李 偉長江商學院經濟學教授 達頓商學院副教授

　　東南亞國家都是一些小國，小國的貨幣政策比較難定：要么就把貨幣全部的放開，資本也不控制，就可以把貨幣的價格隨著市場的變化而變化，在這種情況下，你才可以得到你對貨幣價格的控制作用。但是東南亞國家面臨一個很大的問題是他們的企業都得靠出口來滿足國內的需求，所以這些國家都需要自己本國的貨幣。

　　東南亞金融危機的起因　　

　　二十世紀80年代末90年代初，東南亞經濟興起，跟中國現狀相似，就是說東南亞經濟基本的項目資金流動是有限制的。他們匯率也跟美元掛鉤，經濟主要是靠出口，以此增加國內就業和國內企業的需求。當時東南亞國家所面臨的問題，跟中國現在的問題有諸多相似之處。

　　到90年代的初期，這些國家經歷了二三十年的高速增長之后，開始意識到要發展資本市場，并采取了資本市場放開的政策，就是說你國人和國內的企業，可以在海外投資，也可以在海外建廠。

　　市場放開是有條件的，這個條件就是國家的金融體系跟金融機構在市場上要有競爭力。而國家對這些機構的監管也要有一定的力度，對其風險控制要到位。在這個問題上，知易行難。

　　美國和歐洲這些“老牌”資本主義國家和地區，經受過幾百年的折磨，無數次經濟危機(實際上就是金融危機)，經過了無數次磨練后，形成一個套路，這個套路就使得他們對于風險的控制，對于風險的解決效率都有很大的提高。但對東南亞這些國家而言，這方面非常欠缺，這些國家的對于貨幣政策的控制，不可能那么完善。

　　此外，東南亞國家都是一些小國，小國的貨幣政策比較難定：要么就把貨幣全部的放開，資本也不控制，就可以把貨幣的價格隨著市場的變化而變化，在這種情況下，你才可以得到你對貨幣價格的控制作用。但是東南亞國家面臨一個很大的問題是他們的企業都得靠出口來滿足國內的需求，所以這些國家都需要自己本國的貨幣。

　　這些貨幣過于強硬，出口又遇到問題，就會出現一個矛盾。因為經濟不斷增長，貨幣就會不斷升值，貨幣升值就導致在國際市場上的出口競爭力下降。如果要保持國際競爭力強，就必須對貨幣進行控制，央行就是通過對外匯市場的操縱，來達到對貨幣的控制，貨幣控制了以后，銀行就不能同時對本國的存款貸款利息進行控制。所以兩者必須選其一，要么控制你自己的貨幣政策；要么你有你自己的利息控制，就是控制國家存款貸款短期的利息。這些國家都不愿意只選一個，剛開始，我們就是對利率進行控制，讓貨幣隨便漲，但是馬上就發現國內的工業外貿部分的壓力太大了，必須控制匯率。

　　開始控制匯率，就使得東南亞國家兩頭都要兼顧，并因此導致很多問題。經過了二三十年的高速增長后，這些國家經濟仍處于高速增長的階段，因為對貨幣的匯率的控制，使這些國家在國際投資方面變得非常熱門，大量資金就會涌入。

　　大量的資金流入，要轉換成本國的貨幣，本國的貨幣量總量就增長，就會面臨通脹壓力，政府就只好增加利率，這是一個錯誤的行為，因為增加利率以后，國外一看，一方面貨幣便宜，同時利率又高，這樣對海外的資金吸引就更大了，大量的資金蜂擁而來。

　　比如，投資泰國的房地產，可以在泰國借錢來建房，也可以向國外的銀行借錢，國外銀行的的利率是5%，泰國銀行利率是9%，投資者當然是向國外銀行借，這樣的話，資產負債表就變成負債是美元，資產是泰銖。

　　這些企業因此出現了風險，如果泰銖跟美元掛鉤永遠不變就沒有風險，但是一旦美元跟泰銖沖突，泰銖貶值，資產就貶值了，資產就縮水了，但是負債沒有縮水。

　　資產減掉負債就是收益、股本，股本就變成零了，或者是負的，凈資產就變為負值，企業就倒閉了。按道理講，如果這個國家金融行業比較發達，出現這種情況，首先各種金融工具可以使這些企業規避這些風險，投資者從美國借的款，通過金融市場的操作，把它轉換成泰銖。通過各種不同的方法，把資產收益表里面的風險完全化解掉。

　　但因為這樣做的費用很多，很多企業都不去做，銀行也不做，因為向美國銀行借錢利率低，企業當然會到美國銀行借款，導致整個國家金融風險成倍增長。

　　這個時候，有人開始考慮，本國經濟是不是泡沫經濟太大了，作為投資者要避風險，怎么避呢？就把本國的資產賣掉，轉成美元，很多人這么想，大家就開始賣本國的資產，這使本幣的匯率產生了很大的壓力——下降壓力。

　　這個時候，央行就把外匯儲備拿來，大家都要賣本幣，央行就買，但是外匯儲備是有限的，幾個月以后，就沒有了，沒有了怎么辦？就只能宣布，本幣跟美元的掛鉤沒有了，因此，本幣貶值，本國的房地產、銀行統統倒閉，這樣就引發了經濟危機。

　　東南亞經濟危機以后，特別是在90年代末期，大家去看看泰國，泰國的很多房子沒有人住，都變成銀行的房子了，當初你拿著房子來抵押貸款，現在銀行把房子收回來了，這對泰國的經濟是一個打擊。

　　中國的教訓　　

　　我們是不是也采取東南亞這種開放的方式？中國還是應該選擇開放，但是開放的時候，必須從東南亞危機中學到幾點：第一，就是央行對貨幣政策要起到非常重要的控制作用，不僅要看中國是不是有通貨膨脹，而且還要看中國的房地產跟股市價格走勢，要看流動性，流動性太高，你就要收緊銀根，不能讓流動性無限擴大。

　　中國央行，在前兩年應該控制的沒有控制，不愿提高利率，通過各種不同的方式提高儲備金率，銀行儲備金率，告訴下屬銀行不許隨便貸款，通過各種行政方式來控制。

　　投資者的收益與利率相關，存款利率不提高，鼓勵大家去做風險投資，而后導致提高存款的利率，同時導致提高貸款的利率。但是這個時候提高，風險很大，對房地產、股市都會有很大的影響。就像出現高燒以后，又要打退燒劑，副作用很大。

　　所以現在需要觀念上的改變，中國的經濟不能只看經濟增長率，這是溫家寶出任總理之后一個重大的變化，對地方官員的業績的考核，也不單只看GDP了。現在要看是否真正為老百姓做實事，要看是不是為大家提高了就業機會，是不是提供了醫療保障、是不是把小學辦好了、道路修好了，而不是看政府大廈蓋得是不是漂亮。

　　央行一定要把住這個脈，發展中國家金融市場不是很發達，央行不光要控制貨幣的通貨膨脹，而且要控制流動性，不能讓流動性牽著經濟的鼻子走。

　　金融業的管理問題　　

　　金融市場不發達，金融業就更要自律，政府也要提高監管力度。這些監管不是說政府對行業的操作資金控制，而是通過對這些行業風險的控制，而不是說你的利率應該是多少，說這個行業可以貸款，哪個不可以貸款，什么樣的風險可以去做，什么樣的風險不能做。

　　對待風險應有客觀的估量，而并非有風險就不能去做。同時要對風險做定價，利率應當放開，行業對風險進行估價。風險高的利率要高，風險低的利率要低，這是第一步，央行在小范圍內可以做到這一點。但是這步涉及到整個行業如何重組，如何監管，涉及到央行，涉及到

　　第二步，我們現在可能引進外資的話，國外銀行進來，我們就會提高，但是單靠國外銀行是不可能的。

　　第三步要增加金融投資的指導，要盡量做到條條大道通企業、通個人，個人需要有什么樣的需要，購物需要貸款銀行可以貸款，企業要貸款有一定的風險，但是風險可以定價，也可以貸到錢。

　　下面就是資金能否最有效的運用的問題。

　　有了這幾步以后，我國才能開放金融市場，中國老百姓就可以決定在國內投資，還是在國外投資，在國內國外投資都很豐滿，也不會導致一窩蜂。

　　投資風險不容樂觀　　

　　現在的中國還不存在開放的機會。股市現在的市盈率是60%—70%，就連美國的GOOGLE也不到30%，中國隨便的“阿貓阿狗”企業都是60%—70%，至少表明金融和實業已經完全脫鉤。

　　央行現在也難以決斷，提高利率，房地產貸款利率也隨之提高，房地產就垮了，房地產一垮，中國很可能進入經濟危機。

　　而且利率提高后，如果高到在銀行存款比在股市投機賺錢，人們就會把股市的錢抽出來存在銀行，這樣，股市、房地產封盤，導致大量的紙上的資金、資本蒸發了，人們就覺得沒錢了，消費就緊縮，中國就會出現經濟蕭條。

　　現在中國是騎在虎上，把虎養大了，下來就必死無疑，不下來，老虎蹦來蹦去，很危險。一年前一直到現在，房地產股市繼續增長，風險越來越大。所以現在必須提利率，提利率的時候也得小心翼翼，每次只提0.27%，但還要再提，還是不夠。我個人認為現在在中國投資風險比較大。