申萬菱信添益寶基金經(jīng)理、申萬菱信可轉(zhuǎn)債基金擬任基金經(jīng)理周鳴

　　新浪財(cái)經(jīng)訊 本期新浪基金經(jīng)理秀欄目邀請(qǐng)到申萬菱信[微博]添益寶基金的基金經(jīng)理、申萬菱信可轉(zhuǎn)債基金擬任基金經(jīng)理周鳴，就債券市場的投資機(jī)會(huì)交流看法，以下為對(duì)話實(shí)錄。

　　新浪財(cái)經(jīng)：能否請(qǐng)您先談一談對(duì)目前國內(nèi)、外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的整體看法？外圍市場的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、局部動(dòng)蕩等因素，對(duì)我國經(jīng)濟(jì)有哪些影響？

　　周鳴：國內(nèi)看，前期的調(diào)控效果已經(jīng)顯現(xiàn)：經(jīng)濟(jì)小幅下滑，今年三季度GDP已降至9.1%，預(yù)計(jì)明年經(jīng)濟(jì)增速可能在8.5-9%之間；通脹警報(bào)基本解除，物價(jià)已經(jīng)開始企穩(wěn)，部分消費(fèi)品價(jià)格出現(xiàn)下降。而國外宏觀經(jīng)濟(jì)的主要關(guān)注點(diǎn)是歐債問題，從中長期看，歐洲并沒有拿出解決歐債危機(jī)的制度性解決方案，歐債或?qū)⒅虚L期困擾歐洲。

　　國外經(jīng)濟(jì)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的影響主要有兩個(gè)方面：1)對(duì)進(jìn)口的影響，這與外圍經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長直接相關(guān)；2)對(duì)通脹的影響，外圍經(jīng)濟(jì)體的繁榮與衰退直接影響大宗商品的價(jià)格走勢，而我國能源和原材料依賴程度高，這對(duì)國內(nèi)的物價(jià)水平將會(huì)有直接影響。

　　新浪財(cái)經(jīng)：申萬菱信可轉(zhuǎn)債基金的投資范圍是如何規(guī)定的？

　　周鳴：申萬菱信可轉(zhuǎn)債基金是以可轉(zhuǎn)債為主要投資標(biāo)的一只基金，從契約規(guī)定上來說80%資產(chǎn)必須投資于債券品種，80%債券品種又有80%必須投資于可轉(zhuǎn)債，這只基金意味著64%是投資到可轉(zhuǎn)債的。然后股票投資上限是20%。

　　新浪財(cái)經(jīng)：可轉(zhuǎn)債和國債、公司債等其他債券品種相比，在風(fēng)險(xiǎn)收益特征上存在哪些差異？

　　周鳴：在目前國內(nèi)市場中，可轉(zhuǎn)債是指在一定條件下可以被轉(zhuǎn)換成公司股票的債券，具有債權(quán)和期權(quán)的雙重屬性，持有人可以選擇持有債券到期，獲取公司還本付息；也可以選擇在約定的時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)換成股票，享受股利分配或資本增值。所以可轉(zhuǎn)債是一種“攻守兼?zhèn)洹钡耐顿Y品種。其本質(zhì)仍是債，但和普通債不同的是，它橫跨了股債二市，體現(xiàn)在轉(zhuǎn)股條款、贖回條款、回售條款和特別向下修正條款等。

　　可轉(zhuǎn)債基金摒棄了股票基金和普通債券基金各自的缺點(diǎn)，并有效融合了兩者共同的優(yōu)點(diǎn)：在股市上漲過程中，可轉(zhuǎn)債與正股同步上漲，可轉(zhuǎn)債基金的收益明顯超過債券基金；在股市下跌過程中，可轉(zhuǎn)債走勢類似于債券，因而可轉(zhuǎn)債基金能夠較好地規(guī)避股市下跌風(fēng)險(xiǎn)，滿足了部分投資者既要追求安全性、又想獲取較高投資回報(bào)的需求。

　　新浪財(cái)經(jīng)：與股票和債券相比，可轉(zhuǎn)債在股市牛熊市、債券牛熊市具有怎樣的價(jià)格走勢特征，為何會(huì)形成這種走勢特征？

　　周鳴：可轉(zhuǎn)債與股市具有高度相關(guān)性，股市牛，轉(zhuǎn)債牛；股市熊，轉(zhuǎn)債熊；可轉(zhuǎn)債與債券的相關(guān)性較弱，有時(shí)正相關(guān)，有時(shí)可能負(fù)相關(guān)，但債券價(jià)值對(duì)轉(zhuǎn)債的底部形成保護(hù)。結(jié)合這兩類資產(chǎn)看：轉(zhuǎn)債跟隨股市上漲，但下跌受到債券價(jià)值的保護(hù)，這就是傳統(tǒng)說的“上漲無限，下跌有限”的含義。

　　形成這種走勢特征的原因：一方面是受股債兩類資產(chǎn)的波動(dòng)特性影響，債券的波動(dòng)性小于股票。另一方面更主要的是，大部分轉(zhuǎn)債歸宿都是轉(zhuǎn)股，因此股票資產(chǎn)的價(jià)格具有標(biāo)桿意義。

　　新浪財(cái)經(jīng)：可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值(或者說估值)應(yīng)當(dāng)如何來判斷？目前可轉(zhuǎn)債市場估值水平如何？

　　周鳴：可轉(zhuǎn)債比較復(fù)雜，對(duì)投資者的專業(yè)性要求較高。一般來說，對(duì)轉(zhuǎn)債投資價(jià)值的判斷不僅需要把握正股走勢，還要對(duì)轉(zhuǎn)債條款和轉(zhuǎn)債的債性和股性等指標(biāo)進(jìn)行綜合分析。

　　與歷史平均水平相比，當(dāng)前可轉(zhuǎn)債市場的整體估值便宜，可以從以下三個(gè)方面體現(xiàn)：1)債性方面，純債溢價(jià)率低，到期收益率高；2)正股估值較低；3)股性方面，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率低，上漲彈性大。

　　新浪財(cái)經(jīng)：剛剛公布的PMI指數(shù)環(huán)比回落0.08%，上市公司盈利也進(jìn)入下滑調(diào)整期，通脹預(yù)警仍未消除，歐債危機(jī)撲朔迷離，是否表明四季度或明年上半年，寄希望于股票市場上漲所帶來的可轉(zhuǎn)債市場上漲的機(jī)會(huì)有限？

　　周鳴：我們認(rèn)為，股票市場給轉(zhuǎn)債市場帶來上漲的機(jī)會(huì)是存在的。主要基于以下兩點(diǎn)：1)首先，對(duì)資本市場來說，漲跌取決于預(yù)期而非過去的數(shù)據(jù)。以上一輪周期為例，股市于08年10月末見底，而GDP在2009年一季度才見底好轉(zhuǎn)。當(dāng)前貨幣政策由偏緊轉(zhuǎn)向微調(diào)顯然會(huì)改變前期市場的預(yù)期，對(duì)股票市場形成利好。2)其次，從估值角度看，當(dāng)前股票市場估值低，下跌空間有限，上漲彈性大。綜合這兩點(diǎn)看，股票市場能給予轉(zhuǎn)債市場上漲的機(jī)會(huì)。

　　新浪財(cái)經(jīng)：您預(yù)計(jì)四季度或明年上半年宏觀政策會(huì)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性放松嗎？四季度或明年上半年包括可轉(zhuǎn)債市場在內(nèi)的債市行情將會(huì)如何？

　　周鳴：從現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)和通脹表現(xiàn)看，四季度宏觀政策會(huì)出現(xiàn)微調(diào)但不會(huì)全面轉(zhuǎn)向，明年上半年的宏觀政策尚需要觀察與數(shù)據(jù)印證。

　　我們看好四季度及明年上半年的債券市場：首先，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回落，CPI進(jìn)入下行區(qū)間，政策從緊縮開始走向微調(diào)，經(jīng)濟(jì)和政策基本面有利債券市場；其次，除利率債外，其他各類債券收益率仍處高位，具有較高的吸引力。今年前三季度在偏緊的貨幣政策影響下，市場遭遇“股債雙殺”，隨著政策出現(xiàn)微調(diào)，不排除債券市場和股票市場出現(xiàn)輪漲或雙漲的局面，轉(zhuǎn)債也會(huì)因此受益。

　　新浪財(cái)經(jīng)：在市場上現(xiàn)有的可轉(zhuǎn)債當(dāng)中，您更看好哪些品種？

　　周鳴：我們一般將轉(zhuǎn)債分為偏債型轉(zhuǎn)債、平衡型轉(zhuǎn)債和偏股型轉(zhuǎn)債。當(dāng)前面臨政策微調(diào)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)上升，同時(shí)由于正股估值較低，我們相對(duì)更偏向彈性較好的偏股型轉(zhuǎn)債和股性債性兼具的平衡性轉(zhuǎn)債。

　　新浪財(cái)經(jīng)：您將會(huì)采取怎樣的建倉策略？

　　周鳴：在具體的投資策略上是自上而下和自下而上相結(jié)合，首先從整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)以及貨幣政策、財(cái)政政策去分析，在我們的投資時(shí)期整個(gè)市場是處于什么經(jīng)濟(jì)周期中，來決定在可轉(zhuǎn)債、信用債或者股票上面的大類資產(chǎn)配置比例；然后依據(jù)我們整個(gè)研究團(tuán)隊(duì)的研究力量，自下而上發(fā)掘一些在這些大類資產(chǎn)中相對(duì)有投資價(jià)值的個(gè)券品種來構(gòu)建我們的投資組合。當(dāng)然，在基金成立的建倉初期會(huì)采取相對(duì)靈活以及相對(duì)穩(wěn)健的操作思路，首先還是希望凈值有一個(gè)穩(wěn)定的增長，在有一定的收益積累之后再逐步加大轉(zhuǎn)債或者股票等權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例。

　　新浪財(cái)經(jīng)：2011年三季度，可轉(zhuǎn)債市場出現(xiàn)了歷史上較為罕見的下跌，天相可轉(zhuǎn)債指數(shù)跌幅15.26%，上證綜指下跌14.59%，可轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)不如上證綜指，為何三季度可轉(zhuǎn)債未能體現(xiàn)出應(yīng)有的防守性？

　　周鳴：一般來說，轉(zhuǎn)債由于有條款和債底保護(hù)，在權(quán)益市場大幅下跌的時(shí)候，轉(zhuǎn)債的下跌幅度會(huì)小于正股。今年三季度轉(zhuǎn)債走勢具有其特殊性，主要受到石化轉(zhuǎn)2發(fā)行預(yù)案的重大影響。石化轉(zhuǎn)2的預(yù)案一方面給予轉(zhuǎn)債市場巨大的供給沖擊，另一方面市場擔(dān)心轉(zhuǎn)債淪為低成本融資工具，打破了原有轉(zhuǎn)債的定價(jià)體系。隨著近期石化轉(zhuǎn)債下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)議案的出臺(tái)，轉(zhuǎn)債市場已經(jīng)逐步回歸正軌。

　　新浪財(cái)經(jīng)：目前國內(nèi)可轉(zhuǎn)債市場的規(guī)模如何？可轉(zhuǎn)債市場擴(kuò)容對(duì)市場會(huì)起到哪些有利和不利影響？如何趨利避害？

　　周鳴：當(dāng)前可轉(zhuǎn)債市場存量規(guī)模已突破千億，達(dá)到1166億。轉(zhuǎn)債市場擴(kuò)容的尤其是大盤轉(zhuǎn)債的發(fā)行通常會(huì)對(duì)市場產(chǎn)生供給壓力，但擴(kuò)容同時(shí)也會(huì)增加轉(zhuǎn)債市場的流動(dòng)性，豐富投資品種。

　　在轉(zhuǎn)債擴(kuò)容過程中，投資者可以趨利避害：1)擴(kuò)容使得投資者擁有更多選擇標(biāo)的，可以應(yīng)不同市場環(huán)境選擇不同類型轉(zhuǎn)債，例如在預(yù)判股市上漲時(shí)，可以挑選出更多正股具有上漲潛力或具有較強(qiáng)保護(hù)條款的轉(zhuǎn)債等。2)當(dāng)轉(zhuǎn)債供給沖擊完成后，市場會(huì)存在估值修復(fù)行情，這對(duì)投資者來說也是一個(gè)機(jī)會(huì)。

　　新浪財(cái)經(jīng)：在三季報(bào)公布后，我們發(fā)現(xiàn)雖然主動(dòng)型基金虧得更多，但是債券基金卻是基民贖回主要對(duì)象。數(shù)據(jù)顯示，債券基金凈贖回是279.15億份，基民的行為理智嗎？您能否給我們基民一些投資建議？

　　周鳴：基民這種行為可以理解，一方面是高通[微博]脹，另一方面投資受損比較難以接受。的確不建議這樣的行為，因?yàn)槲覀円恢睆?qiáng)調(diào)說要樹立長期投資的理念，不是一句空話，從實(shí)際最終的效果來看，截止到上周末，比如一級(jí)債基為例平均跌幅為2%。這是在一個(gè)極端情況下，真的沒有給我們賺錢機(jī)會(huì)下有這樣一個(gè)收益狀況。我們還是希望大家能夠拉長一個(gè)周期，尤其債券基金不像股票基金，波動(dòng)沒有那么大。很大一部分收益來自于一級(jí)收入，當(dāng)然一部分是債券或者資本利得或者是新股，債券基金每年計(jì)息進(jìn)來，一定要有一個(gè)時(shí)間積累逐漸獲得收益，拉長兩年三年，其實(shí)債基還是會(huì)給非常穩(wěn)定豐厚的回報(bào)。投資人要基于相對(duì)理性的心態(tài)，不要太過重一時(shí)的波動(dòng)，不要因?yàn)橐粫r(shí)波動(dòng)而影響中長期的收益。

　　基金經(jīng)理簡介

　　周鳴，清華大學(xué)工商管理碩士。自2001年起從事金融工作，先后就職于天相投資顧問公司、太平人壽保險(xiǎn)公司、太平養(yǎng)老保險(xiǎn)公司等，從事基金投資、企業(yè)年 金投資等工作。2009年5月加盟申萬菱信基金公司，2009年6月起任申萬菱信收益寶貨幣基金經(jīng)理及申萬菱信添益寶基金經(jīng)理。