人民幣升值解決不了美元濫發(fā)并發(fā)癥

　　在全球生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化和存在嚴(yán)重結(jié)構(gòu)問題的美國(guó)政府主導(dǎo)美元體系并濫發(fā)紙幣的背景下，人民幣的適當(dāng)升值根本解決不了美國(guó)的長(zhǎng)期貿(mào)易逆差問題。

　　從根本上說，過剩的流動(dòng)性是國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄投資缺口的反映，是全球經(jīng)濟(jì)失衡、中國(guó)與美國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整不到位的產(chǎn)物。近期突出表現(xiàn)是中國(guó)政府儲(chǔ)蓄率過高，以居民消費(fèi)需求為主的內(nèi)需不足。

　　"三過"問題，即貿(mào)易順差過大、投資增長(zhǎng)過快、流動(dòng)性過剩，是集中反映了當(dāng)前國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的特征與問題。對(duì)于"三過"問題的討論，在政府有關(guān)部門可能比在學(xué)術(shù)界要熱鬧得多。因?yàn)橛懻撊�者的關(guān)系，到底誰為因？誰為果？不同的因果關(guān)系結(jié)論，涉及對(duì)部門成效的評(píng)價(jià)。

　　1 尋求因果關(guān)系的內(nèi)外兩條思路

　　"三過"問題，如果用一個(gè)等式表示，可以是這樣：

　　經(jīng)常項(xiàng)目順差=國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄－國(guó)內(nèi)投資

　　即順差是儲(chǔ)蓄投資缺口的反映。從國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算角度看，此等式是恒等式，可以說等式中三個(gè)因素并不直接反映誰為因、誰為果。但是，從急迫解決當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的矛盾與問題的需求出發(fā)，又必須尋找原因，尋找解決問題的對(duì)策。

　　如何尋找？從理論邏輯分析，可以有兩種不同的思路。

　　一種思路是側(cè)重從我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外失衡的角度分析。外貿(mào)順差大→外匯流入多→流動(dòng)性多→投資增長(zhǎng)快。似乎失衡根源在對(duì)外，因此，要解決"三過"問題，關(guān)鍵要壓順差，要加快動(dòng)匯率。

　　另一種思路是側(cè)重從我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)內(nèi)失衡的角度分析。國(guó)內(nèi)收入分配問題→消費(fèi)需求不足→出口比重大→外貿(mào)順差多→流動(dòng)性多→投資增長(zhǎng)快。似乎根源在國(guó)內(nèi)的失衡，消費(fèi)內(nèi)需不足，因此，要解決"三過"問題，關(guān)鍵要調(diào)整收入分配關(guān)系，要盡快提高國(guó)內(nèi)消費(fèi)率。

　　筆者認(rèn)為，如果從全球經(jīng)濟(jì)角度出發(fā)，如果以較長(zhǎng)歷史時(shí)期的眼光來看，當(dāng)前

中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行暴露的問題，用一句話概括，就是"上帝給了中國(guó)機(jī)遇、上帝也給了中國(guó)挑戰(zhàn)"。因此，我們不應(yīng)該也不必要驚慌失措。從短期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行看，表現(xiàn)的是"三過"問題，從長(zhǎng)期看，一是由于極短時(shí)間內(nèi)的快速增長(zhǎng)帶來了環(huán)境、資源的壓力；二是處理難度日益加大的國(guó)際摩擦與國(guó)際壓力問題；三是長(zhǎng)期的凈順差引發(fā)了國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性壓力和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定問題。可以說，這是上帝給了中國(guó)機(jī)遇的同時(shí)，也給了中國(guó)的挑戰(zhàn)。

　　2 改善收入分配政策，確立市場(chǎng)化匯率體制

　　如果從當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外失衡的角度出發(fā)，要徹底解決"三過"問題，那就是人民幣大幅升值，大幅壓順差。

　　但是，第一，人民幣到底升值多少合適？從理論上可以說能尋找到充分體現(xiàn)市場(chǎng)均衡的匯率水平，前提條件是人民幣資本項(xiàng)下要有充分的自由兌換，外匯供給與需求要充分的市場(chǎng)化，恰恰這一切條件在中國(guó)目前都不存在。

　　第二，按美國(guó)議員在今年國(guó)會(huì)聽證會(huì)上指責(zé)人民幣仍被低估40%的要求，再進(jìn)行一次性、大幅度的升值，這對(duì)當(dāng)前中國(guó)的高增長(zhǎng)和就業(yè)將是一個(gè)嚴(yán)重的打擊，將使中國(guó)錯(cuò)失繼續(xù)發(fā)展的大好時(shí)機(jī)，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)也可以說是一場(chǎng)災(zāi)難，肯定不可取。

　　第三，現(xiàn)在已經(jīng)不是中國(guó)人士，而是更多的包括美國(guó)在內(nèi)的世界經(jīng)濟(jì)學(xué)者都認(rèn)識(shí)到，如果要保證不給世界經(jīng)濟(jì)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)以顛覆性的沖擊，在全球生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化和存在嚴(yán)重結(jié)構(gòu)問題的美國(guó)政府主導(dǎo)美元體系并濫發(fā)紙幣的背景下，人民幣的適當(dāng)升值根本解決不了美國(guó)的長(zhǎng)期貿(mào)易逆差問題。因此，純粹著眼于對(duì)外失衡解決"三過"問題，不現(xiàn)實(shí)。

　　如果從當(dāng)前對(duì)內(nèi)失衡的角度徹底解決"三過"問題，那就是盡快解決國(guó)內(nèi)收入分配問題，提高國(guó)內(nèi)消費(fèi)，但這又談何容易？眾所周知，盡管政府最近在不斷地調(diào)整消費(fèi)政策，包括支持"三農(nóng)"的政策、社保政策、醫(yī)療政策、教育政策，也包括降低利息稅政策等，都是想直接與間接地?cái)U(kuò)大國(guó)內(nèi)消費(fèi)。今年上半年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，消費(fèi)增長(zhǎng)也出現(xiàn)了好的轉(zhuǎn)機(jī)。但是面對(duì)已經(jīng)形成的面向全球需求巨大的中國(guó)商品供給，短時(shí)間內(nèi)大部分讓位于國(guó)內(nèi)消費(fèi)是不現(xiàn)實(shí)的。

　　換個(gè)角度，如果進(jìn)一步分析"三過"問題的三者間關(guān)系。貿(mào)易順差過大，是引起外匯多、流動(dòng)性多，流動(dòng)性多又刺激投資增長(zhǎng)偏快。但是由于國(guó)內(nèi)對(duì)價(jià)值鏈最低端的嚴(yán)重耗能排污企業(yè)的投資抑制政策不到位，匯率及流動(dòng)性調(diào)控政策還不到位，自然又刺激了該壓的貿(mào)易未被壓下來，只能進(jìn)一步推動(dòng)貿(mào)易順差的加大。在用出口換取美元的同時(shí)，把高資源消耗和重污染留在了中國(guó)。因此很難說"三過"問題中貿(mào)易順差是主因。

　　流動(dòng)性過剩，是刺激了投資增長(zhǎng)過快，國(guó)內(nèi)價(jià)格與經(jīng)濟(jì)難以穩(wěn)定。但是不要忘了，流動(dòng)性的創(chuàng)造有其一定的內(nèi)生性，不是完全由中央銀行只身能憑空創(chuàng)造的。目前過剩的流動(dòng)性存在央行對(duì)沖力度不夠的問題，但是從根本上說，過剩的流動(dòng)性是國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄投資缺口的反映，是全球經(jīng)濟(jì)失衡、中國(guó)與美國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整不到位的產(chǎn)物。近期突出表現(xiàn)是中國(guó)政府儲(chǔ)蓄率過高，以居民消費(fèi)需求為主的內(nèi)需不足。

　　投資增長(zhǎng)過快，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外部需求較為依賴的背景下，會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)貿(mào)易順差的加大。但是相對(duì)于我國(guó)國(guó)內(nèi)的儲(chǔ)蓄率，相對(duì)于我國(guó)目前的要素供給，可以說當(dāng)前的投資增長(zhǎng)速度并沒有過快（上半年24.9%），當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)也并沒有出現(xiàn)嚴(yán)重的供給瓶頸。除食品以外的CPI也沒有出現(xiàn)大幅上漲，或者說CPI仍處于可控的范圍內(nèi)。而且，近幾年固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)一直保持較平穩(wěn)的狀態(tài)。恰恰在連續(xù)幾年外部需求較為旺盛的情況下，由跨國(guó)大公司為主導(dǎo)的貿(mào)易格局推動(dòng)下，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)在連續(xù)五年保持20%以上的基礎(chǔ)上，今年上半年同比又增長(zhǎng)約40%。相當(dāng)部分的投資利潤(rùn)進(jìn)一步推動(dòng)了流動(dòng)性的急增，進(jìn)一步推動(dòng)了貿(mào)易順差的加大。

　　因此，通過仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn)，"三過"問題中的三者間關(guān)系，是你中有我，我中有你的關(guān)系，一定程度上三者間既有因果關(guān)系，又有互為因果的關(guān)系。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)高度依賴外部經(jīng)濟(jì)、中美經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)又分別存在缺陷的情況下形成的循環(huán)圈中，可以說，要徹底地解決中國(guó)當(dāng)前的"三過"問題，絕對(duì)不存在單一的、立竿見影的"關(guān)鍵政策"或者"核心政策"，也不應(yīng)該得出對(duì)內(nèi)失衡是因，對(duì)外失衡是果的判斷。

　　中國(guó)"三過"的問題，某種意義上說是世界經(jīng)濟(jì)失衡的一種反映，而世界經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整不是中國(guó)一國(guó)政策所能左右。因此，對(duì)中國(guó)決策者而言，重要的是，把握好從中國(guó)的利益出發(fā)，做好自己的事。尋求實(shí)現(xiàn)當(dāng)前最大機(jī)遇的中短期政策，同時(shí)圖謀延長(zhǎng)發(fā)展機(jī)遇的長(zhǎng)期政策。因此，當(dāng)前解決"三過"問題的最優(yōu)政策，肯定不是單項(xiàng)的政策，而是組合政策，是中短期政策和長(zhǎng)期政策的有效配合。

　　就長(zhǎng)期政策而言，改善收入分配政策、提高國(guó)內(nèi)消費(fèi)、謀求以國(guó)內(nèi)需求為主的發(fā)展戰(zhàn)略，是一個(gè)大國(guó)的立身之本。建立適應(yīng)經(jīng)濟(jì)需求和國(guó)民優(yōu)質(zhì)生存環(huán)境的資源、環(huán)境保障體制，是一國(guó)經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。配合國(guó)家和企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的提高，確立與大國(guó)經(jīng)濟(jì)地位相適應(yīng)的更加市場(chǎng)化的匯率體制和人民幣的國(guó)際化程度，是建立我國(guó)成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的最后底線。進(jìn)一步完善各項(xiàng)稅收、社會(huì)保障和產(chǎn)權(quán)政策，做到社會(huì)公平、合理競(jìng)爭(zhēng)，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系賴以生存的社會(huì)基礎(chǔ)。這四項(xiàng)政策毫無疑問，是我們長(zhǎng)期努力的方向，是中國(guó)走向大國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)"彼岸"的基本構(gòu)成要素，也是當(dāng)前決策者需不斷努力研究，予以逐步落實(shí)的目標(biāo)。

　　但是就中短期政策而言，目標(biāo)就是直指解決當(dāng)前的"三過"問題。在這過程中，除了部分長(zhǎng)期政策的實(shí)施本身所不斷體現(xiàn)的對(duì)短期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生效應(yīng)外，仍然需要確立針對(duì)性極強(qiáng)的中短期政策。而且這些中短期政策是相互呼應(yīng)而不是相互抵消的政策。就此，本人愿重述去年匯改一周年在《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》上提出的"改、疏、堵、沖、內(nèi)"五字經(jīng)，以緩解"三過"矛盾，并就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的新情況做些補(bǔ)充。

　　3 中短期政策："改、疏、堵、沖、內(nèi)"五字經(jīng)組合

　　"改"，就是改革匯率的形成機(jī)制和外匯市場(chǎng)本身。兩年多來，我們不是因?yàn)橛型獠繅毫Χ�改，也不是因�(yàn)闆]有外部壓力而不改，而是不斷、主動(dòng)地進(jìn)行匯率改革，圖謀逐步解決對(duì)外的失衡問題。人民幣匯率浮動(dòng)幅度區(qū)間逐步放大、升值速度適當(dāng)加快。當(dāng)前重要的是，應(yīng)進(jìn)一步打破市場(chǎng)上已經(jīng)形成的小幅、均幅、緩慢升值的可測(cè)算預(yù)期。在匯率升值的頻率與幅度上，應(yīng)以時(shí)密時(shí)疏、疏密不均，時(shí)高時(shí)低、高低不均的方式進(jìn)行調(diào)整。

　　面對(duì)美國(guó)國(guó)會(huì)對(duì)中國(guó)政府施加的壓力，我們既要認(rèn)識(shí)到美國(guó)政治體制的特點(diǎn)，繼續(xù)設(shè)法保持有利于世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展需要的中美經(jīng)濟(jì)良好合作勢(shì)頭，支持美國(guó)1028個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)者對(duì)美國(guó)議會(huì)制裁中國(guó)決議的抗議，抓住歷史賦予中華民族千載難逢的機(jī)遇，埋頭發(fā)展經(jīng)濟(jì)，又要防止美國(guó)國(guó)會(huì)可能采取的行動(dòng)直接或間接引導(dǎo)中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的失誤。其間，要善于運(yùn)用中國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備，增加與美國(guó)議會(huì)"博弈"的籌碼，確保中國(guó)匯率改革的順利過渡。

　　"疏"，就是疏導(dǎo)多余的外匯資金加以積極運(yùn)用。這是既減輕對(duì)外失衡壓力、同時(shí)趁機(jī)增強(qiáng)國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的政策措施。去年本人具體提出：保留7000億～8000億美元外匯儲(chǔ)備，其余的應(yīng)藏匯于民、藏匯于企業(yè)，發(fā)展QDII，鼓勵(lì)企業(yè)走出去。國(guó)家運(yùn)用適當(dāng)外匯進(jìn)口關(guān)鍵設(shè)備、原材料，支持技術(shù)創(chuàng)新；支持對(duì)海外能源、關(guān)鍵性原材料企業(yè)的參股并購(gòu)活動(dòng)，并且不排除對(duì)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的并購(gòu)；在適當(dāng)價(jià)位擇機(jī)增持黃金儲(chǔ)備，適應(yīng)正在崛起的大國(guó)需要等。在當(dāng)前，這方面的行動(dòng)雖已起步，但在美、德等國(guó)都企圖立法警惕主權(quán)投資基金的背景下，關(guān)鍵是中國(guó)外匯投資公司的行動(dòng)要迅速，方式要靈活。

　　"堵"，就是要進(jìn)一步加強(qiáng)外匯管理，堵住違法違規(guī)外匯資金的流入。這是基于目前全球和中國(guó)流動(dòng)性過剩壓力、中國(guó)經(jīng)濟(jì)看好、金融體系仍較脆弱狀況，解決對(duì)外失衡的一項(xiàng)迫不得已的政策。為此，中國(guó)開放政策的策略要適度調(diào)整。改革開放政策現(xiàn)在是、將來仍然是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力，開放政策不可逆。但是在目前國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過剩壓力下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)更歡迎的應(yīng)該是引進(jìn)有助于吸納國(guó)際上先進(jìn)技術(shù)和管理水平的外資。為此，要梳理多年來在外資缺乏年代制定的各項(xiàng)政策。有幸的是，去年以來，政府有關(guān)部門開始抓緊了包括外貿(mào)政策、招商引資政策、海外上市政策、

房地產(chǎn)政策和并購(gòu)政策等在內(nèi)的調(diào)整。

　　還有稅收政策、海外企業(yè)境內(nèi)融資政策、外匯管理政策，在體現(xiàn)"堵"的精神方面，都可以有所作為。

　　"沖"，是指央行公開市場(chǎng)上的對(duì)沖操作。這是基于世界經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整和人民幣匯率徹底市場(chǎng)化需要一個(gè)過程，中國(guó)政府迫不得已的選擇。應(yīng)該承認(rèn)并肯定，流動(dòng)性過剩的根源在于經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡，而且，這幾年央行在對(duì)沖操作方面取得了一定的成效。國(guó)際收支的嚴(yán)重不平衡，并沒有引起基礎(chǔ)貨幣的大投放。但是當(dāng)前仍需重點(diǎn)指出的是：

　　（1）要看到近幾年貨幣供應(yīng)的擴(kuò)大壓力，相當(dāng)部分來自于微觀金融改革后貨幣乘數(shù)的提高；

　　（2）近3萬億元央行發(fā)行的對(duì)沖票據(jù)，只不過是用期限較長(zhǎng)的央行負(fù)債替代了流動(dòng)性較強(qiáng)的貨幣，但央行票據(jù)仍具有

商業(yè)銀行超額儲(chǔ)備性質(zhì)相同的一定的潛在信用擴(kuò)張能力，因此要認(rèn)識(shí)到央行的對(duì)沖空間在縮小，時(shí)間是有限的；

　　（3）近幾年央行不斷努力的對(duì)沖操作，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性仍然偏多，就貨幣政策操作技術(shù)而言，根子可能在于用利率平價(jià)理論簡(jiǎn)單套用于中國(guó)的實(shí)踐，一邊努力進(jìn)行對(duì)沖操作，一邊恐怕"熱錢"涌入更多，人為壓低、維持較低水平的市場(chǎng)利率，其結(jié)果抵消了央行的政策操作效應(yīng)，換到的是流動(dòng)性偏多的代價(jià)；

　　（4）加上貨幣供應(yīng)調(diào)控目標(biāo)仍是基于過去經(jīng)驗(yàn)的判斷，未進(jìn)行適時(shí)的調(diào)減，自然出現(xiàn)市場(chǎng)上普遍感覺流動(dòng)性偏多。因此，要解決"三過"問題，在貨幣政策的調(diào)控上，必須基于上述認(rèn)識(shí)與判斷，作出相應(yīng)的調(diào)整。超儲(chǔ)比率是央行調(diào)控的操作目標(biāo)，并非中介目標(biāo)。眼下超儲(chǔ)比率的下降，并不完全意味央行的對(duì)沖操作已經(jīng)達(dá)到了理想的狀態(tài)，也不能認(rèn)為解決流動(dòng)性問題已經(jīng)出現(xiàn)了"拐點(diǎn)"。如果說有"拐點(diǎn)"，恰恰是當(dāng)出現(xiàn)商業(yè)銀行迫于資產(chǎn)調(diào)整而開始出售央行票據(jù)時(shí)。

　　"內(nèi)"，就是加快以消費(fèi)需求為主的內(nèi)需戰(zhàn)略的落實(shí)。這是既有利于解決當(dāng)前的"三過"問題，也是著眼于長(zhǎng)遠(yuǎn)解決我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)內(nèi)失衡的重大政策。在這方面，政府近年來進(jìn)行了一系列的政策調(diào)整，包括社保、醫(yī)療、就業(yè)、教育、農(nóng)民工等政策。當(dāng)前重要的，要盡快系統(tǒng)地研究稅收政策，減少政府儲(chǔ)蓄；加快國(guó)有壟斷企業(yè)利潤(rùn)分紅制度的落實(shí)，提高財(cái)政公共產(chǎn)品的供應(yīng)，同時(shí)起到壓投資、促消費(fèi)的作用。加快消費(fèi)需求的另一重要措施是，應(yīng)該鼓勵(lì)與支持國(guó)民創(chuàng)業(yè)辦企業(yè)。提高社保水平是解決國(guó)民的后顧之憂，對(duì)當(dāng)期消費(fèi)有一定的刺激作用，但其資金更多的仍是用于投資領(lǐng)域。而支持國(guó)民創(chuàng)業(yè)是從根本上提高國(guó)民的收入水平，從而可以提高其消費(fèi)水平。

　　以上是就解決當(dāng)前"三過"問題的組合政策，圍繞"五字經(jīng)"進(jìn)行的議論。就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)局勢(shì)，如果在針對(duì)"投資增長(zhǎng)過快"問題上進(jìn)行補(bǔ)充，需要重點(diǎn)指出的是，要關(guān)注投資增長(zhǎng)速度有些偏快的勢(shì)頭，但不應(yīng)是簡(jiǎn)單地采取行政調(diào)控手段，而是重點(diǎn)除上述加強(qiáng)力度對(duì)沖過多的流動(dòng)性、適當(dāng)壓順差之外，應(yīng)該盡快根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的資源、環(huán)保困難，以法律、資源稅等手段，從節(jié)能、環(huán)保、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、安全生產(chǎn)、土地政策、最低工資等在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家內(nèi)也普遍要求的內(nèi)容出發(fā)，制定嚴(yán)格的市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻。

　　"三過"問題是當(dāng)前國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的突出問題。分析"三過"問題，可以從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度，可以從短期平衡角度推導(dǎo)出極其簡(jiǎn)明的實(shí)質(zhì)性概念，但是鑒于實(shí)際經(jīng)濟(jì)事務(wù)的復(fù)雜性和從一個(gè)大國(guó)崛起中必然遇到的國(guó)際矛盾出發(fā)，著眼于國(guó)家利益，解決問題的措施往往不可能是唯一的、單項(xiàng)的，而是長(zhǎng)短期政策的組合，內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政策的組合。

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