星展集團控股執行總裁Piyush Gupta

　　新浪財經訊 6月26日下午消息，2015陸家嘴論壇在上海舉行。在《匯率、利率市場化改革和資本項目開放》的分論壇上，星展集團控股執行總裁Piyush  Gupta表示，中國現在投資已經有一些過剩，比如說中國之前的4萬億刺激計劃可能是有點動作過頭。這時中國人均股票擁有數量只有美國的9%，相對來說持股的比例還是比較低。在可預見的未來，更多的老百姓去購買股票應該是中國經濟以及投資進一步發展的驅動因素。

　　以下為部分發言節選：

　　非常感謝。前面兩位發言人已經把該說的說的差不多了，但是因為我不是搞學術的，我是一個市場的從業人員，我會介紹一些不同的視角供大家參考。坦率來說，我覺得周教授已經談到很多我想要說的內容。我們有可能是低估了我們的市場化改革所帶來的收益和高估了其中所蘊含的風險。接下來我想講三點：第一個我想談一下金融分權帶來的益處、可能預見的風險；第二個，為什么風險被高估了；第三是提一些建議，看我們的領導人是不是可以借鑒參考。

　　先看一下中國經濟結構的調整，我們在“十二五”規劃當中提到了要經濟可持續發展，我們要調結構。同時，也提到要大量依靠國內的消費驅動。現在中國經濟占GDP的比重已經有40%以上，而且國內的消費驅動GDP的比例也達到了37%的水平。我想，我們進一步進行金融分權，如果我們的利率不市場化改革就有一大挑戰，對于居民的儲蓄來說就不可能得到應有的、合理的回報。如果說利率市場化改革之后，居民的儲蓄有了合理的回報，他們就更有信心去消費，能夠進一步的驅動內需。對于我來說，經濟的第二個驅動因素是投資，中國現在投資已經有一些過剩，比如說中國之前的4萬億刺激計劃可能是有點動作過頭。這時中國人均股票擁有數量只有美國的9%，相對來說持股的比例還是比較低。在可預見的未來，更多的老百姓去購買股票應該是中國經濟以及投資進一步發展的驅動因素。但是，我們現在投資的量是夠了，關鍵是投資的質到底如何？這里面就有一個問題，我們要進行利率市場化改革，中國一直說政府來主導進行資本的分配，行政的干預力量非常大，它來決定中央需要什么、省級需要什么、地方政府需要什么。但是通過行政手段有些錯誤是沒法糾正的。其實資本的分配必須要按照兩種價格來確定，而且這兩種價格必須要由市場來決定。所以，我們一定要實行匯率、利率的市場化改革。要讓資本去到應該去的地方。

　　另外，建立更好的資本市場。如果說主要的融資手段都是要通過銀行，這不是最有效的方式。資本市場可以讓資本的分配以市場的方式、更加透明的方式來進行。所以，匯率和利率市場化改革能夠有效的發揮作用，確保投資的質，能夠滿足中國未來經濟發展的需求。中國經濟增長的另外驅動因素就是出口。我們覺得中國的出口引擎不應該、也不會停下來。中國現在遇到一個問題是用自己的貨幣來進行出口，這樣在出口方面的一些事情中國沒有自己的控制權。在全球金融危機開始的時候，很多貿易公司倒閉，主要是因為美元的原因。因為美元的流通性枯竭了，大部分的美元流動性來自于西方，當全球金融危機來襲的時候，美元的流通性一下子沒有了，就沒辦法來進行貿易的融資。所以，對于一個大的貿易國家來說，像中國，就必須要靠自己的貨幣來進行貿易的推動。

　　大家看一看2013年，當時的情況可以看到在很多的經濟體出現了美元的撤離，為什么會這樣呢？因為你沒有辦法控制主要的貿易結算貨幣，受到美國金融政策的綁架，所以你需要看美國的臉色。我們知道美國國內經濟的周期其實是影響了整個世界的經濟周期。如果美國的經濟出現了問題，就必須在貨幣政策上進行調整。很多的央行[微博]，包括我們新加坡的央行，我們都希望美國在進行自己貨幣政策調整的時候要考慮到其他國家的情況，當然這是我們一廂情愿的想法。所以，基于這一點，中國必須要有自己的國際貨幣，讓人民幣國際化這是非常重要的一點，這是中國能夠繼續保持活躍的出口，非常重要的因素。要讓人民幣真正實現國際化，我們一定要讓人民幣的流動性能夠完整的實現。要讓人們認為人民幣不應該是這樣的貨幣單位，是一個儲值的手段，它必須具有定價的功能。現在有些國家持有人民幣作為外匯儲備，但量是非常少的，一定要讓資產管理者大量持有人民幣作為他們的資產，這樣的話才能夠讓人民幣真正實現國際化。所以，我們回過來再看，我們需要一個放松、放寬的貨幣市場，如果你需要有一個開放的資本賬戶，同時又需要有自己的貨幣政策的主導權，那么你就不能采取固定匯率，但是浮動匯率并不是說就可以自由的變化，因為很多主要國家，像美國，匯率也是浮動的，但它的浮動有一定的區間。中國發展的引擎需要我們在金融市場的市場化過程，就像周教授提到的那樣。

　　第二，我們這些市場化改革會出現什么事情？人們可能會有兩方面的擔心，一方面是中國的融資成本是人為的降低了。為了推動我們的工業部門，讓他們能夠有資金進行生產。另外還有一點，人們擔心在利率市場化之后，可能銀行的貸款利率也會大量的上升，為了保證銀行利差的收入。我對這些都有一些過分擔心，一個市場化的利率體系有可能上升、有可能下降。李先生也提到了，如果利率市場化之后，你可能會看到利率下降，我覺得兩方面都有可能，有可能升、有可能降。每一次利率市場化改革央行都放寬了利率浮動的區間。對于中小銀行來說，他們資金的成本會有所下降，大的企業借貸者，他們的借貸成本是相對比較低的；而中小企業從銀行拿到的融資成本是要加上一些融資的溢價。所以，我覺得利率市場化會帶來一些好處，至少我覺得中國以前一些企業融資成本過高的問題是能夠部分的得到解決。

　　另外，是不是需要鎖定利差來保護中國的銀行業？以前利率是差不多三個百分點，現在是二點幾。在利率市場化的情況下可以參考其他國家的情況，比如說美國，它的利差還是有三個點，像新加坡，利差是低于二個點。不管什么情況下，我覺得中國的銀行業還是有很好的機會通過利差可以獲得足夠的利潤，即使利差數字在縮小。

　　我覺得進行市場化改革所帶來的風險并不見得像人們想像的那么大。中國在這方面已經有了很大的進步，中國在過去幾年當中人民幣國際化進程走的相當順利。所以，在境外有大量的人民幣，過去幾年中國這方面的工作是行之有效的。在臺灣有1億，在香港可能有3億，另外QIFF和RQIF的額度也在增加，包括我們的滬港通。在我看來，要完全利率市場化改革，這樣對目前的人民幣來說是沒有太多的風險。我們現在有離岸人民幣和人民幣這兩種貨幣，我們需要合二為一，讓一種人民幣流通。在我看來，我覺得這個體系里不會有太多的風險。因為我覺得世界上最大的幾個經濟體利率都是市場化的，對于中國來說要做同樣的事情，為什么會有太大的風險呢？而且即使有風險，我覺得也不會太大。

　　再一個，我們想談一談資本賬戶的開放。一些文獻說，如果資本項目可兌換完全開放的話會有大量的外匯離開中國，但事實是，有兩種類型的資金，其實有一些有錢人的資金已經離開了中國。如果今天你看一看我們滬港通額度，每天基本上都用不光。我們再看一下中產階級的資金，大家還是偏向于把投資留在境內。所以，你會看到像美元資產的絕大部分也都是存在于美國，如果資本賬戶開放的話確實會有一部分的熱錢離開，但不會像人們想像的那么大。我覺得，資本項目的開放會有助于讓資金盈余的部分流向效率更高的領域。還有其他的風險，導致熱錢涌入中國，造成資產泡沫，出現資產型通脹。我們看一下QIFF和RQIF只用了50%，如果真的那么多的熱錢涌入中國，這些配額應該已經用的差不多了。再看一下滬港通的項目以及從香港流入到大陸的資金沒有大家預期得那么多。在目前的階段，時機非常重要，現在美國增息，短期熱錢涌入不是很大的風險，我們有其他的方式來控制風險。

　　現在的時間很好，今天人民幣的幣值是比較公允，不會被濫用。另外，放開資本項目還有一些積極的影響，能夠幫助解決不良資產的問題。如果放開資本市場，采用靈活的匯率讓外資進來，能夠對一些資產的價格有幫助，而且地方進行發債，很多的資產就有一個清晰的價格，會比原來不透明的銀行間市場會更加有吸引力。

　　我發言的第三部分，我認為也是中國應該要采取的措施。目前中國的宏觀經濟是相當強勁的，有11萬億的規模，大量的外匯儲備，而且整體的人口結構還是不錯的。所以說，中國是可以承受得起比現在更快的資本項目放開的步伐。時機非常寶貴，現在美國很可能是加息，在接下來半年到一年的時間是資本項目放開非常寶貴的時機。我認為銀行間市場逐步采取的行動倒并不是最好的辦法，甚至所產生的東西沒有長期的效果。我要謹慎的說，比如說自貿區越來越多，我就不是很清楚，為什么會有這么多自貿區，從試驗的角度來說是好的。但如果不斷地增加自貿區，整個國家因為搞金融的放開為什么要搞這么多的自貿區來證明這個事呢？

　　我認為我們要全力以赴的、更快的，而不是更慢的搞資本項目的放開。幾個星期前對我們的客戶，包括香港以及西方和大陸的客戶進行了調查，問問大家認為中國開放的步伐應該多快？最保守的是香港，他們認為應該在五年才可以放開，西方的客戶認為接下來的三年就會放開，而我們大陸是最樂觀的，覺得馬上就可以放開。我有六個建議：一是我們認為應該鼓勵在利率方面的放開。李教授，您對利率放開的一些步驟是非常完整的，我就不多講了。如果打通貨幣市場、信貸市場、債券市場，都非常重要。這里主要是一個態度問題，今天上午在一些主旨演講當中，比如說資金成本太高了，必須讓銀行把成本降下來，但事實上這并不是一個正確的態度，我們應該讓市場來決定。在利率的體系當中，要以市場為導向。

　　二是應該讓人民幣國際化的步伐更加迅速。有兩項更為具體的措施能夠增加人民幣國際市場的流動性，境外以及境內有些套利。現在人民幣互換在30個國家都有安排，但還需要改變性質，作為積極的使用手段，這樣可以擴大人民幣的國際實用。此外，要用回購的市場，用人民幣來借，再貸出去，應該直截了當就是允許人民幣的貸款。

　　三是，我們應該取消配額。我覺得配額是人們腦子當中的一個障礙。通常都達不到配額，我們廢除配額就會解放人們的思想。我覺得這個很簡單，所謂的配額體系應該盡快的廢除。四是，回到李揚教授的發言，我們要做的重要一點就是在利率以及匯率市場方面，我們必須要把它打通，要關注短期的操作，必須要有一個全方位的體系來確保基本市場的便捷性和靈活性，能夠更加有效的、有意義的進行貨幣市場的管理。

　　五是，我們應該致力于讓投資者避開風險，否則會很難有一個活躍的現金市場。中國要采取這些措施，當然總是有必要進行宏觀審慎性管理。對于宏觀沒有什么好遮掩的，全世界都采用宏觀審慎的措施避免熱錢的涌入，比如說印度尼西亞，他們把限制從一個月變成六個月，馬來西亞在2010年的時候對熱錢實施特別的稅收，此外對境外的貸款也會一些限制等等。再想想看歐洲央行，債券的賣空在2010年也是有了限制，歐洲央行也是對一些產品的交易進行了禁止，包括德國以及法國也有這樣的情況。也就是說央行完全有權力利用宏觀審慎的工具避免熱錢的涌入，避免系統的健康。非常感謝。

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