國(guó)泰基金四季度投資策略報(bào)告：告別趨勢(shì)性下跌2

　　1.3 消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)中略有下滑，結(jié)構(gòu)分化

　　8月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額5041億元，比去年同月增長(zhǎng)12.5%。扣除物價(jià)因素，增速比上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)。受政府刺激消費(fèi)政策的帶動(dòng)，預(yù)期消費(fèi)將繼續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，在經(jīng)濟(jì)總量中所占比重持續(xù)上升。但受預(yù)期收入增速下降的影響，消費(fèi)也不能完全免疫，增長(zhǎng)中將小幅回落。

　　展望未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)，我們關(guān)注以下兩個(gè)因素，一是CPI的變化對(duì)消費(fèi)的影響；二是消費(fèi)結(jié)構(gòu)的變化。

　　8月份居民消費(fèi)物價(jià)增幅為1.3%，大大低于市場(chǎng)的預(yù)期，這主要是歸功于食品價(jià)格，尤其是肉禽價(jià)格的短期波動(dòng)。扣除食品的非食品部分的漲幅仍然維持在近4年來(lái)的歷史高位。考慮到未來(lái)3個(gè)月的翹尾因素更為低迷，CPI進(jìn)一步走低的可能性很大。低迷的CPI本身顯示消費(fèi)的疲弱，也是社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速減緩的先行指標(biāo)。

　　與全年CPI的調(diào)控目標(biāo)相比，目前的物價(jià)環(huán)境非常有利于國(guó)家在高油價(jià)環(huán)境下進(jìn)行一些物價(jià)改革，提高服務(wù)業(yè)和公用事業(yè)價(jià)格水平，如水、燃?xì)狻⒂芯�電視、公交、

　　圖5：CPI和核心CPI

　　在消費(fèi)結(jié)構(gòu)方面，消費(fèi)升級(jí)主題將繼續(xù)延續(xù)，對(duì)教育、旅游、文化傳媒、品牌服裝和食品飲料、交通通訊、消費(fèi)型醫(yī)療保健、軟件等需求將不斷增加，因此，以“消費(fèi)和服務(wù)”為主題的行業(yè)將繼續(xù)受到投資者親睞，成為投資組合配置的主要品種。

　　1.4 “寬貨幣、緊信貸”的格局繼續(xù)延續(xù)

　　8月份的金融貨幣數(shù)據(jù)也令人較為放心，M2和信貸都有反彈，但是“寬貨幣、緊信貸”的格局沒(méi)有改變。8月末廣義貨幣M2余額28.13萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.3%，增幅比上月末高1個(gè)百分點(diǎn)；同期人民幣貸款余額18.78萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.4%，增幅比上月末高0.3個(gè)百分點(diǎn)，M2與信貸增幅差距繼續(xù)拉開(kāi)。

　　8月當(dāng)月新增人民幣貸款1897億元，同比多增740億元。由于實(shí)際利率的上升，居民儲(chǔ)蓄愿望不斷提高，企業(yè)盈利預(yù)期的降低也提升了企業(yè)存款的傾向，當(dāng)月人民幣各項(xiàng)存款增加4364億元(其中企業(yè)存款增加2026億元，同比多增加1255億元)，同比多增加2084億元。當(dāng)月增量存貸比下降到43.5%，顯示銀行“惜貸”現(xiàn)象非常明顯。信貸或者居民收入更多地轉(zhuǎn)換成定期存款造成M1\M2的差距在加大(見(jiàn)圖3)。

　　圖6：貨幣供應(yīng)量

　　信貸方面，8月當(dāng)月新增人民幣貸款1897億元，同比多增740億元。其中，當(dāng)月短期貸款及票據(jù)融資增加1188億元，同比多增加847億元；新增中長(zhǎng)期貸款776億元，同比多增加31億元。8月份短期貸款與票據(jù)融資的增長(zhǎng)超過(guò)了中長(zhǎng)期的投放規(guī)模，這是符合央行力圖扭轉(zhuǎn)商業(yè)銀行“短借長(zhǎng)貸”的存貸結(jié)構(gòu)的調(diào)控目標(biāo)，當(dāng)然我們相信這樣的結(jié)果更多地是市場(chǎng)本身的力量造成，包括商業(yè)銀行出于資本充足率的約束，減少中長(zhǎng)期貸款，企業(yè)受制于盈利狀況惡化增加對(duì)流動(dòng)資金的需求，房地產(chǎn)投資下降以及中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)預(yù)期下降等各種因素的綜合。由于過(guò)去3個(gè)月信貸波動(dòng)較大，所以具體的趨勢(shì)還有待未來(lái)幾個(gè)月的數(shù)據(jù)論證。

　　1.5 利率將保持穩(wěn)定，匯率持續(xù)緩慢升值

　　自2005年7月21日人民幣升值開(kāi)始，人民幣對(duì)美元匯率已累計(jì)上升了約200個(gè)基點(diǎn)。由于國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)，人民幣無(wú)疑面臨持續(xù)升值的壓力。我們預(yù)期未來(lái)一年人民幣將繼續(xù)按照可控、漸進(jìn)的原則緩慢升值，升值的幅度在3%左右。

　　預(yù)期人民幣利率將保持穩(wěn)定，上調(diào)人民幣利率的可能性非常低。這是由于以下幾個(gè)原因：第一，CPI處于較低水平，未來(lái)面臨通縮的可能性，沒(méi)有上調(diào)利率的必要；第二，人民幣面臨持續(xù)的升值壓力，上調(diào)人民幣利率將增加投機(jī)性資金流入的壓力；第三，M1/M2愈來(lái)愈背離，也增加了利率上調(diào)的難度和危害。

　　總體而言，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況與當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)類似，良好的現(xiàn)實(shí)與不良的預(yù)期并存。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)仍處在一個(gè)良好增長(zhǎng)區(qū)間內(nèi)，我們相信三季度的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也不會(huì)有太大的偏差。考慮到中國(guó)是個(gè)以投資為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體，我們相信中國(guó)經(jīng)濟(jì)著陸仍然會(huì)是個(gè)緩慢的過(guò)程。由于制度的變革和政府適時(shí)適度的調(diào)控，經(jīng)濟(jì)周期正在被延長(zhǎng)，周期性的波動(dòng)正在熨平，四季度的宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)延續(xù)處于目前穩(wěn)步回落的趨勢(shì)之中。