第一，城鄉居民收入提高和心理預期改善，消費需求增長呈加速之勢。

　　中央促進消費的政策效果今年進一步顯現。上半年，消費需求增長持續加速，社會消費品零售總額增速逐月加快。1-5月累計，社會消費品零售總額同比增長15.2%，扣除價格因素，實際增長12.7%，比上年同期加快0.8個百分點，為近10年同期最好水平。今年1-5月農村消費增速比去年同期加快3.1個百分點，而城市消費品零售額比去年同期加快2.4個百分點，農村對新增消費的貢獻不斷加大。城鄉消費增速差距由2006年1-5月的2個百分點，縮小為今年1-5月的1.3個百分點，這是近年來城鄉消費增速的最小差距。城鄉居民消費結構升級步伐繼續加快。今年1-4月份，商品住宅銷售面積達到1.42億平方米，同比增長16.6%，增幅比去年同期提高7.2個百分點；商品住宅銷售額達到5007.6億元，同比增長31.3%，增幅比去年同期提高19.1個百分點。城鎮居民家庭平均每百戶家用汽車擁有量從去年底的4.3輛提高到今年3月底的5.9輛，家用汽車普及率一個季度便提高1.6個百分點，提高速度之快前所未有。值得注意的是去年全年和今年1-5月消費品市場升溫與A股市場升溫在時間上吻合，證券市場的“財富效應”對消費需求的影響有待進一步觀察。

　　消費是三大需求中增長最為穩定的部分，消費增長加快，對延長經濟上升期、提高經濟增長穩定性具有積極意義。根據改革開放以來消費品零售額扣除價格因素的實際增速比較分析，當前我國消費品零售額實際增速已經在偏快的“黃燈區”運行；居民消費需求已經從前幾年的偏冷轉向穩中偏旺，投資和投機需求已經將住宅需求炒作過熱。從居民收入預期和消費者信心走勢看，消費品零售額加速增長勢頭下半年仍會延續，預計全年消費品零售額名義增長15.8%，比去年增幅提高2.1個百分點，這將是1997以來消費品零售額的最快增速。

　　第二，社會資金寬松和投資回報率較高，固定資產投資高熱不退。

　　1-5月份，城鎮固定資產投資32045億元，同比增長25.9%。已經高出去年全年增速1.4個百分點。其中，房地產開發完成投資7214億元，增長27.5%，比去年全年增速高出5.7個百分點。從2-5月各月累計增速看，城鎮固定資產投資增速呈逐月加快之勢，分別為23.4%、25.3%、25.5%和25.9%。房地產投資同樣增速呈逐月加快之勢，分別為24.3%、26.9%、27.4%和27.5%。我國這一輪固定資產投資高潮已經持續了73個月(六年多)，超過新

中國經濟史上任何一次投資擴張期的時間長度。按照以往的經驗，重化工業投資周期為五年左右，但這一輪投資高潮目前仍然沒有顯現出疲態。前5個月，在建規模依然偏大，而新開工項目投資出現反彈。截止到5月底，城鎮50萬元以上施工項目累計151139個，同比增加18470個；施工項目計劃總投資175359億元，同比增長16.1%；新開工項目74701個，同比增加7282個；新開工項目計劃總投資27908億元，同比增長6.1%，而前4月、前3月和前2月這一增速分別是-2.2%、-13.9%和-35.8%。

　　按照在建規模投資慣性測算，固定資產投資高位運行仍將持續較長一段時間。由于全社會資金流動性過剩，固定資產投資的資金來源充裕。這一輪投資高潮形成的生產能力，一方面是國內消費升溫解決其部分最終出路，另一方面是打開了國際市場空間，使國內產能過剩矛盾暴發的時間大大推遲。中國人民銀行第2季度企業家問卷調查報告顯示，企業設備利用率指數連續4個季度攀升，2季度有84.1%的企業家認為設備利用率“正常”，創歷史最高紀錄，而認為設備利用“不足”的占比為9.9%，降至谷底，表明當前產能過剩的問題不太突出。以鋼鐵行業為例，今年前4個月中國粗鋼產量同比增長21%以上，而國內市場粗鋼的表觀消費量同比增長10%左右。今年前4個月中國凈出口粗鋼1873萬多噸，比去年同期增加1445萬多噸，占到今年前4個月國產粗鋼增量的53%以上。前4個月，77戶大中型鋼鐵企業實現產品銷售收入同比增長37.38%；實現利潤同比增長202.2%；產品銷售利潤率8.32%，比去年同期的3.78%提高4.54個百分點。鋼鐵行業投資回報狀況是這一輪重化工業投資的縮影。1-5月份，全國規模以上工業企業實現利潤比上年同期增長42.1%。鋼鐵行業利潤同比增長1.2倍，建材行業增長70.1%，化纖行業增長2.2倍，化工行業增長69.4%，電力行業增長60.6%，有色金屬冶煉及壓延加工業增長29.8%，煤炭行業增長43.1%，專用設備制造業增長65.3%，交通運輸設備制造業增長60%。在資金來源充裕和投資回報良好的背景下，企業投資意愿不減。銀行家問卷調查顯示，貸款需求景氣指數創新高，本季度達到68.9%，首次超越2004年第1季度的68.8%原歷史高點。

　　根據貸款利率、企業自有資金、企業設備利用率、投資回報率等因素綜合分析，2007年下半年固定資產增速仍將保持高位，預計2007年全年城鎮固定資產投資增速將達到26.1%，比上年提高1.6個百分點；預計全社會固定資產投資增長24.2%，比上年提高0.2個百分點。由于投資具有短期為需求、長期實為供給的兩重性，在產能過剩矛盾實際已經相當嚴重但暫時得到掩蓋的背景下，固定資產投資繼續高增長將使未來社會總供求矛盾更加深化。

　　第三，匯率、出口退稅率等政策效應釋放，外貿順差擴大速度下半年有所減緩。

　　前5個月，我國外貿出口增長27.8%，增速比上年同期提高2.1個百分點；進口增長19.1%，增速比上年同期回落2.9個百分點，外貿順差累計857.2億美元，比去年同期高出了83%。外貿順差急劇擴大對當前經濟形勢的意義非常復雜。一方面，外需擴大了企業的市場空間，競爭性行業的企業效益能保持較好水平與出口形勢有直接關系，而企業效益提高是財政收入、居民收入提高的基礎。另一方面，外貿順差擴大幅度如此劇烈，引起外匯占款渠道投放基礎貨幣過多使貨幣政策陷入被動局面、全社會貨幣資金流動性泛濫、固定資產投資高熱不退、資產價格泡沫越吹越大等一系列問題，同時也造成國際貿易爭端增多。

　　我國外貿順差擴大，首要原因是我國新一輪投資周期中企業國際競爭力迅速提高。從企業內部看，這一輪投資高潮中，企業裝備設備技術水平有了明顯提高，新形成的生產能力無論在進口替代還是出口方面形成新的競爭優勢，特別是這一輪重點投資的重化工業國際競爭力提高更為突出，形成了鋼鐵、船舶、汽車、機械設備、化工等新的出口生力軍；從企業外部環境看，這一輪投資高潮使產業集群分工體系更加完備，公路港口交通保障、電力等能源保障和其它貿易便利化條件不斷改善，各個行業綜合競爭優勢更加突出。外貿順差擴大的原因之二是我國要素價格偏低。雖然我國宏觀調控中對利率、匯率、勞動力工資、土地價格、資源稅率、出口退稅率等影響要素價格的因素全面進行了調整，但要素價格水平調整的幅度還沒有達到預期的政策效果，如鋼鐵、水泥等行業在噸鋼、噸水泥能耗物耗水平高于國際平均水平的情況下卻仍保持一定價格優勢，有些行業甚至落后產能都有出口競爭力。

　　隨著我國國際競爭力的提高，未來我國外貿順差的局面將會持續較長一段時間。但隨著我國政府對要素價格水平的調整，外貿順差擴大的速度將有所減緩。從7月1日起我國對2831項商品(約占海關稅則中全部商品總數的37%)調低了出口退稅率，同時，利率水平有可能上調，

人民幣匯率保持升值，其它涉及資金、勞動力和資源價格的各種政策都有調整余地。下半年，國際經濟環境總體上有利于我國經濟發展和對外貿易，根據現行外貿政策和其它因素綜合分析，預計2007年全年我國商品出口總額增長26%，進口總額增長19.5%；預計全年外貿順差將高達2750億美元，外貿順差比上年增長55%，增幅比1-5月下降28個百分點。

　　第四，工業增長保持高位運行，節能減排工作壓力加大。

　　投資、消費和出口需求的全面發力拉動工業生產全面加速。1-5月份，全國規模以上工業企業增加值同比增長18.1%，增幅比上年同期提高1.1個百分點。其中，重工業增長19.1%，比上年同期提高1.4個百分點；輕工業增長15.9%，比上年同期提高0.5個百分點；工業加速主要是由重工業加速拉動的。重工業快于輕工業的增速差由上年同期的2.3個百分點擴大到今年的3.2個百分點。重工業的再度加速使節能減排形勢更趨嚴峻。六大高耗能行業中鋼鐵、有色金屬、建材、化工行業增加值分別增長26.1%、20.9%、23.7%、21.3%，均高于工業平均增速；石油加工及煉焦行業增加值增長10.8%，同比加速3.7個百分點。1-5月份，發電量同比增長15.8%，加速3.3個百分點。全國能源生產總量增長10.1%，增速僅比上年同期下降0.6個百分點，估計上半年單位GDP能耗雖然有所下降，但幅度有限，離節能目標相去甚遠。節能減排總體形勢嚴峻，嚴重污染事件時有發生。如果今年不能完成節能減排目標，"十一五"時期的節能減排目標很難完成。

　　但從今年國內外市場需求看，工業增長速度下半年雖然有所減緩，但下降幅度有限。中國人民銀行第2季度企業家問卷調查顯示，有近三成的企業家認為市場需求旺盛，國內和出口訂單指數同步上揚，分別達到12.9%和9.7%的歷史高點。預計下季度國內訂單"飽滿"的企業家占比達19.2%，預期出口訂單“增加”的占比達15.7%，均為近10年來的最高。根據市場需求和國內交通、能源保障能力綜合分析，預計全年工業增加值增長17.6%，比上年提高1個百分點；受國家對高能耗行業出口限制政策影響，下半年重工業增速略為放緩，全年重工業增長18.7%，比上年提高0.8個百分點；在國內消費品市場旺盛的引導下，輕工業增長保持穩定，全年輕工業增長15.3%，比上年提高1.5個百分點。

　　第五，農產品價格上漲引起的居民消費價格結構性上漲不會引起全面通貨膨脹。

　　1-5月份累計，居民消費價格較上年同期上漲2.9%，比上年同期提高1.7個百分點。今年居民消費價格上漲主要受食品價格上漲拉動，工業品價格上漲的動力仍然較弱。1-5月份工業品出廠價格指數同比上漲2.8%，僅比上年同期提高0.2個百分點；其中原材料、燃料、動力購進價格指數上漲3.6%，比上年同期還下降了1.9個百分點。雖然今年以來工資水平有所上升，但沒有引起工資上漲而造成的成本推動型通貨膨脹。除了生產資料成本增速的相對下降部分抵消了勞動成本增加對企業成本的影響之外，勞動生產率的提高抵消了工資成本上升的影響，使得單位產品的勞動成本沒有明顯上升，2007年以來企業的利潤增長繼續大幅度超過工資增長，說明工資上漲沒有擠壓企業利潤，工資成本上升還沒有對企業產品價格上漲形成明顯的壓力。農產品價格上漲引起的居民消費價格結構性上漲不會引起全面通貨膨脹，雖然全年居民消費價格漲幅超過去年，個別月份漲幅可能較大，但根據我們對居民消費價格先行指數走向的測算，預計全年居民消費價格上漲3.3%，原材料、燃料、動力購進價格指數同比上漲3.7%，工業品出廠價格同比上漲2.8%，仍然可以保持物價總體平穩。

　　第六，必須高度重視和嚴格控制資產價格泡沫膨脹。

　　證券市場在經過去年的快速上漲之后，上證綜指今年5月29日創出新高時累計漲幅超過50%，深圳成指6月份創出新高時累計漲幅超過100%。社會資金流入證券市場的速度和規模均創歷史紀錄。截至2007年06月19日，滬深兩市賬戶總數達到10539.08萬戶，新增開戶數比2006年底存量高出50%左右，新增A股開戶數已經大大超過去年全年308.35萬的新增A股開戶數。滬深市場資金存量5月份首度突破1萬億元，達到1.016萬億元，創下歷史新高。目前股票價格上漲幅度和A股市場市盈率上升到很高的水平，股票價格上漲過快使證券市場累積了較大風險，近期股市震蕩加劇。股權分置改革之后，證券市場投資收益模式問題成為當前的突出問題。我國A股市場的多數上市公司長期以來從股市融資多但分紅少，我國還對股東紅利收入征收所得稅，股東真正能從長期持股獲得的投資收益率過低。但我國對股票買賣差價形成的收益免征資本利得稅，通過股票買賣差價獲得股市投資回報成為我國多數股民的最主要獲利模式。我國現行的證券投資收益模式客觀上并不鼓勵長期投資，這就造成我國股市換手率過高，股價炒作成風。不改變證券投資收益模式，就不會形成股市長期投資風氣，短期投機炒作引起的股市大幅波動還會不斷重演。

　　今年以來，房地產價格出現在高位基礎上漲幅進一步提高態勢。5月份全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲6.4%，漲幅比上月高1個百分點，也明顯高于去年全年漲幅。我們分析，房價漲幅反彈一方面與貨幣流動性過剩局面加劇有關，另一方面與住房需求與供應的總量矛盾和結構性矛盾有關。今年1-4月，新建商品住宅銷售面積大于竣工面積2.02倍，明顯快于去年的1.55倍，且銷售面積增幅快于竣工面積增幅6.7個百分點，其中，現房銷售同比加快6.8個百分點，期房銷售同比加快6.4個百分點。與此同時，商品住宅空置面積同比下降0.8%，說明樓市供求矛盾較大。從供需結構來看，1-4月份90平方米以下普通商品住房投資僅占商品住宅投資的17.2%，住房供應結構調整任務仍十分艱巨。

　　在社會資金寬松的大環境下，下半年資產價格可能保持上漲的態勢，但股票價格漲幅將明顯放緩。其原因在于：首先，經過2006年和2007年上半年的持續上漲，股票價格已經上漲到比較高的水平，在當前的價格水平下，推動股票價格上漲同樣的幅度，所需要的增量資金規模要比以前明顯放大。其次，股票價格上漲到較高的水平后，投資的風險逐漸加大，6月份的劇烈震蕩已經對廣大股民起到了很好的警示作用，進入6月份之后，滬深兩市的日均新增開戶數已經較5月份減少，這也意味著新增資金的數量不大可能像以前那樣快速擴張。與此同時，下半年股市擴容步伐加快，市場供求趨向平衡。但在貨幣流動性過剩、銀行存款實際負利率的背景下，居民購房需求過旺，部分城市甚至出現嚴重供不應求的樓市。今年1-5月份商品房新開工面積增長率比去年同期明顯下降，如果未來住房供給跟不上需求的增長，房地產價格上漲壓力將不能得到明顯緩解。

　　第七，偏快轉向過熱的趨勢更加明顯，全年經濟增長速度將高于去年。

　　與一季度相比，經濟運行中偏快轉向過熱的特征更加明顯，以外貿順差急劇擴大、國際收支不平衡矛盾進一步加劇為核心，引發一系列矛盾在發散：貨幣流動性過剩局面更趨嚴峻，狹義貨幣M1的增速加快表明貨幣活躍程度明顯提高，銀行信貸偏快的狀況沒有扭轉，1-5月新增貸款已達2.1萬億元，同比多增3115億元；在貨幣流動性過剩的刺激下，實體經濟中出現工業生產增速逐月加快和固定資產投資高位反彈現象，經濟增長沒有擺脫對傳統工業化的路徑依賴，在高速增長期為粗放型增長付出的土地、能源、資源和環境代價太大。在“三過”等舊有矛盾沒有有效解決甚至還有所發展的同時，經濟運行中又出現貨幣流動性過剩刺激虛擬經濟非理性繁榮的新矛盾、新問題，資產價格泡沫膨脹，房價漲幅反彈，股價大幅上漲后劇烈波動。

　　根據下半年國內外經濟環境、經濟運行慣性，并充分考慮新出臺宏觀調控政策效果的時滯，從供給和需求兩方面測算，預計下半年經濟增長率將略低于上半年，全年GDP增長達到10.9%，比2006年略高，表明我國經濟仍運行在這一輪經濟周期上升期。

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