拆解基金年報：交易績效分化 更加謹慎看多市場

　　編者按：

　　截至2005年3月31日，共有153只證券投資基金公布了2004年年報。遺憾的是，基金行業的整體凈值水平仍屬虧損。不過與低迷的市場走勢相比，基金業也算交上了一份合格的答卷，跑贏大盤成為不爭的事實。同時，各個不同基金之間的表現分化明顯，一些優秀的基金確實給投資者帶來了不俗的回報。本組文章試圖從2004年年報中勾畫出基金業的全貌，以更 好地了解基金、評價基金和投資基金。

　　基金：2004弱市的風景線

　　作為超常規培育機構投資者政策下的產物，2004年以來，基金以前所未有的速度進行著擴張。與一臉熊相的股市相比，擁有專業理財團隊、挾增量資金而來的基金品種對投資者似乎更具吸引力。

　　本刊記者/汪瀾 特約作者/孫慶

　　2004年是基金業不同尋常的一年，與股票市場內資金持續萎縮形成鮮明對比，基金在超常規發展壯大著。2004年至今，滬深兩市流通市值縮水約2150.58億元，而開放式基金的規模卻由1000億份激增至3000多億份，足以說明投資者對基金這一新興投資品種的認同。

　　不過，市場的持續走低還是讓基金整體的凈值水平出現虧損。數據顯示，所有153只基金2004年凈值共虧損了67.54億，其中封閉式基金虧損32.28億，開放式基金虧損35.26億。從已經實現的凈收益來看，153只基金共實現了84.56億收益，其中封閉式基金實現了42.73億收益，開放式基金實現了41.83億收益。

　　基金交易績效分化

　　值得留意的是，在2004年的低迷市場中，仍然有部分基金實現了凈值的高增長，其中像湘財合豐成長以17.17%的增長率位居所有基金之首，而基金科匯(資訊 行情 論壇)和嘉實增長的凈值增長率也達到了16.88%和15.37%。

　　而與此同時，湘財合豐成長的股票周轉率達到了365%，高居153只基金的前列。我們使用基金經營業績與股票交易量和國債交易量之和的比值作為衡量基金交易效率的一個統計量，來反映基金單位交易量帶來的基金凈值的增長情況。

　　從所有基金的情況來看，易方達平穩增長為所有基金中交易效率最高的，其績效統計指標達到5.56%，也就是說平均1塊錢的交易量能夠帶來5分錢的收益。景順平衡增長和基金科匯的統計量分別達到了5.46%和4.47%，分別位居第二位和第三位。而易方達50指數基金的績效統計量為-9.53%，也就是說平均每1塊錢的交易量會給基金帶來將近1毛錢的損失，博時價值和銀河銀泰也比較低。

　　總體來看，基金的交易績效統計量為-0.84%，也就是說基金平均每發生1塊錢的交易量，在2004年會給基金帶來不到1分錢的損失。但是從基金之間的對比來看，封閉式基金的交易績效在所有基金中是最低的，達到了-1.09%，而開放式基金平均僅為-0.70%，比封閉式基金高出36%，其中股票基金為-0.94%，債券基金為0.38%。事實上，從股票周轉率來看，封閉式基金要遠遠高于其他類型基金，平均為183.82%，而開放式基金僅為112.38%。

　　為什么封閉式基金的交易績效遠遠低于開放式基金，同時其交易量的水平又遠遠高于開放式基金？我們認為可能有以下幾個原因：其一，開放式基金經理的整體水平要高于封閉式基金。因此，盡管封閉式基金進行積極操作策略，但是其并不能超越開放式基金，反映到經營業績上就是效果較差。其二，部分封閉式基金的積極操作可能并不以業績為目標。眾所周知，隨著基金市場的競爭越來越激烈，基金為了發行會給券商承諾一定的交易量，而此封閉式基金由于缺少外在監督而成為做交易量的工具，因此出現了封閉式基金交易量大，但是交易績效卻顯得低下的現象。

　　提防賬面虛值掩蓋經營虧損

　　基金逐漸代替股票，已成為不少投資者介入證券市場的首選，不過投資者在選擇開放式基金進行投資時，還應區別對待。對于經營業績虧損的基金，應采取“觀望”或“回避”的態度。

　　2004年基金收入總體構成中，股票價差收入達到79.43億元，占總收入的61%，是基金最主要的收入來源。一個有趣的現象是，一些債券型基金的股票價差收入要高于債券價差收入。比如大成債券基金，其股票價差收入為5299萬元，是債券價差收入的4倍。嘉實債券基金的債券價差虧損1239萬元，卻意外地在股票價差上盈利108萬元。

　　基金的股票價差收入雖然取得了驕人的成績，但經營業績卻與之背道而馳。上述153只基金累計實現凈收益84.56億元，但在扣除未實現利得后，經營業績虧損了67.54億元，浮動虧損高達152億元。也就是說，多數基金只兌現了盈利的股票，而尚未兌現的股票卻存在著巨大的賬面浮虧。

　　一般情況下，凈收益狀況比較好的基金，會取得不錯的經營業績。比如凈收益超過3億元的華夏成長2004年經營業績為1.1億元，凈收益為2.32億元的南方穩健成長經營業績為6900萬元。當然也有例外，同樣是凈收益超過3億元的基金興華(資訊 行情 論壇)經營業績卻虧損了959.65萬元。

　　凈收益虧損的基金其經營業績更是慘不忍睹。基金普豐(資訊 行情 論壇)、申萬巴黎盛利精選等凈收益虧損1億元以上的基金，經營業績虧損均超過3億元，單位凈值分別下跌了10.41%、4.67%。

　　股市下跌“避風港”

　　然而無法回避的是，很多優秀的基金分紅相當可觀。融通深證100指數基金分紅高達6次，每份基金累計分得0.15元的紅利。即便在2004年四季度股市深幅下跌的時候，仍有南方穩健成長、華夏成長等11只基金向投資者推出了分紅方案。尤其是南方穩健成長基金，其凈值在2004年四季度下跌5.04%，但依然推出每10份基金單位派0.5元的優厚分紅。這與融資無度、只求索取的股市相比要優越許多。而且基金在每一年度內可進行多次分紅，又不必上繳紅利稅，這是上市公司所不及的。

　　同時，開放式基金正逐漸形成自己的品牌優勢，許多基金管理公司所轄基金成為凈值增長的“標兵”(見表1)。在剔除分紅因素后，2004年有29只開放式基金實現凈值增長，占具有可比性的55只基金的半數以上。2005年以來，有60只開放式基金實現凈值增長，約占總數的62%。廣發基金管理公司旗下僅有的廣發穩健增長、廣發聚富2只基金表現猶為突出，均處于2004年9月30日以來凈值漲幅前5名之列，凈值分別增長5.1%、5.49%，廣發聚富基金期間分紅高達5次，每份基金累計派發紅利0.1元，是期間分紅最多的公司，同時廣發穩健增長基金也推出了2次分紅方案。

　　一直以業績優良著稱的易方達基金管理公司旗下的開放式基金，也取得了不俗的成績，除易方達50指數1只基金凈值下跌9.99%外，其余3只基金均實現凈值增長，易方達策略成長的凈值增長幅度甚至達到6%。

　　由于基金化分為股票、債券、現金等多種投資類型，投資者可以依據各個市場表現的優劣，隨時改變所購買的基金類型。對于厭惡風險的投資者而言，選擇投資基金比投資股票更為實際。綜合上述優勢，與持續下跌的股市相比，基金可稱得上是一處“避風港”。

　　事實上，隨著基金規模的逐漸壯大，基金在股票市場中的比重越來越大，基金戰勝市場也越來越困難，基金與市場的關系開始形成一種悖論。理論上說，隨著基金在市場中的比例越來越大，基金逐漸成為市場的主體，那么基金要戰勝市場，其實就成了戰勝自己，而隨著基金成為市場中的主要投資者，基金要戰勝市場就似乎成為一種不可能的事情。從美國20世紀80年代和90年代的統計來看，基金整體上戰勝市場的年份極少，絕大部分年份基金并不能夠跑贏大盤。

　　當然，我們目前的基金規模還遠未達到美國上世紀80、90年代的水平，但在可以預見的幾年內，基金還是應該能夠戰勝大盤的。

　　貨幣型基金最受青睞

　　那么就目前的市場狀況而言，哪一種類型的基金更適于投資呢？當前的結論是貨幣市場基金。如果分析基金2004年全年的總體狀況會發現，債券基金和貨幣市場基金在股票市場處于弱市狀態下，充分體現了低風險保值特征。當股票型基金在為巨額凈贖回所困擾的同時，貨幣市場基金卻在享受著凈申購帶來的喜悅。

　　具有可比性的67只股票型基金在2004年第四季度慘遭贖回，累計凈贖回129.47億份基金單位，平均每只基金被凈贖回2.31億份。就連凈值表現不盡如人意的債券型基金，也沒有落得如此悲慘的下場。報告期內，14只債券型基金累計凈贖回9.42億份基金單位，平均每只基金僅被凈贖回0.67億份。

　　而發行之初便吸引了巨量資金的貨幣市場基金，在第四季度則獲得了投資者120.5億份的凈申購。顯然，欲借基金之手投身證券市場的資金中，不少投資者選擇了運作時間并不長的貨幣市場基金。

　　已發行的貨幣市場基金所造成的示范效應，足以鼓舞基金發行機構的士氣。在海富通貨幣之后發行的18只開放式基金中，貨幣型基金占據了8席，而投資股市的股票型、指數型基金只發行了5只。

　　那么是什么原因使貨幣型基金受到如此青睞呢？

　　首先，股市低迷使股票型基金的前景不被看好。盡管股票型基金跑贏了大盤，但在2004年四季度大勢不好的時候，未能實現凈值的增長(見表2)，不足以體現出專業理財的優越性。在股市低迷的時期，各種類型開放式基金中股票型基金是最先受到投資者摒棄的。

　　其次，債券型基金運作效果也不理想。上證國債指數(資訊 行情 論壇)從2004年9月末至2005年3月末，累計漲幅為5.34%，同期深圳企業債指數從95.47點漲至102.38點，漲幅高達7.24%。然而如表2所示，債券型基金的凈值表現差強人意，甚至不如股票型基金表現理想，與債市的火爆形成強烈反差。

　　而貨幣市場基金的投資風險要低于股票型和債券型基金，并且受宏觀經濟調控的沖擊較低。以南方現金增利基金為例，在2004年四季度取得總回報率約為0.79%，比三季度提高了14.49%，7日年化收益率為3.688%，超越業績比較基準——1年期央行存款利率約1.8個百分點。就目前情況來看，在分食基金份額這塊巨型蛋糕的過程中，顯然貨幣市場基金更勝一籌，成為股市下跌、債券型基金運作不利情況下的受益者。

　　與股票型基金相比，7只貨幣市場基金的收益相當可觀，累計凈收益達8.9億元。由于貨幣型基金不存在未實現利得因素，因此經營業績等于凈收益。其中，華安現金富利和南方現金增利的凈收益都超過2億元，分別為2.45億元、2.28億元。

　　(孫慶為華夏證券研究所基金策略研究員)

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