劉曉忠

　　最近社科院和國家信息中心的兩位學(xué)者相繼透露，目前地方債總量保守預(yù)計或突破20萬億元。當(dāng)然，學(xué)者們的預(yù)估值是否確切，尚待10月揭曉的地方政府性債務(wù)第二輪全面審計結(jié)果的驗證。

　　當(dāng)前地方債整體上確實可控。畢竟，當(dāng)前只要地方政府不繼續(xù)做大負(fù)債規(guī)模，且采取積極措施疏導(dǎo)存量負(fù)債，并壓縮不必要行政開支，大部分地方政府通過債務(wù)本金展期后，基于現(xiàn)有財政收入尚可應(yīng)付利息支出，避免債務(wù)違約，何況中央政府對地方債負(fù)有隱性擔(dān)保。不過，當(dāng)前地方債既不可持續(xù)，又隱匿著諸多風(fēng)險隱患。一般而言，觸發(fā)債務(wù)風(fēng)險的直接原因是收入償付比陷入臨界值后爆發(fā)的流動性黑洞，即若一國或一地政府扣除必要支出的財政可支配收入和融資邊際值，接近于其債務(wù)本息的同期償付值，債務(wù)風(fēng)險將面臨失控。

　　事實上，當(dāng)前地方債的流動性給付風(fēng)險日益突出。其一，經(jīng)濟已趨穩(wěn)態(tài)減速態(tài)勢，且經(jīng)濟和財政增速回落源自國內(nèi)投資邊際收益率處臨界點，因而基于地方債和整個經(jīng)濟高負(fù)債現(xiàn)實，要維持高負(fù)債的可持續(xù)和可控，過低經(jīng)濟增速是不能容忍的，而要使經(jīng)濟增速維持在債務(wù)可持續(xù)的邊界領(lǐng)域，則又面臨兩難困境：即在內(nèi)外需不確定，產(chǎn)能過剩牽制生產(chǎn)可能性邊界擴展等背景下，投資主導(dǎo)的經(jīng)濟則意味著做大負(fù)債，增加整個政府財政的收入償債比，最終抬高政府財政的流動性風(fēng)險。

　　其二，當(dāng)前以財事權(quán)上收為主的分稅制改革，將收窄地方財政收入，這在存量地方債尚未出現(xiàn)有效解決方案，而增量地方負(fù)債投資又如影隨形下，地方財政收入償債比風(fēng)險將會有所放大和袒露。如新近國務(wù)院出臺了《關(guān)于加強城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的意見》，這一改革開放以來首次以國務(wù)院名義發(fā)文的城市基建投資，據(jù)申銀萬國[微博]測算勾勒的投資規(guī)模將達15000億元，縱然有關(guān)部門采取BOT等形式引入民資，估計基于投資收益和安全等考慮，可撬動的民資規(guī)模不會太大，因而如此巨額投資最終將變成中央、地方和國企負(fù)債，增加政府收入償債比。

　　其三，美國經(jīng)濟增長固化，美聯(lián)儲QE的收縮，國際經(jīng)貿(mào)逐漸由WTO趨向TPP等新興自貿(mào)體系下國際分工體系的重新布局，國內(nèi)邊際投資收益率下降導(dǎo)致內(nèi)資外流，歐盟資本回流，再加之人口老齡化下國內(nèi)真實儲蓄率趨降，銀行不良資產(chǎn)率的反彈等，這將導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟面臨穩(wěn)增長與防通脹的兩難，又影響市場投融資空間，收窄地方政府和國企可融資渠道，使地方負(fù)債成本上揚，債務(wù)本息負(fù)擔(dān)陡峭化。

　　由此可見，當(dāng)前地方債風(fēng)險的可控，最終需著眼于地方債務(wù)的流動性償付角度考量。為此，在現(xiàn)有制度架構(gòu)下，有效手段不是為地方政府進行信用評級，放行市政債，抑或以資產(chǎn)證券化等把地方債由負(fù)債資產(chǎn)變成權(quán)益資產(chǎn)，向社會分散風(fēng)險，而是中央政府快速構(gòu)建面向全民的社會防護保障網(wǎng)，為經(jīng)濟社會著陸積極準(zhǔn)備必需的降落傘，并在此基礎(chǔ)上對包括地方債在內(nèi)的整個政府性債務(wù)進行一場伐毛洗髓式的清理整頓。

　　只要有社保防護網(wǎng)，哪怕最終大部分地方債轉(zhuǎn)換成國債，只要政府財政收入扣除必要支出后能償付到期債務(wù)利息，且其融資渠道相對暢通，中國的政府性債務(wù)風(fēng)險就會處于可控狀態(tài)。