貨幣政策助力穩增長基調未變

　　自6月28日起，央行[微博]有針對性地對金融機構實施定向降準，以進一步支持實體經濟發展，促進結構調整。同時，下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，以進一步降低企業融資成本。這是去年四季度以來央行第四次降息和第三次降準。

　　降息、降準同時出鞘，超出了不少市場人士的預期。業內人士表示，為應對2015年上半年經濟波動和金融體系流動性變化，貨幣政策做出預調和微調是必要的。通過下調利率以降低實體經濟融資成本、定向降低存款準備金率以優化金融資源配置結構，是政策調整的重要出發點。穩健偏寬松的貨幣政策未來可能會更多地倚重結構性政策。

　　雙降貨幣政策基調未變

　　6月以來，央行公開市場操作的節奏和力度明顯降低，貨幣政策擴張不明顯，因此最近市場一直籠罩著降息降準將推遲、貨幣政策可能轉向的氛圍。央行此番出手打破了市場的這種觀望情緒。

　　就降息而言，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至4.85%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2%。就定向降準而言，對“三農”貸款占比達到定向降準標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行降低存款準備金率0.5個百分點。對“三農”或小微企業貸款達到定向降準標準的國有大型商業銀行、股份制商業銀行、外資銀行降低存款準備金率0.5個百分點。降低財務公司存款準備金率3個百分點，進一步鼓勵其發揮好提高企業資金運用效率的作用。

　　央行研究局局長陸磊在接受《經濟參考報》記者采訪時表示，貨幣政策作為逆周期宏觀調控，主要針對宏觀經濟運行態勢。從經濟運行看，2015年5月固定資產投資增長11.4%，工業增加值增長6.1%，出口增長-2.8%，經濟增長進入新常態，但穩增長壓力依然較大，從前瞻性角度出發，有必要進一步實施松緊適度的貨幣政策以支持經濟穩定增長。從物價看，2015年5月CPI增長1.23%，PPI仍然處于-4.61%的歷史性低位水平，為貨幣政策調整提供了調節空間。因此，此次0.5個百分點的定向降準和0.25個百分點的存貸款基準利率下調符合經濟運行和物價穩定的基本要求。

　　陸磊強調，從短期看，為應對2015年上半年經濟波動和金融體系流動性變化，貨幣政策做出預調和微調是必要的，為下半年經濟金融在合理區間運行奠定了流動性基礎。從長期看，存貸款基準利率持續下行和定向降準有利于為“十三五”時期金融改革提供更為充分的政策空間。

　　選在此時降準，業內人士分析，這其中有配合地方債置換的意圖。恒豐銀行研究院常務院長胡海峰表示，上次準備金率普遍下調，已推動市場短端利率降至較低水平。央行本次定向降準，不僅有助于熨平季末等近期資金需求的波動，也有利于推動市場收益率曲線的長端下行，從而降低包括中國地方債務置換計劃在內的各種市場主體發債成本。

　　意圖降成本和調結構并重

　　與以往幾次調控的方式不同，此次央行采取的是“定向降準+降息”組合政策方式，尚屬首次，力度也超出了市場的預期。

　　陸磊指出，“定向降準+降息”改變了以往交替運用數量型工具和價格型工具的操作方式，體現了對宏觀經濟運行和金融穩定的充分權衡。與此同時，總量性政策與結構性政策并舉。存貸款基準利率下調意味著總量性宏觀調控，而定向降準則專門面向為“三農”和小微企業提供服務的金融機構，針對國民經濟發展的薄弱環節，致力于結構優化。

　　“此次政策調整并未普降金融機構存款準備金率，主要考慮是6月末預計銀行體系超額準備金保持在3萬億元左右，貨幣市場利率達到歷史低位。因此，更多地通過下調利率以降低實體經濟融資成本、定向降低存款準備金率以優化金融資源配置結構，是政策調整的重要出發點。”陸磊稱。

　　胡海峰表示，央行本次定向降準指向“三農”或小微貸款達標的銀行，將有助于激勵金融機構向三農和小微群體融資，促進經濟結構調整。尤其財務公司存款準備金率下調3個百分點，使得促進企業投資發展經濟的政策意圖更為明顯。從政府部門最近公布的經濟金融數據看，已有部分略顯企穩跡象，這表明政策積極效果已經有所顯現。

　　華創宏觀發布報告稱，5月非金融企業貸款發放不力，長債收益率居高不下，正是金融機構期限錯配問題加劇的集中表現。因此，央行需要提供中長期的流動性。而提供中長期流動性的辦法不外有二：全面降準和信貸質押再貸款。由于第一批地方債置換超預期地順利，打消了央行過早啟動信貸質押再貸款(或PSL)的壓力，所以這個工具還處于“啟而未用”的狀態；全面降準能夠提升商業銀行的放貸能力，但能否切實提高商業銀行的放貸意愿，卻是央行無力完全掌控的事情。而且，即便商業銀行愿意放，實體企業是否愿意借也是個未決的問題。所以，央行轉而向部分金融機構定向降準，以將央行的“釋放流動性”和商行的“放貸”更好地結合，算是引導中長期資金更多流向實體的合宜舉措。

　　也有業內人士表示，本次降準涉及達到定向降準標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、國有大型商業銀行、股份制商業銀行、外資銀行。從所涉及的銀行來看，雖然是定向降準，但是幾乎覆蓋所有銀行，可能與普遍降準的力度差別不大。

　　平安證券[微博]固定收益部估計，本次降低存準措施釋放銀行間流動性4000億元左右，銀行間市場將告別6至7月份季節性流動性緊縮。

　　后手或更倚重結構性政策

　　本次定向降準和降息之后，市場也將關注點更多地放在了未來的政策選項上。

　　對此，央行的官方表態并無明顯變化，“繼續實施穩健的貨幣政策，綜合運用多種貨幣政策工具，加強和改善宏觀審慎管理，優化政策組合，為經濟結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。同時，進一步完善調控模式，進一步推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，疏通貨幣政策傳導渠道，提高金融資源配置效率，促進經濟科學發展、可持續發展。”

　　市場人士表示，穩健偏寬松的貨幣政策未來仍將保持一定力度，不過會更多地倚重結構性政策。

　　中信證券稱，在當前貨幣政策傳導機制不暢的情況下，貨幣政策對實體經濟產生明顯效果需要更多結構性政策，以此降低長期利率水平。降低長期利率，加大結構性政策措施是政策的重點，這其中包括為配合擴張的財政政策而施行的貨幣寬松。預計未來可能采取的政策措施包括：推廣PSL范圍，從政策性銀行推廣至一般商業銀行，標的資產從保障房推廣至更多的貸款；差別準備金政策(定向降準)；另外，財政部推行債務置換計劃，降低地方債務水平。

　　民生證券宏觀研究員李奇霖也表示，降準、降息會繼續出現，降準應該還有一至兩次，降息應該還有一次，但可能會配合其他結構化貨幣政策，包括PSL、將地方債納入抵押品框架釋放長期流動性(類似歐洲LTRO)、比SLF和MLF期限更長的LLF。

　　與此同時，業內人士也強調要更快地疏通貨幣政策傳導機制。中國民生銀行首席研究員溫彬表示，法定貸款利率已是歷史低位，存款利率是歷史次低位，進一步降息空間不大，需要加快利率市場化改革進程，特別是貨幣政策傳導機制，盡快建立起銀行大額存單(CD)以及貸款基礎利率(LPR)與Shibor利率的聯動機制。

　　陸磊表示，定向降準和降息的主要功能仍然是通過增加金融體系流動性、降低實體經濟融資成本以實現經濟穩定運行，仍然需要微觀審慎監管、金融業市場準入和直接投融資政策支持等一系列改革與發展舉措相配合，才能使我國融資結構更趨合理，金融部門效率持續提升，實體經濟健康發展。