譚雅玲：中國(guó)銀行全球金融市場(chǎng)部高級(jí)分析師、研究員，中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系學(xué)會(huì)常務(wù)理事。

　　景學(xué)成：中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系學(xué)會(huì)常務(wù)理事、教授、博士生導(dǎo)師。

　　⊙主持人：鄒民生 樂嘉春

　　資產(chǎn)價(jià)格過度上漲與貨幣政策運(yùn)用不當(dāng)會(huì)誘發(fā)災(zāi)難性后果

　　主持人：十年前的7月2日，泰國(guó)宣布放棄固定匯率制，實(shí)行浮動(dòng)匯率制，由此引發(fā)了一場(chǎng)影響深遠(yuǎn)的金融災(zāi)難。現(xiàn)在，亞洲金融危機(jī)已過去10年了。有研究認(rèn)為，現(xiàn)在亞洲有些地方，又出現(xiàn)了某些似曾相見而又非常讓人擔(dān)憂的現(xiàn)象，亞洲金融危機(jī)的幽靈非常值得警惕。對(duì)此，兩位怎么看？

　　譚雅玲：是的，現(xiàn)在一些亞洲金融市場(chǎng)(如外匯和股票市場(chǎng))確實(shí)存在著與當(dāng)年相似的某些市場(chǎng)特征，如匯率和股票價(jià)格面臨上漲壓力，亞洲的整體經(jīng)濟(jì)與金融形勢(shì)并不樂觀，未來可能潛伏著較大的風(fēng)險(xiǎn)甚至危機(jī)。對(duì)此，我們可以從兩方面來看。

　　第一，匯率與股票價(jià)格上升趨勢(shì)難以改變，國(guó)際政治與經(jīng)濟(jì)環(huán)境給亞洲國(guó)家?guī)�來很大挑�?zhàn)。當(dāng)前，一些亞洲國(guó)家或地區(qū)的貨幣升值與股票上漲趨勢(shì)十分突出。其中，泰國(guó)、印尼、馬來西亞和菲律賓等國(guó)貨幣持續(xù)升值，股票價(jià)格也上漲了20%左右。

　　回想1997年亞洲金融危機(jī)發(fā)生之前，亞洲國(guó)家的股票市場(chǎng)也是十分繁榮的。例如，從1993年到1994年間，印尼的股票價(jià)格上漲了140%，馬來西亞上漲了350%，菲律賓和泰國(guó)上漲幅度更是達(dá)到了450%以上。

　　引發(fā)這些國(guó)家股票上漲的主要原因是經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)、消費(fèi)和投資不斷膨脹，以及外國(guó)投資不斷上升。這表明，這些國(guó)家的金融環(huán)境發(fā)生了深刻變化，加上資產(chǎn)價(jià)格的膨脹性上漲，從而刺激了這些國(guó)家的投資意愿和投資沖動(dòng)，但也惡化了這些國(guó)家的投資環(huán)境。

　　國(guó)際投機(jī)者利用這些國(guó)家的本幣(如泰銖)與美元掛鉤的匯率機(jī)制，對(duì)亞洲國(guó)家的股市、房地產(chǎn)市場(chǎng)等金融市場(chǎng)進(jìn)行瘋狂投機(jī)，由此導(dǎo)致了這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)與金融結(jié)構(gòu)的嚴(yán)重失衡，并扭曲了其市場(chǎng)價(jià)格秩序和增加了價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　例如，將銀行貸款大量投放到房地產(chǎn)投資中，催生了當(dāng)時(shí)這些國(guó)家的房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲。以泰國(guó)為例，從1992年到1996年，曼谷建成了76萬套新住宅，其中15萬套空置無用。到1997年金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，泰國(guó)閑置的住宅高達(dá)85萬套，后果是房地產(chǎn)過剩又引發(fā)了樓價(jià)和地價(jià)的持續(xù)大幅度下跌，銀行大量的信貸資金無法及時(shí)收回，整個(gè)信用體系瀕臨崩潰。這種危機(jī)又觸發(fā)了股市風(fēng)險(xiǎn)。由此，金融危機(jī)開始蔓延。

　　當(dāng)時(shí)，這些國(guó)家的資本流動(dòng)結(jié)構(gòu)也存在著嚴(yán)重扭曲。資金流動(dòng)的主流是短期資本和私人資本，反映了外資、外債與內(nèi)需之間的失衡，這也是亞洲國(guó)家高增長(zhǎng)和高投入的經(jīng)濟(jì)發(fā)展惡果之一。也就是說，過分依賴外資而忽略本國(guó)資本積累，加劇了外資流動(dòng)的不穩(wěn)定性，也為國(guó)際投機(jī)者投機(jī)這些亞洲國(guó)家的匯率、股市和房地產(chǎn)等市場(chǎng)提供了溫床。

　　如今，一些亞洲國(guó)家仍然存在著當(dāng)年金融危機(jī)爆發(fā)之前的一些特征。雖然這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)與金融形勢(shì)已發(fā)生了一些變化，但投機(jī)氣氛卻依然十分嚴(yán)峻。例如，在2006年底，泰國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際投機(jī)實(shí)施了短期資本管制，導(dǎo)致了一天的資金流出規(guī)模就達(dá)到600億美元。由此可見，國(guó)際性投機(jī)資金依然關(guān)注或熱衷于對(duì)一些亞洲國(guó)家的投機(jī)行為，這說明當(dāng)今亞洲國(guó)家所面臨的金融危機(jī)的壓力與風(fēng)險(xiǎn)依然不小。對(duì)此，我們絲毫不能掉以輕心。

　　第二，貨幣政策是否恰當(dāng)直接關(guān)系到對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的有效防范。當(dāng)年，一些國(guó)家外匯政策運(yùn)用不當(dāng)，其教訓(xùn)是非常慘痛的。在亞洲金融危機(jī)出現(xiàn)前，一些亞洲國(guó)家為了吸引外資，一方面保持固定匯率，一方面又?jǐn)U大金融自由化，由此給國(guó)際炒家提供了可乘之機(jī)。例如，泰國(guó)在本國(guó)金融體系沒有理順之前，于1992年取消了對(duì)資本市場(chǎng)的管制，使得短期資金的流動(dòng)暢通無阻，這就為國(guó)際炒家投機(jī)泰銖提供了客觀的市場(chǎng)條件。

　　而對(duì)國(guó)際利率的變化，一些亞洲國(guó)家本國(guó)利率水平的高低不均，又給國(guó)際炒家投機(jī)其匯率提供了足夠的投機(jī)空間。如今，亞洲國(guó)家的貨幣利率波動(dòng)普遍呈向下的趨勢(shì)，這與發(fā)達(dá)國(guó)家的利率上升趨勢(shì)是反向的，但相同的貨幣利率波動(dòng)趨勢(shì)，是否也會(huì)引起國(guó)際炒家的匯率投機(jī)？這是值得關(guān)注的一大問題。

　　當(dāng)前，國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)與貨幣政策變化之間的關(guān)系仍十分復(fù)雜，多數(shù)亞洲國(guó)家和地區(qū)采取怎樣的貨幣政策以應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)的波動(dòng)，仍然是一個(gè)懸而未決的問題。而從當(dāng)年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)一些亞洲國(guó)家和地區(qū)采用的外匯政策不當(dāng)而引發(fā)的慘痛教訓(xùn)可知，亞洲國(guó)家和地區(qū)再也不能輕視貨幣政策的影響和作用了。不僅如此，包括如何對(duì)應(yīng)可能爆發(fā)的金融危機(jī)在內(nèi)的政策與制度設(shè)計(jì)，也值得高度關(guān)注。

　　風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄和金融管理體制混亂會(huì)放大金融災(zāi)難危害

　　主持人：亞洲金融危機(jī)雖已過去十年，但其遺害還是讓人心悸的。對(duì)此，景先生你怎么看？

　　景學(xué)成：在總結(jié)亞洲金融危機(jī)爆發(fā)原因時(shí)，有兩個(gè)方面也非常值得一提，那就是有關(guān)當(dāng)局的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱與金融管理體制混亂也會(huì)放大危機(jī)造成的危害。

　　風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱使金融危機(jī)惡化蔓延。在1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，亞洲“四小龍”處于經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，繁榮景氣和樂觀情緒彌漫于這些亞洲國(guó)家和地區(qū)中。也許，正是這種過于樂觀、自滿和自足的情緒，讓這些國(guó)家和地區(qū)淡漠了對(duì)危機(jī)的防范，也無法看到自身的不足和缺失。

　　因?yàn)椋��?dāng)時(shí)許多亞洲國(guó)家和地區(qū)都采取了外向型即出口主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過于依賴單一行業(yè)或產(chǎn)業(yè)，在本幣升值和利率處于超低水平并行的情況下，這些國(guó)家和地區(qū)大量借入境外資本，由此推高了當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)和股市價(jià)格。這就為金融危機(jī)的產(chǎn)生，提供了適宜的溫床。當(dāng)然，國(guó)際對(duì)沖基金對(duì)這些國(guó)家和地區(qū)的貨幣、房地產(chǎn)和股票等金融市場(chǎng)的沖擊最終引發(fā)了亞洲金融危機(jī)。

　　而進(jìn)一步分析其原因，這一金融危機(jī)之所以會(huì)爆發(fā)，是與這些國(guó)家和地區(qū)缺乏對(duì)國(guó)際投機(jī)資本的沖擊會(huì)危及本國(guó)或本地區(qū)金融安全的認(rèn)識(shí)有關(guān)。因?yàn)椋�在�?jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，一些亞洲國(guó)家和地區(qū)往往會(huì)盲目地過度對(duì)外開放和過快推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革進(jìn)程，這是引發(fā)亞洲金融危機(jī)迅速蔓延的原因之一。另外，當(dāng)金融危機(jī)來臨時(shí)，這些國(guó)家和地區(qū)又低估了國(guó)際投機(jī)資本沖擊帶來的巨大影響。這就使那些亞洲國(guó)家和地區(qū)不可避免地遭遇了因國(guó)際投機(jī)資本沖擊而引發(fā)的金融危機(jī)。

　　一些亞洲國(guó)家和地區(qū)的銀行體系管理缺失與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控不足，也是值得引起我們關(guān)注的一個(gè)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。從當(dāng)年的情況看，當(dāng)時(shí)的亞洲金融體系是非常脆弱的。當(dāng)年，我作為人民銀行負(fù)責(zé)政策研究的官員參加了中國(guó)人民銀行作為東道主召開的30國(guó)央行會(huì)議，并直接接觸了泰國(guó)央行的資金管理官員。我非常吃驚地了解到，一些泰國(guó)商業(yè)銀行竟然無法完整保留貸款文件和流程的必要文字材料，當(dāng)亞洲金融危機(jī)的影響涉及到該國(guó)銀行體系時(shí)，由于缺少一個(gè)完整和有效的銀行管理體系支持，由此形成了泰國(guó)同時(shí)爆發(fā)了貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)，并蔓延和惡化了金融危機(jī)。由此可見，一些亞洲國(guó)家和地區(qū)忽略了開放條件下經(jīng)濟(jì)安全和金融體制風(fēng)險(xiǎn)管理的脆弱性問題。

　　在對(duì)外開放過程中，效益固然重要，但經(jīng)濟(jì)與金融安全始終是第一位的。在總結(jié)亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)時(shí)，還有一點(diǎn)需要指出，匯率政策固然重要，但加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理也是同等重要的。在亞洲金融危機(jī)時(shí)，一些亞洲國(guó)家和地區(qū)不光是輸在匯率政策的使用不當(dāng)上，而且還輸在對(duì)外金融戰(zhàn)略的缺失上，這是一種改革開放思路的系統(tǒng)缺失，也是一個(gè)金融安全風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)的嚴(yán)重缺失。

　　因?yàn)椋瑏喼迖?guó)家和地區(qū)在本幣升值時(shí)，未能考慮到貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)；在低利率借入外部資金時(shí)，也未能考慮到大量資金撤離的風(fēng)險(xiǎn)；在超前開放資本項(xiàng)目時(shí)，未能考慮到國(guó)際對(duì)沖基金的沖擊風(fēng)險(xiǎn)。因此，由于缺乏應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊的預(yù)警機(jī)制，亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)在這些國(guó)家和地區(qū)能夠形成多米諾骨牌似的連鎖性沖擊是可以想見的。

　　我國(guó)金融戰(zhàn)略不足與危機(jī)意識(shí)欠缺是未來一大風(fēng)險(xiǎn)

　　主持人：那么，就目前的情況而言，亞洲金融危機(jī)對(duì)我們有哪些警示意義呢？

　　景學(xué)成：在全球資產(chǎn)價(jià)格泡沫上升的背景下，尤其是當(dāng)前我國(guó)面臨著流動(dòng)性過剩等一些突出問題時(shí)，包括我國(guó)在內(nèi)的亞洲國(guó)家和地區(qū)如何有效地預(yù)防十年前的亞洲金融危機(jī)，這是一個(gè)值得當(dāng)前大家普遍關(guān)注的重大問題。

　　我認(rèn)為，首先，我們要進(jìn)一步完善和強(qiáng)化我國(guó)的金融戰(zhàn)略。一方面，要適應(yīng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，支持城市化、工業(yè)化、市場(chǎng)化和信息化的發(fā)展，同時(shí)要有效地監(jiān)督和遏制可能發(fā)生的金融風(fēng)險(xiǎn)，保障經(jīng)濟(jì)安全，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展。另一方面，我國(guó)的金融體系應(yīng)當(dāng)向市場(chǎng)和居民提供更多的金融投資產(chǎn)品，以適應(yīng)人民收入日益增長(zhǎng)后的理財(cái)增值需要，也要為企業(yè)提供避險(xiǎn)和保值產(chǎn)品。

　　其次，在中長(zhǎng)期戰(zhàn)略定位上，我國(guó)需要在國(guó)際事務(wù)中繼續(xù)履行一個(gè)大國(guó)的責(zé)任，在貿(mào)易金融交往中需要考慮利益相關(guān)方的利益。通過政策協(xié)調(diào)，促進(jìn)和諧世界和維護(hù)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。這也就引出了我國(guó)金融改革的總體戰(zhàn)略問題。

　　面對(duì)外部壓力與沖擊時(shí)，我們不能只是簡(jiǎn)單地做一些應(yīng)急性的應(yīng)對(duì)對(duì)策，這樣可能不利于提升我國(guó)中長(zhǎng)期的綜合改革效率。當(dāng)然，在封閉條件下是難以實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)的，這就要求我們還需要繼續(xù)堅(jiān)持改革開放，逐步完善我國(guó)經(jīng)濟(jì)尤其是金融發(fā)展的中長(zhǎng)期戰(zhàn)略。

　　例如，人民幣項(xiàng)目和資本項(xiàng)目可兌換的開放進(jìn)程，我們要做到“心中有數(shù)”。我們要研究人民幣國(guó)際化的穩(wěn)步發(fā)展戰(zhàn)略，既要避免錯(cuò)過時(shí)機(jī)，又要避免“欲速則不達(dá)”。還有，我們要改善和促進(jìn)我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)發(fā)展。目前，我國(guó)的金融市場(chǎng)僅有現(xiàn)貨市場(chǎng)及一些商品期貨市場(chǎng)，還沒有建立起金融期貨市場(chǎng)。例如，股指期貨和期權(quán)市場(chǎng)尚待建立，美元兌換人民幣產(chǎn)品的交易避險(xiǎn)也只有遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)，遠(yuǎn)不能滿足企業(yè)和居民規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)與保值增值的需要。這些問題都是我國(guó)金融發(fā)展戰(zhàn)略中亟待解決的一些重要問題。

　　最后，我們還需要建立一個(gè)金融預(yù)警機(jī)制，以預(yù)防可能發(fā)生的局部性金融不穩(wěn)定或動(dòng)蕩，并在中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略的框架內(nèi)要設(shè)計(jì)出預(yù)防和排除金融風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)預(yù)案安排。在此基礎(chǔ)上，我們還要建立起一種預(yù)先風(fēng)險(xiǎn)提示機(jī)制，這樣才能讓我國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融的中長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展真正“立于不敗之地”。

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