戎志平 徐以升

　　上周二，國開行發行了5年期浮動利率債，發行利率高達3個月SHIBOR(上海銀行間同業拆借利率)+0.48%，最終票面利率為3.53%。根據當時掉期市場的利率水平，該債券掉期到固定利率相當于4.98%到5.08%，在5%左右。而當時二級市場國開行同期限固定利率債券的收益率僅有4.18%。

　　這也就意味著，如果購買浮動利率債券的同時，再進行一筆資產掉期交易，收益比購買固定利率債券可以高出80到90個基點，利率掉期交易給了市場一個非常可觀的套利空間。

　　面對如此大的套利空間，冷清的市場卻告訴我們，眾多專業的機構投資者對此不為所動。

　　對于成熟的市場而言，這是不可想象的。這一現象也再次凸顯了債券市場缺乏投機、缺乏套利交易者的結構性缺陷，同時也再次凸顯出債券市場資產配置和定價效率的低下。這尤其表現在以下三個方面。

　　第一，市場缺乏以交易為目的的參與者。基金和

　　第二，債券市場缺乏賣空機制。為了在浮動利率債券和固定利率債券之間進行套利，需要賣空固定利率債券、買入浮動利率債券并進行資產掉期交易。然而，由于現行賣空機制無法支持大額賣空交易，所以除非手中原來就持有固定利率債券，否則賣空固定利率債券實際上是行不通的。

　　第三，部分機構內部管理僵化。國內的銀行等金融機構普遍采用財務會計核算結果，作為評價投資收益和投資管理人員績效的唯一依據，這束縛了投資管理人員的手腳。由于債券投資人員擔心進行資產掉期交易后，掉期交易的市值變動會影響投資收益，因此寧可持有低收益的固定利率債券，也不愿買進浮動利率債券并進行資產掉期交易。

　　為了解決上述問題，應盡快取消人為的市場準入限制，培育對沖基金等投機交易商；引入中央方融券機制，從根本上解決債券賣空問題。作為金融機構，內部也應改革僵化的管理機制，以管理會計彌補財務會計的不足，更加客觀地評價投資收益和投資管理人員的績效。(作者戎志平為國家