監管面臨中國投資者的競爭。PPT是從外資私募股權的角度來講，從中國來講，最近成功案例也挺多，像CDH等等，勢力也是很強。但是中國私募股權大概十年前，90年代后期，因為那個時候沒有很多的法規限制，所以很多急切投資的案例、項目，都處理的很完善，而且有時候國家還要從案例處理里面挽救好幾個項目。資金投入進去的項目也不一定有內在價值。中國的經濟規模，2007年第二季度增長11.9%，13年來最快的增長率，有望超越德國成為僅次于美國和日本的世界第二大經濟體。私募股權在美國來講是放在不同的方面，他們所投的項目都是后期，而且是比較成熟的企業。還有特別注重企業的資金，比如地產產業之間，還有特別集體，需要重組，也是不同。在中國講到私募股權基金，很多會把創投資金、并購資金也包括在行業里面。

　　那么面臨的挑戰和風險很多，對中國本地人民幣之間，機會更好。外資私募股權投資者現在面臨著國內私募股權投資者企業內的競爭。面臨國內私募股權投資者(如鼎輝投資和聯想弘毅)的激烈競爭，例一3i最近對小肥羊的投資，新基金-渤海產業投資基金，和最近批準的中信證券(后期/夾層)和中金。不同之處，中金現在還在籌劃過程里面，但是中信跟美國的私募股權基金有兩個不同的區別：1、是自己募集基金，沒有找LP。2、他們是后期的，就是說他們不會參與那個項目的重組，幫助他們運作，也是比較短期的投資。新稅法取消了人民幣基金的雙重征稅。

　　進行收購交易的不確定性和艱難的監管和政治環境，10號文-國家經濟安全審查；反壟斷法。

　　對外資私募股權很主要的風險和限制，就是不確定性和法律法規環境，10號文可能大家都很熟了，我們不需要再來介紹，最主要就是對投資的限制。在境外做母公司的架構，允許往后投資的機會，在美國、香港上市也好，做并購也好，都是比較快捷和方便。但是因為10號文和6號文，現在很難。而且在10號文里面，特別是對8月份并購的資金來講，不確定、不明朗的因素，什么是國家經濟安全呢？有明確的定義。

　　在新的反壟斷法里面也有一個國家安全的論述，國家安全在10號文里面是國家經濟安全。對外資私募股權投資來講，投資環境、法律法規環境都明確的提出主要的因素。

　　限制利用離岸控股結構，從而限制了退出選擇。全球信貸緊縮也是很大的影響，(盡管由于中國的私募股權活動多為現金交易很少，使用杠桿而對中國影響不大)。在中國因為債權債務，銀行的貸款不是很方便的能夠貸到，在中國他們大部分都是全是現金來做，全球信貸現在的狀況對他們來講不是有很大的影響。全中國現在都非常注意A股的表現，現在是牛市， A股的繁榮為企業提供了高估值和其他融資來源，減少了他們對私募股權投資者造成的損失。

　　現在私募股權包括風險投資，風投就是指少數股權的投資，現在在中國一個特點，8月份像黑石，現在他們投的項目都是少數股權投資，因為法律法規有限制。舉個例子，凱雷，13億美元散布于20個交易，他們最近投了上海安信、四川宏華、揚州誠德鋼管，都是小投資。3i，2億美元散布于11個交易，都是小股東，小數目股權投資。特別是外資私募股權現在面臨一個很主要的問題，就是錯位，資金的籌集和資金的調配不一致，今年上半年53億美元比去年同期增長39%，但是同期他們投資差7.52億美元，去年相比是46億美元，這是籌集的資金和投資出去的資金的比例，反面的影響投資的競爭環境很厲害，而且講到好的項目可以投資進去的機遇相對來講減少，而且調配的錯位可能對一個企業的評價估值相對提高。謝謝！

　　主持人：

　　感謝陳先生的發言。下一位演講人是漢能投資集團董事總經理蘇維洲先生。

　　蘇維洲：

　　給我的題目是從投行的角度看看國內投資大的趨勢，所以我團隊的同事幫我找了一些數據，我想跟大家分享一下，跟今天其他幾位講的題目都非常有關系。

　　先開始幾句話，介紹漢能投資。漢能是一個投資銀行業，我們自己業務分兩段，大部分做投資銀行，財務顧問，這樣的工作比較多。漢能投資一共有50多個人，大部分在北京，其他幾個辦公室是新加坡、美國、上海，我們原來專門做的領域天然氣比較多，現在也做其他一些項目。

　　這里有幾組數據，這組數據是說中國的經濟持續增長，而且速度非常快，但是經濟資本市場相對有些滯后，個中原因大家都很清楚。下面是股市表現，其實早就不這樣了，到底怎么樣大家見仁見智了。中國這些資本的不同幾個來源，大部分是信貸、貸款比較多，主要的來源，雖然國企外國企業和中國企業的數目，對GDP增長貢獻來講都是一小部分，但是所有信貸都跑到國企。這兒是另外一組數據，13個新興經濟體國家，他們在M&A方面，尤其是外向型的M&A大概的數量，這里中國當然占有很小一個份額，在這里面GDP中國占很大比重，中國向外走出去到至今，還停留在這個水平上，因為實際困難有很多，失敗案例也有很多，這里一組數據表示了出來。波士頓研究集團的數據，這方面最起碼有十倍的增長，才符合中國經濟體的現狀。無論從案例數量上，還是整個牽涉到的金額持續增長，一直到2006年，這對于我們在座的來說都是一個好消息，從2000年占全球總量1%，到2006年占全球總量4%，其實中國和整個經濟的規模比例還是非常不協調的，M&A市場是非常滯后。大部分曝光比較多的是國際資本，國際戰略投資者進入中國，其實大部分還是國內投資案例比較多。雖然說國內從資金和數量上比較多，但是從案例規模上反映出外面進來的，或者我們自己出去的，占很大的比例。90%的案子M&A都是在50個，大部分小案子都是在國內，處于國內同業之間，出去和進來的，整個平均案子額度比國內交易大很多倍。

　　無論是出來還是進去，資金的來源和走向都是什么？第一就是香港。香港可能稍微有點被扭曲，比如進來的資金，包括中國移動、中國電信收購大量子公司，都算在里面，所以可能稍微有些夸大。今后趨勢可能還會持續一段時間。交易的結構是從進來、出去和境內公司交易，進來的資本做收購兼并的大部分是占主導性，出去也是這種情況，國內倒是一半一半。中國無論是在境內還是在境外，作為控股地位，尤其是加入好多整合內容在里面，反而是不成功的。即使有控股權，尤其資源性的公司，礦務那樣的公司反而表現不錯。從一個數據角度來講，說明我們國內公司國際化能力還是比較欠缺的，因為我們經濟發展二三十年，需要一個學習和摸索的過程，這是必要的學費。

　　我們中國公司出去，外向型收購，比國內做和比外面到中國來做收購比例比較高，付了不應該付的價錢，另外行業競爭，整合給自己公司帶來的價值判斷比較大，這不一定，反正數字方面，出去都比進來比在國內同業整合比例要高。中國公司在外邊和資本市場上上市的公司和同樣的公司，就是沒有在中國，有一個對比。同業公司做一個比較，股市的PE也是比較高的，反映資本市場持續接受中國的概念，這個概念不管怎么定義。

　　這個行業趨勢大概的投資，大部分收購兼并在全行業，電信當然最大，還是有確定因素，因為是中國國內香港紅籌到國內收購子公司，這樣夸大一些，我們覺得電信無論從電信還是運營里面，尤其最近一兩年不是特別活躍的一個市場，真正活躍的是銀行，包括國外公司來做收購，或者占小股東地位，這可以看出來是很大的。在能源行業，可以看出出去收購的非常多，因為我們國家經濟發展到現在這個階段，能源短缺是必須的趨勢，所以對這個行業應該是持續看好。

　　VC/PE，大家在座的多非常熟悉，從2004年到現在，幾乎每年是持續的增長。從2000-2007年上半年，IPO占整個退出的7%以上，M&A占25-27%這樣一個大概的結果。今天討論人民幣基金，今后的工作退出的機制多樣化，如果有很多人民幣基金能夠在國內做很多M&A事情，在政策方面更開放，我想這方面M&A可能有很多經驗。這是IPO中國一些上市公司的表現應該很好的。

　　私募基金到底有哪些機會？直接投國內公司，你要么直接投公司，要么投美國的公司，美國公司有一個中國的戰略，一定要把中國看成一個很大的市場，一定要在這里做收購、整合，要么有這樣一個行業整合的平臺，現在我們也在執行的案子當中，摩根士丹利融一百億美金，說這個融資就是要在中國收購這樣類型的公司，所以這種機會也很多，對于PE公司這也是一個機會。從中國往外走，我們覺得越來越多的公司開始往這方面想，出去的目的不盡相同，有的是找渠道，有的是找已有的品牌，也有的是找技術，或者找管理經驗，這不一而足，但是趨勢很明顯。比如做電信方面，有很多這種情況。資源方面更不用說了，資源方面持續不斷的攀升，這還會繼續下去。其他就是漢能自己做收購，做投資銀行的幾個案例，就不多說了。

　　Framedia這個案例我們做了幾個不同的角色，我們幫助企業做投資融資顧問，后來我們自己也是投資方用我們這個收購平臺做了一個很快的整合，12個月內收購了8家公司，一下奠定這個行業特定的非常具有壟斷性的地位，所以收益非常好，權衡之后還是把這個公司以很高的價格賣給了分眾。

　　結論：這個數據就是說，中國M&A持續看好，數量和整個涉及的金額還是不相稱，所以這個行業應該有很大的發展空間。我們做過的案例有30幾個。謝謝大家！

　　主持人：

　　謝謝蘇先生。今天本來下午金建先生要發言，由于在香港飛機不能起飛，所以他委托我把PPT給大家看一下。金建先生的題目是VC/PE退出方面之研究。他有六個題目，一、當前VC/PE退出的主要渠道，二、近期我國創投市場的概況，三、我國VC/PE退出的心里趨勢，四、各市場IPO標準及比較。五、上市過程中需要關注的問題。六、德勤的全球資源與中國經驗。

　　第一個問題就是創業投資循環的基本鏈條，資本供給者和創業投資者之間，包括進入、退出環節。首次公開發行IPO是指風險投資者通過風險企業股份公開上市，將擁有的私人權益轉換成為公共股權。說了一下優點和缺點，我說一下缺點，交易所對上市企業的資格有一定限制，對出售上市股權會影響創始人投資收入的變現，上市成本很高，上市的費用十分昂貴。另外一個退出主要渠道是股權轉讓，一種是向第三方轉讓實現退出，另一個是股份回購，指的創業者本人出資購買風險投資企業家手中的股份。股權轉讓的優點就是退出機制比較多，操作簡單、費用低。特別提到清算退出的一個渠道和辦法，國際上清算方式退出的投資大概占風險投資的32%，這種方法一般僅能收回投資總額的64%，大家基本都不希望出現這種清算退出的方式，但是因為今天我們談的是人民幣的基金，我覺得大家也可以了解一下這個情況，如何控制這樣一個風險，也就是說投資最后還是有風險的，很多比例還是要清算退出的。

　　另外也講了一下2006年風險投資退出的方式的一個表格。三種退出方式的比較，講了一下近期的一些概況，大家都比較了解。整體情況處于快速發展的階段，這是整體的案例，外資和中資的比例，相差還是比較大的，外資大概占到85.21%，中資占到6.78%，中外合作占到5.48%，差距比較大。這是一個案例的特殊比例，這是資金的比例。TMT行業仍然屬于創投市場的市場主流。

　　VC/PE退出新的趨勢，主要談了一些創業板的情況，10號文的限制，內地企業境外上市，06年8月8日商務部六部委聯合發布關于外國投資者并購境內企業的規定，該文嚴格限制了境內企業以紅籌方式在海外上市的模式。政府設立創業投資引導基金，扶持中小企業發展。另外講到一個問題就是風險企業直接為上市公司收購增加。這個大的趨勢，隨著證券市場的發展，很多資金流向了上市公司，上市公司具有充分的資源來收購這樣一些風險創業企業。

　　跨國巨頭成為新的監管者，以往的海外投資基金都是準財務投資者，隨著跨國公司加快對我國的戰略布局，海外投資基金也作為戰略投資者，成為外資并購我國行業優秀企業的重要工具。

　　國內IPO準入的要求，一般的要求是必須在中國大陸注冊成立的股份制公司，并已經經營不少于三年，有一些財務上的具體要求。這是香港上市的要求，香港上市一般要求在大陸或者香港成立的公司，對澳洲和英屬注冊的公司也是接受注冊申請，條件有一個列表，新加坡上市的一些要求，很多人都比較熟悉了。美國主要證券交易市場上市條件的比較，紐交所、美交所、納斯達克、小資本市場。

　　國內上市基本流程，在座都是專業人士，比較清楚。內地IPO上市的時間表，輔導期大概在一年，專業公司準備上市資料2-4個月，證監會解答批準，受到上市批準后三個月，意見反饋和修改有一個月時間。香港IPO的流程，第一階段是設立公司，第二是證監會初審階段，第三階段就是兩地證監會有一個批準的階段，第四階段就是銷售股票階段，上市。這是新加坡的情況，費用有一個比較，中國內地總體較低，香港比較高一些，新加坡也比較高，認為總體內地相對比較低一些。

　　另外國內IPO的標準一般要低于境外上市的標準，講到一些上市過程中注意的一些主要問題，重組方案的制定，包括招股書，處理一些法律和會計的問題，包括回復監管機構，最后就是股票的促銷階段。也提到公司重組中可能遇到的一些問題，包括估值、分紅、股東來往帳的一些具體情況。

　　最后他簡單介紹了德勤的基本情況，德勤情況大家也都基本情況，也是全球四大會計師之一，2006年收入達到200億美元，十大會計師之冠，這是它獲得的一些榮譽，在很多地方都有一些會計師律師事務所。這里提到27年來，德勤幫助300多家公司在國內和香港證券交易所上市。介紹了一些他們的案例，大家可以看一下PPT。這是金建先生的聯系方式，希望大家有問題可以直接和他探討。這是他整個PPT的簡要介紹。

　　下一階段我們要進行的是對話討論階段，題目主要是探討人民幣基金最近面臨的一些投資與管理，一會兒有請陳永堅先生、蘇維洲先生，張璐女士，楓谷投資合伙人、璞玉投資合伙人彭繼鋼先生，僑丹投資總裁葉有明先生。本來今天下午的內容金建先生正好是股權投資界的產業鏈條，蘇維洲先生從事投資銀行業務，葉有明先生是一個外資的PE，整體規模大概30多億美金，規模很大。陳律師在VC/PE知名的律師事務所主管合伙人，張璐女士，主要從事VC和PE人力資源方面的服務和一些戰略規劃的管理咨詢機構，我們的楓谷投資是投資銀行業務，還有天使投資人俱樂部的活動。今天上午我們的嘉賓主要探討的就是合伙之人民幣基金的設立和融資的過程所面臨的一些問題，還有討論相關一些情況。今天在座的幾位嘉賓都是和外資VC/PE接觸比較多的，希望通過他們自身的經歷談一下對人民幣基金的一些建議。

　　首先問一下蘇維洲先生，我知道蘇維洲先生擁有長期在電信、科技方面的從業經驗，因為也一直在做投資工作，希望蘇先生談一下對TMT產業，包括整個框架的并購案，在投資管理當中給人民幣基金管理人一些建議。