加息25bp！美聯(lián)儲“躺”還是“卷”？（東吳宏觀陶川，邵翔）

　　川閱全球宏觀

　　美聯(lián)儲又”卷“起來了，“做一套，說一套”的平衡大法，達到了既讓美債收益率下降，又讓股市無法借機反彈的雙重效果。無疑加息25bp，聲明銀行體系的穩(wěn)健性以及暗示年內(nèi)不降息（與市場預期明顯分歧，圖1），都表明短期內(nèi)通脹風險仍舊占據(jù)主導地位，疊加美國財長耶倫晚些時候表示并未考慮為所有銀行存款投保，按住了股票多頭的反撲。不過，暗示加息接近尾聲、在新聞發(fā)布會上大談銀行危機則令美債收益率（美債收益率下降對于緩解美國銀行資產(chǎn)端的賬面損失是好事）和美元雙雙受挫。

　　我們認為在當下需要平衡通脹和金融穩(wěn)定的背景下，本次會議的核心關(guān)注點有以下四點個：

　　美聯(lián)儲發(fā)出了加息即將結(jié)束的信號。利率決議中剔除了利率onging increasing（持續(xù)加息）的措辭，這往往意味著加息周期接近尾聲，代之以“some additional policy firming may be appropriate”（一些額外的政策緊縮可能是適當?shù)模?，增加了最后幾次加息操作的靈活性。

　　淡化流動性風險，銀行風險事件本身也有緊縮效果。既有的流動性工具緩解了美國銀行業(yè)危機，美國銀行體系健全且富有彈性。同時此次銀行風險事件本身具有緊縮效應，加息步伐尤為謹慎。

　　美聯(lián)儲抗通脹斗爭遠未結(jié)束。2月一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)強于市場預期暗示通脹再次提速的風險，在出現(xiàn)流動性危機之前，市場已經(jīng)開始定價加息50bp（圖2、3）。會議替代此前“通脹有所放緩但仍處于高位”的評論，轉(zhuǎn)為“通脹依然高企”及“堅定地致力于恢復2%的通脹目標”，顯示通脹的頑固。

　　降息時點拖后至2024年首次降息時間推后。點陣圖方面顯示，2023年利率終值中位數(shù)相較于去年12月預期持平（5%至5.25%之間）。但通脹粘性可能將使得首次降息的時點推遲至2024年，且2024年底利率預期從4.1%升至4.3%（圖4、5）。

　　不一樣的“卷”，美聯(lián)儲的“YCC”政策。盡管我們認為3月美聯(lián)儲心中的天平會更偏向于抗通脹，但是隨著加息進入“深水區(qū)”，金融穩(wěn)定也會成為重要的制約因素，既要又要可能使得美聯(lián)儲更加重視長端利率的變化，進入類似日本央行收益率控制的狀態(tài)：

　　抗通脹設置了美債收益率的下限。面對粘性十足的高通脹，美聯(lián)儲不希望長端美債收益率在轉(zhuǎn)向預期下跌幅過大，導致金融條件轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?/strong>一方面這往往會導致美元走弱，另一方面由于美股受分母端（PE）的影響更大，美債收益率的下跌會帶來美股反彈。參考過去半年的經(jīng)驗，往往在10年期美債跌至3.3%—3.4%之間時，就業(yè)、通脹數(shù)據(jù)以及美聯(lián)儲官員的“嘴炮”就會紛至沓來，進行“托底式”預期矯正（圖6）。

　　防風險讓4%成為美債收益率的警戒線。同時不得不承認的是美國金融體系的脆弱性在高利率下不斷暴露，從去年第四季度開始，每當10年美債收益率站上4%，美國金融體系總會“暴雷”：從2022年10月至11月的數(shù)字貨幣交易平臺FTX，到2023年3年的硅谷銀行事件。

　　除此之外，防止長端利率大幅上漲也是穩(wěn)定市場信心的重要舉措。根據(jù)美國存款保險公司的數(shù)據(jù)，截至2022年第四季度美國銀行業(yè)賬面未兌現(xiàn)損失超過6200億美元，盡管這并不代表實際損失，但利率大幅上漲導致賬面損失擴大依舊會成為市場恐慌的重要“源泉”（圖7）。

　　風險提示：全球通脹超預期上行，美國經(jīng)濟提前進入顯著衰退，毒株出現(xiàn)變異，疫情蔓延形勢超預期惡化。

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責任編輯：郭建