第二部分 貨幣政策操作

　　2007年第三季度，針對銀行體系流動性偏多、貨幣信貸擴張壓力較大的問題，中國人民銀行按照黨中央、國務院的統一部署，實施適度從緊的貨幣政策，加大調控力度，緩解銀行體系流動性偏多和貨幣信貸擴張壓力較大的問題，維護總量平衡。同時，引導信貸結構優化，穩步推進金融企業改革，增強人民幣匯率彈性，加快外匯管理體制改革，促進經濟金融協調發展。

　　一、采取綜合措施，加強流動性管理

　　第三季度，中國人民銀行繼續搭配使用公開市場操作和存款準8備金等對沖工具，加大力度回收銀行體系流動性。

　　在公開市場方面，一是加大央行票據發行力度。7月份以來，影響銀行體系流動性的不確定性因素相對較為復雜，中國人民銀行綜合考慮外匯占款、央行票據到期、財政庫款等影響流動性供給的因素及金融市場環境變化，合理安排操作工具組合與期限結構，共發行央行票據9910億元，同比多發行1750億元。9月末，央行票據余額為3.9萬億元，比上年末增加0.9萬億元。二是以特別國債開展正回購操作，配合央行票據發行收回銀行體系多余流動性。2007年8月29日，中國人民銀行從境內商業銀行買入了

財政部發行的第一期6000億元特別國債。9月4日，中國人民銀行啟動了以特別國債為質押的正回購業務，搭配使用央行票據、特別國債等工具，靈活開展公開市場操作。截至11月1日，通過國債正回購操作回收流動性約2300億元。三是市場化發行央行票據與定向發行央行票據相結合。為保持貨幣信貸適度增長，中國人民銀行在保持市場化發行央行票據力度的同時，于7、8、9月份三次對部分貸款增長較快、且流動性充裕的商業銀行定向發行3年期央行票據3530億元，既有效收回了流動性，也對信貸增長較快的機構起到警示作用。四是引導央行票據發行利率適度上行。第三季度，隨著存貸款基準利率的上調，3個月、1年期和3年期央行票據發行利率分別上升16、35和32個基點，引導市場利率適度上行，發揮市場利率調節資金供求關系的作用。

　　在加大公開市場操作的同時，為提高回收流動性的主動性和有效性，根據流動性管理需要，分別于8 月15 日、9 月25 日和10 月25日三次上調存款準備金率各0.5 個百分點。此外，繼續實施差別存款準備金率制度，即對資本充足率低于一定比例、不良貸款率高于一定比例的金融機構實施較高的差別存款準備金率。9 月份按照差別存款準備金率制度有關標準，對實行差別存款準備金率的金融機構進行了調整，凡是資本充足率等相關指標達到要求的金融機構均恢復執行正常的存款準備金率，執行差別存款準備金率的金融機構家數明顯減少。總的來看，差別存款準備金率制度實施以來，在抑制資本充足率較低且資產質量較差的金融機構盲目擴張貸款，促進金融機構穩健經營等方面取得積極成效。執行差別存款準備金率的金融機構積極采取措施籌集資本金、調整資產負債結構，金融機構的資本充足率總體水平得到顯著提升。

　　二、發揮利率杠桿的調控作用

　　第三季度，中國人民銀行分別于7 月21 日、8 月22 日和9 月15日三次上調金融機構人民幣存貸款基準利率。其中，一年期存款利率三次各提高0.27 個百分點，由3.06%提高到3.87%，一年期貸款利率三次分別提高0.27、0.18 和0.27 個百分點，由6.57%提高到7.29%，其他各檔次存貸款利率也相應調整。

　　2007 年初以來，中國人民銀行先后五次上調人民幣存貸款基準利率。其中，一年期存款基準利率累計上調1.35 個百分點，一年期貸款基準利率累計上調1.17 個百分點。利率政策的累積效應逐步顯現：一是融資成本適度上升，有利于合理調控貨幣信貸投放，抑制過度投資；二是連續多次加息，有利于引導居民資金流向，穩定社會通脹預期。在物價水平走高的情況下，中央銀行提高存款收益水平并努力使實際利率為正，有利于保護存款人的利益。居民儲蓄問卷調查顯示，居民儲蓄意愿下降速度已明顯放緩，在當前的物價和利率水平下，認為“更多儲蓄”最合算的居民占比，第一、二、三季度降幅分別為5.6、4 和0.9 個百分點，幅度明顯減小。第三季度，儲蓄存款余額下降趨勢在一定程度上得以緩解。在五次上調人民幣存貸款基準利率的過程中，中國人民銀行適度縮小金融機構存貸款利差，一年期存貸款基準利率利差在各次利率調整后分別為3.60%、3.51%、3.51%、3.42%、3.42%，利差從年初的3.60%逐步縮小為3.42%，累計縮小0.18個百分點。

　　貨幣市場基準利率體系建設穩步推進。上海銀行間同業拆放利率(Shibor)自2007 年1 月4 日正式公布至今整體運行情況良好，其報價的合理性、穩定性不斷增強，與貨幣市場拆借、回購利率的比價關系日趨合理，對市場產品定價的指導作用也愈加明顯。貨幣市場各關鍵期限品種廣泛采用Shibor 為定價基準，新的金融產品不斷涌現，其中以Shibor 為基準的利率互換等利率衍生產品成交活躍。

　　三、加強“窗口指導”和信貸政策引導

　　第三季度，中國人民銀行繼續加強對商業銀行的“窗口指導”和信貸政策引導，傳達宏觀調控意圖，提示商業銀行關注貸款過快增長可能產生的風險以及銀行資產負債期限錯配問題，引導商業銀行合理控制貸款規模與投放節奏；同時，調整和優化信貸結構，合理控制基本建設等中長期貸款，嚴格限制對高耗能、高污染和產能過剩行業中落后企業的貸款投放，加大對“三農”、就業、助學、中小企業、節能環保和自主創新的支持，積極拓展中間業務，加強金融產品創新，轉變盈利模式。對商業性房地產信貸政策進行調整，嚴格住房消費貸款管理，重點支持借款人購買首套中小戶型自住住房的貸款需求，提高了第二套以上住房貸款的首付款比例和利率水平。

　　四、穩步推進金融企業改革

　　國有商業銀行股份制改革不斷深化，新體制、新機制的效能正逐漸體現。改制銀行按照國際標準不斷完善公司治理結構，切實轉換經營機制，著力加強內控機制和風險管理制度建設，業務轉型、流程銀行建設和分支機構改革步伐加快。同時，改制銀行與戰略投資者的合作逐步落實，在全球現金管理、代理行業務、貿易服務等多個領域啟動了業務合作。改制銀行的服務水平和效益不斷提高，資本充足率、資產質量和盈利能力等財務指標顯著改進。截至2007 年9 月末1，中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行和交通銀行的資本充足率分別為13%、13.4%、12.5%和14.4%，不良貸款率分別為3.1%、3.6%、2.8%和2.1%，稅前利潤分別為914 億元、755 億元、838 億元和226 億元。

　　中國建設銀行成功發行90 億股A 股，共募集資金581 億元，并于2007年9 月25 日在上海證券交易所掛牌交易。至此，四家改制銀行全部實現了香港和上海兩地上市，不僅為投資者提供了良好的投資機會，而且進一步支持了境內資本市場的健康發展。中國農業銀行改革基礎性工作已取得較大進展，有關部門正抓緊做好改革方案設計論證工作。

　　農村合作金融機構改革試點工作取得重要進展和階段性成果。一是資金支持政策逐步落實，歷史包袱得到有效化解。改革試點專項票據已進入兌付程序。截至9 月末，對浙江等20 個省(區、市)轄內的835 個縣(市)兌付專項票據548 億元。隨著資金支持政策逐步落實到位，農村合作金融機構資產質量明顯改善。9 月末，按照貸款四級分類口徑統計，農村合作金融機構不良貸款余額2938 億元，不良貸款比例9.2%，分別比2002 年末減少2207 億元和下降27.7 個百分點。歷年虧損掛賬余額473 億元，比2002 年末減少841 億元。9 月末，資本充足率為10.9%。二是各項業務快速發展，資金實力明顯增強。9 月末與2002 年末相比，農村合作金融機構的各項存貸款分別增長118%和121%，有價證券及投資增長1.6 倍，股金余額增長3.99倍；其貸款占金融機構貸款總額的比重由10.6%提高到12.3%。三是涉農信貸投放大幅增加，農戶貸款面穩步擴大。9 月末與2002 年末相比，農村合作金融機構的農業貸款余額占其各項貸款的比例由40%提高到46%；占全國金融機構農業貸款的比例由81%提高到93%。農戶貸款余額1.2 萬億元，農戶貸款戶數超過7700 萬戶，農戶貸款面達到33%。四是產權制度改革開始起步，法人治理架構初步建立。截至9 月末，全國共組建農村商業銀行14 家、農村合作銀行97 家，組建以縣(市)為單位的統一法人農村信用社1616 家。農村合作金融機構改革取得成就的同時，仍面臨許多困難和問題，主要是：化解歷史包袱、改善資產質量的難度明顯高于預期；明晰產權關系、完善法人治理尚未取得實質性進展；經營粗放、管理薄弱的狀況亟待改善；支持包括農村合作金融機構在內的農村金融可持續發展的系統性、制度性政策尚不完善。實現農村合作金融機構改革目標的任務依然艱巨。

　　五、完善人民幣匯率形成機制，加快外匯管理體制改革，促進國際收支基本平衡

　　繼續完善以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，進一步發揮市場供求在人民幣匯率形成中的基礎性作用，增強人民幣匯率浮動彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，同時加快外匯管理體制改革，促進國際收支基本平衡。

　　一是自2007年8月12日起，取消對境內機構經常項目外匯賬戶的限額管理，境內機構可根據經營需要自行保留其經常項目外匯收入。二是自2007年7月30日起，對主要銀行柜臺遠期結售匯以貼現的方式計入頭寸。引導商業銀行平盤行為，培育正確的風險管理理念；增大遠期市場投機成本，切實減少外匯市場供求壓力。三是有序拓寬外匯資金流出渠道。發布有關保險資金境外投資管理暫行辦法，允許保險機構運用自有外匯或購匯進行境外投資，將鼓勵保險資金走出去與加強風險管理有機結合起來；穩步擴大合格境內機構投資者(QDII)對外證券投資，截至9月末，共批準境外證券投資額度422億美元，資金匯出累計109億美元(不包括社保基金)。研究在風險可控前提下開展境內個人直接對外證券投資業務試點。四是豐富外匯市場交易品種。在銀行間市場推出人民幣外匯貨幣掉期交易，為企業和居民提供更全面靈活的匯率、利率風險管理工具。五是整合出口加工區、保稅區、保稅物流園區等不同保稅監管區域的外匯管理政策，消除區內、區外的政策差距，充分便利企業外匯收支。六是加強外匯檢查力度，開展銀行短期外債專項檢查，查處違規行為。建立涉及多部門的異常外匯資金流動監管協調機制，加大對異常資金流動的監管力度。

　　第三部分 金融市場分析

　　2007年前三季度，金融市場繼續保持健康平穩運行。貨幣市場、資本市場交易活躍，債券發行情況良好，債券發行利率穩中趨升，債券市場收益率曲線總體呈上行趨勢，外匯市場運行平穩，創新產品規模穩步擴大。金融市場制度性建設繼續推進。

　　國內非金融機構部門(包括住戶、企業和政府部門)融資結構中股票融資增長較快，在配置全社會資金中的作用顯著擴大。扣除發行特別國債(6000億元)因素，國債融資占比與上年持平，企業債券融資同比少增。

　　一、金融市場運行分析

　　(一)貨幣市場交易活躍，市場利率水平波動上升

　　銀行間回購、拆借市場交易活躍，資金需求受新股發行集中驗資等因素影響明顯呈現短期化趨勢。前三季度，債券回購累計成交31.7萬億元，日均成交1689億元，同比增長72.1%；同業拆借累計成交6.4萬億元，日均成交339億元，同比增長3.6倍，日均成交量創歷史最高水平。期限主要集中于隔夜品種，拆借、回購市場上隔夜品種交易份額分別為69.9%和53.7%。

　　在利率市場化進程穩步推進，利率波動風險逐漸加大的宏觀環境下，投資者積極運用利率衍生產品來管理和規避利率波動風險,債券遠期、人民幣利率互換交易快速發展。以Shibor為基準的利率互換業務穩步開展。前三季度共成交以Shibor為基準的利率互換業務146筆，占人民幣利率互換交易總量的11%，交易金額約80億元，占交易總金額的5%。

　　受新股發行集中驗資等因素影響，貨幣市場利率波動較大。9月份，同業拆借和質押式債券回購月加權平均利率分別為3.36%和4.03%，比1月份分別上升1.5和2.4個百分點。9月末，7天期、3個月期和1年期Shibor分別為1.9878%、3.8534%和4.0554%，分別比年初上升46、105和105個基點。

　　前三季度，綜合回購與拆借市場，國有商業銀行和其他商業銀行仍是市場上的資金凈融出主體，其他金融機構和外資金融機構是資金凈融入主體。外資金融機構由于貸款快速擴張等因素，在回購和拆借兩個市場上的資金需求都很旺盛，凈融入資金均是上年同期的3.4倍。

　　(二)現券交易活躍，債券發行利率逐步上升

　　受國民經濟繼續平穩快速增長和資本市場活躍影響，現券交易活躍。前三季度，銀行間債券市場現券交易累計成交10.5萬億元，日均成交557億元，同比增長36.3%，日均成交量為歷史同期最高水平。交易所國債現券成交925億元。在銀行間現券市場上，國有商業銀行是主要的凈買入方，凈買入現券4407億元，同比下降9.2%。凈賣出方主要是其他商業銀行和證券及基金公司，其他商業銀行凈賣出現券同比增長19.1%。

　　債券市場金融創新產品規模穩步擴大。商業銀行直接融資規模進一步擴大。9月末，商業銀行未到期一般金融債券余額為1035億元。

　　前三季度，商業銀行累計發行次級債券、混合資本債券305億元，9月末，未到期余額為2278億元，對于補充商業銀行資本，提高資本充足率水平起到了積極作用。短期融資券市場繼續保持快速發展。前三季度，企業短期融資券共發行204只，合計發行面額為2581億元，同比增長19.5%，9月末未到期余額為2983.7億元。9月26日，在交易所市場成功發行了第一只公司債(中國長江電力股份有限公司2007年第一期公司債券)，金額為40億元人民幣。

　　銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行。具體來看，1-7月份，銀行間市場債券價格逐步回落，各期限債券收益率均呈上升趨勢，收益率曲線總體上行增陡；8月份前后，短期收益率略有上升，中長期收益率下降，收益率曲線總體呈現平坦化趨勢；進入9月份，各期限債券收益率均有所上升。

　　債券發行利率逐步走高，市場融資成本不斷上升。受通脹預期及系列金融宏觀調控措施實施特別是上調存貸款基準利率等因素影響，2007年8月份發行的7年期記賬式國債利率為3.9%，比5月份和2月份分別上升0.16和0.97個百分點；政策性銀行9月份發行的5年期固定利率債券利率為4.55%，比1月份、4月份、6月份分別上升1.05、0.99和0.55個百分點；中央企業債10年期利率9月份為5.3%，比5月份和6月份分別上升0.82和0.47個百分點。

　　Shibor成為中長期企業債券定價的主要參考指標。前三季度，657億元的企業債以1年期Shibor為基準實行市場化定價發行，占發行的全部中長期債券的92.6%。企業債發行利率逐步上升。9月份，10年期企業債券發行利率在1年期Shibor的基礎上加144～178個基點，票面利率為5.2%～5.7%，比年初提高110個基點。

　　(三)票據融資增幅趨緩

　　前三季度，票據業務增長速度放緩，票據貼現余額呈下降趨勢。

　　截至9月末，企業累計簽發商業匯票4.5萬億元，同比增長11.1%；累計貼現8萬億元，同比增長23.7%。期末商業匯票未到期金額2.6萬億元，同比增長16.5%；貼現余額1.6萬億元，同比下降10.4%。隨著宏觀調控力度加大，部分中小金融機構的流動性趨緊，辦理再貼現的需求增強。前三季度累計辦理再貼現92.3億元，同比增加65.4億元；9月末再貼現余額56.1億元，同比增加34.7億元。

　　(四)股票市場交易活躍，股指上漲強勁

　　股權分置改革的積極效應繼續顯現，股票市場交易活躍，投資者投資股票和基金市場意愿較強。前三季度，新增投資者開戶數4761萬戶，是上年全年新增開戶數的9倍；市場交易量價屢創新高，滬、深股市累計成交37.1萬億元，同比多成交31.3萬億元，已相當于上年全年交易量的4.1倍；日均成交2039億元，同比增長5.4倍。股票市場指數時有調整，但總體呈現較快上漲態勢。9月末，上證、深證綜合指數分別達到5552點和1533點，比上年末增長107%和178%，為歷史最高水平。滬市A股平均市盈率高達64倍，而2006年末和2005年末分別為33倍和17倍。

　　股票市場融資功能明顯提升。前三季度，企業(含金融企業)在股票市場上通過發行、增發和配股累計籌資5346億元，是歷史同期最高水平，同比增長1.5倍；主要是A股籌資增加較多，A股發行(含增發)籌資4655億元，同比增長4.4倍，H股籌資80.9億美元。

　　基金市場呈現快速發展態勢。受股票市場指數較快上揚和投資者對基金認可度提高等影響，市場對基金理財需求明顯上升。前三季度，新增證券投資基金40只，基金總規模增加13288億份，同比多增13447億份。9月末，基金總資產凈值3.1萬億元，同比增長584.1%，增速比上年同期提高569個百分點。

　　(五)保險業總資產快速增長，投資類資產在資產運用中占比超過六成

　　保費收入和保險業總資產繼續快速增長。前三季度，保險業累計實現保費收入5328億元，同比增長23.6%，其中財產險收入同比增長35.9%。受壽險產品集中到期影響，保險業賠款、給付增加較多，累計賠款、給付1643億元，增長68.1%，其中壽險支出814億元，是上年同期的2.8倍。9月末，保險業總資產達到2.8萬億元，同比增長54.5%。

　　隨著保險業加強資金運用管理，資金運用結構變化明顯。前三季度，投資類資產增速上升明顯，同比增長66.6%，特別是股票、證券投資基金投資快速增長。

　　(六)銀行間外匯市場運行平穩，人民幣掉期交易持續活躍

　　銀行間即期外匯市場運行平穩，詢價市場的主導地位進一步突出。掉期交易量大大超過遠期交易量，呈快速增長態勢。前三季度，21人民幣掉期市場共成交2340億美元，是2006年成交量總和的4.6倍。

　　銀行間遠期市場共成交150億美元，同比增長32%，主要成交品種為美元/人民幣。外匯市場會員進一步擴大。9月末，銀行間外匯市場即期、遠期和掉期市場會員銀行分別為269家、80家和75家。外幣對交易量有所增長。前三季度，八種“貨幣對”累計成交折合709億美元，增長8%，成交品種主要為美元/港幣、美元/日元和歐元/美元，成交量合計占全部成交量的78%，同比下降4個百分點，主要是美元/港幣成交量占比下降較多。

　　二、金融市場制度性建設

　　(一)加強金融市場自律性管理

　　中國銀行間市場交易商協會，作為銀行間債券市場、拆借市場、票據市場、外匯市場和黃金市場參與者共同的自律組織，于2007年9月3日成立。中國銀行間市場交易商協會的成立，有助于充分動員市場參與者自身的力量進行自律性管理，有助于政府部門轉變職能，有助于市場管理更加貼近市場需求，通過市場化方式更好地促進市場的創新和發展。

　　(二)進一步豐富金融衍生產品

　　一是在銀行間債券市場推出遠期利率協議業務，為投資者提供更多管理利率風險的工具，有利于促進市場穩定，提高市場效率，促進市場的價格發現，為中央銀行的貨幣政策操作提供參考。二是在銀行間外匯市場推出人民幣外匯貨幣掉期產品，現階段掉期交易品種包括人民幣兌美元、歐元、日元、港幣、英鎊五個貨幣對的交易。新產品的推出進一步豐富了銀行間外匯市場交易品種，有利于進一步增強銀行間外匯市場的市場化程度，能更好地滿足各市場主體規避匯率風險的需要。

　　(三)擴大信貸資產證券化試點

　　一是規范信息披露行為。要求受托機構、發起機構和其他證券化服務機構嚴格按照相關要求做好基礎資產池的信息披露工作，并對涉及基礎資產池信息披露的內容、投資者在資產支持證券發行期限內查閱基礎資產池全部具體信息的途徑和方法等作了具體規定和要求。

　　二是提高資產支持證券的流動性，允許資產支持證券在全國銀行間債券市場進行質押式回購交易。

　　(四)適應股份全流通后股票市場的新情況，進一步加強市場監管方面的基礎性制度建設

　　一是試行《內部交易認定辦法》和《市場操縱認定辦法》，進一步明確內幕交易和市場操縱行為的認定標準。相關規定細化了內幕人的認定，補充了內幕人、內幕信息的范圍，對當然內幕人、法定內幕人、規定內幕人和其他途徑獲取內幕信息者的舉證責任進行了合理劃分。將一些典型的操縱手法，如虛假申報、搶先交易、蠱惑交易、特定交易、尾市交易操縱等行為納入了認定范圍。相關規定的試行有利于提高對內幕交易和市場操縱行為的查處效率，增強對相關行為人的威懾力。二是出臺一系列涉及上市公司并購重組和非公開發行的法規，針對上市公司并購重組過程中可能出現的內幕交易等違法違規行為，進一步強化了上市公司和相關各方的信息披露要求，加大了對虛假信息披露和內幕交易等違法犯罪行為的打擊力度，有利于進一步營造良好的市場秩序，優化上市公司結構、提高上市公司質量。三是初步建立股票、股指期貨跨市場監管協作制度。8月13日，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國金融期貨交易所、中國證券登記結算公司和中國期貨保證金監控中心公司五方在上海簽署了股票市場和股指期貨市場跨市場監管協作系列協議，標志著證券、期貨監管跨市場監管協作制度的正式建立。協作主要內容包括構建信息交換機制、風險預警機制、共同風險控制機制和聯合調查機制等。監管協作制度的建立，有利于加強相關各方之間的聯系和溝通，提高監管效率，在各自職責范圍內及時采取有效的聯合監管措施，防范并及時查處跨市場操縱、內幕交易等違法違規行為，確保股指期貨交易的順利推出和平穩運行。

　　(五)強化保險市場監管制度

　　一是完善保險機構資產管理。自7月25日開始，允許保險機構運用自有外匯或購匯進行境外投資。此舉既有利于保險機構改善資產配置，分散風險，增加收益，提高競爭力，也有助于緩解人民幣升值壓力。二是進一步加強了對保險公司資本保證金的管理，對保險公司提存、處置資本保證金等行為進行了規定。三是加強保險公司合規管理，明確保險公司合規管理的制度、組織架構、責任等，要求保險公司有效識別并積極主動防范化解合規風險。這對于規范保險公司治理結構，加強保險公司風險管理，實現有效的內部控制具有重要意義。

[上一頁]　[1]　[2]　[3]　[下一頁]