世華財(cái)訊 張群清

　　十屆全國人大常委會(huì)第二十八次會(huì)議審議通過了國務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議財(cái)政部發(fā)行特別國債購買外匯及調(diào)整2007年末國債余額限額的議案。根據(jù)這一議案，財(cái)政部擬15,500億元人民幣，購買約2,000億美元外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。發(fā)行特別國債購匯，通過國家外匯投資公司對(duì)外匯資金進(jìn)行專業(yè)化的投資管理，不僅提高外匯資金運(yùn)用效率和效益，其政策性意義更加深遠(yuǎn)，將有效緩解流動(dòng)性過剩問題，為央行貨幣政策操作提供更大空間。

　　當(dāng)前，宏觀經(jīng)濟(jì)中流動(dòng)性過剩和投資增長(zhǎng)過快兩大問題沒有得到有效解決，通脹和資產(chǎn)價(jià)格泡沫隱憂也開始加重。5月份 CPI同比上漲3.4%,漲幅創(chuàng)27個(gè)月以來的新高，并連續(xù)三個(gè)月觸及、突破3%警戒線。城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資加速增長(zhǎng)，新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資出現(xiàn)反彈。為此，國務(wù)院確定貨幣政策要穩(wěn)中適度從緊，意味著央行從穩(wěn)健的貨幣政策過渡到適度緊縮的貨幣政策。

　　由于目前國內(nèi)流動(dòng)性過剩根源來自國際收支順差的過快增長(zhǎng)，央行貨幣政策調(diào)控難以達(dá)到效果。為了保存

匯率穩(wěn)定，央行被迫買入外匯投放了過多的基礎(chǔ)貨幣，并主要通過發(fā)行央行票據(jù)和提高法定存款準(zhǔn)備金率措施對(duì)沖流動(dòng)性，由于國際收支順差持續(xù)增長(zhǎng)，每次流動(dòng)性回收后外匯流入又導(dǎo)致新的流動(dòng)性供給，雖然央行連續(xù)連續(xù)7次提高準(zhǔn)備金率，07年來兩次升息，流動(dòng)性過剩問題反呈愈演愈烈之勢(shì)。

　　隨著央行票據(jù)規(guī)模的擴(kuò)大和利率的走高，央票成本壓力劇增，通過提高準(zhǔn)備金率鎖定一部分流動(dòng)性就成為央行的必然選擇。但存款準(zhǔn)備金率不是可以無限度上調(diào)的，如果一直依賴這一工具回收流動(dòng)性，央行可以動(dòng)用存款準(zhǔn)備金率政策工具的空間也會(huì)大大縮小。

　　同時(shí)，央行動(dòng)用利率工具面臨兩難境地。在通脹壓力尚未顯著增大的情況下，央行要解決流動(dòng)性過剩問題偏向選擇數(shù)量型工具，主要通過央行票據(jù)和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率回收流動(dòng)性，而謹(jǐn)慎使用利率工具。提高利率不僅會(huì)縮小中美利差，可能刺激投機(jī)性外匯流入加劇流動(dòng)性過剩的壓力，而且使得央行外匯干預(yù)沖銷成本上升，隨著央票發(fā)行規(guī)模和成本的提高，央票發(fā)行難以為繼。

　　即便不考慮熱錢因素，通過升息來控制流動(dòng)性也會(huì)付出高昂的成本。一萬多億的外匯儲(chǔ)備都是央行發(fā)行人民幣買來的，為了控制流動(dòng)性，投放的人民幣又需要不斷發(fā)行央票回收，這都需要成本。外匯儲(chǔ)備購買美國國債的收益率大約是5%，目前央票利率已經(jīng)超過3%，雖然相抵后有2%的收益，但人民幣每年升值4%左右，外匯儲(chǔ)備就縮水3-4%，總體上年帳面虧損已經(jīng)達(dá)到1-2%。如果繼續(xù)升息2個(gè)百分點(diǎn)，匯率操作的帳面虧損就可能達(dá)到3%甚至更高，即便只回收一半的投放資金，也相當(dāng)于每年虧損100-200億美元(可能超過1,000億人民幣)，將惡化央行資產(chǎn)負(fù)債表，進(jìn)而影響金融穩(wěn)定的信心。

　　成立國家外匯投資管理公司，發(fā)行特別國債購匯進(jìn)行海外投資將為央行動(dòng)用利率工具打開空間。按照2,000億美元的購買規(guī)模推算，相當(dāng)于10次上調(diào)存款準(zhǔn)備金，這不僅可以對(duì)沖央行由于外匯結(jié)匯所釋放的基礎(chǔ)貨幣，令流動(dòng)性過剩問題大大緩解，而且令央行可以大大減少對(duì)沖操作，增強(qiáng)貨幣政策的獨(dú)立性，為進(jìn)一步升息打開空間。當(dāng)然，升息空間打開后也不一定表示中國已經(jīng)進(jìn)入升息周期，央行主要根據(jù)通脹，貨幣供應(yīng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況決定進(jìn)一步利率政策，因此，未來的通脹形勢(shì)很可能決定央行升息的進(jìn)程。

　　發(fā)行特別國債購匯2,000億美元也將在一段時(shí)期內(nèi)減輕

人民幣升值壓力。國家外匯投資公司已經(jīng)確定在年內(nèi)成立，這次發(fā)行特別國債購匯2,000億美元外匯是作為國家外匯投資公司的資本金來源，意味著2,000億美元的外匯資金可能會(huì)在公司成立前到帳。若2,000億美元的外匯在半年內(nèi)陸續(xù)流出，必然會(huì)令外匯市場(chǎng)短期供求形勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，因?yàn)橹袊�全年貿(mào)易順差預(yù)計(jì)也難以超過2,000億美元。人民幣升值壓力將得到減緩，這也會(huì)給央行貨幣政策操作提供更大主動(dòng)性。(完)

    免責(zé)聲明：本文所載資料僅供參考，并不構(gòu)成投資建議，世華財(cái)訊對(duì)該資料或使用該資料所導(dǎo)致的結(jié)果概不承擔(dān)任何責(zé)任。若資料與原文有異，概以原文為準(zhǔn)。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。