研究：氧化鋁供需仍緊張倫鋁牛市未見逆轉(zhuǎn)跡象(3)

　　2.需求依舊強(qiáng)勁

　　目前來看，全球經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)依然穩(wěn)定，2006年保持5%的消費(fèi)增長(zhǎng)問題不大。雖然，2005年西方國(guó)家工業(yè)生產(chǎn)經(jīng)過幾個(gè)月的放緩之后，目前再次出現(xiàn)加速的跡象。各主要工業(yè)國(guó)的采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)全部呈現(xiàn)出積極的跡象，OECD領(lǐng)先指數(shù)也出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的跡象，預(yù)示著未來的幾個(gè)月工業(yè)生長(zhǎng)將再次出現(xiàn)加速，這將有利于刺激鋁的消費(fèi)。

　　雖然，這一輪牛市中OECD領(lǐng)先指標(biāo)似乎與基本金屬價(jià)格的走勢(shì)發(fā)生很大的背離，這其中“中國(guó)迅速成為原料消費(fèi)大國(guó)、中國(guó)因素成為決定價(jià)格的重要因素”是非常重要的原因。但是，OECD領(lǐng)先指標(biāo)依然是我們判斷未來價(jià)格走勢(shì)的重要依據(jù)。因?yàn)椋琌ECD領(lǐng)先指標(biāo)與OECD國(guó)家的工業(yè)生產(chǎn)之間的相關(guān)性依然穩(wěn)固。OECD領(lǐng)先指標(biāo)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，預(yù)示著未來OECD國(guó)家的工業(yè)生產(chǎn)將再次出現(xiàn)加速，這將有利于刺激原鋁的消費(fèi)。

　　而且，西方國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐依舊穩(wěn)固，相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境并沒有根本改變，通漲的“陰霾”也沒有散去。這就意味著，2006年的鋁需求增長(zhǎng)的基礎(chǔ)扎實(shí)，崩潰的可能性較小，而且通漲的環(huán)境，有利于商品價(jià)格的支撐(見圖九、十)。

    圖九、西方國(guó)家采購經(jīng)理人指數(shù)

    圖十、OECD領(lǐng)先指標(biāo)與工業(yè)生產(chǎn)

　　另一個(gè)消費(fèi)的增長(zhǎng)點(diǎn)，中國(guó)的需求難以大幅的減速，仍是全球鋁消費(fèi)增長(zhǎng)的“中流砥柱”。長(zhǎng)期看，隨著中國(guó)城市化的進(jìn)程，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和消費(fèi)升級(jí)，中國(guó)的需求將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。中期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資步伐依舊，中國(guó)鋁消費(fèi)還有很大的提升空間，消費(fèi)量將持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)中國(guó)有色工業(yè)協(xié)會(huì)的預(yù)測(cè)，2010年前，中國(guó)原鋁需求的年平均增長(zhǎng)率將達(dá)到7.2%，此后增長(zhǎng)速度將放慢，在2022～2028年之間將達(dá)到頂點(diǎn)。

　　中短期來看，中國(guó)消費(fèi)高速增長(zhǎng)的步伐難以快速放緩，維持在10%以上的增速問題不大。中國(guó)有可能在今年取代美國(guó)成為世界上最大鋁消費(fèi)國(guó)。去年中國(guó)市場(chǎng)鋁消費(fèi)量是595萬噸，預(yù)計(jì)今年將接近700萬噸，2006年的消費(fèi)將達(dá)到780萬噸，增長(zhǎng)12%。

　　因此，西方國(guó)家相對(duì)穩(wěn)健的增長(zhǎng)，加上中國(guó)依舊旺盛的需求，2005年全球鋁的消費(fèi)保持5%的增長(zhǎng)問題不大，表二就是國(guó)外權(quán)威的機(jī)構(gòu)對(duì)于2006年全球供需的預(yù)測(cè)。也許，增長(zhǎng)的幅度會(huì)更大，這將得益于交通運(yùn)輸領(lǐng)域的需求成長(zhǎng)。航空領(lǐng)域強(qiáng)勁的訂單，加上飛機(jī)制造中，更多的鋁材的應(yīng)用；汽油價(jià)格高企，混合動(dòng)力汽車的銷售比例增加，而這種汽車鋁材的消耗較普通汽車消耗更多。

　　表二 主要機(jī)構(gòu)對(duì)2006年全球供需及現(xiàn)貨均價(jià)的預(yù)測(cè)

　　3.成本支撐依然顯著

　　對(duì)于電解鋁企業(yè)來講，成本上升的壓力2006年內(nèi)難以得到根本的緩解。氧化鋁和電力成本是原鋁冶煉中最主要的組成部分。

　　全球氧化鋁的供需依然緊張。即使明年近400萬噸的新增產(chǎn)能投產(chǎn)，供應(yīng)增長(zhǎng)的幅度將超過需求，但是氧化鋁供應(yīng)緊張的格局仍然難以得到根本的緩解。一方面，氧化鋁的產(chǎn)能利用率仍將接近100%，這樣，一旦發(fā)生不確定性因素，部分供應(yīng)中斷的風(fēng)險(xiǎn)依然較大。例如，7-9月份大西洋的颶風(fēng)季節(jié)，重要的氧化鋁生產(chǎn)國(guó)——牙買加以及美國(guó)的氧化鋁的生產(chǎn)就會(huì)面臨比較大的威脅；另一方面，氧化鋁庫存經(jīng)過三年多的下降，特別是2005年庫存大幅下降100多萬噸，目前的庫存水平已經(jīng)處于較低的水平；未來一旦發(fā)生供應(yīng)的中斷，勢(shì)必引發(fā)企業(yè)采購氧化鋁的恐慌心理。

　　氧化鋁的供應(yīng)緊張對(duì)于鋁價(jià)會(huì)產(chǎn)生兩個(gè)明顯的影響：一是，氧化鋁緊張的供需環(huán)境，導(dǎo)致氧化鋁價(jià)格仍將高位運(yùn)行，甚至繼續(xù)走高的可能。這樣，鋁冶煉中氧化鋁的成本壓力將難以避免，這相應(yīng)也就提高了鋁錠的理論定價(jià)區(qū)間，提高了鋁價(jià)調(diào)整的底部；二是，氧化鋁供應(yīng)的瓶頸，即使鋁價(jià)大幅上漲的情況下，原鋁供應(yīng)對(duì)于價(jià)格的反映也將出現(xiàn)剛性，相應(yīng)也就增加了鋁價(jià)在高位上漲的空間和波動(dòng)性。

　　能源價(jià)格持續(xù)走高，是歐美鋁產(chǎn)能利用率的關(guān)鍵。與中國(guó)受氧化鋁問題困擾不同的是，歐美國(guó)家面臨的電力成本的壓力更加的顯著。近幾年來，電力成本在歐美鋁冶煉成本中的比重已經(jīng)上升至30%以上。雖然，電解鋁企業(yè)能夠獲得比市場(chǎng)價(jià)低50%的電價(jià)，但是水漲船高，市場(chǎng)電價(jià)的提高，相應(yīng)也會(huì)增加電解鋁企業(yè)的成本。

　　一般來講，歐美國(guó)家的電解鋁廠會(huì)與供電企業(yè)簽訂長(zhǎng)期的電力合同，獲得比市場(chǎng)價(jià)低非常多的供電價(jià)格。然而，西歐2006年大量產(chǎn)能的供電合同到期，需要重新進(jìn)行談判；而2005年以來，歐美的電力價(jià)格大幅上升，能源價(jià)格上漲以及二氧化碳排放費(fèi)用上升等因素，相應(yīng)供電企業(yè)也就會(huì)提高新合同的要價(jià)。這也就會(huì)增加這部分產(chǎn)能面臨關(guān)閉的風(fēng)險(xiǎn)。

　　另外，能源價(jià)格走高，也會(huì)提高氧化鋁的冶煉成本，氧化鋁冶煉中需要消耗大量的天然氣和重燃油；受此影響，目前美國(guó)部分氧化鋁的成本也已經(jīng)達(dá)到400美元/噸。

　　4.價(jià)格展望

　　短期來看，鋁錠價(jià)格依然沒有被高估，還沒有達(dá)到“物極必反”的程度；此前的上漲只是對(duì)前期“低估”的價(jià)格的修正，目前還只是處在正常的定價(jià)區(qū)間內(nèi)。而市場(chǎng)往往對(duì)信息會(huì)作出過激(overshooting)的反映，短期內(nèi)價(jià)格上漲的空間依然存在。

　　中長(zhǎng)期來看，倫鋁牛市依然沒有出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的跡象，中期內(nèi)將繼續(xù)向上測(cè)試2600-2800美元的區(qū)間；如果現(xiàn)實(shí)的緊張狀況超過市場(chǎng)的預(yù)期，不排除LME繼續(xù)向上拓展、越過1995年3200美元/噸高點(diǎn)的可能性。當(dāng)然，如果整體商品價(jià)格出現(xiàn)大幅的調(diào)整，特別是具有指標(biāo)意義的倫銅的回落，相信鋁價(jià)也難以“獨(dú)善其身”。由于鋁冶煉成本已經(jīng)發(fā)生了短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)的上升，相信1800-1900美元/噸的支撐強(qiáng)勁，向下調(diào)整的空間不大。

　　5.操作思路

　　目前，經(jīng)濟(jì)依然處于通漲周期，商品存在上漲2-3倍的概率，鋁價(jià)也不例外；截至目前，鋁價(jià)在2001年11月以來的漲幅已經(jīng)達(dá)到80%，上漲的空間和可能性依然存在。在出現(xiàn)顯著的逆轉(zhuǎn)信號(hào)前，應(yīng)始終堅(jiān)持多頭思想。當(dāng)然，基本面一旦出現(xiàn)顯著的轉(zhuǎn)變，或者不確定因素發(fā)生，需要我們及時(shí)的調(diào)整操作思路。

　　對(duì)于投機(jī)客戶來講，利用價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整的機(jī)會(huì)，逢低買入仍是風(fēng)險(xiǎn)收益比相對(duì)較低的操作方法；而對(duì)于電解鋁廠來講，保值的目的是鎖定加工利潤(rùn)，期貨空頭的建立一定是對(duì)應(yīng)已有庫存或已確定原料成本的定單，產(chǎn)品銷售后，對(duì)應(yīng)空頭必須平倉。在通漲背景下，氧化鋁和鋁錠價(jià)格上漲的概率要大于下跌的概率，預(yù)期性的賣出保值宜少保或者不保。當(dāng)然，現(xiàn)階段可以優(yōu)先考慮原料問題，借助期貨市場(chǎng)對(duì)原料進(jìn)行買進(jìn)保值。

　　三、不確定因素分析

　　預(yù)期只能是預(yù)期，最終的結(jié)果只能通過事實(shí)來檢驗(yàn)。當(dāng)然，預(yù)期對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)特別是遠(yuǎn)期價(jià)格的短期波動(dòng)具有非常大的影響。即使預(yù)期短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生大的改變。但是，價(jià)格對(duì)于預(yù)期的反映存在遞減的效應(yīng)；因此，價(jià)格繼續(xù)走高就需要更多或者更強(qiáng)的信息刺激。一旦，預(yù)期成為現(xiàn)實(shí)，或者出現(xiàn)能夠顯著改變預(yù)期的信號(hào)，這也將成為價(jià)格中短期趨勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)的信號(hào)。因此，對(duì)于投資者來講，一旦預(yù)期成為了現(xiàn)實(shí)，或者事實(shí)的發(fā)生與預(yù)期存在較大的差異，或者預(yù)期落空，這些信號(hào)的出現(xiàn)，都將是價(jià)格出現(xiàn)趨勢(shì)變動(dòng)的重要信號(hào)。

　　一般來說，預(yù)期就是以目前的信息，對(duì)未來基本面最大可能的演變的預(yù)測(cè)，不過往往事與愿違。例如，2005年銅價(jià)的走勢(shì)就讓市場(chǎng)領(lǐng)略了預(yù)期落空的威力，價(jià)格的走勢(shì)最終幾乎出乎所有人的預(yù)料。當(dāng)然，我們也不例外。雖然我們盡力去追尋基本面發(fā)生演變的信息和追蹤市場(chǎng)的節(jié)奏，但是經(jīng)驗(yàn)和時(shí)間畢竟不是一回事；因此，我們無需對(duì)于目前的預(yù)期過于認(rèn)真，必須認(rèn)識(shí)到其中蘊(yùn)涵的不確定因素；這就需要對(duì)預(yù)期可能發(fā)生偏差的風(fēng)險(xiǎn)或者不確定因素進(jìn)行分析，以及一旦發(fā)生可能對(duì)于市場(chǎng)造成的影響有所把握，做到有所準(zhǔn)備。2006年鋁市可能面臨的不確定性因素有：

　　1：氧化鋁供應(yīng)會(huì)否受阻。以現(xiàn)在的信息來看，2006年的氧化鋁新增產(chǎn)能將達(dá)到400萬噸，有望超過需求的增長(zhǎng)。但是，由于氧化鋁冶煉產(chǎn)能基本上處于100%運(yùn)行，加上庫存水平較低，發(fā)生階段性的供應(yīng)中斷的可能性還是有的；

　　2：氧化鋁需求能否超過預(yù)期。即使中國(guó)2006年的原鋁產(chǎn)量達(dá)到850萬噸，仍將存在100萬噸以上的閑置產(chǎn)能；這部分產(chǎn)能能否啟動(dòng)，以彌補(bǔ)面臨關(guān)閉風(fēng)險(xiǎn)的歐美產(chǎn)能。其實(shí)，這種產(chǎn)量地區(qū)的轉(zhuǎn)移，主要依賴于國(guó)內(nèi)外比價(jià)關(guān)系的能否滿足。不過，如果中國(guó)大量的產(chǎn)能得以啟動(dòng)，氧化鋁的需求以勢(shì)必增加，這將進(jìn)一步加劇全球氧化鋁的供需格局；

　　3：中國(guó)對(duì)電解鋁行業(yè)的政策不確定性。中國(guó)作為能源短期的國(guó)家，政府對(duì)于能源密集型的鋁錠的出口比較的敏感。如果后期中國(guó)鋁錠的出口再次大幅抬頭，勢(shì)必會(huì)再次刺激中國(guó)政府繼續(xù)增加鋁錠出口的關(guān)稅，增加鋁錠出口的成本，相應(yīng)增加國(guó)際鋁價(jià)的定價(jià)區(qū)間。雖然，目前這種可能性不是很大；

　　4：消費(fèi)依然是走勢(shì)的關(guān)鍵。雖然目前市場(chǎng)的焦點(diǎn)主要集中在供應(yīng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和成本上升的壓力上，但是不容忽視的需求對(duì)于鋁價(jià)的走勢(shì)依然具有決定性的作用。其實(shí)，供應(yīng)上面臨的風(fēng)險(xiǎn)，也只有在需求保持相對(duì)強(qiáng)勁的基礎(chǔ)上，才能對(duì)價(jià)格形成大的沖擊。只要因供應(yīng)問題減少的供給，低于需求的下降幅度，價(jià)格依然存在向下修正的壓力。

　　也許庫存將成為我們判斷基本面發(fā)生演變的重要線索。目前，市場(chǎng)似乎忽略了相對(duì)較高的庫存，不過我們的理解是支撐價(jià)格的其他因素更加強(qiáng)勁的緣故。因而，后市庫存的變化是我們判斷預(yù)期能否實(shí)現(xiàn)的重要依據(jù)。一種情況是，庫存增加的趨勢(shì)停止，而且出現(xiàn)持續(xù)的下降，這將成為預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的證據(jù)；如果庫存持續(xù)下降至極端低的水平(例如，全球報(bào)告庫存消費(fèi)周數(shù)下降至6周以下)，價(jià)格對(duì)于庫存波動(dòng)的反映將顯著增強(qiáng)，價(jià)格的波動(dòng)區(qū)間將顯著拓展；另一種情況是，庫存持續(xù)增加，沒有出現(xiàn)減庫的現(xiàn)象。這就意味著，前期我們的預(yù)期落空，價(jià)格的回落將不可避免。從目前的情況來看，第二種可能性并不大，但是持續(xù)增長(zhǎng)的庫存對(duì)于價(jià)格來講并不是一個(gè)好消息。一旦庫存增加超過市場(chǎng)的預(yù)期，即使存在后期持續(xù)下降的趨勢(shì)，價(jià)格的調(diào)整也難以避免。

西南期貨 薛峰