黃大豆二號即將推倒重來

　　黃大豆(資訊 論壇)2號合約自2004年12月22日上市以來，與1號合約相比，交易一直不夠活躍，截至2004年3月29日，黃大豆2號合約總持倉僅為11040手，日均成交量為24619手，與此前的市場預期相差較大。其主要原因有三條：

　　一是交割庫均設在大連，華東、華南地區的油廠交割不便，參與熱情不高；

　　二是投資者對進口大豆的交割程序不清楚，擔心在交割環節發生不確定性風險；

　　三是現貨企業感到合約在設計和定位上沒有把進口大豆價格特點突出出來。

　　關于第一條，由于進口大豆檢驗檢疫的規定，需要國家質檢總局出臺相應的政策。關于第二條，主要黃大豆2號合約上市時間較短，參與各方比較謹慎，隨著交易所交割規定的完善，以及市場參與者對品種的熟悉，相信就不存在什么太大的問題。而關于第三條，實際上是投資者最為關注的，黃大豆2號合約核心定等指標是粗脂肪含量(含油率)，由于該指標范圍過寬(標準品在17%-21%之間)和定等過低(17%以上即可)，使黃大豆2號與1號合約相重疊，投資者實際上把2號合約的標準品作為國標四等大豆，造成市場認同度不高，所以黃大豆2號不活躍。

　　鑒于此種情況，大連商品交易所決定調整黃大豆2號合約的質量標準。

　　是否打上轉基因標簽

　　原黃大豆2號合約和1號合約的主要定等指標分別是含油率和純糧率，而兩個指標并不是互補或互斥的，加上原黃大豆2號合約指標范圍過寬(標準品在17%-21%之間)和定等過低(17%以上即可)，使原黃大豆2號與1號合約相重疊，所以容易導致發生交割混亂的情況。怎樣明確兩個大豆合約各自的特點，應該是此次修改黃大豆2號合約的重點。在討論之前，可以借鑒一下國外交易所的經驗。

　　(一)互補性合約

　　美國CBOT交易所在原有的大豆合約之外，將在2005年5月上市南美大豆合約，該合約的特點是標的物為南美大豆，現貨交割地在巴西Paranaguá港和Santos港，Santos港口交割每蒲式耳升水5美分。CBOT兩個大豆合約彌補了南北半球季節性差異，這將鞏固其全球大豆定價中心的地位。

　　(二)互斥性合約

　　日本TGE交易所自2000年5月18日上市非轉基因大豆合約，該合約的標的物為美國lowa, Illinois和 Wisconsin等州種植的非轉基因大豆，與轉基因大豆形成互斥關系。該合約自上市以來，價格一直高于轉基因大豆合約，且成交活躍，為轉基因大豆合約的6-7倍。截至2005年3月30日，非轉基因大豆合約持倉量為264876手，轉基因大豆合約持倉量為68462手。

　　從上面兩個例子可以看出，期貨合約必須要有獨自的特點，而國內大豆合約分類方法有兩套，一是分為食用大豆和油用大豆，數據顯示，2004年國產大豆總量為1800萬噸，其中大體上有900多萬噸用于榨油，由于國內大豆也可以油用，所以通過這個標準無法區分兩個合約；二是分為轉基因與非轉基因大豆，而1號大豆合約明確規定了非轉基因大豆才能交割，2號大豆是否應該打上轉基因的標簽？筆者認為，黃大豆2號合約是否將定位于轉基因大豆，兩者各有利弊。

　　將黃大豆2號定位于轉基因大豆，利：合約特點鮮明，與1號合約互斥，不會發生交割混亂的問題。弊：目前國內大豆進口權仍是稀缺資源，形成了幾家大企業的寡頭壟斷，如果這幾大廠商達成某種默契，抬高2號合約期貨價格，以對現貨市場進行擠壓，而中小油脂企業只能通過代理進口，進口成本高，且國內大豆不允許交割的情況下，很容易產生市場風險。所以，在黃大豆2號合約沒有引進國外機構投資者或取消進口限制之前，將黃大豆2號合約定位于轉基因大豆的條件還不成熟。

　　如果不給黃大豆2號合約打上轉基因標簽，允許國內大豆交割，也有利弊。利：有利國內大豆產業化的升級，鼓勵農民種植高油優質大豆，縮小國內大豆與進口大豆的價差，由于國內大豆既可以在1號合約上交割，也可以在2號合約上交割，使農民把國內大豆交割到價格更高的合約上去，有利于農民增收。弊：兩個合約有所重疊，這就可能出現兩種情況，一是2號合約活躍，必將分流1號合約資金，因為1號合約的大豆也可以交割到2號合約。1號合約參與度降低，可能會影響到大連交易所非轉基因定價中心的地位，這不是大連交易所想要的結果，二是1號合約活躍，2號合約必將繼續低迷，因為從博弈論的角度來看，兩個合約有重疊，資金只會向有利的方面流動，最后達成的平衡態，很可能是兩個合約都低迷。

　　剖析修改意向

　　從筆者得到的大商所擬定的黃大豆2號合約修改意向來看，大連交易所對上述問題有清楚的認識，選擇一個折中的方案，就是不給黃大豆2號合約打上轉基因標簽，允許國內大豆參與2號合約的交割，但把2號合約交割標準提高，使兩者重疊部分減少(見圖1)，但暫時無法完全獨立，同時，交割標準的提高，使現貨商交割時感到物有所值。

　　此次修改的主要條款有四條：

　　一、粗脂肪含量計算方法變化。將定等指標粗脂肪含量計算方法由干基變為濕基，且粗脂肪含量要求大于等于18.5%，換算成干基指標。該標準相當原2號合約升水80元/噸的替代品，從圖2可以看出，80%以上的進口大豆都符合該標準，說明新2號合約標的物主要為進口大豆。但仍有10%左右的國產大豆可以交割，這樣能減小擁有大豆進口權的企業對市場的影響力，使中小現貨企業能夠參與市場，提高市場活躍度。

　　二、由升水變為貼水。從圖3可以看出，9年來國內大豆價格波動范圍在1738-3990元/噸之間，高低相差一倍，如果簡單地規定升貼水為某個具體的數值，當價格處于高位或低位時，將頻繁修改升貼水標準。

　　三、增加了粗蛋白質指標的規定，主要是針對國內豆粕(資訊 論壇)市場對高蛋白豆粕的需求，合約規定了粗蛋白質(濕基%)≥34，34/78.5=43.3%，這個指標規定的不算高，多數大豆能符合此標準。

　　四、降低了水分的要求，從13%降為13.5%，并且改為限定性指標。另外黃大豆2號合約的修改稿又增加了對破碎粒、碎壞粒、熱損粒和異色粒的要求，這些要求主要是參照了進口大豆貿易合同的規定，筆者就不再論述。

　　完善合約 期待輝煌

　　從本次黃大豆2號合約的修改稿可以看出，大連商品交易所花費了很多心思，這將有效推動黃大豆2號合約的完善與活躍。

　　另外，筆者有兩點建議：

　　一是大連商品交易所應把立足點放在確保1號合約穩定發展上，鞏固已有的非轉基因定價中心的地位，不能過分追求2號合約的成交量，求大而損害現有的1號合約，畢竟1號合約是與國內整個大豆產業聯系在一起，應以三農問題為重；

　　二是不能貪圖求快，拔苗助長，黃大豆2號合約要想真正活躍起來，還需要三個條件：增加交割倉庫；盡快設立豆油期貨以及大豆期權完善交易制度；盡早引入國外機構投資者參與，只有這樣才能穩步發展黃大豆2號合約，爭奪國際大豆定價權。