津冀一體化、優先股試點、八千億鐵路投資、滬港通等一系列政策的出臺，均利好藍籌股，藍籌股存在估值修復行情；在經濟轉型的背景下，成長股值得長期持有，但是短期面臨調整的風險，建議投資者均衡配置價值、成長風格產品。同時，由于市場震蕩加劇，可關注市場中性策略產品以平抑組合波動。

　　券商集合理財產品：防御為上，重點把握低估值板塊

　　我們認為，二季度A股市場將從結構性機會轉為系統性風險，建議投資者降低倉位、防御為上。投資者可以適當回避風險較高的指數型、定向增發型產品，以業績穩定性較高、市場相關程度相對較小的債券型、貨幣型、保本策略以及量化對沖套利類型的品種作為投資重點，并且可以搭配分級產品中的穩健類份額；與此同時，可以適度關注具備一定選股能力的多頭策略型產品，增強組合的獲益能力，但應注意整體倉位水平，謹慎操作。我們建議投資者通過調整各類型產品的比例，對組合總體倉位進行控制，在增強組合穩定性的同時兼顧收益的提升。

　　QDII基金：警惕美國QE退出，配置藍籌和防御行業

　　總體上，建議投資者在QDII上的配置宜加謹慎。我們建議增加在美股方面的配置，將以納指為代表的成長性風格基金，轉向配置標普500為代表的大中盤藍籌為主的風格；同時，在行業配置上，偏向以農業、醫療、消費品等為主的防御性行業。

　　2014年4月份精選金融產品推薦：

　　依據以上策略，我們推薦如下基金組合，并附上推薦理由。見圖表5。