美國不必救市

　　現在，全球金融市場已經如此龐大，其變化足以影響到真實經濟。因此，各國政府和央行必須對市場風暴做出回應。某種意義上，它們已經成了市場的人質。為了應對亞洲股市崩潰，美聯儲1月22日將基準利率削減了75個基點。美國政府也提出1450億美元的一攬子財政方案，其中主要是對家庭和企業的退稅。

　　這些動作不可謂不大，但不足以阻止經濟衰退或熊市的到來。相反，美國的這些政策將導致其經濟進入兩到三年的滯脹(經濟增長停滯與通貨膨脹并存)——比方說，2%的GDP增長，伴隨著4%的通貨膨脹。通過貨幣市場，滯脹還將擴散到歐洲。新興經濟體的增長可能更高一些，大概是6%-6.5%的增長率(過去三年是7.5%)，但一樣會有高通貨膨脹。總而言之，未來兩年最大的投資決策就是如何應對通貨膨脹上升和經濟增長放緩。

　　米爾頓弗里德曼曾論證，通貨膨脹總是貨幣現象，價格最終總是等于貨幣供給除以商品服務銷售額和貨幣流通速度的乘積。經濟學家通常假設，貨幣流通速度不會改變，因為人們的行為模式在一兩年內是穩定的。對發達經濟而言，這個假設正確，但在發展中經濟就不一定是那么回事。例如在中國，貨幣流通速度可能發生顯著改變，即使政策沒有變化，單單心理變化就能引起通貨膨脹或通貨緊縮。

　　讓事情更復雜的是資產市場和真實經濟對貨幣的爭奪。因為政府不把資產價格計算進CPI中，貨幣增加首先會抬升資產價格，由此帶來的結果是高資產價格、低通貨膨脹。但“天下沒有免費午餐”，最終高資產價格將引發高需求，從而導致通貨膨脹。當通脹預期增加，人們不再愿意持有貨幣，使得貨幣流通速度增加，進而更推動通貨膨脹。

　　在納斯達克興起和“911”之后，美聯儲將利率降到1%并保持了很長時間，這是全球資產泡沫及目前信貸危機的根源。華爾街發明了越來越多的產品，努力把資產膨脹變成消費者可用的鈔票，這增加了通貨膨脹的壓力，迫使美聯儲提高利率。而高利率讓資產泡沫破滅，然后就是所有這些滑稽的信貸產品的崩盤。

　　對于這個過程，降低利率也無力回天，美聯儲的低政策利率再不能像以前那樣增加需求。全球銀行的資本在流失，它們必須保留相當于資產規模8%的資本金，每失去1美元的資本金，就得縮減12美元的資產。次貸危機中，所有銀行累計損失了1000億美元，照此計算其資產規模減少了1.2萬億美元。未來，次貸、信用卡、車貸可能還會帶來1000億美元損失。

　　全球銀行系統資產負債表的縮水是無法避免的，也不應該避免。銀行在不真實的利潤中擴張得太大，我們看到的這一切只是回歸正常。當銀行系統的資產負債表變得正常，世界各地的資產價格也將回歸。美聯儲正在進行的是一場偽戰爭，因為根本沒有必要去戰斗，這是市場力量在起作用。盡管很多人在談論恐慌性拋售，但資產價格僅僅是在接近其真實水平而已。

　　當然，經驗證明，只要給美國人錢，他們就會花掉，這次也不能指望相反的情況。政府刺激經濟的資金將在2008年春季釋放，到三季度經濟將穩定下來。財政刺激能在短期內支撐經濟，但從長期看，它只會讓問題更復雜。美國不是花得太少，而是花得太多。對美國經濟而言，衰退正是在解決問題而不是問題本身，與之作戰從長期來看只會適得其反。

　　美國總是期待經濟增長。一般來說這是好事，因為對增長的信心能刺激人們成為企業家，而企業家的生產行為促進經濟增長。但這種增長文化的負面效果是容易導致刺激過度。現在的衰退說白了是在為過去“借來的增長”還債，在這個意義上，市場是公正無私的。但是，決策者們卻將衰退視為不能接受，一定要采取刺激措施去抗拒它。市場總是會對不現實的行為進行懲罰，美國貨幣和財政刺激的結果就是高通貨膨脹和疲軟的美元。

　　更多的刺激措施還會出臺。美國政府會在2008年末啟動一個更大的一攬子刺激計劃。這些刺激措施可能通過拉長調整過程而減少短期的痛苦，但其成本是高通貨膨脹。有些人說經濟疲軟將壓低通貨膨脹，我對此表示懷疑。現在，通貨膨脹已經是全球性現象了。由于食品和能源價格上漲以及美元的疲軟，美國正在進口通貨膨脹。進一步說，需求疲軟對通貨膨脹的負面影響將被生產率下降部分抵消。而美聯儲和聯邦政府的刺激措施將令局面更加惡化。上世紀80年代初，美國就曾經采取緊縮的貨幣政策和寬松的財政政策，其后果即是貿易赤字縮小、美元貶值，二者都會推動通貨膨脹。