2007年6月9日，“銀行理財產品評價報告暨金融創新研討會”在北京召開。新浪財經獨家圖文直播本次會議。圖為中國社會院金融研究所機構金融研究室主任殷劍峰演講。(來源：新浪財經)

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　　2007年6月9日，“銀行理財產品評價報告暨金融創新研討會”在北京召開。本次研討會旨在邀請有關監管當局和商業金融機構，對我們的理財產品評價報告提出建議和意見，并共同探討如何促進我國銀行理財產品又好又快地發展。以下為中國社會院金融研究所機構金融研究室主任殷劍峰演講。

　　殷劍峰：各位領導，各位同仁上午好！

　　我代表我們理財產品項目向大家報告一下對近期銀行理財產品這個市場發展的特點，以及評價。可以看到隨著匯率機制的改革，我們金融創新的步伐正在加快。在現在各類金融機構，各種金融市場中推出的新的產品中銀行理財產品尤其值得關注。一方面，銀行理財產品它的潛在規模實際上遠遠超出很多人的想像，據我們的統計，在06年直接針對居民的產品有一千多只，在05年實際上就已經超過的整個貨幣市場。除了規模之外，銀行理財產品它的種類和結構設計復雜程度要比其他金融機構要復雜的多。從理財產品所涉及的領域可以看到，包括股票、利率、債券、信用、商品等等，所以從理財產品覆蓋的范圍來看，事實上現在國內的銀行業除了不能直接在大陸的A股和B股的二級市場中進行運作之外，事實上銀行業已經涉足了幾乎所有的金融領域。

　　我的報告內容分為三個部分，第一是對06年及05年銀行理財產品發展的特點和分析，隨后是我們評價系統的一個基本原理介紹，最后是評價結果。

　　在現在復雜的規模龐大、種類繁多的理財產品之前，首先應該有一個科學合理的分類，對理財產品的分類方法從國內外的經驗來看，實際上有這么幾種，一種是按照發行對象來分，可以分為批發業務、

零售業務。由于國內的銀行業針對金融企業的批發業務信息是不公開的，所以我們評價對象也是針對居民的零售業務。還有按照發行方式來分，有公募、私募，在公募方式里面在歐美的金融市場里面，MTN是主要的一種方式，但是在我們國家目前還沒有MTN，ABS和MBS是目前國內的方式。現在結構產品沒有任何衍生品，還有一種是嵌入衍生品的產品，結構產品，通常一種產品中會出現幾種。

　　還有一種方法就是按照本息收益，按照這種方式來分可以分為跨國產品和非跨國產品，跨國產品可以分為利潤聯接，股票聯結，外匯聯接，商品聯結，新聞聯結，保險聯結、混合連接等七大類。按照發行人來分是銀行產品、信托產品、基金產品等等。我們在對銀行理財產品的特點進行總結以及評價的過程中間，我們依賴的完全是公開信息，通過有這么幾種公開信息，委托幣種，委托期限，委托起始金額，預計最高收益率。

　　在我們分析評價過程中間我們對銀行理財產品采取這樣的分法，第一按照幣種分，第二按照發行銀行分，第三按期限分，第四按聯結指數分，它更加類似于現在的

貨幣市場基金和債券市場基金。根據這種分類方法我們對05年和06年的產品有一個總結，在06年跟05年一樣，依然是以外幣產品為主導，但是06年和05年相比有一個非常大的變化，就是掛鉤產品大幅度增加，我們可以看到在人民幣產品里面05年掛鉤產品只有17只，而到06年就增加到了172只，變化非常大。

　　從發行銀行來看這個特點非常明顯，股份制銀行和其他中小銀行在發行銀行理財產品的動力是非常強的，創新也非常積極，與此相比，中國工業，四大國有銀行相對來說積極性比較弱。外資銀行的特點值得關注，盡管外資銀行的產品數量遠遠小于國內銀行，但是在外資銀行里面復雜的掛鉤產品就是體現量身定制這個理念的掛鉤產品占比要遠遠多于中資銀行。從期限上來看，仍然是以短期為主，06年跟05年一樣，最多是1到6月，其次是7到12月，一年以內的產品占整個理財產品的80%以上。具體來看人民幣和外幣產品的發展特點，我們的數據庫因為起始是從04年11月份開始統計的，從人民幣這種非掛鉤產品來看變化不大，因為非掛鉤產品它類似于一種吸收儲蓄的產品，它的收益率實際上和存款利率是相聯系的。

　　人民幣掛鉤產品它的變化就沒有特別的規定，我們可以看到在06年下半年人民幣掛鉤產品的銀行工作的預計最高收益率有明顯上升，主要原因是因為在這段時間隨著股市的上升，銀行大量發行與股票掛鉤的人民幣產品。

　　總結一下人民幣產品在06年的發展特點，首先就是掛鉤產品它的創新非常頻繁，原先幾乎沒有的掛鉤產品在06年大幅度增加，在掛鉤產品里面尤其值得注意的是信用掛鉤產品和股票掛鉤產品發展非常快，在06年信用掛鉤產品它的數量是最多的，而股票掛鉤產品，銀行公布的預計最高收益率是最高的。具體來看，在06年中人民幣理財產品中的主要創新，創新之一就是大量的信用掛鉤產品，而信用掛鉤產品聯結的基礎資產已經出現了種類非常多樣，主要有信托產品，特定經濟主體的違約事件等，這些產品的發展對于推動我們國家私募證券化市場，轉移銀行信用風險具有重要意義。但是這還不算是真正意義上的信用掛鉤產品，因為這類掛鉤產品其信用主體是國內的銀行業和違約事件，而按照目前的格局這幾個銀行是違約可能性幾乎為零。

　　創新之二是股票掛鉤，股票掛鉤從前幾年的情況來看，股票掛鉤基本上是掛鉤的境外股票，但是在06年中出現了在我們統計的22只股票產品中出現了8只打新股的產品。

　　創新之三，我們發現銀行的聯結指數也在多樣化，比如工商銀行推出很多利益產品，聯結的是人民銀行規定的基本貸款利率。

　　創新之四出現了一些混合掛鉤產品，這些混合掛鉤產品主要混合的是信托以及股票，這些混合掛鉤產品對于發行銀行來說有利于調整產品的收益和風險。

　　特點之二，我們發現按照銀行來分的話，股份制銀行顯然非常積極，這里按照發行數量排位的話，廣大、民生、興業、北京、浦發、中信，這幾家銀行的發行數量是最多的，進一步如果按照掛鉤產品，就是體現量身定制理念的掛鉤產品它的排名可以發現，民生、廣大、衷心、興業和建設銀行。從股票掛鉤發行產品最多的是民生、衷心、廣大、浦發、興業，工商。信用掛鉤產品發行最多的是北京、廣大、民生、興業、建設、招商。產品種類最齊全的銀行，就是各類從利率、信用、股票最齊全的是民生和光大銀行，興業銀行是居于其次。

　　人民幣產品中還有一個非常明顯的特點，就是股份制銀行意愿支付的收益遠遠大于大型國有銀行，在人民幣產品中非掛鉤產品公布的預計最高收益率同我們隨后計算的與其收益率以及實際發生的收益率變化不大，我們按照預計最高收益率來排名的話，排在前面基本上都是股份制銀行，工商銀行之所以排在前面是因為我們將工商銀行的三只掛鉤產品算到了非掛鉤產品里面，因為這三只產品由于掛鉤的信息不透明，所以這個導致工商銀行的排名靠前。

　　在外幣產品里面，外幣產品現在很顯然已經幣種來分主要是美元和港幣，在掛鉤產品中美元和港幣占了96%、97%，由于美元最多，而且種類最齊全，所以我們就以美元為例來分析市場發展的特點。從美元非掛鉤產品來看它的規律非常明顯，最高收益率這個是大額美元存款利率，六個月的，我們可以看到銀行的定價基本上是大額美元存款利率，從期限上來看，從05年下半年開始期限穩定在7個月左右。與非掛鉤產品相比，掛鉤產品的變化就沒有明顯的規律可循。

　　總結一下外幣產品的發展特點，我們可以看到首先是掛鉤產品發展迅速，尤其是06年和05年相比它的一個明顯不同的地方就是股票掛鉤產品大量增加，在銀行公布的預計最高收益率里面股票的預計最高收益率也明顯高于其他產品。股票聯結的資產價格清一色是境外的股票籃子或者指數，其中又以聯結港股居多。在掛鉤產品中利率掛鉤和匯率掛鉤產品的變化不大。在信用掛鉤產品中我們發現41只無一例外是北京銀行發行的，其聯結的信用主體又清一色的是國家開發銀行、興業銀行等國內商業銀行。

　　進一步分銀行來看，我們發現特點非常明顯，國內銀行是以數量取勝，外資銀行是以質量取勝。我們可以看到最多的還是股份制銀行和城市商業銀行，依然是以被掛鉤產品為主，其次是四大國有銀行，外資銀行的掛鉤產品占比非常高，接近90%。進一步來看在06年受到市場特別追捧的股票掛鉤產品來看，我們這里將各類銀行發行的掛鉤產品進行了分解，我們可以看到外資銀行的股票掛鉤產品在它掛鉤產品中，在06年已經達到70%左右，而在中資銀行里面，比方說除四大國有銀行之外的其他中小銀行，依然是以05年、04年廣泛出現的利率產品為主，另外信用產品，這是我們剛才所說的，事實上不是真正意義上的信用產品，四的國有銀行也是匯率和商品，這在04、05年就已經廣泛出現，這種產品結構反映了中資銀行在更多市場發展能力方面依然存在缺陷。這是市場發展的一個基本特點。

　　我們從06年初開始成立項目，經過一年半的努力，我們建立了自己的數據庫，同時建立了評價系統，這個我簡單介紹一下我們的評價系統。我們評價的原則，因為對一個產品的評價有很多原則，可以從發行機構，可以是投資者為導向，可以從監管當局，我們采取的是以投資者為導向，其次我們堅持簡單實用，爭取盡量做到全面客觀。

　　基于以上原則我們評價指標主要包括兩類，一類是收益指標，這個包括預期的收益率，而不是銀行公布的預計最高收益率，和超額收益率，超額收益率是預期收益率，就是從這個系統算的理論上的期望值，與相應幣種，相應期限的存款利率做的比較，之所以存款利率是因為我們以投資者為導向，就是對投資者來說買這個產品是不是比存在銀行更好。對于風險指標這個理論上有很多選取方法，我們采取一個很直觀的指標，就是VaR值，就是在99%或者95%的概率水平上，產品最低的收益率水平是多少，這個很重要。

　　評價流程我們有五個步驟，其一是對相應的資產價值指數它的參數進行估計，然后分析具體產品的結構，因為銀行理財產品的評價跟現在諸如我們做的基金評價有很大差異，其原因在于像基金評價是一種標準化產品，然后是模擬仿真，最后是收益指標和風險指標。

　　在輸出結果之后我們還會對這個結果進行比較，其中一個比較是與銀行公布的預計最高收益率進行比較，這個比較有兩方面的含義，一方面，如果發現我們計算的預期收益率和銀行公布的預計最高收益率有大差異的話我們會檢討一下，是不是我們系統對這個產品收益率估計過低，如果不是，就會反映銀行有過于樂觀或者擴大收益的嫌疑或跡象。另外我們還會對已經發行的產品，會計算它的實際收益率，就是實際到手的收益率，將它與我們系統的計算進行評估。

　　這里是一個對于復雜的掛鉤產品的一個評價流程。

　　首先看人民幣產品，按照我們選取的指標，預計收益率和超額收益率和VaR值來看，掛鉤產品更具投資價值，但與非掛鉤產品的差別不大。在人民幣產品里面掛鉤產值預期收益率和超額收益率差異不明顯，有很多原因，其中一個原因是人民幣產品現在依然是以中資銀行為主，而中資銀行在產品設計方面存在一些缺陷。具體從掛鉤產品來看，我們發現股票掛鉤產品的收益遠遠高于其他產品，無論信用、匯率和利率，而與匯率掛鉤和利潤掛鉤產品總體來看它的超額收益是負值，就是買這些產品不如把錢存在銀行。

　　進一步將我們估計的預期收益率與銀行估計的預計最高收益率比較，我們發現總體來看我們評價銀行公布的結果，預計最高收益率是比較吻合的，絕大部分產品能夠在91%到100%之間，但是對于少部分產品我們評估的預計收益率比銀行公布的預計最高收益率低50%以上，而這些產品清一色是掛鉤產品，對這些產品我們隨后會做一些分析。

　　按照我們選取的指標，預期收益率，超額收益率和VAR值來看的話，06年最具價值的產品一個共同的特點就是股票掛鉤，我們系統評估的預計收益率是11.9%，興業銀行是11.5%，盡管高于我們但是幅度不是太多，工商銀行我們評估預計收益率是6.86%，他評估的是10%。同樣我們對兩個產品進行了一些分析，比如說中國銀行的產品我們系統預計的投資收益率之在6%不到，而浦發銀行是50%到，這兩只產品我們實際還有做進一步分析，我們看到這個產品，中國銀行這個產品我們預計收益率是0.237%，而它的預計最高收益率是4%，我們進一步算了它的實際收益率，因為這兩只產品已經到期了，中國銀行的實際收益率是1.1%，而浦發銀行只有0.5%，遠遠低于相同期限的存款金額。

　　進一步來看，浦發銀行這個產品盯住的是歐元和

美元匯率，這個產品的問題在于當匯率，歐元和美元匯率落在區間的時候能夠獲得3.8%的收益，否則只有0.5%，這個問題就是區間太狹窄，所以落在這個區間的概率非常小，我們評估的預期收益率只有1.8%，已3.8%低的多，實際收益率只有0.5%。這個產品的結構中我們發現，它同05年東亞銀行發行的一只類似結構的產品非常相似，那只產品的收益也非常低。按照評價銀行的評定來看，排在前面的都是股份制銀行為主，像農業銀行和中國銀行排名不理想。

　　外幣產品里面，外幣產品跟人民幣產品存在很大差異，我們可以看到外幣的掛鉤產品我們這里是以美元為例，外幣掛鉤產品的預期收益率和超額收益率顯著高于被掛鉤產品，非常明顯，所以從投資價值上來看，購買外幣的掛鉤產品要比非掛鉤產品高的多。在掛鉤產品中它的特點也非常明顯，股票掛鉤產品它的投資價值遠遠高于所有其他產品，無論從預期收益率，超額收益率還是VaR值來看。

　　同樣，我們對系統評估的外幣產品的預期收益率和銀行公布的預期最高收益率比較，也發現大部分產品它的預計最高收益率基本反應了系統評估的預計收益率，但是同樣也有少數的產品我們評估的預計收益率只相當于銀行公布的最高預計收益率的50%以下，而這些產品都是掛鉤產品。按照投資價值來排名，第一位是東亞銀行的一個產品，還有花期銀行，匯通銀行等等。從這些排名前二十位的產品來看它的特點非常明顯，第一，與人民幣理財產品相類似，居于前列的主要都是股票掛鉤產品，第二，從銀行來看，排位前20位的都是外資銀行，而中資銀行中進入前20位中的只有4家。對于部分存在問題的產品我們也做了進一步的分析，比方說東亞銀行股票掛鉤產品，它發行是去年1月11號，到期是明年1月15號，它公布的預期最高收益率是2%0，這個產品我們發現我們評估的預期收益率遠遠低于東亞銀行自己估計的預計最高收益率，我們系統評估的收益率只有6.77%，遠遠低于東亞銀行自己的公布。為了進一步測算究竟是我們的問題還是東亞銀行過高估計的問題，我們對已經發生的1月11號到今年1月11號的數據進行了計算，我們發現實際收益率是13.98%，盡管比較高，但是依然遠遠低于東亞銀行自己的宣傳。

　　對于我們評估的6.77%我們認為并非不合理，其中一個主要原因是因為去年全球股市，尤其是港股和大陸的股市是全所未有的牛市，如果在今年下半年到明年股票市場發生變化，這個產品的實際年收益率可能只有6.99%。在部分問題產品里面我們還發現有一個中國銀行的黃金掛鉤產品，這個產品它的結構依然是區間掛鉤，應該說比較傳統。如果落入這些收益是8.5%，不落入2%，但是我們系統評估的預期收益率只有2.5%，對于這個產品我們進一步計算了它的實際收益率，發現它的實際收益率也就2%，與我們系統評估的結果沒有太大差異。

　　還有一只跟我們系統評估差異比較大的產品，就是北京銀行的匯率掛鉤產品，這個產品事實上也是廣義的區間掛鉤產品，落入區間就是10%，不落入就是0。北京銀行公布的預計最高收益率是10%，但是我們系統評估的預期收益率只有1.19%，與公布的預計最高收率差的非常多，我們進一步計算了他實際到手的收益率，只有1.54%，與我們評估的收益率沒有太大的差異。

　　最后是按照銀行利率產品，這里給出的是353只銀行產品，我們可以發展按照預期收益率和創業收益率排在前6位的全是清一色的外資銀行，這個特點非常明顯。最后是一點評價總結。

　　總體來看，銀行在發行時合理的估計了產品的收益，但是部分產品的預計最高收益遠遠超過了我們評估的結果和實際發生的結果，這個說明發行銀行可能在產品設計中對基礎資產價格走勢過于樂觀，可能存在一定的夸大嫌疑。第二點，掛鉤產品的投資價值要明顯好于非掛鉤產品，但是非掛鉤產品相對來說對投資者來說，非掛鉤產品結構設置很簡單，從我們評估的結果來看，銀行公布的非掛鉤產品的預計最高收益率基本上就是產品的預期收益率和實際收益率，所以購買這個產品應該比較放心。對于掛鉤產品來說，投資者在購買的過程中間要注意它的復雜結構，未來也需要克服這類產品中存在的信息不對稱，就是發行銀行和投資者之間的信息不對稱問題。

　　從市場發展情況評價結果來看，在中資銀行里面，股份制銀行創新動力和能力有較大幅度提高，但是與外資銀行相比中資銀行仍然是在拼數量，創新任重道遠。這就是我提的問題，謝謝大家！