《投資者報》記者 鄧妍

　　一邊是債券現貨市場不斷完善，另一邊則是國債期貨重啟后，債券期貨市場的再度形成。新的變革，正在讓機構投資者的“玩法”日新月異。

　　《投資者報》了解到，隨著國債期貨9月6日正式上市，不僅意味著時隔18年之后國債期貨重返中國資本市場，同時，也意味著中國債券現貨市場和期貨市場間的通道被正式打通。而參與其中的各路機構投資者，正在加緊接受專業培訓，以盡快透析國債期貨、國債現貨及國債ETF的各種攻略。

　　為套利套保等提供便利工具

　　一直以來，國內股市和債市的發展步調嚴重失衡，股市有現貨市場和期貨市場，債市卻只有現貨市場，期貨市場自1995年“3?27國債事件”后便被長期叫停。而即便是債券現貨市場，也是分割的、發展不平衡。長期以來，銀行間債券市場一直是債市交易的主體，無論是債券存量還是交易量，均占到全市場的90%，交易所債市僅占10%不到。

　　今年3月，先于國債期貨推出的國泰國債ETF，由于標的指數大多數成份券是跨市場券種，且這些國債具有成熟的轉托管機制，因此，國泰國債ETF實際上打通了銀行間債市和交易所債市。

　　在此基礎上，國債期貨于9月5日的重啟，不僅將為債券現貨市場帶來與之匹配的期貨市場，更將打通債券期、現市場間的通道。

　　“債券期、現市場間通道打通的基礎，是因為國債ETF和國債期貨有一個共同的標的，即平均剩余期限為5年的中期國債。”

　　上海一位ETF基金研究員向記者指出，國債期貨選擇的合約標的是具有市場代表性、抗操縱性以及能滿足廣泛避險需求的5年期國債，而國泰國債ETF的跟蹤標的則是上證5年期國債指數，這就使得國債期貨的可交割券與國債ETF標的指數的成份券相對應了起來，“它們聯通了債券期貨和現貨市場，更為日后的套利、套保等各種交易提供了便利工具。”

　　“債券現貨市場和期貨市場之間的打通，對這兩個市場而言都是好事，有利于促進這兩個市場的發展。”國泰基金[微博]固定收益部總監裴曉輝9月初向《投資者報》記者表示，有了正式的期貨市場后，諸如套利、套保等各種旺盛的交易需求會盤活現貨市場的存量債券，提升債市流動性，驅動更多資金配置債市。

　　“另外，有了現貨市場充足的可交割券，期貨市場不僅可以有效避免18年前“3?27國債事件”中逼空現象重演，更可以吸引原先無法參與銀行間債市交易的中小投資者進行投機套利，由此期貨市場可以實現穩定、快速的發展。

　　國債ETF套利兩種玩法

　　裴曉輝向記者指出，與國債期貨相結合之后，國債ETF的套利方式將可分為兩種：一是期現套利，即通過比較最便宜可交割券(或其他可交割券)與經轉換因子調整后國債期貨價格間的差異(基差)，利用到期日兩者價格趨于收斂的趨勢，進行相應的買入基差/賣出基差操作，以獲取無風險收益。

　　二是基差交易。“基差交易的基本原理與期限套利一致，也是通過觀測最便宜可交割券(或其他可交割券)與經轉換因子調整后國債期貨價格間的差異(基差)，對其變化趨勢進行判斷。”

　　裴曉輝解釋說，這種方式下，投資者可針對國債ETF的一籃子可交割券組合，根據市場行情數據，實時計算國債ETF相對各國債期貨合約的基差。通過對基差的歷史均值分析，預期組合的基差會擴大時，買入國債ETF現貨，同時賣空相應數量國債期貨合約；預期基差會縮窄時，融券賣空國債ETF現貨，同時買入相應數量國債期貨合約，根據基差波動方向及市場情形及時平倉 。

　　在他看來，相對于持有到期的期現套利來說，國債ETF流動性和實時報價更適用于基差交易，通過基差波動獲得利潤。

　　裴曉輝強調，國債ETF相比國債現貨在套利交易中具有優勢。原因之一在于國債ETF的流動性更好。“國債ETF在交易所競價系統中交易，并引入做市商機制提升流動性，使買賣差價較小，可成交量也有一定保障。”

　　國債ETF在交易所系統中還可即時撮合成交，支持程序化交易，為高頻交易打下了基礎，能幫助投資者抓住轉瞬即逝的期貨現貨套利機會。

　　“此外，國債ETF采用中央對手方結算方式，不需要擔心交易成交后對手方再違約，保障了交易的真實達成。同時，國債ETF的融券功能使做空機制成為可能，而銀行間國債不具備做空功能，這一機制有利于實現現貨和期貨的正向、反向套利。”■