徐以升

　　今年以來，利率掉期市場的一個突出現(xiàn)象是，中長期掉期利率走高程度大幅度高于短期利率，期限越長，掉期利率與相應政策性金融債的利差拉得越大。 這顯示出市場對中長期利率看漲，而長期利率上漲或許將給年內(nèi)即將成立的國家外匯投資公司帶來壓力。

　　目前，國家外匯投資公司籌備組還沒有披露債券發(fā)行的主體、期限、節(jié)奏等信息，但市場普遍預期，債券發(fā)行將以中長期債券為主。

　　6月8日，5年期掉期利率賣出價為4.67%，如果定價以此為準，5年期國債利率由現(xiàn)在的3.555%上調(diào)90個BP到4.45%左右，5年期政策性金融債由現(xiàn)在的3.875%上漲90個BP到4.75%左右。

　　假設國家外匯投資公司債券發(fā)行主體為財政部，債券被定義為特別國債，其平均期限為5年，那么該筆債券利率水平將與4.45%國債利率水平相當。而假設國家外匯投資公司債券發(fā)行主體為國家外匯投資公司，債券將類似于目前的政策性金融債，其平均期限為5年，那么該筆債券利率水平將在4.75%的水平。

　　在融資成本壓力之下，如果國家外匯投資公司加大風險資產(chǎn)比重以獲取高收益，對于沒有成熟經(jīng)驗的國家外匯投資公司而言，將是對其管理經(jīng)營能力的一個巨大挑戰(zhàn)。或可比擬的是，新加坡負責外匯儲備運營的新加坡政府投資公司GIC，2006年7月在其成立25周年大會上首次公開了經(jīng)營業(yè)績，該公司25年來實現(xiàn)的年均收益率為9.5%(按美元計算)，扣除通脹因素，平均收益率為5.3%。目前GIC的主要投資領(lǐng)域包括

證券、固定收益產(chǎn)品、貨幣市場工具、房地產(chǎn)、特別資產(chǎn)項目和全球資產(chǎn)等。

　　成熟運作25年，投資組合中不乏

股票、房地產(chǎn)，以及私募股權(quán)基金等特別資產(chǎn)項目的GIC，其平均年均收益率也僅為9.5%，如果中國國家外匯投資公司的人民幣債券發(fā)行利率在4.45%至4.75%，再加上每年3%~5%的

匯率成本，融資成本將在8%左右，國家外匯投資公司將面臨更多的贏利考驗。