國(guó)泰基金四季度投資策略報(bào)告：告別趨勢(shì)性下跌4

　　3 投資策略

　　3.1 市場(chǎng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)

　　對(duì)于年內(nèi)剩余時(shí)間的市場(chǎng)走勢(shì)，我們認(rèn)為，制約行情的利空因素正在逐漸淡化，但利好因素的力度尚不足以推動(dòng)市場(chǎng)在三季度市場(chǎng)的基礎(chǔ)上馬上就再上臺(tái)階，市場(chǎng)將呈現(xiàn)震蕩整理、反復(fù)筑底的格局。

　　宏觀調(diào)控導(dǎo)致的企業(yè)盈利下滑和估值泡沫是二季度市場(chǎng)持續(xù)下跌的重要原因。但曾經(jīng)一度讓我們擔(dān)憂的宏觀經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的可能，現(xiàn)在看來已是比較渺茫，企業(yè)盈利大幅下滑的可能也隨之降低，只是宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)減速對(duì)上市公司盈利增長(zhǎng)的壓力還是存在的。在目前對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)走向尚難以形成準(zhǔn)確判斷之前，從基本面出發(fā)股票市場(chǎng)向上和向下的動(dòng)力都比較有限。而在估值方面，經(jīng)歷了數(shù)批股改公司之后，市場(chǎng)已經(jīng)逐漸形成了全市場(chǎng)都將支付對(duì)價(jià)的預(yù)期，并且全市場(chǎng)支付對(duì)價(jià)的比例從現(xiàn)階段看不會(huì)低于10送2的水平，這也就意味著A股市場(chǎng)的估值水平將下降約20%。在難以精確判斷A股市場(chǎng)估值泡沫的程度、甚至是否有泡沫的情況下，盡管支付對(duì)價(jià)所形成的估值下降未必構(gòu)成支持股市上漲的動(dòng)力，但至少增加了一定的安全邊際，封閉了股市向下的空間。從表2的國(guó)際估值比較看，上證A股的估值處于周邊主要市場(chǎng)及美國(guó)股市的平均水平之下，而以國(guó)泰重點(diǎn)股票池的估值更是低至13.52倍，2005年的動(dòng)態(tài)PE只有11.44倍。若考慮到支付對(duì)價(jià)，則目前A股市場(chǎng)的估值基本合理，而部分績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股的投資價(jià)值就更加明顯。

　　表2：45家G股公司復(fù)牌后得表現(xiàn)

　　因而，曾經(jīng)困擾市場(chǎng)的兩大利空因素正在逐漸弱化，四季度市場(chǎng)面臨的環(huán)境會(huì)優(yōu)于最為困難的二季度。我們認(rèn)為，A股市場(chǎng)將告別自去年四月份以來形成的趨勢(shì)性下跌、甚至從某種程度而言，也可能是告別自2001年以來形成的趨勢(shì)性下跌。

　　但是，我們不能忽視的是，盡管上市公司盈利大幅下滑的可能在降低，但宏觀經(jīng)濟(jì)減速對(duì)上市公司盈利的負(fù)面影響的確是存在。這點(diǎn)可以從上市公司三季度業(yè)績(jī)預(yù)告中觀察到。截至2005年9月28日(資料來源：證券時(shí)報(bào))，共有378家上市公司公布了業(yè)績(jī)預(yù)告，其中預(yù)虧的比例為47.88%，預(yù)降的為17.72%，而預(yù)增和預(yù)盈的比例則分別只有24.34%和8.47%。預(yù)虧和預(yù)降的比例合計(jì)高達(dá)65.6%，可見三季度上市公司業(yè)績(jī)是喜少憂多。宏觀調(diào)控和經(jīng)濟(jì)減速對(duì)上市公司盈利的影響正在體現(xiàn)。

　　由于A股市場(chǎng)自04年4月宏觀調(diào)控以來的累計(jì)跌幅已高達(dá)35%，這在很大程度上已經(jīng)反映了宏觀調(diào)控對(duì)企業(yè)盈利增長(zhǎng)的負(fù)面影響，且目前的盈利下滑前景是處于逐漸改善的趨勢(shì)下，因而三季度公司盈利不佳的局面很大程度已在市場(chǎng)中體現(xiàn)，不會(huì)構(gòu)成指數(shù)大幅下跌的理由，但這種盈利下滑對(duì)投資機(jī)會(huì)的制約卻是顯而易見的。企業(yè)盈利增長(zhǎng)是股票市場(chǎng)投資、尤其是價(jià)值投資最為重要的投資主題，缺乏業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期，價(jià)值投資可謂“巧婦難為無米之炊”。三季度的

　　至于其余對(duì)股市的利好因素，我們認(rèn)為，管理層對(duì)股市的呵護(hù)之心、寬松的貨幣供應(yīng)為市場(chǎng)提供的流動(dòng)性支持、QFII和銀行系基金公司的新增資金供給等都將繼續(xù)發(fā)揮作用，但效力將較第三季度有所下降。再融資壓力和新老劃斷對(duì)市場(chǎng)的沖擊將逐漸顯現(xiàn)。

　　因此，我們認(rèn)為，A股市場(chǎng)已經(jīng)告別了趨勢(shì)性下跌時(shí)代，市場(chǎng)期待的只是新的投資主題，當(dāng)盈利增長(zhǎng)預(yù)期重新確定時(shí)，市場(chǎng)有望迎來新的一輪大升勢(shì)。在沒有形成新的投資主題之前，市場(chǎng)會(huì)以振蕩整理為主、反復(fù)筑底的格局。市場(chǎng)主要的波動(dòng)區(qū)間在1100-1250點(diǎn)之間，基于對(duì)政策面博弈(國(guó)有股對(duì)價(jià)方案、再融資啟動(dòng)等)構(gòu)成了市場(chǎng)短期波動(dòng)的主要因素。

　　3.2 市場(chǎng)特征展望

　　1、向基本面回歸。三季度市場(chǎng)主要是圍繞著股權(quán)分置改革而出現(xiàn)上漲，“尋寶”游戲的升溫讓市場(chǎng)表現(xiàn)暫時(shí)脫離了基本面，股改概念股成為最大的市場(chǎng)贏家，超跌股也借市場(chǎng)人氣回暖的機(jī)會(huì)大幅反彈，基金重倉(cāng)股整體因前期相對(duì)抗跌和股改相對(duì)滯后的原因而被市場(chǎng)冷落。我們認(rèn)為，雖然不排除四季度繼續(xù)追逐對(duì)價(jià)的可能，但試點(diǎn)概念股的邊際收益將明顯下降，具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)質(zhì)公司將會(huì)有比較好的表現(xiàn)；

　　2、兩極分化繼續(xù)。三季度的對(duì)價(jià)行情暫時(shí)中斷了過去兩年的價(jià)值回歸之路，很多績(jī)差超跌股大幅反彈，從而使得這部分股票的估值風(fēng)險(xiǎn)再現(xiàn)，因此，未來不得不面臨大幅下跌的命運(yùn)。(A/H股價(jià)差比較)

　　3、G股逐漸受到更多的關(guān)注。在目前市場(chǎng)投資眼光偏短線的情況下，G股似乎被邊緣化，但隨著G股陣容的擴(kuò)大以及投資眼光的逐漸長(zhǎng)期化，優(yōu)質(zhì)G股的投資價(jià)值將會(huì)重新被認(rèn)識(shí)從而勝出，甚至不排除某一階段出現(xiàn)整體性G股行情的可能。

　　3.3投資機(jī)會(huì)

　　我們認(rèn)為，四季度的投資機(jī)會(huì)將來自于以下幾個(gè)方面：

　　1、消費(fèi)和服務(wù)業(yè)中穩(wěn)定增長(zhǎng)、估值合理的行業(yè)龍頭公司：在宏觀經(jīng)濟(jì)與企業(yè)盈利增速放緩的背景下，盈利增長(zhǎng)穩(wěn)定、現(xiàn)金流好、估值較為合理的公司將成為積極防御型資產(chǎn)的首選品種，包括機(jī)場(chǎng)、港口、公路、傳媒、食品飲料、醫(yī)療保健、公交、

　　2、含H股且A/H股股價(jià)差異很小的公司：預(yù)期B/H公司股改在四季度啟動(dòng)，這將刺激相關(guān)公司股價(jià)的上升。我們相應(yīng)建議增持符合下列條件的股票：1)A/H股股價(jià)差異小；2)估值合理，對(duì)周期性行業(yè)的估值主要看市凈率，一般要在一倍左右，高負(fù)債率的要一倍以下。

　　3、

　　4、受益于政府投資的專用設(shè)備類：預(yù)計(jì)政府將加大積極財(cái)政政策的力度，加大對(duì)能源、電力(電網(wǎng)改造)、運(yùn)輸、城市基礎(chǔ)設(shè)施(如地鐵)等的投入，以部分抵消民間投資的滑落。這將增加對(duì)煤炭設(shè)備、電網(wǎng)設(shè)備、新能源設(shè)備和配件、專用設(shè)備等需求。建議增持相關(guān)股票。

　　5、公用事業(yè)提價(jià)：由于目前CPI處于低位，非常有利于國(guó)家進(jìn)行一些物價(jià)改革，提高服務(wù)業(yè)和公用事業(yè)價(jià)格水平，如水、燃?xì)狻⒂芯�電視、公交、成品油等，建議增持有線電視、公交類股票，維持煉油相關(guān)企業(yè)配置。

　　6、成長(zhǎng)類股票：主要從以下思路尋找：1)業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)、具有核心技術(shù)與創(chuàng)新能力的企業(yè)；2)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，尋找大行業(yè)中的小巨人；3)基本面迅速改善，2006年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的公司；4)新能源類公司。我們主要關(guān)注MDI、鉀肥、電解鋁、傳媒、專用設(shè)備、通訊設(shè)備制造、醫(yī)藥和零售里面的龍頭公司。對(duì)于目前市場(chǎng)很熱的新能源類公司，我們認(rèn)為對(duì)盈利能力還需要進(jìn)一步觀察，目前價(jià)位不宜追高，前期因高油價(jià)負(fù)面影響的公司反而可能有更好的投資機(jī)會(huì)。

　　7、公司治理好的優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)：因?yàn)槊駹I(yíng)企業(yè)將是中國(guó)未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿�和活力所在，而且民營(yíng)企業(yè)更可能與流通股東利益一致。要暫時(shí)回避計(jì)劃實(shí)行MBO的公司。