陶冶

　　7月份，由于市場擔心美國次貸危機會波及消費和企業債市場，全球投資出現了風險偏好走弱的趨勢，日元亦看到了一線上漲曙光。進入本周，伴隨美股深幅調整后的反彈，投資者參與套利交易的熱情回復高漲，日元走強被證明是曇花一現，疲弱格局再度當道。那么，持續的日元走弱對日本意味著什么？是刺激出口上揚的餡餅，還是加劇內部失衡的陷阱？

　　日元的廉價命運已經持續數年了。過去兩年，日元兌美元貶值10%，兌歐元貶值20%；過去3個月，日元兌美元和歐元分別下降4.3%和5.7%。日元的持續走低讓出口商賺了個盆滿溢滿，但卻讓困守于日元體系內的老百姓和個人投資者不得不接受極低的日元資產回報。如今，在日本央行連續多年實行超低利率且日本退休人口大幅增加的背景下，越來越多的個人投資者開始把目光轉向海外，各種金融服務公司也在加大海外投資的宣傳力度。然而，在個人投資者為海外投資機會所吸引的同時，資金外流的趨勢則進一步加大了日元下行的壓力，也使得日本國內的經濟失衡更加嚴重。

　　據統計，到目前為止，在日本總計13萬億美元規模的個人積蓄中，只有3.6%被用于投資海外。日本超過50%的家庭積蓄以現金或國內儲蓄形式存在，而在美國這個數字不到13%。即便日本央行已經朝向緊縮信貸的方向前進，但是目前0.5%的關鍵利率對于存款來說基本接近于零回報。正因為此，越來越多的日本家庭成為日元套利交易的重要參與者。其形式可能是直接購買參與海外投資的共同基金，也可能是以超低利息借入日元后，購買以澳元或新西蘭元等高收益貨幣計價的投資品種。數據顯示，4月份，日本投資信托公司吸納的投資外國資產的資金上揚了1.7萬億日元(合143.1億美元)至32.3萬億日元，為自1981年日本開始跟蹤這一數據以來的最大單月增長。

　　摩根大通日本首席經濟學家菅野雅明認為，這是日本家庭在廉價日元面前的一種自我保護，不過這種日益加劇的資金外流可能會惡化日本經濟的失衡，削弱國內購買力，進而加大其經濟的出口依賴性。“投資回報如此之低，我們正在陷入更深的陷阱之中”，菅野雅明如是評價廉價日元下的日本經濟。

　　目前日本家庭收入的90%來自于工資和存款，而存款的低回報和工資下降使得日本老齡人口越來越擔心退休金不夠花，從而抑制了內需的增加。根據

摩根士丹利提供的數據，日本的消費者支出僅占到國內經濟總量的56%，不僅大大低于美國的71%，同時更低于印度的水平。內需的躑躅不前使得出口成為日本經濟的主要增長引擎———在廉價日元的作用下，日本出口在國際市場上始終保持著絕對的價格競爭力。日元的每一步走軟都可能意味著出口對總體經濟貢獻率的進一步擴大，但與此同時，日本經濟在應對貿易摩擦和外部經濟風險時的脆弱性也會因此而更加深一步。另外，在出口形勢喜人的背景下，眼下日本許多制造廠商紛紛擴大產能。菅野雅明擔心，一旦日元在某一天恢復走強，那么大量的新增產能將成為冗余，日本經濟勢必要面對更嚴重的失衡。

　　菅野雅明認為，要打破廉價日元陷阱，日本政府責無旁貸。一方面，政府可以加大對社會

養老金體系的支持，去除社會成員的后顧之憂，鼓勵消費；另一方面，日本政府也應該為

外匯儲備和養老基金尋找更高收益的投資渠道，而不是僅僅投資于安全系數高但回報低的美國國債和日本國債。在解決了養老金的后顧之憂后，如果日本經濟今年能實現足夠的增長，并帶來工資和投資回報的上揚，那么日本投資者就不會再把錢包看得那么緊了，內需方面也將有所突破，這對于廉價日元帶來的失衡風險或許不失為破解之道。