國儲事件仍將是主導期銅價格走勢的關鍵因素

　　一.十一月行情回顧

　　11月的倫滬銅市出現了明顯差異，兩市比值一再降低，可謂冰火兩重天。LME銅價在國儲事件暴露后將逼倉演繹的淋漓盡致，一路走高，于11月29日創(chuàng)出了4260的歷史新高。11月份截至29日LME3月綜合銅均價是4087，比10月份上漲了5%。

　　而滬銅則由于國儲在國內的拋銅以及對銅冶煉行業(yè)的宏觀調控和人民幣升值壓力，維持弱勢，并未隨LME創(chuàng)出新高，基本維持震蕩行情。11月份截至29日 3個月期銅的均價是36430，比10月份上漲了0.8%。

　　二.國儲事件回顧與展望：國儲事件仍將是12月份銅價走勢的關鍵影響因素

　　主導11月份銅價走勢的是國儲事件。國儲事件的發(fā)生使得LME銅價不斷創(chuàng)出新高，而同樣是國儲的動作使得滬銅維持相對疲態(tài)，主力cu0601合約基本處于36000-37500的區(qū)間震蕩，上升乏力，造成兩市比值明顯偏低。

　　國儲事件的真相至今仍未水落石出，市場上傳言四起，目前市場比較認可的說法是：原國儲供應儲備調劑中心進出口部主任劉其兵在LME市場上于3200的位置建立了多達20萬噸的期貨期權空頭頭寸，在這部分頭寸中，有相當部分是12月21日到期的期權。而劉其兵人早已失蹤，目前頭寸的歸屬仍有爭議。國儲雖然一再聲稱，空頭頭寸的建立屬個人行為，與國儲無關，但同時，似乎也在積極的解決問題：一方面，通過國內不斷的在現貨和期貨市場拋銅來達到平議國內銅價的目的，另一方面，將國內部分庫存轉向LME在亞洲的倉庫，同時將部分合約轉倉。由于國儲的較多的空頭頭寸是12月21日到期的期權，同時，國儲在國內的拋銅行動仍未結束，據稱，國儲此次拋售數量將達10萬噸，因此我們預計，國儲事件仍將是12月份銅價走勢的關鍵影響因素。

　　此次國儲的拋銅動作與以往有較大的差別。

　　首先，目的不同。雖然表面看，此次拋售是為了平抑國內高漲的銅價，但結合本月發(fā)生的國儲在LME的高達20萬噸的空頭事件，還不如說是為了配合解決國儲事件而進行的拋售，同時打壓國內銅價。從11月份進行的前兩次共計4萬噸的拋售動作來看，國儲拍賣的都是90年代初的銅，年代已久，雖然可以說是輪庫，但結合在11月以來的拋銅過程中，現貨價格基本維持堅挺，以及有現貨企業(yè)表示其之前訂購的江銅現貨被延期的消息，我們預計國儲此次預計共10萬噸的拋銅數量中，有一部分是為了緩解國內供求，而還有一部分是用于將庫存中年代已久的銅賣出，同時在現貨市場上采購符合LME交割標準的江銅而用于LME市場的交割的。對于交割的數量，市場普遍認為是3萬噸，根據總量10萬噸的拋貨量以及上述的分析，3萬噸的交割量還是比較容易實現的。其對LME庫存的影響將在后面進行詳細分析。

　　其次，數量不同。此次拍賣數量預計共計10萬噸，遠遠大于以往幾次拋售數量。

　　再次，時間不同。由于第一點原因，本次拋售的時間拖延比較長，基本延續(xù)了1個多月，企業(yè)對拋售不再是一味的擔心價格下跌的心理，而是慢慢的依然回到關注市場供求上來。并且國儲拋售的時間選擇在LME比較關鍵的第三個星期三之前來進行，對國內銅價的影響更具時間性。預計10萬噸銅將全部于12月21日拋售完畢。

　　最后，國家各方面的配合更積極。本次拋售是在國家認為我國銅冶煉產能過剩、計劃對銅冶煉行業(yè)進行宏觀調控的基礎上進行的。目前已經逐步出臺了關于清理整頓銅冶煉項目等意見，預計06年將通過上調精煉銅出口關稅等措施來進一步進行銅冶煉行業(yè)的宏觀調控。有了國家的參與，調控的力度更甚于以前。

　　基于以上兩點原因，本次國儲的拋售動作與以往相比對銅價的影響也將不盡相同。本次拋銅的動作更加系統(tǒng)，銅價依然受制于供求，而對國內銅價的影響預計將在較長的時間內顯現出來。

　　本次國儲事件被人們稱為中國與國外基金的對決。之前我們分析，12月銅價仍將在相當大的程度上受該事件的影響。國儲事件究竟孰勝孰負，我們無法得知，但目前我們應注意到，無論是LME還是滬銅，升水都處于高位，這限制了銅價的下跌空間。同時，國儲事件對LME市場和國內市場的影響也不盡相同。

　　首先，對供應的影響不同。國儲的部分交貨行為將使LME庫存有增加的趨勢，可以視作隱性庫存的釋放從這方面看對銅價有一定的打壓作用。但如果僅在LME交割3萬噸，對于全球每天3萬噸的消費量來講如同石沉大海，因此基金的目光并不集中在此。而在國內的影響就大的多。國儲在國內10萬噸銅的拋售數量基本是國內10天的消費量，滬銅將相對承壓。

　　其次，主力的操作不同。國外的基金習慣于逼倉，目前已經通過高漲的升水，將銅價一路從3000美元逼到了4000美元以上。而國儲的空頭暴露之后，基金已經在11月將逼倉演繹得淋漓盡致，目前LME持倉總量仍在增加，預計基金逼倉仍將繼續(xù)。而國內則隨著大連北方、邁科期貨等投機主力多頭的離場，主多陣營明顯偏散，行情缺乏向上的推動力，但是反套資金的入場限制了滬銅繼續(xù)偏離的幅度。

　　綜合上述兩點，我們認為，12月份在基金繼續(xù)逼倉的情況下，LME銅價有望再見新高，而國內由于國儲拋售、國家宏觀調控等措施，造成主多離場，同時反套盤的介入使得滬倫兩市比值有望部分得到恢復。

　　三、國際國內供應形勢：供應依然緊張，國內短期將受國儲拋售影響

　　在11月1日召開的為期一周的LME年會上，與會者認為2005年銅供需仍存在缺口。而2006年，一旦冶煉產能利用率恢復，精銅市場將過剩，銅價最終踏上穩(wěn)步下跌之路。但預計2006年供應過剩的量相對較小，只要有一些類似今年的供應中斷事件出現就將把市場推向平衡。

　　同時，國際銅研究小組ICSG于本周三降低了其對2005年銅供需缺口的預期，2005年銅供需缺口為12.2萬噸，三月份ICSG曾預期缺口為26萬噸。而2006年銅市場將出現盈余29.5萬噸，之前，ICSG曾預期2006年將短缺9.3萬噸。

　　通過以上我們可以看出，市場普遍認為2005年銅供需存在缺口，而06年將產生過剩。在今年剩下的1個月時間里，只要缺口仍然存在，銅價就有可能繼續(xù)走高，而諸如月底發(fā)生的印度Gujarat銅礦爆炸導致的供應中斷事件將對銅價的走高產生極大的推動作用。

　　從銅的產銷及進口數據表中可以看出：

　　中國銅凈進口量(包括銅精礦、廢雜銅以及精銅)大致呈增長的態(tài)勢，比去年同期有較大幅度的增幅。其中，精銅1-10月總進口量達到109萬噸，與去年同期相比增長10.2%，其中在6月達到12.73的高點后，7-10月有一定的下降趨勢。但廢雜銅增長比較明顯，1-9月宗進口量達到360萬噸，與去年同期相比增長30.4%。中國有色金屬工業(yè)協會再生金屬分會表示明年將調低廢雜銅進口關稅，因此預計今后廢雜銅的增長將繼續(xù)維持。精銅礦的進口基本維持增長態(tài)勢，并且隨著中國與智利自由貿易協議的簽訂，預計今后中國精銅礦的進口量將繼續(xù)增長。

　　1-10月中國精銅產量呈穩(wěn)步增長的態(tài)勢。12月由于江銅位于桂西的冶煉和精煉廠進行年度檢修，將造成3萬噸供應的減少，市場的供應情況不容樂觀，

　　總體來看，國內的銅供應量保持增長。據發(fā)改委的預計，2006年中國銅產量將增長8%至270萬噸。

　　短期內，國內供應情況受國儲拋售因素影響比較大。10月份由于國慶長假的影響，進口銅大大減少，凈進口量僅為5.55萬噸，11月份由于國儲拋售銅，滬倫兩市比值明顯偏低，進口條件惡化相當嚴重，進口銅數量急劇減少，雖然國儲拋12月會繼續(xù)拋售4萬噸銅，但滿足不了需求，預計12月國內供應依然相當吃緊。

　　需求方面， 本月公布美國經濟數據表現良好，工業(yè)生產10月份增長0.9%，非制造業(yè)指數已連續(xù)第31個月上升，非農就業(yè)人口增加，表明經濟已經擺脫了颶風帶來的負面影響。而代表世界最發(fā)達23個國家工業(yè)景氣狀況的OECD領先指標從今年二季度開始出現了反彈。逐漸轉好的經濟指標有望重新刺激對銅的需求。中國方面，中國的城市化進程，仍將影響中國對銅的消費，使之保持高增速。發(fā)改委預計2005年中國銅需求量將增長6.1%，2006年增速將達8%至380萬噸。同時，國家宏觀調控可能對銅消費產生的負面影響也不可小視，估計這種影響在2006年會逐漸顯現出來。而具體到12月份，由于12月份將進入短暫的消費淡季，本月消費難有較大的起色，11月被抑制的消費有望在本月恢復，總體來看，12月份國內需求仍將得以保持。

　　四.庫存總體有增加壓力，高升水仍有利于逼倉

　　11月份世界三大交易所庫存有所增加，增加主要來自于上交所。截至11月29日，三大交易所庫存總量為148425公噸，仍處于較低水平，對銅價形成支撐。其中LME庫存小幅增加，截至11月29日，LME庫存總量為70925公噸，較上月增加8350公噸；COMEX庫存基本無變化，截至11月29日庫存總量為3681短噸，較上月減少9短噸，仍然處于歷史最低水平；而SHFE本月由于國儲欲通過期貨市場拋銅，庫存大幅增至74160噸，增加幅度達50%以上。

　　對于后市，由于國儲為解決其在LME市場上的大量空頭頭寸，有傳言稱將向LME交割現貨銅，數量為3-5萬噸。從本月下旬來看，LME位于韓國釜山的庫存一直處于增加的狀態(tài)，11月17日至11月28日期間，共增加近12000噸，預計這部分是國儲陸續(xù)交割到LME的庫存。在11月開始的國儲現貨拍賣銅的數量預計將達到10萬噸，而根據之前的分析，有一部分是為了用購買符合LME交割標準的銅來輪換年代已久的庫存，因此國儲交割3萬噸銅是比較現實的。極端來看，如果國儲交割5萬噸銅，而機構接貨又很少，即這5萬噸的增加基本都反映到LME庫存上，那么LME的庫存總量也就是10萬左右。9月底LME庫存曾經達到過8.5萬噸，期價依然是一再創(chuàng)出新高，主要是由于庫存增幅雖大，但總量依然較低，8萬噸也就是全球2日的消費量，加上基金疲于逼倉，可能對期價的影響較為有限。同時也應注意到，在目前釜山庫存不斷增加的同時，歐洲的庫存卻在不斷減少，將釜山的增幅大部分抵消掉，有可能是有機構有意接國儲交割的銅，如果這樣，LME庫存增加給LME銅價帶來的壓力將會大大減小。上海方面，由于國儲在期現兩個市場進行拋售，庫存大幅增加的壓力在期價上持續(xù)有所反映，預計12月份壓力依舊。

　　11月份，LME現貨/3綜合銅升水在逼倉的進行下，一度再次高達200美元以上，如此高升水對銅價的刺激作用是顯而易見的。預計12月份，隨著逼倉的可能持續(xù)，升水仍有可能升至180-200的高位，仍然將對LME銅價起到相當的支撐作用。