編者按

　　十六屆六中全會提出到2020年構建社會主義和諧社會的目標和主要任務，其中重要的一項就是要使城鄉(xiāng)、區(qū)域發(fā)展差距擴大的趨勢逐步扭轉，合理有序的收入分配格局基本形成，家庭財產普遍增加，人民過上更富足的生活。如何使“家庭財產普遍增加”，使人民群眾共享社會發(fā)展的成果成為各方關注的新課題。近年來，隨著社會主義市場經濟體制的發(fā)展，居民逐漸成為經濟生活中新的投資主體，既促進了中國經濟的發(fā)展，也迅速提高了居民的收入。如何從經濟學的角度看待居民投資問題，亦成為理論界思考的重要課題。為此，本刊特邀請三位學者，從居民主體的視角，分析居民投資的財富效應和理性要求。

　　黃家驊：寧德師范高等專科學校校長、博士

　　黃如良：北京大學光華管理學院博士后科研站經濟學博士、高級經濟師

　　阮曉菁：

福建師范大學經濟學院經濟學博士生

　　黃家驊：國民財富來自何處？國民財富的創(chuàng)造主體應該得到什么樣的報酬？如何更好更快地促進國民財富增進？這是各國眾多經濟學者關心的主題。第二次世界大戰(zhàn)后，一些發(fā)展中國家經濟起飛，相應地，哈羅德—多馬模型和羅斯托的經濟起飛理論，把居民儲蓄所形成的資本積累提高到突出地位。與此同時，傳統計劃經濟國家不遺余力地鼓動居民儲蓄，作為經濟建設寶貴的資金來源。我國在經濟轉型之前，居民儲蓄成為經濟增長和財富倍增的主要推動力量之一。

　　黃如良：傳統計劃經濟體制無法解決“資金無償提供—資金低效配置—投資饑餓癥”的惡性循環(huán)，居民投資(儲蓄)沒有、也不可能實現保值與增值的目的。即使在改革開放之后的上世紀80年代，我國國有企業(yè)投資主要依靠國有資金供給、銀行信貸供給、外國資金供給這三個渠道。由于法人治理結構尚未形成和經營機制尚未轉變，國有企業(yè)普遍存在虛盈實虧、資產流失、資不抵債的現象。即使是“撥改貸”，仍然無法把“軟約束”轉為“硬約束”，反而把包袱甩給銀行，導致不良資產膨脹。引進外資雖然同時引進了先進的管理方式，可以遏止資產低效配置的弊端，但由于一些中外合資企業(yè)在引進外資的同時，拱手相讓國內市場、自創(chuàng)品牌、知識產權甚至有形資產，結果也未能擺脫表面膨脹與內部萎縮并存的負效增長方式。

　　所以，資金供給方式不改變，就不能有效地解決增長方式轉變的問題。資金供給主體不明確，也就不能對企業(yè)形成有效的資金使用約束與激勵，經濟增長方式的轉變無從談起。還有，資金供給機制不改變，就不能理順資金供需的市場傳導機制，也不能規(guī)范企業(yè)的經營機制，經濟增長方式的轉變更是無從談起。當前，經濟高速增長與經濟效益滯后存在著巨大反差，特別是單位GDP的資金投入比率、物資耗費比率、能源耗費比率都高居世界前列。究其原因，增長的動力虛幻化、增長的基礎浮夸化、增長的機制軟約束化是突出的癥結所在。

　　阮曉菁：要扭轉經濟增長方式滯后的困境，除了制度、技術、市場、經濟結構等方面的配套改革之外，重要的是要確立居民在市場經濟運行中作為投資主體的地位，發(fā)揮居民終極擁有各種要素的貢獻作用，特別是居民的消費剩余資金轉化為間接投資乃至直接投資，借助于金融市場、房地產市場、債權租賃抵押轉讓的中介市場、勞動力市場，通過金融投資(保險、債券、

股票等)、實物投資(房地產、貴金屬等)、實業(yè)投資(集資、權證等)和人力資本投資(教育、培訓、技能等)，對企業(yè)投資供給與使用方式加以改造，為企業(yè)形成“高投資、高效益、高增長”的經營機制鋪墊堅實的基礎。

　　黃家驊：居民投資對新型增長方式的構建，能形成從“大儲蓄”轉為“大投資”的格局，有利于我國金融市場的資源優(yōu)化配置，并將有力地促進經濟增長。高儲蓄率是我國經濟生活中一個鮮明特色，國外眾多經濟學家都肯定居民儲蓄是中國國民財富的存在形式和增長源泉。然而，由于我們過去存在認識上的誤區(qū)，把居民儲蓄只看作是消費剩余或將來消費的積蓄，沒有相應地把這部分儲蓄轉化為投資，以致居民儲蓄一直沒有發(fā)揮直接投資的作用。確實，在居民的市場主體地位不確定、商品貨幣市場發(fā)育不足、政府壟斷投資渠道和較高的社會福利保障條件下，居民手中持有的現金與銀行儲蓄都有可能轉化為消費需求。居民若不能尋求作為投資者從通貨膨脹中獲得資本品的上漲收益，就會迅速地將現金與銀行儲蓄轉化為可以保值的大件耐用消費品，甚至囤積普通日用消費品，將未來消費轉化為當前消費，消費傾向迅速提高，對“投資饑餓—消費饑餓—投資饑餓”的惡性循環(huán)起著推波助瀾的作用。

　　今天，經過長達十余年的社會經濟轉型，市場格局和市場態(tài)勢有了根本性轉變，出現了商品市場的相對生產過剩和貨幣市場的流動性過剩的“雙過剩”局面，僅僅依靠中央銀行利率調整已不足以滿足駕馭宏觀經濟運行的需要，調高利率雖然有助于緩解貨幣的流動性過剩，但又會造成借貸企業(yè)成本上升，抑制增長勢頭和就業(yè)機會。反過來，調低利率則不利于控制通脹勢頭和“房市”、“股市”過熱。所以，高儲蓄并不是一件壞事，儲蓄分流或把儲蓄轉化為投資，并不僅僅求助于利率變動，而應該構建居民間接投資轉化為直接投資的多種渠道，為居民投資設計多種穩(wěn)健扎實的平臺，著力于推動“大儲蓄”轉變?yōu)椤按笸顿Y”，用足人口紅利時期的投資潛力，推動我國經濟增長和國民收入倍增。

　　黃如良：居民投資對新型增長方式的構建，能形成從“高投資”轉為“高增長”的格局，可以根本改變我國國民經濟運行過程中的資金供給格局。目前，我國居民收入正處于人均1000美元向3000美元邁進的時期，在中央全面實現小康社會的政策推動下，居民致富愿望強烈，經濟預期樂觀，投資信心充足。居民手中擁有閑錢，到處尋找投資贏利的途徑，若不加以理性引導，在目前我國各個市場尚未發(fā)育成熟的條件下，任其盲目投放，把投資變成投機，不僅不能促進經濟增長，而且還會給經濟增長帶來不穩(wěn)定。所以，我們除了要抓緊開辟居民投資的市場、工具、制度組織以外，更重要的是在各個實物經濟與金融經濟領域引導居民投資落到實處，做到理性化、適度化、規(guī)范化，從而使居民所擁有的生產要素轉化為實際效能的生產力，成為國計民生所需要的經濟增長的源泉動力。

　　阮曉菁：居民投資以市場投資形式選擇自主創(chuàng)新勢頭強勁的企業(yè)，從而支持了集約型的經濟增長方式。集約型增長需要資金、人力資本、技術投入，而這都離不開高積累。而居民投資通過金融市場、商品市場、勞動力市場、技術市場、管理市場尋求優(yōu)質的投資項目，就是對自主創(chuàng)新強、技術含量高、產品銷路廣、經濟效益好的優(yōu)質企業(yè)的充分肯定，從而有利于企業(yè)增加資本金，廣開籌資渠道，加快技術改造，降低物耗和能耗，促進產品更新換代，增強市場競爭力，這同樣促進了我國經濟從粗放型經營轉變?yōu)榧�約型經營，從市場選擇的角度支持了經濟增長方式轉變。

　　黃家驊：居民投資以價值優(yōu)先的取向影響股市優(yōu)勝劣汰，從而支持了效益型的經濟增長方式。在股票市場，居民投資必須承受較大的風險，其收益可能會高于債券市場和貨幣市場，但不確定性大大超過后者。比起股票投資，居民儲蓄有穩(wěn)定的利息收益，可以不在乎銀行貸款的收益如何。債券投資和股票投資相比，也有還本付息的底線保障。基金投資即使也有不確定性，但比之股票要穩(wěn)健得多。然而，股票收益的回報率可能數倍于銀行利率，可能超過債券和基金的收益率，也可能在股市操作中虧損嚴重甚至血本無歸。股市投資的這種不確定性、不可逆性，使得千千萬萬的股民對股票的選擇必然堅持價值優(yōu)先的趨向，首選那些資產品質好與市場表現好的股票為投資項目，也就認定了產業(yè)引導力強、行業(yè)效益高、企業(yè)管理好的股份公司作為投資對象，從而支持了效益型的經濟增長方式。

　　黃如良：居民投資的硬預算約束的敏感反應，回應了國家宏觀調控政策的指向，從而支持了又好又快的經濟增長方式。由于居民投資是硬預算約束，居民對投資的風險與收益有切身體會，因此，對于國家宏觀政策，如利率調整、貨幣發(fā)行量、財政預算、稅率變化等等，都有敏感的反應。2006年底，中國銀行體系的人民幣存貸差已超過11萬億元，存貸比為67%，有三分之一的資金閑置，這種流動性過剩是導致投資過熱、產能過剩、股指大幅攀升、

房價過高上漲的原因。自2004年以來，央行已經5次加息，但宏觀調控的成效均不理想。為此，今年4月29日，央行宣布再次上調存款準備金率，由0.5%提高到11%，外匯存款準備金率由4%提高到5%。5月30日，財政部宣布股票交易印花稅稅率由1%提高到3%。這些舉措有效地抑制了股市的過度投機，部分居民因為交易成本過高而放棄頻繁購買股票，從而對政府的貨幣與財政調控政策做出了積極回應。

　　阮曉菁：居民投資作為市場理性的本原力量，對資產運行安全性與收益性提出了強烈的創(chuàng)新要求，從而構成經濟增長過程中體制創(chuàng)新的基礎性推動。在傳統的計劃經濟體制下，居民的銀行儲蓄只是間接投資，沒有、也不可能對經濟體制創(chuàng)新提出要求。在經濟社會轉型時期，特別是在社會主義市場經濟體制初步建立的今天，居民投資已由間接變?yōu)橹苯樱�居民投資遍布金融、商品、勞動力、技術、管理市場，他們必然要求資產安全運行，從而要求打通各個市場之間的有效聯系，要求各個市場的管理層面把居民當作債權人而強化權益，要求政府加快出臺投資法規(guī)，細化投資程序規(guī)則，嚴格監(jiān)控并懲處資產市場的違規(guī)行為，等等。這就從各個層面沖破傳統的僵硬管理方法，從各個方面形成體制創(chuàng)新的主動呼應，有利于我國投資體制的全面創(chuàng)新，也有利于經濟增長方式的持續(xù)創(chuàng)新。

　　黃如良：以上論述說明，居民投資從要素終極貢獻、要素質量決定、要素供給影響企業(yè)市場需求和政府行為的角度，對我國國民經濟的增長源泉、增長路徑、增長態(tài)勢發(fā)揮著根本性的影響作用，經濟又好又快增長，離不開居民這個投資主體。

　　黃家驊：不可忽略的是，任何事物都有其兩面性，居民投資以其市場行為所固有的“理性”，可以矯正企業(yè)行為的短視、偏激、粗獷，可以幫助政府解決體制創(chuàng)新過程中的職能轉變、監(jiān)管完善、服務功能延伸等，但這種“市場理性”就如亞當·斯密所言，是一種歷經社會攪拌機摩擦、交融、整合之后“個人理性”向“社會理性”提升的結合，是“短期”非理性、低理性向“長期”有理性、高理性飛躍的結果。而就“長期”這項“充分”的邏輯前提而言，并非假定居民這個投資主體在每一個相加而成的“短期”內，都能自覺地具備“理性”。事實上，社會經濟過程從來都不是“長期”結果由“短期”的偶然人物與事件加總、匯總、計總完成的，而是由許許多多事件、千千萬萬的人物在歷史進程這個熔爐中經過一段時間的“熔煉”，自覺接受某種歷史規(guī)律的結果。所以，這種“市場理性”的獲取極其不易。借鑒現代市場經濟發(fā)展進程的共同規(guī)律，特別是借鑒西方先進國家管理市場經濟的深刻教訓，我們完全可以通過政府這一只“看得見的手”，去糾正市場的失誤、個人理性的偏狹。

　　就當前而言，為引導居民理性地投資，管好中國巨大的資產市場，促進經濟又好又快增長，政府應該著力從以下幾個方面采取應對措施：一要破除投機才能致富、全民都在致富的“財富幻覺”，加大國家宏觀調控政策的宣傳力度，引導居民對經濟周期進行合理預期，鼓勵居民穩(wěn)健投資，守法致富；二要破除投資即有回報、入市應有收益的“投資幻覺”，加強基本經濟學知識、投資學知識、居民經濟學知識的宣傳普及，讓居民充分了解投資法規(guī)和程序，鼓勵他們立足于價值投資、長期投資、合理投資；三要破除投資必有保障、國家政策救市的“政策幻覺”，加強市場風險與投資風險的宣傳，增強政策法規(guī)的透明性和確定性，同時加強對各個投資機構規(guī)范運作的約束，引導居民明確投資責任自負、投資風險自擔、投資收益自有的主體意識。

　　此外，政府還應該立足于新一輪經濟周期的全面宏觀調控的需要，加強對股市、房市、匯市的綜合管理，運用價格、利率、稅收等多種經濟杠桿，加快出臺各種投資詳規(guī)，完善資產市場的發(fā)育成長，營造居民投資的良好生態(tài)環(huán)境，促進居民投資的穩(wěn)健成長。