主持人權靜：

　　我再問一個問題，因為剛才施老師也提到一點，美國的經濟很大程度上是由創新型的企業推動的，尤其他剛才也提到了納斯達克。結合A股的情況，我們知道創業板推出在即，證監會明確表示在上半年要推出創業板。創業板也是創新型企業的一大聚集地。長盛創新先鋒基金是怎么樣規劃在創業板推出前后的投資機會？包括長盛基金整個公司怎么樣規劃創業板前后的投資機會？

　　詹凌蔚：

　　我們把創業板的推出視為一個機會，也視為一個挑戰。把它放在長時間來看，我們公司的組合包括創新先鋒這個產品組合，不會約束在主板、創業板嚴格的資產配置比例。不論是創業板還是主板，公司的標的，公司本身的價值和價格之間關系波動的折價或者是溢價的關系來作為具體選擇。我們知道創新是一把雙刃劍，既有高收益也有高風險。我們為什么把創業板視為機遇也視為挑戰呢？創業板這樣一個上市公司，可能給我們帶來高收益的同時，也伴隨著我們在選擇品種時的高風險。所以，我們不會嚴格要求基金經理在這方面做非常明顯區分的資產配置。

　　主持人權靜：

　　您說的這一點我非常認同，因為就創業板本身來說，很多人也認為很多小企業可能在創業板上市之后，估值可能瞬間被炒到上百倍的程度。按想再問一下長盛是怎么樣看待公司在創業板上市之后被炒高的風險，如何來規避？

　　詹凌蔚：

　　我們從兩方面出發。首先我們認為任何一個資本市場長期存在，或者投資人士能夠長期立于不敗之地的基礎一定是估值水平。所以，我們對于估值偏高的上市公司標的會從兩個角度看。第一個，它是不是有非常扎實的基礎和可供我們參考過去的經營記錄，能夠證明它的估值溢價是合理的，這一點很可能是創新，它的核心競爭優勢來源于創新，來源于盈利模式創新或者是技術創新。第二，看它這個行業的潛力能不能容納它從小公司走向大公司。所以，我們的估值不會嚴格用PE、PB角度來衡量，我們可能更多是用市值觀念，這樣一個公司現在的市值大不大，公司的市值跟行業的容量相比是不是有很大的潛力。如果確認有，而且像施老師說的能夠成為這個行業的龍頭，我們可能在階段性容忍它一定的估值溢價，我們是從這兩個角度來看待。

　　當然我們也提醒投資者，這個市場中肯定會有一些高估值、高溢價，不一定合理，也需要專業的研究去挑選、評價。

　　主持人權靜：

　　施老師，剛才詹總監提到了，在估值的過程中，公司的市值在這個行業當中的比重是非常重要的。能不能給我們大家具體介紹一下，在投資的行為當中，如何考慮市值這個因素的影響？

　　施光耀：

　　應該講市值是上司公司綜合實力的一個集中體現，它不僅僅是反映了它PE的高低、盈利能力的強弱、財務指標的健康度。除了這個以外還有大量的非財務性指標的一種體現，團隊、文化、治理、投資的關系、品牌，各種復雜的東西結合在里面。今天和明天和昨天。所以，剛才詹總講，市值作為選股的一個重要指標，但我從市值管理研究的角度來看，不是從選股的角度來看，它是衡量一個企業實力的指標。一個企業如果是行業龍頭，是代表著一個國家，引領著一個行業的企業，那么它的市值應該是多少？這個市值誰也不能用一個什么數字來描繪。你說微軟應該是多少錢，微軟代表的是一個行業，它背后代表的是行業，它僅僅用它的PE、PB來算是很難估量的。就像我們國內現在也逐漸強化這種意識，行業龍頭是可以溢價的，行業龍頭有溢價功能。這一點在市值標準面前同樣也是存在的。

　　主持人權靜：

　　看一個最新的網友提問。

　　網友(山東)

　　詹總，您剛才講了那么多關于創新跟市值的選股方法，能不能具體給我舉一個例子。

　　詹凌蔚：

　　作為長盛基金管理公司，在過去4年中，應該說還是在組合著構建中有一個比較相對成功的案例，在2004年下半年，我們當時還是集中研究了蘇寧電器這個公司，在它上市開盤的時候，集合競價是基金參與集合競價，是29.88元，那時的市值大概只有30個億左右。經過這4年下來，蘇寧電器今天的市值是一千億左右，現在60塊錢的價格，900億，4年下來翻了30倍，這是從市值概念來說。

　　這個公司很大程度上反映了我們對創新的理解和我們挑選股票的時候，對創新和先鋒型企業的應用。當時就PE來看實際上也比較貴，30塊錢定價，當時估計是40倍的PE，PB更貴，6倍到8倍之間。但是我們想到蘇寧電器的盈利模式上是有創新潛力的，雖然它本身不是世界的第一家，但是在國內它是和國美一起涉足家電連鎖領域，國內家電連鎖領域市場非常大，我們看到管理層把創新的理念實踐到具體的經營中這樣一個腳踏實地的實戰精神，我們把這個結合起來，當時30億市值，跟中國家電連鎖銷售未來會有幾千億的銷售額比起來，肯定是遠遠低了很多。所以，從這個角度上，我們把創新、市值結合在一塊兒，我們做了一個相對來講當時還是比較有前瞻性的選擇。

　　主持人權靜：

　　蘇寧電器確實是一個非常成功的案例，但是詹總，我還想繼續跟您探討一點，也是關于市值。前一段時間我們發現很多國內的上市公司的市值，比如工商銀行，已經超過了美國的花旗銀行，成為全球最大市值的商業銀行。但是，在后面這一輪下跌當中，我們發現很多市值非常大的公司，大家通常所說的藍籌股，它的跌幅也是非常之大的。剛才您舉的是一個成功的案例，您怎么看待大市值的公司，在下跌當中非常大的調整，這里有沒有一些負面的因素？

　　詹凌蔚：

　　您這個問題問得很好。所以，施老師要從市值管理的角度出發，也是非常有潛力的一個領域。

　　我們感覺在去年10月份，當市場站在6000點的時候。當時有一個中央二套的記者給我們做采訪的時候，當時我對市場是比較看空的。當時支持我看空最典型的一個理由，最重要的理由，就是在全世界前10大市值的公司中，中國已經占了6家。市值實際上是一個雙刃劍，反過來看，當中國的經濟總量在全世界排第四，整個盈利能力在全世界還排在比較靠在中游的時候，它的上市公司中就有六家公司在全世界的資本市場中占到了前十位，這毫無疑問這樣一個估值上市值的溢價，在這個階段中是階段被高估了，或者過多透支了未來一兩年的預期。實際上從市值角度也能幫助我們判斷這個市場是不是有一定階段性的高風險，市值被高估。從這個角度來說，從去年10月份到現在，這樣一個市值的損失或者是市值的回調有它的合理性。

　　但是我們必須從另外一個角度看，中國這些大企業，由于它的成長性，它所處的經濟體的發展階段，可能這個時候它比美國，比發達國家會處于更明顯的成長階段。因此，在一定的程度上給予它估值的溢價也很正常，這變成藝術性的問題，到底多少是合理，多少是不合理，這可能是一個藝術加科學的問題。可能在過分的時候我們要回避，但是在過分恐懼的時候，我們恰恰要堅持。這是從市值角度看。

　　主持人權靜：

　　這是一個藝術的問題，我們請施老師補充兩句。

　　施光耀：

　　從股權分置改革以來，到去年年底我們國人一直洋溢在市值高速成長的氛圍之中，市值做大了，市場規模做大了，國際影響力提高了，市值的意思也隨之喚醒了。但是在本次股價滬深兩市明顯急劇下調的過程中，我們注意到一個現象，國內媒體對市值是關注的，幾乎每天都能看得到有關市值縮水的報道。但是市場的主體們，其它主體們，對市值的反應起碼表面上是看不到的，我們看不到一家上市公司對自己的市值明顯縮水有反應，看不到管理層對市場整體市值縮水有反應。對此鮮明的是，英國有一個案例，英國也是在今年3月份的時候，有一家銀行在英國股市中間有謠傳，說它受美國次債的危險如何如何嚴重，因此導致這家公司的股價當天就大規模的下跌。但是就在下跌的同時，一個多小時以后，立馬公司有反應，幾個小時以后，當地的銀監會有反應，再過第二天，媒體報道上就有反應，說這是明火執仗，偷盜市值，把市場中間的謠傳，通過謠傳打壓股價，謀取利益的行為，變成是偷盜行為。就是說這里面有公司自身的，有金融機構的監管部門，有交易場所，有輿論，大家一塊兒都對這個市值的明顯縮水做出了反應。而我們國內呢？從去年年底32個億，到今年早些時候20億出點頭，十幾個億的縮水，好像人們反應的不是那么強烈。我覺得市值的意識我們剛剛開始，我們還要進一步強化，市值是錢，市值是能力，市值是實力的標志，市值是可以換股的，可以整合行業的，是可以支付的，這個意識要進一步加強。

　　主持人權靜：

　　我們再從藝術性的問題回到一個具體的問題，我已經看到在留言框里很多網友都在問。看到這些大的藍籌股市值縮水要當前的程度，包括您剛才提的PE估值的下降，下降到當前程度，很多網友問當前這個市值已經是一個合理的溢價嗎？

　　詹凌蔚：

　　這個問題實際上是我剛才在回答創新先鋒這個產品發行的時候已經提到，假如在這個時點創新先鋒開始建倉，按照我們行業研究和公司研究員、研究發展部對中國上市公司2008年的業績成長性的預測，20%到25%的成長預測，我們覺得這個估值水平可能滬深300大市值的公司會落在22倍到25倍之間。從長期來看，剔除掉預期、情緒、恐慌這樣的一些外部事件的沖擊影響，這個中樞我們覺得是合理的。當然如果這個過程中有一些情緒化的影響，外部事件的沖擊，某個階段、某個時點低于這個估值，這也是非常正常的。但是從長期來看，這是比較合理的水平。

　　換句話說，再接著剛才施老師說的市值，市值的角度上來說，本身也說明了對創新認識的問題。這一次下來，市場的參與主體中，二級市場資金的投資者，對這個問題的重視程度是最不夠的。上市公司是其次，上市公司為什么？因為二級市場的參與者，作為投資方，其實還應該看到，總市值從32萬億跌到20萬億出頭的時候，流通市值實際上只從10萬億跌到7.5萬億，這個市值對管理層是非常非常重要的，實際上流通市值的縮水遠遠沒有指數和總市值下跌帶給我們的影響大，這本身就是大小非解禁的問題，成了影響階段性市場下跌的外部推動力量，這在我們事前的預期是遠遠不夠的。這些外部力量的沖擊，可能階段性把價值中樞打下來。但是回過頭來看長期決定市場價值中樞還是它的經營狀況和未來的成長性，我們都不要動搖它。

　　主持人權靜：

　　您提到大小非解禁，在當前的市場中是大家幾乎可以說是最關注的一個問題。很多人因為這一輪的恐慌和下跌，最主要因為大小非解禁。雖然您剛才說上市公司的估值已經普遍趨于合理，怎么看待大小非解禁對市值下挫進一步作用？

　　詹凌蔚：

　　我們這樣理解，大小非解禁乃至實現全流通，整個A股市場就真正成型了，越來越像香港市場，越來越像美國的市場。在這樣的一個成熟市場中，最典型是會出現兩極分化現象，行業中的龍頭和行業中沒有競爭力的企業，它的估值水平會天差地別，它的盈利能力也天差地別，它的經營狀況天差地別。可能在未來一年或者是大半年的時間，甚至是兩年的時間，中國的A股市場都會在邁向全流通成熟的市場過程中，走出結構性分化非常劇烈的一個大幅振蕩的行情。但是在這個大幅振蕩的背景下，如果國家宏觀經濟能夠相對穩定，A股市場中結構性個股的機會或者是能夠連創新高的個股，從3000點往后看已經出現了。