聯合證券張晶

　　《公司債券發行試點辦法(征求意見稿)》6月中旬推出，從試點辦法看，最重要的是明確了發行核準制以及發行價格市場化。

　　雖然公司債的發行上市程序相對于之前的企業債而言已極大簡化，不過，試點初期要求發行公司債券企業的凈資本在15 億元以上，這已經限制了公司債在初期發行的主體范圍。另外，隨著市場對加息周期的普遍認可，債券市場利率不斷走高，信用債券的發行已經出現一定的困境。加之股票市場仍然處于牛市，市場熱情不減。因此，同樣要求凈資本在15億元以上，上市公司可以選擇發行可分離交易可轉債，可分離交易可轉債的優點在于更低的融資成本、更好的銷售前景以及一次發行兩次融資，相比而言，目前公司債對發行人的吸引力明顯較小，因此公司債在下半年的擴容規模應當非常有限。

　　不過，分析公司債在逐步推出后對市場的影響還是十分必要的，我們認為，公司債對債券市場的影響主要存在于以下三方面：

　　1、抬升傳統企業債的收益率。由于目前我國企業債市場的現狀是只有大型企業能獲得發債額度，且這類企業大多集中于具有壟斷性質的基礎性產業，存在較好的盈利預期。因此，在現有的投融資條件和市場環境下，這些企業不是擔心能否融到所需資金，而是要找到融資成本更低的融資方式，這自然使他們在債券融資決策中更加關注融資成本因素，其最高承受利率水平較低。從市場層面看，即便是現有企業債券的信用級別較高，但因為市場規模以及對發行利率的限制，其價格也往往被高估。在公司債券市場擴容后，信用固定收益類市場的供應量將逐步釋放，債券價格將根據發行人的信用等級以及市場環境來確定。從這一點看，結合目前加息周期的宏觀背景，傳統的企業債收益率可能還存在提升空間。

　　2、為創新品種打開空間�！对圏c辦法》中提到，股東大會要對公司債的“利率或其確定方式”、“回售條款或者贖回條款”作出決議，這意味著未來公司債市場上將出現浮息債、含權債。除此之外，公司債市場若如預期，初期試點在上市公司中實行，則與

　　3、定價機制更完善。通常，我們給公司債定價時，參照的基準為同期限的、流動性好的國債利率加上相應的利差。從國外的經驗來看，國債與企業債的利差存在于信用、流動性、功能利差等方面，而我國的企業債還有稅收利差。隨著不同信用級別的公司債登場，信用產品的收益率曲線將更完善，公司債與國債之間的流動性利差將縮小，而信用利差的層次將更豐富。而更完善的收益率曲線也為未來創新產品的定價提供更好的參照標準。