作者： 杜麗虹

　　可復制“框架模式”

　　框架媒介的故事給了行業老三們一些啟示：在“兩虎相爭”的過程中，老三以下的企業如同“兔子”，其生存空間在于聯合，以私募股權資本為紐帶的并購整合將多只“兔子”捆綁在一起銷售，這時“兔群”的價值就大幅上升，因為一只“老虎”得到了“兔群”就意味著另一只“老虎”將因為沒有“兔子”可捕而被迫投降。“漢能+框架媒介”的做法不僅可以應用于新媒體行業，對于其他資本密集的寡頭壟斷行業也具有可操作性。

　　今天，分眾已坐穩了樓宇廣告市場的頭把交椅，但像樓宇廣告這種資本密集型的新媒體行業還有很多，在這類行業中，私募股權資本的加入和境內外上市融資加速了行業分化，傳統行業里的二八原則(20%的領先企業控制了80%的市場份額)在新媒體行業演化為二·九十八原則，即2%的企業、甚至是前兩名的企業，控制了98%的市場，而第三名和第三名以后的企業都將被淘汰出局。面臨這樣的競爭困局，第三名的企業該如何實現自己的價值？

　　夾在蒙牛、伊 利中間的

　　那些“牛”們

　　今天的乳品行業很像“昨天”的樓宇廣告行業。2006年蒙牛銷售額162.5億元，伊 利銷售額163.6億元，兩者不相上下，但卻將其他乳品企業遠遠甩在了后面，即使是排名第三的光明乳業，其銷售額也只有73.2億元，而三元乳業的銷售額更是僅為10億元。

　　未來隨著乳品行業競爭的日益激烈，以營銷費用構筑的品牌門檻將越來越高，而在這場營銷大戰中，全國性乳業公司在廣告效應和營銷費用的攤銷上都具有天然優勢。蒙牛借神五上天火了一把后，又通過贊助

超級女聲，讓“蒙牛酸酸乳”幾乎家喻戶曉；而伊 利也毫不示弱，在奧運贊助商的爭奪戰中技壓蒙牛，并簽下郭晶晶、劉翔做代言，2006年伊 利的銷售費用達到34億元，蒙牛在調整境內外會計準則差異后，銷售費用也在30億元以上，剔除運輸費用支出后仍在20億元以上。2006年打響品牌保衛戰的三元，營銷費用支出不到1.5億元，無法與伊 利、蒙牛相提并論。

　　而光明乳業在選擇了保鮮奶為主打品牌后，其區域高端市場的地位得到鞏固，但卻限制了公司的跨區域發展。因為保鮮奶的跨區域擴張中，奶源和冷鏈管理等配套基地設施必須跟上，這不僅減慢了公司擴張的步伐，而且鄭州回奶事件的發生也體現了這種配套復制過程中的管理難度。在鄭州事件后，光明減慢了在全國擴張的步伐，退守上海及周邊市場，但作為一家區域性的乳品企業，在與全國性乳品企業的營銷競賽中，規模不經濟的特征開始顯現：2006年光明乳業的銷售費用支出為18.6億元，占總銷售額的25.4%，而伊 利、蒙牛(國內會計準則調整后)的銷售費用與總銷售額之比均在20%左右，比光明低5個百分點，光明乳業的管理費用支出為2.83億元，占總銷售額的3.87%，而伊 利的管理費用與總銷售額之比為3.16%，蒙牛更低，僅為2.59%。而這幾個百分點的差異在競爭白熱化階段將決定著企業的生死存亡。

　　如果說光明乳業還可以憑借地方性優勢支撐一段時間的話，那么，面對全國性乳品公司的大舉進攻，許多地方性乳品企業只有選擇投降了。2006年1月，蒙牛與湖北最大乳品企業武漢友芝友合資，而伊 利則意欲牽手內蒙牛媽媽，并與福建長富乳業合作，兩家的并購動作都不小，甚至在伊 利出現高管危機期間市場一度傳聞蒙牛將趁機并購伊 利。但我們認為，在兩大乳業集團發生“火拼”之前，更有可能的是先各自“收拾”地方性乳品企業以壯大自身規模。

　　面對兩大乳業巨頭來勢兇猛的挑戰，三元、三鹿、完達山、新希望等地方性乳品企業該如何最大化自身價值？與其等待各個擊破，借助資本力量的先行整合也許是更好的出路，尤其是兩大巨頭有效運輸半徑以外的南方市場，整合后的溢價空間更大。

　　大中，“投奔”美樂， 還是蘇寧?

　　在蘇寧、國美、永樂先后上市后，家電連鎖行業的老四大中幾乎已被宣判了上市的“死刑”—在家電連鎖進入“燒錢”開店的資本競爭時代，被堵住了融資通道的大中似乎已沒有了回旋的空間。

　　但風云驟變，永樂在大摩對賭協議的驅使下投入國美懷抱(以下將其合并后公司簡稱“美樂”)，這就使大中由第四名上升至第三名，表面看，大中還是那個大中，但作為第三名的大中已被推上了美樂與蘇寧競爭的風口浪尖，成為決定雙方勢力對比的關鍵“砝碼”。

　　今天的大中就像它的前任第三永樂一樣，有著第三名的關鍵價值。但問題是單打獨斗的大中，最終的結局可能比永樂還慘，畢竟，當初永樂的規模比今天的大中大，而且永樂還有大摩的資金支持和上市融資的通道，今天的大中已經被國美、蘇寧圍堵在北京市場里“打”了，要想提升自己的價值，盡早借助資本力量，實現股權聯合，是大中和大中們的唯一出路。

　　地方性商業銀行，股權合并突破區域局限

　　地方性商業銀行，并不是嚴格意義上的第三名，但是它們通常在當地市場上處于第三名的困境，即使它們擁有更多網點，即使它們對本地企業更了解，但在日益市場化的環境下，仍然面臨逐步失去市場份額的威脅。四大國有商業銀行的網點擠壓、外資銀行的國際化服務、全國性股份制銀行的創新業務，這些都對傳統地方性商業銀行產生了巨大的擠壓。尤其是在經濟發達地區，跨區域甚至跨國界的金融服務，對于企業和個人來說都有著難以抗拒的吸引力，畢竟出口型經濟是支撐中國民營經濟的主力。

　　那么，上市能夠解決地區性銀行的問題嗎？寧波銀行和南京銀行即將上市，這是中國金融業進一步規范化的象征，但我們認為，上市本身并不能解決地方性商業銀行固有的問題，相反，上市后銀行將不得不直面成長性不足的困擾—即使是經濟再發達的地區，區域經濟的局限性也限制了銀行的進一步成長；此外，資產組合過于集中在某幾個行業或某一地區的潛在風險，也將使上市地方性銀行面臨估值高波動的壓力。如何化解這種估值的負面因素？

　　借上市契機的并購整合、實現地區性商業銀行間的股權聯合，這不僅是存款總額和貸款客戶的簡單相加，它更是一種商業模式，創造了地區性商業銀行的擴展空間—一種地區性銀行的連鎖模式。相比于全國性銀行對地區性銀行的收編，地區性銀行間的并購更有可能保留單個銀行適應本土化需求的業務靈活性，同時，又從總體上分散了單一地區性銀行的行業和區域風險，從而可以使得聯合體獲得資本市場的更高估值—而在新金融時代，這種高估值又為銀行創造了新的并購工具。

　　中國的

鋼鐵業，國際鋼鐵業的那只“兔子”

　　最后，如果我們放眼國際市場的話，那么，中國的寶鋼就好像是世界鋼鐵市場上的“大中”或者“框架”—原來還能在米塔爾和阿塞洛的夾縫中搏擊一下，但現在，世界第一大的鋼鐵集團米塔爾收購了世界第二大鋼鐵巨人阿塞洛，新公司的產量是新日鐵的三倍，是寶鋼的五倍以上，失去了話語權的寶鋼怎么辦？

　　幸好，我們還有龐大的中國鋼鐵市場，這個空間已經足夠誕生一家與米塔爾抗衡的國際鋼鐵巨人了。只是，不知這一整合何時能夠進行？如果晚了，“兔子”可能就已經被各個擊破了。

　　(作者為貝塔策略工作室合伙人，江南

證券特約研究員)