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　　該關(guān)注降息了—美聯(lián)儲(chǔ)3月議息會(huì)議點(diǎn)評(píng)【國(guó)盛宏觀熊園團(tuán)隊(duì)】

　　熊園觀察

　　國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，熊園博士

　　國(guó)盛證券宏觀分析師，劉新宇 CFA

　　事件：北京時(shí)間3月23日凌晨2點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)公布3月FOMC會(huì)議決議。

　　核心結(jié)論：美聯(lián)儲(chǔ)政策立場(chǎng)已松動(dòng)，本次可能是最后一次加息，并且降息已不遠(yuǎn)。

　　1、美聯(lián)儲(chǔ)如期加息25bp至4.75-5.0%，點(diǎn)陣圖顯示年內(nèi)再加25bp且不會(huì)降息，同時(shí)下調(diào)了近兩年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)。鮑威爾表達(dá)了對(duì)銀行危機(jī)的關(guān)注，認(rèn)為信貸緊縮可在一定程度上替代加息，并表示曾考慮過(guò)暫停加息。

　　2、會(huì)議過(guò)后，美股、美債收益率、美元指數(shù)均大幅下跌，黃金大幅上漲，呈現(xiàn)出明顯的衰退交易特征。市場(chǎng)降息預(yù)期明顯升溫，目前市場(chǎng)預(yù)期5月再加息的概率僅50%，最早6月、最遲7月開(kāi)始降息，年底前降息75bp的概率達(dá)100%。

　　3、繼續(xù)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心風(fēng)險(xiǎn)在企業(yè)債務(wù)而非銀行業(yè)，目前企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已開(kāi)始加速釋放，上半年大概率發(fā)生衰退。美聯(lián)儲(chǔ)5月是否再加息尚不確定，但即便5月加息，6月或7月仍可能降息，并且年底前降息幅度可能達(dá)100bp。

　　正文如下：

　　1、美聯(lián)儲(chǔ)如期加息25bp，下調(diào)近兩年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，重申年內(nèi)不會(huì)降息。

　　>會(huì)議聲明：美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率上調(diào)25bp至4.75-5.0%，符合市場(chǎng)預(yù)期。聲明內(nèi)容有3處重大變化：（1）提到了近期的銀行風(fēng)險(xiǎn)事件，表示其影響尚不確定；（2）不再提“持續(xù)加息”，而是改成了“一些額外的政策收緊”，并且措辭從will be改成了may be；（3）刪去了通脹“有所緩和”的表述和俄烏沖突相關(guān)的表述。

　　>點(diǎn)陣圖：更新后的點(diǎn)陣圖顯示，2023年底政策利率為5.0-5.25%，與12月點(diǎn)陣圖一致；2024年底政策利率為4.25-4.5%，比12月點(diǎn)陣圖高25bp；2025年底政策利率為3.0-3.25%，與12月點(diǎn)陣圖一致。這反映出，美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)年內(nèi)將再加息25bp并且不會(huì)降息，而2024、2025年將分別降息75bp、125bp。

　　>經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)：實(shí)際GDP同比方面，2023和2024年分別由0.5%、1.6%下調(diào)至0.4%、1.2%，2025年由1.8%上調(diào)至1.9%。失業(yè)率方面，2023年由4.6%下調(diào)至4.5%，2024年保持不變，2025年由4.5%上調(diào)至4.6%。PCE通脹方面，2023年由3.1%上調(diào)至3.3%，2024和2025年保持不變。核心PCE通脹方面，2023和2024年分別由3.5%、2.5%上調(diào)至3.6%、2.6%，2025年保持不變。

　　>鮑威爾講話：鮑威爾表示，銀行危機(jī)可能導(dǎo)致信貸緊縮，一定程度上可以替代加息，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響尚難判斷，準(zhǔn)備好用所有工具確保銀行系統(tǒng)安全。本次會(huì)議前曾考慮過(guò)暫停加息，但加息仍是委員們的廣泛共識(shí)。目前通脹依然太高，就業(yè)市場(chǎng)依然過(guò)熱，如有必要將加息至更高水平，年內(nèi)降息并非基準(zhǔn)預(yù)期。近期資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張是由于銀行救助措施，不代表貨幣政策立場(chǎng)，尚未考慮修改縮表計(jì)劃。

　　2、會(huì)議過(guò)后，美股下跌、美債收益率下行，降息預(yù)期明顯升溫。

　　>資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)：FOMC聲明公布后，標(biāo)普500指數(shù)、10Y美債收益率、美元指數(shù)均大幅下跌，現(xiàn)貨黃金價(jià)格大幅上漲。截至收盤(pán)，標(biāo)普500指數(shù)下跌1.7%，10Y美債收益率下行18bp至3.44%，美元指數(shù)下跌0.6%至102.6，現(xiàn)貨黃金上漲1.5%至1969.6美元/盎司。這種資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)組合屬于典型的衰退交易，其背后反映的交易邏輯是，美聯(lián)儲(chǔ)一方面表示銀行危機(jī)可能引發(fā)信貸緊縮進(jìn)而傷害經(jīng)濟(jì)，但同時(shí)又維持年內(nèi)不降息的立場(chǎng)，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂有所加劇。

　　>加息預(yù)期變化：利率期貨顯示，本次會(huì)議過(guò)后，市場(chǎng)預(yù)期5月再加25bp的概率仍保持50%左右不變，但對(duì)后續(xù)降息的預(yù)期明顯升溫。目前市場(chǎng)預(yù)期最早6月、最遲7月開(kāi)始降息，年底前降息75bp的概率達(dá)到100%。

　　3、繼續(xù)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)核心風(fēng)險(xiǎn)在企業(yè)債務(wù)而非銀行業(yè)，下半年降息100bp可期。

　　>企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：前期報(bào)告中我們?cè)赋?，SVB等小銀行破產(chǎn)的根本原因，是美聯(lián)儲(chǔ)在企業(yè)杠桿并未充分去化的情況下激進(jìn)加息，導(dǎo)致企業(yè)面臨融資困境、存款大量消耗。3月迄今為止，美國(guó)企業(yè)債違約規(guī)模已達(dá)193億美元，是僅次于2008年的歷史第二高位。與此同時(shí)，企業(yè)債信用利差和銀行貸款壞賬率均從2022年初開(kāi)始持續(xù)上升，銀行對(duì)公信貸從2022年底開(kāi)始收縮。種種跡象均反映出，美國(guó)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已到了加速釋放階段，這大概率會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)在上半年發(fā)生衰退。

　　>美聯(lián)儲(chǔ)政策展望：美聯(lián)儲(chǔ)下次會(huì)議是5月4日，屆時(shí)只能觀測(cè)到3月的通脹數(shù)據(jù)。前期報(bào)告中我們?cè)赋觯鶕?jù)測(cè)算，3月美國(guó)CPI、核心CPI同比預(yù)計(jì)分別為5.3%、5.7%左右，而本輪美聯(lián)儲(chǔ)可以接受的通脹水平可能在4%左右，因此目前尚無(wú)法判斷5月是否還會(huì)加息，但如果加息大概率將是最后一次。此外，1974-1984年的高通脹時(shí)期，美聯(lián)儲(chǔ)從停止加息到開(kāi)始降息的間隔時(shí)間基本都在1個(gè)月左右，這意味著即便5月再加息，6月或7月仍有可能降息。繼續(xù)維持年度報(bào)告中的判斷：美聯(lián)儲(chǔ)最早從6月或7月開(kāi)始降息，年底前降息幅度可能達(dá)到100bp。