2007年6月6日，由全國工商聯并購公會和《英才》雜志社聯合主辦的“2007(第五屆)中國并購年會”在天津舉行，新浪財經獨家圖文直播。以下為德勤財務顧問有限公司董事陳尚禮演講。

　　陳尚禮：謝謝！今天很榮幸在這里跟大家分享我們在國企并購的經驗。我的名字叫陳尚禮，我是德勤中國區主管并購服務的合伙人。因為今天時間短，也不能夠更全面談關于國營企業并購改制的問題，我想談一個關鍵的問題，報紙上談到的在國有企業改革的過程中，關于國有資產流失的問題，管理收購等問題。我們應該用什么方法去做才能更公平、公正、公開地進行國有企業的改制，換句話說引進其他投資者。

　　今天我想我來到北京三年，我不能說我是國有企業改革的專家，我過去在國外也參加過外國國有企業的改革、改制還有股權轉讓。

　　過去十年中，中國在這方面做了大量改革，但是我們發現很多問題，關于怎么能夠保證整個過程中的規范，現在我們看到有很多報紙都在討論國有資產的處置以及流失的問題。在這個過程之中，我們很注重國有資產的股值，我們每次要出售一個國有企業，很多時候我們要考慮怎樣對這些國有企業的價值做一個合理的估值。一個國有企業的改革不但是股權多元化的問題，也涉及到財務重組問題。我們理解，一個國有企業的改革會引進新的投資者，整個過程很復雜，因為我們一個正常經營的國有企業有它的業務、資產、債務，不同業務有不同的前景，國有企業當然也有它自己的問題，有很多不同類型的業務，有的賺錢，有的虧本，我們怎樣才能把這些業務重組起來？

　　在財務上，也可能有一些不同的問題，有的盈利不好，換句話說它的債務水平高，還有歷史的問題。所以我們怎么去重組國有企業，怎么去判定價值，不是一個很簡單的事情。我們也提供估值的服務，但估值本身不是一個百分百的科學，而是科學和藝術的結合，有時藝術的成分更大。如果我們只依賴估值做國有企業出售股權的唯一的參考數據，是不能夠根本解決國有企業并購方面的問題。根據我們過去的經驗，其實在國有企業并購方面最大的問題，主要是有關國有企業業務、財務的資料質量不充分。很多時候，雖說國外的投資者和國內的一些國有企業談投資或者并購方面的問題時，最大的難題就是拿不到企業本身的財務他有關它業務的資料。我們的投資者根本沒辦法去評估企業真正的價值在哪里，我們看見現在國有企業在并購方面有一定的體系，但是從我們的經驗來說，提供的這些資料還是非常有限的，而且整個過程之中，沒有提供足夠的機會，讓投資者去做充分的數據調查，讓投資者去跟管理層有一定的溝通。比如說關于企業的財務表現怎樣，前景怎樣，很多時候投資者都沒有機會考慮，唯一對公司真正了解的就是管理層。雖然國有企業上面有監管的機構，有地方政府也有其他人士管理，但是整個掌握財務資料、商務資料都是管理層。有關的資料不充分，所以雖然有一些外面的投資者并購了國有企業，但是沒有管理層的合作基本上做不成。

　　現在政府已經有新的規定去設計怎么進行管理層的收購，但是這不是問題的關鍵。國外很多企業的并購，也是管理層作為收購方。我們看到的問題不是管理層收購的問題，而是有沒有公平、公開、公正的過程，讓所有的投資者，包括管理層都有一個比較公平的基礎，又有充分的信心、資料去參與并購，參與競爭。現在根據我們的經驗，我們覺得大部分有關國營企業的并購都沒有這個過程。所以我們說，如果有一個很公平、公正、公開的過程，有一個獨立的財務顧問去管理這個過程，讓所有的投資者都得到平等的機會去參加國有企業的并購是很重要的。

　　現在我們看到，投資者要成功，基本上都要找管理層來組成團隊做盡職調查這件事，對整個過程之中其他的投資者可能不是公平的投資過程。在這方面，根據我們的經驗，也參考國外的經驗，尤其我們要做大型國有企業的并購，都需要有獨立的財務顧問去做充分的前期準備工作，對整個企業有關的業務資料，財務的資料都做充分的準備，而且都是很有規定的審核投資者，讓投資者有機會看到資料，給他們充分的盡職調查，讓他們跟管理層去討論公司的業務，才能夠有平等的舞臺讓所有投資者公平參與國有企業的并購。

　　所以我們的建議就是，國有企業的并購需要一個獨立的財務顧問，獨立的財務顧問不單參與整個并購的過程，它可能也參與重組方面的事情。但是我們認為最關鍵的就是，國有資產組織方面，能夠做到真的符合各方面的利益還需要一個獨立的過程，估值只是這個過程中一部分，它不能夠保證整個國有資產出售的價格最大化。

　　在國有企業并購中，所謂股權多元化其實有很多不同的方法，管理層收購是其中一種。當然，也有其他不同的方法，包括全面出售股權，還有引進投資者，包括不同財務的投資者等等。財務顧問應該扮演很重要的角色，在整個過程推行之前，有關的可行性報告怎樣幫國有企業定位；股權多元化的方案應該是怎樣的，也是財務顧問應該做的。當然國有股權的這種多元化重組，有很多不同的問題，有些是業務重組方面的，有些是財務重組方面的。當然很多時候很多國有企業面對的是整個歷史遺留下來的問題，股權多元化跟重組一樣，也是很重要的。因為整個國有企業需要平衡國資委、地方政府、銀行、員工等各方的利益，這是重組成功的關鍵。

　　財務顧問的參與，一方面保證并購過程公平。過去，國有企業重組都是用比較行政化的手段來處理，未來也可能行政化處理仍然很重要，但是隨著中國的經濟發展，專門財務顧問的參與，還是可以幫助我們國有企業提高他們在重組方面的能力，也可以引進比較國際化的不同的手段去做。所以我們總的來說，其實今天說的概念非常簡單，整個國有企業重組，快速引進投資者，并購最關鍵的是整個過程中的設計和執行。怎樣執行還是最關鍵的，不是單一的估值，也不是單一的公開拍賣的方法。我們看到很多小型國有企業都采用公開拍賣的方法，但為什么說公開拍賣不行？第一，資料是否充分提供給投資者；另外，我剛才提到每個投資者是否有機會跟管理層談判；第三，因為我們重組可能有很多不同的方案，并購有很多不同的條件，如果我們只是用了簡單的方案，就不能找到更好的方案。因為好的方案可能在談判進行的過程當中，才能夠產生。我們做單一、簡單的公開拍賣只能是補充。如果我們只是用了設定的簡單方案，我們就沒有辦法利用其他財務上的不同的工具，找到更好的重組方案。

　　我們認為國有企業要做一個全面的重組流程，包括前期工作的準備也是一個非常重要的關鍵環節。很多時候很多國有企業的重組前期工作不充分，我們作為一個財務顧問，只有在對公司的財務情況、業務情況有充分的掌握之后，我們才能制定一個最理想的方案。這個方案也可以讓各方有關的人士對國有企業有充分的了解。整個重組方案的執行、并購過程、重組過程，才會相對比較順利地進行。整個過程之中，如有獨立的財務顧問，可以保證整個過程的進行。一方面有專業的人士去做這個事情，另一方面可以做的比較獨立、公平。

　　通常我們在選擇不同的并購方案的時候，尤其是牽涉到國有企業，我們都是競價出售。但是我們競價出售對于吸引不同的投資者，也不是用一個簡單的公開拍賣的方法。

　　財務顧問通常需要準備充分的資料去吸引投資者，他不但要做推銷工作，而且要執行一個比較公平的競爭過程，讓每一個投資者都有機會去投標。而且在投標方面的同時會有相關的條款去談判，為國有企業爭取最好的利益。

　　我們看國外這方面的經驗，通常相對比較大的國有企業的處置、重組、股權多元化都有財務顧問參與。在這方面，中國差異相對比較大。很多時候，在IPO上市之前會有財務顧問，但是一般所謂重組并購，不一定有財務顧問的參與。當然我們找財務顧問也要找相對獨立的、有經驗的。因為財務顧問每天的專業就是做這方面的事情，所以在交易方面他可以作為主導，在盡職調查、估值方面他們也可以提供幫助國有企業整合并購的方案。

　　財務顧問最關鍵是有兩方面作用，一個就是在整個重組方面有能力為國有企業并購提供咨詢，另一方面用一個公平、公正、公開的過程讓整個并購能夠取得最大的利益。謝謝！