市值管理是建立在價值管理基礎(chǔ)上的，是價值管理的延伸

　　文/劉國芳

　　長期以來，我國證券市場股權(quán)割裂，大股東利益不受股票交易市場價格波動的影響，市值管理一直不是上市公司關(guān)注的重點。上市公司對市值的關(guān)注僅限于吸引投資者、擴大融資的需要，大股東自身經(jīng)濟利益與股票市值沒有直接聯(lián)系，也缺乏足夠的動力進行市值管理。

　　股權(quán)分置改革完成以后，全流通使得非流通股可進入證券市場交易流通，上市公司的市值表現(xiàn)與大股東經(jīng)濟利益緊密相連，也為實行市值管理提供了契機。在這個全新的制度環(huán)境中，所有上市公司都將面臨一個問題：如何有效管理市值。

　　市值管理就是上市公司基于公司市值信號，有意識和主動地運用多種科學(xué)、合規(guī)的方法和手段，以達(dá)到公司價值創(chuàng)造最大化、價值實現(xiàn)最大化和價值經(jīng)營最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。其主要內(nèi)容包括：最大限度地創(chuàng)造價值；最大限度地實現(xiàn)價值和最大限度地經(jīng)營價值。

　　市值管理與價值管理的關(guān)系

　　在成熟市場，公司的內(nèi)在價值一般都能在市場上得到充分的體現(xiàn)，市值就等于價值，所以公司更多地關(guān)注的是其價值創(chuàng)造能力，價值管理普遍流行，并不存在市值管理的概念。

　　但在新興市場，市值與其內(nèi)在價值大幅背離的現(xiàn)象較為常見，在這種情況下，上市公司需要進行市值管理，我們可以這樣說，市值管理是建立在價值管理基礎(chǔ)上的，是價值管理的延伸。

　　

股權(quán)分置改革完成以后，隨著全流通時代的到來，股東對股價的關(guān)心與日俱增。我們需要采取與西方國家不一樣的管理方法來實行市值管理。它不僅要追求股東價值最大化，還要進行投資者關(guān)系管理，使上市公司的內(nèi)在價值與市場表現(xiàn)相吻合。價值管理主要致力于價值創(chuàng)造，而市值管理不僅要致力于價值創(chuàng)造，還要進行價值實現(xiàn)。

　　價值管理是基于公司股東價值最大化的管理體制，是強調(diào)價值創(chuàng)造的管理體制。企業(yè)集中于股東價值創(chuàng)造可以有效地平衡不同利益相關(guān)者之間相互沖突的利益。也就是說股東回報是首要的，因為只有保證股東能得到足夠的回報，公司才能受到資本市場的青睞，獲得維持發(fā)展的資金。而其他利益相關(guān)者才能從公司的持續(xù)發(fā)展中受益。

　　通常在一個成熟的資本市場，為機構(gòu)投資者所服務(wù)的分析師們對一只價值型

股票的評價大致從3方面入手：公司基本面、投資者預(yù)期、現(xiàn)金流。這三者被認(rèn)為是一個動態(tài)價值創(chuàng)造體系中不可分割的有機主體。來自分析師的估值模型顯示公司基本面就是企業(yè)業(yè)務(wù)未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)價值。提升公司基本面價值，產(chǎn)生現(xiàn)金流，這需要通過盈利性增長來實現(xiàn)，并且增長只有在業(yè)務(wù)產(chǎn)生的利潤高于資本成本時才能創(chuàng)造價值。價值管理正是遵循這一規(guī)律，以價值導(dǎo)向成為戰(zhàn)略制定、融資安排和公司治理的基礎(chǔ)，指導(dǎo)管理者制定相關(guān)的經(jīng)營戰(zhàn)略、作出經(jīng)營決策、安排最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)、評價實際的經(jīng)營績效、設(shè)計有效的管理激勵方案，從而實現(xiàn)公司價值最大化目標(biāo)。

　　市值管理的誤區(qū)

　　目前，市值管理在我國還屬于一個新生事物，對市值管理的認(rèn)識多種多樣，其中不乏許多認(rèn)識誤區(qū)。澄清這些誤區(qū)，讓所有上市公司樹立正確的市值管理觀念意義重大。

　　誤區(qū)1：市值是上市公司股本乘以股價之積(市值=股本×股價)

　　股價是個變量，瞬息萬變，它直接傳導(dǎo)市場的真實波動，在股本可比的情況下，市值因股價的漲跌而增減。因此，市值的變化要看市場的臉色。在估值能力強有效的成熟市場里，市值是上市公司投資價值的具體體現(xiàn)，等于上市公司全體股東的財富價值。但在中國這種弱有效市場中，股本×股價之積只是市值的外在表現(xiàn)，市值的內(nèi)在本質(zhì)在于它是公司綜合素質(zhì)或價值的集中體現(xiàn)。

　　證券投資學(xué)理論告訴我們，有兩大因素影響股價：一是內(nèi)因，即股票的內(nèi)在價值；一是外因，即市場對股票內(nèi)在價值的發(fā)現(xiàn)和認(rèn)同。前者是本，因為價格是價值的體現(xiàn)。好的價值，理論上來說，就會有一個好的價格；反之，沒有好的價值，就難有好的價格，即便出現(xiàn)了好價格，由于沒有價值的支撐，也不可能持久。然而，后者也是影響股價的重要因素。由于市場這只無形之手，它有自己的估值標(biāo)準(zhǔn)、漲跌周期和行為偏好，加上信息不對稱因素，所以同樣價值的股票在市場上，可以有溢價和折價之分。

　　誤區(qū)2：市值差別＝股價差別(如股本不變)

　　市值的大小的確與股價漲跌密切相關(guān)；但真正決定市值的不是股價，而是股價背后、影響股價的深層價值因素(盈利能力、成長前景、行業(yè)地位、團隊素質(zhì)、治理結(jié)構(gòu)、運營規(guī)范、戰(zhàn)略思路、投資者關(guān)系)，我們不能僅僅將市值的大小由股價的高低來確定，還應(yīng)該看看公司的深層因素。

　　誤區(qū)3：市值管理＝股價管理(甚至股價操縱)

　　市值管理的確需要關(guān)注股價，但關(guān)注決不等于直接管理甚至操縱。因為股價由市場形成，不能、不可、也不容許管理。從這個角度說，市值管理是價值管理，重心在決定價格基礎(chǔ)的價值上。

　　誤區(qū)4：市值管理＝迎合市場(市場主力)

　　市值管理需要考慮市場因素(周期、規(guī)律、市場人氣、投資偏好、估值標(biāo)準(zhǔn)等)，但考慮市場因素決不等于迎合市場。不迎合≠不理睬；你不理市值，市值不理你；市值管理是必修之課；市值管理要遵循市場規(guī)律，貴在因勢利導(dǎo)。

　　誤區(qū)5：市值管理＝追求股價的最高化

　　股價上揚的確對提升市值有直接影響，但股價最高化決非市值管理追求的目的；公司和股東價值最大化也不等于股價最高化。價值管理發(fā)端于成熟資本市場企業(yè)價值最大化理論，我們可以把價值管理定義為“企業(yè)通過各種手段實現(xiàn)盡可能高于投資者投資成本之資本收益”。價值管理是通過科學(xué)專業(yè)的方法與工具提高股東收益——這一收益將主要反映在企業(yè)股票市值上。

　　公司價值之體現(xiàn)，涉及公司戰(zhàn)略、公司

理財、公司治理、投資者關(guān)系4個方面的內(nèi)容。而這4方面，又可細(xì)化出若干涉及企業(yè)方方面面的管理課題。與單純追求高股價相比，上市公司良好的價值管理更應(yīng)該體現(xiàn)在能夠得到資本市場廣泛認(rèn)同方面，機構(gòu)投資者、中小投資者要認(rèn)同公司的理念、內(nèi)在價值，市場要認(rèn)同公司能夠保持業(yè)績持續(xù)增長、維持估值目標(biāo)。

　　誤區(qū)6：市值管理＝中國特色

　　海外市場的確沒有市值管理一詞；但海外成熟市場有價值管理(VBM)。成熟市場里，價值＝市值，價值管理是成熟市場上市公司的自覺行動。李嘉誠的李氏企業(yè)發(fā)展史就是一部市值管理史。由于我國是一個新興的資本市場，股權(quán)分置改革完成還不能馬上將市值體現(xiàn)為公司的價值，因此，我們需要市值管理，但它只是個過渡，當(dāng)市場成熟以后，市值管理也就等同于價值管理。

　　誤區(qū)7：股票價格可操縱＝市值標(biāo)準(zhǔn)不可取

　　股價的確具有可操縱性，且此類案件時有發(fā)生，但操縱得了一時，操縱不了一世，價格不可能長期背離價值，而且操縱股價是違法行為。市場價格是公允價格，操縱案也畢竟是少數(shù)，市值標(biāo)準(zhǔn)在海外成熟市場早已通用。

　　(作者系中國上市公司市值研究中心副主任)