專訪中國社科院世界經濟與政治研究所所長余永定

　　繼續對沖、升息、進行“道德勸說”、升值、出臺適度的財政政策以抵消貿易順差減少對經濟增長的負面影響、維持對跨境資本流動的嚴格管理以遏制熱錢的流入和流出。

　　當前必須繼續執行從緊的貨幣政策。通脹威脅正在加重，當前反通脹政策信號不能削弱。

　　升息不要過多顧慮匯率。在目前階段，利率政策應服從治理通貨膨脹的目標，匯率政策服從利率政策。

　　中國1.4萬億美元的

外匯儲備必然是國際資本夢寐以求的捕獵對象。如果中國過早放棄資本管制，其結果將是極其危險的。

　　升息不要過多顧慮匯率

　　證券時報記者：央行在今年三季度貨幣政策執行報告中提到，將加強利率和匯率政策協調配合，而在現實中我們卻經常看到匯率和利率相互牽制的情況，央行應該如何平衡兩個工具之間的關系？

　　余永定：利率和匯率之間的關系可以用利率平價假說來描述。例如，中國和美國之間的利差如果等于人民幣的升值預期，就不會有套匯資金流入中國。

　　但是，利息率平價假說在中國是否適用，或在多大程度上適用是一個有爭議的問題。從理論上看，中國仍存在資本管制，中國資本市場并非西方所說的“有效率”的市場，中國資本市場對外國投資者來說存在額外的風險。在這種情況下，即便中美之間存在的利差為零，人民幣的升值預期是3%(或大于3%)，國際資金并不一定會流入中國。反之，在上述情況下，由于某種原因，國際資金仍可能大量流入中國。因而，我們在制定政策時不能過分拘泥于利息率平價假說，而是應該具體問題具體分析。

　　對于2004—2005年前后流入北京、上海等城市房地產市場的外國資金來說，其原因與其說是

人民幣升值和升值預期，不如說是人民幣沒有充分升值。許多在國外充其量不過是中產的海外華人紛紛在上海買房子。原因很簡單：以他們手中的英鎊和美元計，這些房產的價格十分低廉。

　　對于境外房地產投機者來說，房地產價格上升的潛力則是他們大量購買房地產的主要原因。香港的房地產商告訴我，人民幣升值在他們的投資計劃中只是一個非常次要的因素。流入中國參與并購、證券投資的外國資金也主要是看到中國資產的增長潛力。

　　2005年匯改后，在貿易順差中肯定有一部分不是真正的貿易順差，而是沒有真實貿易基礎的資金流入。但是，這些資金不能簡單稱之為“熱錢”。對于許多企業來說，提前結匯、高報出口和低報進口等等行為的目的是避險而不是投機。

　　2006年到2007年第一季度前后外國資金流入中國股市則主要是看到中國股市的巨大資本利得。對于外國投行來說，相對于百分之幾十甚至百分之幾百的資本利得而言，3%—5%匯率升值這樣的“蠅頭小利”根本不值得一提。人民幣不升值或緩慢升值則是為外國資本從容不迫地廉價購買中國資產提供了最佳環境。

　　到目前為止，同其他因素相比，升值預期與中美利差之間的關系(利息率平價假說)對跨境資金的流入影響似乎并不大。因此，至少在當前，在考慮利率政策時，過多顧慮利差似乎就沒有必要。升息導致的資金流入如果不能利用資本管制將其擋在國門之外，可以將其通過升值消化掉。如果在升息的同時又不想讓人民幣升值，就只有兩個辦法保證升息政策不因外資的流入而失效：資本管制和對沖。總之，升息不要過多顧慮匯率。至于其他制約升息的因素，如實體經濟是否能夠承受，按揭貸款的償還是否會出現問題等等倒是應該多加考慮。如果人民幣匯率預期明顯加強(這可以在NDF市場上得到信息)，中美利差進一步縮小，套匯資金的流入確實有可能顯著增強。到那個時候，我們面臨的選擇自然是放棄升息或大幅度升值。總而言之，在目前階段，利率政策和匯率政策之間的關系應該是：利率政策服從治理通貨膨脹的目標，匯率政策服從利率政策的需要。

　[1]　[2]　[3]　[4]　[5]　[下一頁]

    相關報道：

    商務部：人民幣升值過快對世界不利

    陳德銘：人民幣升值已經夠快了