權(quán)證：衍生品市場發(fā)展第一步(2)

　　權(quán)證的構(gòu)成要素

　　權(quán)證的基本構(gòu)成要素包括：

　　(1)標的

　　權(quán)證的標的物種類涵蓋股票、債券、外幣、指數(shù)、商品或其它金融工具，其中股票權(quán)證的標的物可以是單一股票或一攬子股票組合。通常認購(售)權(quán)證的價格與其標的物價格呈現(xiàn)正(反)向關(guān)系，也就是說如果標的物價格上漲，認購(售)權(quán)證價格即會上漲(下跌)；如果標的物價格下跌，認購(售)權(quán)證價格即會下跌(上漲)。

　　(2)履約方式

　　權(quán)證的履約方式可分為實物給付及現(xiàn)金結(jié)算。實物給付型權(quán)證的交割是以實物移轉(zhuǎn)方式進行結(jié)算；而現(xiàn)金結(jié)算型權(quán)證則是由權(quán)證發(fā)行者交付現(xiàn)金給持有人，交付現(xiàn)金等于履約價格與到期日標的股票收盤價格的差價。股票權(quán)證、債券權(quán)證及外幣權(quán)證等可實行實物給付及現(xiàn)金結(jié)算兩種方式，而指數(shù)權(quán)證因不易交付實物，通常僅限于實行現(xiàn)金結(jié)算方式。

　　(3)履約時間

　　權(quán)證按照履約時間的不同可區(qū)分為美式權(quán)證及歐式權(quán)證兩種。美式權(quán)證在到期日前的任何時間都可行使履約，而歐式權(quán)證則只有在到期日才可以行使履約。

　　(4)履約價格

　　履約價格是指購買或售出一單位標的物所需支付的價金。履約價格通常是固定金額，發(fā)行商在發(fā)行權(quán)證時即須約定履約價格。當然，履約價格也可以是變動的。如重設(shè)型權(quán)證的履約價格，它在標的物價格達到預(yù)定上漲或下跌程度時，即須重新設(shè)定履約價格，如同可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價格的調(diào)整。一般權(quán)證的履約價格都是以其標的物的收盤價格作為訂價基準，如股票權(quán)證、債券權(quán)證等。而指數(shù)權(quán)證的標的為股價指數(shù)，其履約價格則以股價指數(shù)為訂價基準。

　　(5　)執(zhí)行比例

　　執(zhí)行比例是指每一單位權(quán)證可以認購(售)標的的數(shù)量。執(zhí)行比例將影響權(quán)證價格，行使比例愈高者，其權(quán)證價格愈低。如果股票權(quán)證的行使比例為1：1，即指每一單位權(quán)證可以認購或售出一股標的股票或其組合。

　　(6)權(quán)利金

　　權(quán)利金即權(quán)證的價格，是權(quán)證購買者為獲得相應(yīng)的權(quán)利而付出的代價。

　　(7)到期日

　　到期日是指權(quán)證行使履約的最后一個交易日。權(quán)證到期后即按合約進行清算交割并終止契約。在某些情況下，權(quán)證須提前到期，如上限型權(quán)證，當標的物收盤價格達到上限價格時，第二個交易日即按契約進行清算交割并終止契約。

　　權(quán)證類似于期權(quán)，但權(quán)證與期權(quán)并不是同一種產(chǎn)品。期權(quán)是一種在交易所交易的標準化合約，只要能成交就會產(chǎn)生一期權(quán)份合約，因此，理論上其供給量是無限的。期權(quán)合約的條款是由交易所制定的，在標的物的選擇上比較有限。而權(quán)證是由上市公司或券商等金融機構(gòu)發(fā)行的，可以在交易所交易也可以在場外交易，供給量是有限的。

　　權(quán)證的分類

　　(1)認股權(quán)證與備兌權(quán)證

　　按照發(fā)行人的不同，權(quán)證可以分為認股權(quán)證與備兌權(quán)證(或稱衍生權(quán)證)兩類。備兌權(quán)證與普通的認股權(quán)證的最大差別在于，備兌權(quán)證是由證券公司等金融機構(gòu)發(fā)行，而認股權(quán)證由上市公司發(fā)行。我國證券市場上曾經(jīng)出現(xiàn)過的寶安認股權(quán)證以及配股權(quán)證、轉(zhuǎn)配股權(quán)證等均屬于認股權(quán)證。備兌認股權(quán)證所認兌的股票不是新發(fā)行的股票，而是已在市場上流通的股票。發(fā)行備兌權(quán)證不是上市公司的行為，不會增加股份公司的股本。可以看出，上市公司發(fā)行的認股權(quán)證，是一種股票結(jié)算的認購權(quán)證。

　　(2)價內(nèi)權(quán)證、價外權(quán)證及價平權(quán)證

　　按照發(fā)行時履約價格與標的股票價格的高低，權(quán)證可以分為價內(nèi)權(quán)證、價外權(quán)證及價平權(quán)證三類。對認購權(quán)證而言，所謂價內(nèi)是指，標的股票市場價格高于認購權(quán)證的履約價格；若標的股票市場價格低于認購權(quán)證的履約價格，則稱為價外；標的股票市場價格等于認購權(quán)證的履約價格，則稱為價平。對認售權(quán)證而言，恰好相反，標的股票市場價格高于認購權(quán)證的履約價格，稱為價外；低于為價內(nèi)；等于是價平。

　　處于價內(nèi)的權(quán)證稱為價內(nèi)權(quán)證，價外權(quán)證與價平權(quán)證則分別處于價外與價平。比如，一只認購權(quán)證的履約價格為10元，標的股票的市場價格為9元，我們稱這只認購權(quán)證處于價外，是一只價外認購權(quán)證。

　　影響權(quán)證價值的因素

　　在國際權(quán)證市場上，一般是把權(quán)證的價值分成兩部分：內(nèi)在價值和時間價值。內(nèi)在價值是標的股票的價格與履約價格兩者之間的差額。就認購權(quán)證而言，內(nèi)在價值是：

　　認購權(quán)證的內(nèi)在價值＝標的股票價格　-　履約價格

　　而對于認售權(quán)證來說，則是：

　　認售權(quán)證的內(nèi)在價值＝履約價格　-　標的股票價格

　　除非是很特殊的情況，權(quán)證價值一般至少應(yīng)等于它的內(nèi)在價值。

　　權(quán)證的價值主要受以下因素影響：

　　(1)標的股票價格

　　認購權(quán)證賦予持有人一個權(quán)利，有權(quán)在特定時間內(nèi)(即有效期)，用特定價格(即履約價格)，購入特定數(shù)量的標的股票。如果標的股票價格上升，認購權(quán)證的收益將上升，認購權(quán)證的價值將上升。標的股票價格越高，認購證的價值亦越高。

　　認售權(quán)證賦予持有人一種權(quán)利，有權(quán)在特定時間內(nèi)(即有效期)，用特定價格(即履約價格)，售出特定數(shù)量的標的股票。如果標的股票價格上升，認售權(quán)證的收益將會下跌，認售權(quán)證的價值越低：標的股票價格越高，認售權(quán)證的價值越低。

　　認購權(quán)證的潛在利潤是無限的，認售權(quán)證的潛在利潤是有限。標的股票價值下降至零時，認售權(quán)證獲得最高的利潤。

　　(2)履約價格

　　高履約價格意味認購權(quán)證持有人預(yù)期收益較低，認購證的價值亦較低，履約價格越高，認購權(quán)證價值越低。同時，高履約價格意味著認售權(quán)證持有人預(yù)期收益較高，認售權(quán)證價值亦較高，履約價格越高，認售權(quán)證價值越高。

　　(3)波幅

　　波幅表示的是標的股票價格變化幅度的大小。股票價格變化幅度越大，波幅便越大。權(quán)證的價格受合約剩余期限內(nèi)(即現(xiàn)在至到期日前的剩余期限)標的股票預(yù)期波幅的影響。波幅直接影響收益的機率，從而影響權(quán)證的價值。無論是認購還是認售權(quán)證，上升的波幅增加了權(quán)證持有人獲得回報的機率，因此波幅上升，認購及認售權(quán)證的價值均上升。標的股票的波幅越大，認購和認售權(quán)證的價值越高。

　　根據(jù)波幅的表現(xiàn)形態(tài)，可以看到權(quán)證交易會出現(xiàn)兩種不同的波幅。

　　第一種是歷史波幅。這是根據(jù)標的股票歷史價格的變動計算出來的。歷史波幅可顯示標的股票在過去的波動及從而推斷該標的股票將來的價格變化情況。然而，由于資產(chǎn)股票價格每天波動性難以預(yù)測，利用歷史波幅推斷未必能保證準確預(yù)測。

　　第二種是引申波幅。歷史資料未必能完全反映現(xiàn)在市場對權(quán)證到期前標的股票價格波幅的情況，在這種情況下就需要利用引申波幅來認識權(quán)證的價格表現(xiàn)。引申波幅是把權(quán)證的市價代入權(quán)證理論價格模型計算出來的波幅。引伸波幅在某種程度上亦能反映出市場上供與求的力量。發(fā)行商或權(quán)證的做市商，一般是根據(jù)反映市場供求的引申波幅來對權(quán)證進行定價或報價。歷史波幅只可作為波幅的指針，但一般情況下不會等于引申波幅。

　　(4)剩余期限

　　如果其他因素不變而標的股票在權(quán)證到期前未派發(fā)股息，則距到期日遠的權(quán)證有更多的行權(quán)機會。因此，剩余期限長的權(quán)證比剩余期限短的權(quán)證有更高的價值，而到期時間越短，權(quán)證的價值就越低。

　　(5)股息

　　衡量股息對權(quán)證價格的影響，投資者須考慮除權(quán)后標的股票價格的下跌幅度。例如，兩份標的股票相同的歐式權(quán)證合約，在其他因素不變的情況下，標的股票在短期的權(quán)證期滿之后及長期權(quán)證期滿之前派息。一般而言，股價在除權(quán)后將下調(diào)。股票價格下跌將會降低認購權(quán)證的價值，但增加認售權(quán)證的價值。如果標的股票派發(fā)股息，則在除息日有關(guān)的認購權(quán)證價值會下降，而認售權(quán)證價值將會上升。

　　(6)無風險利率

　　當發(fā)行商發(fā)行認購權(quán)證時，需調(diào)配資金以購買標的股票，以確保當權(quán)證持有人行使權(quán)證時，發(fā)行商能交出相應(yīng)的標的股票給權(quán)證持有人。高利率意味著高的借貸成本。利率上升，認購權(quán)證的價值將上升，從而反映出這種高借貸的成本。

　　至于認售權(quán)證，發(fā)行商會在權(quán)證行使時獲得標的股票，認售權(quán)證持有人需調(diào)配資金購入標的股票以備屆時能交付標的股票，因此利率上升，認售權(quán)證價值下降。

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