本報特約觀察員 LoganWright/文

　　7月13日，周五，這一天對中國商業(yè)銀行而言真是倒霉的一天。

　　上午，中國人民銀行以3.60%的收益率向大型國有銀行定向發(fā)行了1010億元3年期特種定向債券。而在周四，10億元的3年期央票剛以3.62%的收益率標(biāo)售成功，二級市場的3年期央票也正以3.78%的收益率交易。因此，對商業(yè)銀行而言，以3.6%的收益持有如此巨額的定向債券無疑是一場來自央行的懲罰，起因或許在于商業(yè)銀行近期的貸款活動增長過快。

　　僅6月份一個月，銀行新發(fā)放貸款4515億元，將前六個月的貸款總額提升到2.54萬億元，相當(dāng)于去年全年目標(biāo)的88%。

　　這是今年以來央行發(fā)行的第三批1010億元特種定向債券，前兩次分別于3月9日及5月11日發(fā)行，且兩次發(fā)行一周之后均宣布加息。我們一直認(rèn)為，加息只是個時間問題。而特種定向債券的發(fā)行更是加強(qiáng)了這種觀點(diǎn)。此前4周，央行每周只售出10億元央行票據(jù)，說明市場對長期債券的需求很小，并希望等待更好的投資時機(jī)。此外，最近一個月以來，就連發(fā)行量很少的3年期央票收益率亦有攀升，從3.43%爬升至3.62%。

　　市場需求不足使央票發(fā)行總量正在下降。6月份央票凈發(fā)行量為負(fù)。據(jù)估算，央行向市場傾注2230億元人民幣。為了保證央票的發(fā)行規(guī)模，并提高實(shí)際利率，預(yù)計央行將很快加息。

　　中國人民銀行一直很關(guān)心流動性對沖成本以及中美息差，并擺出寧愿少發(fā)債券也不愿提高收益率的姿態(tài)。因此，當(dāng)央行以自認(rèn)為理想的收益率出售債券，但債券卻沒有足量的市場需求時，央行就會選擇以較低的成本向

商業(yè)銀行定向發(fā)行特種債券(特別是在加息前)，或者提升存款準(zhǔn)備金率。

　　到目前為止，央行已經(jīng)5次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，累積上調(diào)250個基點(diǎn)。對央行而言，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是一項成本較低的措施，只需按法定準(zhǔn)備金支付1.89%的利率，而以今天為例，特種定向債券的利率則為3.60%。但是目前，提升存款準(zhǔn)備金率顯得非常困難，因?yàn)樯虡I(yè)銀行的超額儲備已經(jīng)很低了。

　　近期，國務(wù)院發(fā)展研究中心的巴署松指出，目前商業(yè)銀行的超額儲備金率為1%左右。3月份到5月份期間，超額儲備金率已經(jīng)跌破2%的關(guān)口。在這種情況下，央行認(rèn)為，發(fā)行特別債券比上調(diào)存款準(zhǔn)備金率更加可行。

　　我們?nèi)匀粓猿终J(rèn)為，

財政部隨時有可能取締利息稅，以此將銀行稅后實(shí)際存款利率拖回正值。這一措施相當(dāng)于將1年期稅后存款利率提升61個基點(diǎn)。如果食品價格居高不下，未來幾個月內(nèi)整體CPI(消費(fèi)物價指數(shù))持續(xù)高過3%，取消利息稅的幾率將大大提高。

　　我們預(yù)計中國人民銀行將在第三季度早期加息。但是近期

股票市場的波動讓財政部及中國人民銀行都不敢輕舉妄動，以免導(dǎo)致短期股市震蕩。兩個部門都不想再次帶來股市賣空并受人指責(zé)，因此誰都不想先動，只好相互僵持。但是6月份的貸款數(shù)據(jù)以及發(fā)行3年期特種定向債券讓我們相信央行將會很快采取緊縮措施。

　　來源：經(jīng)濟(jì)觀察報網(wǎng)