目前市場討論的發行方式主要有兩種，一是直接面向社會公眾和銀行間市場發行，另外一種方式則是先由財政部或外匯投資公司面向央行發行，再由央行逐步向市場發行，后者對市場的沖擊較小

　　郭茹

　　分析師表示，1.55萬億全部納入到今年的國債余額管理中，意味著1.55萬億的國債規模在今年接下來的6個月中全部發完的可能性很大

　　隨著全國人大常委會對于特別國債發行議案的審議，關于特別國債的發行規模、發債期限等細節正逐漸變得清晰。目前市場的焦點集中于還未明朗的發行方式上，因為這將直接決定其對市場的影響程度。

　　從目前所知道的情況來看，財政部擬發行特別國債規模將達到1.55萬億元人民幣，購買約2000億美元的外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。該期發行的特別國債為10年期以上可流通的記賬式國債，票面利率將由市場情況靈活決定。

　　此外，財政部長金人慶昨天還透露，1.55萬億的特別國債將納入國債余額管理，為此需相應調整2007年末國債余額限額，從2007年初預算的37865.53億元人民幣增加到53365.53億元人民幣。

　　分析人士指出，關于期限、國債都在市場此前的預期之中，問題在于這些國債將如何發行，發行方式的不同將直接決定其對市場的沖擊程度。

　　直接面向公眾和銀行間市場？

　　目前市場討論的發行方式主要有兩種，一是直接面向社會公眾和銀行間市場發行，另外一種方式則是先由財政部或外匯投資公司面向央行發行，再由央行逐步向市場發行的方式。

　　如果采取第一種方式，無疑其影響將是非常大的。

　　申銀萬國宏觀經濟分析師李慧勇表示，1.55萬億全部納入到今年的國債余額管理中，意味著1.55萬億的國債規模在今年接下來的6個月中全部發完的可能性很大。如果直接面向社會發行的話，這意味著增加1.55萬億的債券供給，這一規模是原來國債發行量的2倍多，對于市場的影響會太大。

　　“即使這1.55萬億分批發行，每次發行的規模也會大大超過普通國債每次300億元左右的發行量，這會破壞市場利率的穩定，可能導致市場利率大幅度上行。”一國有銀行債券人士也說。

　　南京銀行債券人士李顥也指出，目前10年國債的收益率已達到4.4%以上，未來特別國債的發行可能令市場收益率大幅上行至5%以上，再加上

　　先央行后市場？

　　但如果是采取后種方式，即財政部直接向央行發行特別國債，再由央行向市場發行的，普遍認為，這對市場的直接沖擊會小很多。

　　“對央行發行的話，其影響是微乎其微的，并且影響也將是可控的。”李慧勇說。

　　他表示，這只相當于外匯儲備在不同主體之間進行了轉移，所帶來的是央行資產負債表的變化。而以后央行再向市場發行特別國債，其對市場的影響就在央行的控制之內了。特別國債就會成為一種政策性工具，納入到央行對于貨幣政策的綜合考慮中。

　　特別國債的發行除了滿足外匯儲備更高的投資獲益外，還將發揮回籠流動性、緩解流動性過剩的作用。其與央行的存款準備金率政策、發行央行票據等公開市場操作之間將發揮替代作用。

　　近期央行連續幾周降低了公開市場操作力度，并向市場凈投放資金，有分析人士認為，這可能是為特別國債的發行未雨綢繆。

　　財政部部長金人慶昨天也表示，目前流動性偏多問題仍然突出，帶來了一定的通貨膨脹壓力。財政發行特別國債購買外匯，可從貨幣市場回籠貨幣，同時為人民銀行提供有效的貨幣政策操作工具，有助于減輕人民銀行對沖壓力，有效緩解流動性偏多問題。由于央行對沖流動性壓力較大大，如果發行特別國債的規模過小，就難以起到回收流動性的作用。

　　但是在最終方案公布之前，到底采取何種發行方式還是未知數。

　　東吳基金研究員莫凡認為，財政部或外匯投資公司向央行發行特別國債，而并非直接面向公眾或者市場成員發行的方式更具有可行性。一方面這對市場的沖擊會降到最低，另外，特別國債發行的主要目的可能并非針對流動性緊縮，而是更加偏重于對于存量和部分增量流動性的優化管理。

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