楊宏

　　從1998年開始大力發展基金市場，短短幾年，在管理層的精心呵護下，基金業取得了空前的發展。基金市場的規模也從1998年的100多億一躍發展到了2007年上半年的1.79萬億。從十幾只基金到338只基金，從寥寥的幾家基金管理公司一躍發展到56家基金管理公司，基金業的飛速發展已遠遠超過了市場的預期。

　　行業系統性風險加大

　　但是，由于市場存在的諸多不合理因素及基金業存在的一些結構性缺陷，基金業所蘊含的系統性風險正在一步步向我們靠近。

　　以上證綜合指數為例：2005年底上證指數在1000點左右時，同期52家基金管理公司管理的217只基金規模僅5000億元；而2006年底，上證指數在2600點時，同期基金市場規模達8000億元；2007上半年，上證指數在4300點時，同期基金市場規模已達1.79萬億元。

　　我們再回顧到2004年底，上證指數在1260點時，同期基金市場規模僅3200億元。2003年底，上證指數在1490點時，同期基金市場規模僅1646億元。從這個曲線不難看出，扣除01、02年由于開放式基金剛剛推出所導致的持續低迷因素外，2003、2004、2005年，上證指數在1000多點時，也就是市場建倉的最佳黃金周期時，基金市場的規模并未能出現有效放大。扣除基金公司營銷力度及市場氛圍影響外，說明大部分的基金持有人是盲目的。

　　而2006年到2007年上半年，當上證指數從2000點向4300點挺進時，基金市場的規模卻迅速在短短的一年半里，由五六千億擴充到1.7萬億元，尤其在突破4000點以后，大量的申購資金一下就把基金規模擴大到了1.8萬億以上，時間之短、速度之快，堪稱可貴。但此時卻恰恰錯過了市場最佳建倉時機。

　　財富的疊加效應吸引越來越多的投資者不斷地大量申購基金，而基金公司被迫地不斷推高指數，而市場在高位的多空分歧也就越來越大，基金業陷入了一種可怕的頭重腳輕。估值越低、市場越低迷、系統性風險越小時，基金可供建倉的資產很少；估值越高、系統性風險越大、市場越瘋狂時，基金的規模卻越來越大，大量涌入的增量資金迫使基金被迫在高位買入大量籌碼，基金正在呈現一種投資學里最忌諱的倒金字塔現象。

　　大規模發行暗藏贖回壓力

　　統計顯示，2007年上半年，338只基金中有三分之二以上是股票型基金，目前總規模超過萬億以上。其余部分混合型基金股票的持倉比例亦在80%以上。

　　按國家于2004年7月1日頒布實施的《證券投資基金運作管理辦法》規定，股票型基金要在完成募集期的6個月內，持有不低于基金資產60%以上的股票，而且這60%的下限是無論在什么樣的市場背景下都必須遵守的。雖然此舉對穩定資本市場有維護作用，但對基金持有人卻蘊含著極大的市場風險。

　　也就是說行情一旦發生逆轉，在市場巨大的沽售壓力下，大部分基金是無法像其它機構那樣可以及時大肆套現的。那隨之的便是，基金持有人為規避風險大量贖回，而基金被迫在高位不斷減持來應對贖回。越是減持市場就越是下跌；市場越跌就越會出現大量贖回，那些高位介入的籌碼會使基金越套越深，而劣勢下由于新申購資金的極為有限，會使基金連補倉的錢都極度匱乏，依此類推、循環往復，多米諾骨牌效應將使基金陷入一種可怕的災難之中。

　　上漲基石不要成為水中月

　　從5.30大跌后市場的再度回升中已不難看出，基金贖回的壓力明顯加大。雖然其短時間仍可以憑藉宏觀經濟向好、

　　據統計，目前兩市80%的上市公司都持有或間接持有其它上市公司、證券公司、基金公司及期貨公司的股權，交叉持股現象非常普遍。市場的脈絡圍繞在上市公司持有大量其它上市公司及非上市公司股權，股改或新股上市后獲得流通權，新會計準則實施，上市公司凈資產、每股收益大幅提高，股價隨之大幅上漲，其它持有此上市公司股票的上市公司又間接獲益，最終導致股價上漲……一榮俱榮、一損俱損，“所有的羊毛都出自同一只羊的身上”，不言而喻，基金依托的基石很難令其在高位長期持久地保持平衡。

　　當然，也可以在高位不停的發行新基金來穩定市場的情緒；或者以時間換空間來等待上市公司真正業績的大幅提升；也可以寄希望于即將推出的股指期貨上。但不要忘了，期貨最大的功能之一就是價格發現功能。一切謎底的揭曉僅僅是一個時間的早晚。