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　　資管新規(guī)劃定流動禁區(qū)

　　文 | 唐杰

　　要讓“聰明”的錢“安全”地流動，需要與之配套的“聰明”的監(jiān)管。與以往業(yè)內(nèi)熱議的一行三會合并的大監(jiān)管思路不同，近日央行牽頭起草資產(chǎn)管理新規(guī)，則是一種從機構(gòu)監(jiān)管到功能監(jiān)管的嘗試，也為“聰明”的錢劃定了一些禁區(qū)。

　　“聰明”的錢，于資本市場而言，未必就一定是“安全”的錢，股市的暴漲暴跌、樓市的火熱、乃至債市的動蕩，無不牽動市場神經(jīng)，讓人瘋狂亦讓人不安。

　　資本天然帶有逐利的特性，混業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的市場格局讓金錢更有可能或游走于灰色地帶，或運作于監(jiān)管盲區(qū)，不知道什么時候就會引爆一個怎樣的風(fēng)險。

　　混業(yè)經(jīng)營多發(fā)生于資管領(lǐng)域，目前在監(jiān)管方面，銀監(jiān)會管銀行理財和信托計劃，證監(jiān)會管公募基金、私募基金以及證券、期貨公司的資管計劃，保監(jiān)會管保險公司的資管計劃。

　　這種模式的缺點已經(jīng)暴露出來：首先，不同資管產(chǎn)品在功能上大同小異，但監(jiān)管政策差別較大，難以得到統(tǒng)一、公平的對待；其次，各監(jiān)管部門存在競相放松監(jiān)管的趨勢，為本行業(yè)搶食資管蛋糕大開政策綠燈；再次，市場力量可以利用分業(yè)監(jiān)管的漏洞，將資金從監(jiān)管較嚴(yán)的行業(yè)轉(zhuǎn)移到監(jiān)管較松的行業(yè)，以達(dá)到規(guī)避監(jiān)管的目的；最后，上述監(jiān)管套利帶來交易鏈條加長、不透明度增加、資金投向政策限制的領(lǐng)域等問題。

　　要讓“聰明”的錢“安全”地流動，需要與之配套的“聰明”的監(jiān)管。與以往業(yè)內(nèi)熱議的一行三會合并的大監(jiān)管思路不同，近日央行牽頭起草資產(chǎn)管理新規(guī)，則是一種從機構(gòu)監(jiān)管轉(zhuǎn)到功能監(jiān)管的嘗試，管住混業(yè)經(jīng)營里最主要的資管領(lǐng)域，其他領(lǐng)域仍實行分業(yè)監(jiān)管，是目前更溫和、也更能被各方接受的改革舉措。

　　這個資管新規(guī)和以前銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會各自出臺的針對本部門資管產(chǎn)品的規(guī)定不同，是第一次全面覆蓋資管各行業(yè)。與此同時，銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會也在制定補充性的資管監(jiān)管政策。規(guī)模高達(dá)60萬億元的大資管行業(yè)再加緊箍咒，對資管新規(guī)的解讀也讓我們看出“聰明”的錢在流動時也有一些禁區(qū),對運作“聰明”的錢的管理者和投資人有了一定限制。

　　新規(guī)之一：禁止多層嵌套、限制通道業(yè)務(wù)

　　產(chǎn)品多層嵌套、通道業(yè)務(wù)泛濫，可以說是目前資管行業(yè)受到抱怨最多的問題，充分體現(xiàn)了分業(yè)監(jiān)管體制的弊端。通道業(yè)務(wù)的主要功能就是規(guī)避監(jiān)管。首先，銀行業(yè)有法定存款準(zhǔn)備金、資本充足率的要求等，運營成本較高，通過將資金轉(zhuǎn)移到其他行業(yè)，可以提高收益率。其次，銀行經(jīng)常需要控制信貸規(guī)模，通道業(yè)務(wù)可以不占用貸款額度。最后，通道業(yè)務(wù)可以繞道投向原來被禁止的領(lǐng)域，比如房地產(chǎn)。因此，銀行是主要的通道業(yè)務(wù)資金提供方。

　　根據(jù)證監(jiān)會副主席李超的估計，截至2016年6月底，全國資管行業(yè)重復(fù)計算的部分達(dá)到28萬億元，占比約為31.8%。這部分就是通道業(yè)務(wù)。2015年底，基金子公司通道業(yè)務(wù)的占比為62.7%，券商資管計劃通道業(yè)務(wù)的占比為74.4%，這兩部分問題尤其明顯。

　　央行資管新規(guī)最有殺傷力的一個要求是，資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品，除非是FOF和MOM。金融機構(gòu)可以委托具有專業(yè)投資能力和資質(zhì)的其他金融機構(gòu)進(jìn)行對外投資，但被委托機構(gòu)不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品。如此能實現(xiàn)穿透式監(jiān)管，鼓勵金融機構(gòu)培養(yǎng)主動管理能力。

　　新規(guī)之二：不得保本保收益

　　央行認(rèn)為，資產(chǎn)管理屬于金融機構(gòu)的表外業(yè)務(wù)，本質(zhì)是“受人之托、代人理財”，收益和風(fēng)險均應(yīng)由投資者享有和承擔(dān)。當(dāng)前資管行業(yè)普遍存在剛性兌付問題，導(dǎo)致投資者道德風(fēng)險嚴(yán)重，扭曲了資金價格，影響金融市場的資源配置效率。

　　銀行理財產(chǎn)品受此規(guī)定影響較大。2016年6月，銀行理財產(chǎn)品當(dāng)中，保本保收益的占比為8.5%，保本不保收益的占比為14.7%，合計超過20%，共約6萬億元。按照資管新規(guī)，上述產(chǎn)品面臨轉(zhuǎn)型。

　　央行資管新規(guī)并沒有明確提到萬能險，但萬能險也有保本保收益的問題。萬能險客戶的保費會分別進(jìn)入保障賬戶和投資賬戶，客戶可以自行調(diào)整兩個賬戶的資金。投資賬戶的資金由保險公司代為投資，投資利益上不封頂，下設(shè)最低保證利率（3%左右）。在萬科之爭中，萬能險因是寶能重要的融資渠道而廣遭質(zhì)疑，被批評為短債長投。

　　即便央行起草的資管新規(guī)不限制萬能險，保監(jiān)會也對萬能險加強了監(jiān)管力度。2016年5月至8月，保監(jiān)會對9家公司開展了萬能險專項檢查。針對互聯(lián)網(wǎng)保險領(lǐng)域萬能險產(chǎn)品存在銷售誤導(dǎo)、結(jié)算利率惡性競爭等問題，保監(jiān)會先后叫停了前海人壽、恒大人壽等7家公司的互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務(wù)，此外還要求前海人壽停止開展萬能險新業(yè)務(wù)，華夏人壽、東吳人壽三個月內(nèi)禁止申報產(chǎn)品。

　　受上述政策影響，今年前兩個月，保戶投資款和獨立賬戶（萬能險為主）本年新增交費1653億元，同比下降61%。但在今年2月22日的發(fā)布會上，保監(jiān)會副主席黃洪指出，萬能險是一個成熟的產(chǎn)品,本身并沒有問題。這說明保監(jiān)會并不想完全廢止萬能險。

　　新規(guī)之三：限制投資和禁止投資的范圍

　　央行資管新規(guī)要求，限制投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)，包括信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款等。具備評估和管控上述資產(chǎn)信用風(fēng)險的金融機構(gòu)也要符合限額管理等規(guī)定，控制并逐步縮減規(guī)模。

　　禁止投資的范圍包括非標(biāo)準(zhǔn)化商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)及其收益權(quán)；非金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品或者管理的金融資產(chǎn)。這里所說的禁止投資不分公募私募，而是統(tǒng)統(tǒng)禁止投資。

　　上述規(guī)定對于資管業(yè)有較大沖擊。2015年底，基金子公司投向非標(biāo)產(chǎn)品的占比為84.4%，券商資管計劃投向非標(biāo)產(chǎn)品的占比為69.2%。

　　央行資管新規(guī)禁止設(shè)立資金池，要求金融機構(gòu)確保每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品與所投資產(chǎn)相對應(yīng)，做到單獨管理、單獨建賬、單獨核算。這對于銀行理財產(chǎn)品及信托計劃影響較大。證監(jiān)會在這方面要求較嚴(yán)，基金子公司、券商資管都不能做資金池業(yè)務(wù)。

　　新規(guī)之四：加強投資者適當(dāng)性管理

　　央行將投資者分為社會公眾與合格投資者。合格投資者包括機構(gòu)投資者和符合以下條件的個人投資者：1、投資于單只產(chǎn)品的金額不低于100萬元；2、家庭金融凈資產(chǎn)不低于100萬元，或者近3年個人年收入不低于30萬元，且具有2年以上投資經(jīng)歷。公募產(chǎn)品面向社會公眾發(fā)行，私募產(chǎn)品面向合格投資者發(fā)行。央行資管新規(guī)要求金融機構(gòu)不得通過對資產(chǎn)管理產(chǎn)品進(jìn)行拆分等方式，向不合適的投資者銷售。

　　央行資管新規(guī)將銀行理財產(chǎn)品分成公募、私募兩類，減輕了對于銀行理財產(chǎn)品的沖擊。目前銀行理財產(chǎn)品的門檻只有單筆5萬元的要求。如果把銀行理財產(chǎn)品都劃入私募產(chǎn)品，門檻將會大幅提高，規(guī)模將會大幅萎縮。其他資管計劃目前執(zhí)行的門檻標(biāo)準(zhǔn)和上述規(guī)定較為接近，新規(guī)對其基本沒有影響。

　　（作者系本刊編委）