但陳曉否認了這一說法，據其介紹，國美內部調查自今年年初即已開始，董事會聘請了專業的律師，并與證監會溝通獲得了大量信息。

　　極度猜疑的情緒下，一場股權對決已經無法避免。

　　股權對決變數

　　在公司話語權、私人財產權都可能遭受重大損失的情形下，黃光裕家族勢必要阻止董事會運用增發權。但“增發權”是雙面刃，“陳曉可以用，黃光裕為什么不能用呢？”

　　根據國美2009年年報與香港聯交所8月13日資料，目前黃光裕家族控股的Shinning Crown持有國美33.98%股權；陳曉方面，則有1.38%，并且得到貝恩資本相當于10.81%股權的支持。

　　由于貝恩資本在2009年入股時是采用認購可轉換公司債形式，相當于16.28億公司股權的可轉債，屬于債權性質，并不具有公司股權才具有的投票權，因此貝恩若要在下一次臨時股東會上投票支持陳曉，必須先進行轉股。

　　一旦貝恩將可轉債換為股票，國美現有的150.55億股在外流通股數將擴大為166.83億股，黃光裕方面原有的33.98%股權，將被稀釋到30.66%，貝恩、陳曉的股權則會分別被稀釋至9.75%、1.25%比例。

　　陳曉的另一張牌，是趕在臨時股東會前增發20%新股給支持現任董事會的投資人，國美總股本則將進一步擴大至200億股，而黃光裕家族的股權會進一步被稀釋到25.58%，陳曉、貝恩股權分別被稀釋至1.04%、8.14%。如果加上增發新股的支持，現任經營團隊將獲得總共29.18%的支持，超過黃光裕家族持股權數。

　　據《財經》記者了解，陳曉方面可能還有其他股權。由于過去陳曉最高一度持股3億到4億股，之后逐漸減持，有可能過戶給家人，因此陳曉所能掌握的股權可能更多。

　　陳曉今年曾在國美股價低谷時增持過一次，短期再度增持的理由不多。從技術上講，季末期對高管團隊實施靜置措施，在中期報發報一個月內不能買賣股票，不確定的未來亦是另一因素。

　　但國美股本的一再擴大，黃光裕家族勢必失去目前近34%的股權地位。由于國美公司章程中對于公司重大重組的相關事宜，有部分條文需要至少三分之二股東通過；黃家的三分之一股權于是形成一道控制權屏障，至少能阻擋對公司的重大重組提案。但黃家股權一旦低于三分之一，等于徹底失去控制權屏障，不僅在表決時居下風，甚至后續如果黃家售出股權、退出國美，也將失去控制權溢價，股權價值遠不如控制性股權的價值。

　　在公司話語權、私人財產權都可能遭受重大損失的情形下，黃光裕家族勢必要阻止董事會運用增發權，也因此在8月4日的股東會動議中，頭一項就是反對董事會的增發授權；如果公司董事會提前增發，黃光裕家族將進一步向香港法院提請凍結令。

　　部分支持國美董事會的人士認為，從“5·12”的投票結果看來，董事會并非全無勝算。當日董事會在主要支持股東貝恩資本毫無投票權的情形下(貝恩的可轉債至今仍無表決權)，爭取到至少42.7億股的股東支持(竺稼贊成率45.35%，王勵弘、Ian Andrew Reynolds則得到44億股支持，贊成率47.32%)。

　　據《財經》記者了解，目前雙方都在積極爭取其他股東支持。“富達、摩根大通、Capitol。”雙方對《財經》記者透露的主要爭取股東名單幾乎相同。

　　根據香港聯交所最新資料，目前國美電器的股東結構中，除了Shinning Crown、貝恩、陳曉之外，最大的兩筆登記股權來自摩根大通、摩根士丹利證券，合計多頭、空頭頭寸，分別持有國美9.45%、8.61%股權。

　　一位不愿具名的上述券商人士表示，在香港聯交所掛名的摩根大通、摩根士丹利股權，僅是受投資人委托代持股票的券商交易部門頭寸，真實的投資人多是大型基金經理人；如果投資人有投票意愿，才會代為出席股東會行使表決權。

　　然而從8月4日黃光裕家族方面釋出召開臨時股東會的信息后，目前尚未聽聞有投資人表達投票意愿，這可能與股東大會日期未決有關。

　　一位與黃光裕本人熟識、在國美香港上市期間負責外資引資工作的券商人士則表達悲觀看法。該人士表示，過去幾家大型投行從IPO開始，就一直協助黃光裕維護國美的外資關系，包括富達、Capitol等大型基金都是由投行引進國美，并維護其次級市場的交易活動。

　　然而黃光裕在內地涉訟后，該券商人士表示，公司內部一直以來負責國美業務的同事，紛紛遭到香港證監會約談，證監會甚至數次持搜索令向公司索取文件，否則有權對公司進行搜索。幾經考量下，一家大型投行在黃光裕被捕不久后下令，未來與黃光裕家族的聯系全部轉由公司法務部門進行，“就是要業務部門斷絕關系的意思。”

　　該人士表示，一直以來為黃家維護外資關系的一些投行，內部都有類似處境，目前不可能再協助黃氏家族疏通外資股東，因此黃光裕在外資方面“已經是彈盡援絕”。

　　也有人士提醒，“增發權”是雙面刃，“陳曉可以用，黃光裕為什么不能用呢？”

　　前述人士認為，以黃光裕一貫的風格，“增發權”的運用自由度顯然大于陳曉，其殺傷力不可小覷。

　　五年計劃能否實施

　　國美新的五年計劃提出要由賣場經營模式轉向商品經營模式；要放棄對規模的盲目追求，提高單店利潤率。但來自黃氏家族的聲音，卻激烈否定陳曉的新政及相關業績

　　8月12日上午，鵬潤大廈七層會議室，國美四位副總裁孫一丁、李俊濤、牟貴先、何陽青及財務總監方巍，正襟危坐，與幾家媒體交流國美最近所面臨的一場挑戰。孫一丁說：“我們這個管理團隊目前的表現，不說打100分，也能打95分。”

　　這是國美現任高管首次回應股權之爭，他們集體力挺陳曉。

　　陳曉承認，“以前(管理層)多是黃光裕體系。”轉機正是因為2009年6月貝恩資本的加入。是年7月7日，“去黃”陣營開始了實質性的舉措——國美通過高管獎勵計劃拉攏黃光裕舊部。

　　當日，國美部分董事及上百名高級雇員可認購國美發行的3.83億股新股，行權價格為1.90港元。其中，陳曉2200萬股，王俊洲2000萬股，李俊濤1800萬股，魏秋立1800萬股，孫一丁1300萬股，牟貴先1300萬股，伍建華1000萬股。在此之前，國美高管無人享有股權。

　　“去黃”陣營實施的高管獎勵計劃起到了立竿見影的效果。8月11日，《財經》記者向竺稼求證，是否因為實施了高管獎勵計劃，管理層才變得“高度統一”？竺稼對此未置可否。但他強調，目前管理層中已沒有任何一人再親近黃光裕。

　　這顯然不是黃光裕樂于看到的局面。但國美管理層的步伐邁得很快，他們已開始向機構投資者兜售未來計劃。

　　在貝恩資本推薦下，國美請麥肯錫制定公司未來發展戰略。國美總裁王俊洲8月2日告訴《財經》記者，這一戰略整理將其他企業的經驗引入進來。

　　國美新的五年計劃于2010年6月底宣布，提出要由賣場經營模式轉向商品經營模式；放棄對規模的盲目追求，提高單店利潤率。“為追求規模擴張而盲目開店，依靠開店來增加銷售額，而不是依靠同店銷售增長來增加銷售額，這種增長模式是無法持續的，必將走入死胡同。”陳曉告訴《財經》記者。

　　陳曉說，2007年前后，中國家電連鎖行業普遍出現單店利潤率降低的狀況，北京、上海、廣州這些城市的家電連鎖店數量均達150家以上，遠遠超出正常實際需要的門店數量。

　　隨著競爭越來越激烈，門店經營成本越來越高，光賺扣點收入無法支撐門店成本。于是產生各種名目的費用，如進店費、展位費、店慶費等，體現在上市公司報表里屬于合同外收入。“這令供貨商苦不堪言，導致矛盾尖銳化，而且灰色地帶叢生。比如我們賬上一樣商品扣點10%，可供貨商的賬上卻是扣25%，供貨商多支出的費用不知哪兒去了。”陳曉說。

　　在陳曉看來，國美的下一步應該是成為沃爾瑪那樣的零售商。為此提出用五年時間完成由賣場經營向商品經營的過渡。“新政”的第一個大動作是取消了對供貨商的各種合同外收費，沿用統一的新合同。“目前我們已經基本做到了這一步。”

　　另外，新模式門店的打造也在積極推進之中，目前在全國10多個城市里已經建立起了新模式樣板店。另一方面，僅2009年就大刀闊斧關閉了189家虧損國美門店，并且將單店利潤率的增長設定為經理人的重要考核指標。

　　2009年國美年報顯示，該年度利潤增長達34.45%。陳曉團隊表示，在業績深受黃光裕事件影響的2009年，管理團隊交出了一份滿意的答卷。

　　接近貝恩資本的人士強調，目前管理層對國美的業績非常滿意。黃光裕“東窗事發”后，國美的股價曾一度跌到最低1.06港元，此后股價長時間徘徊在低位，2010年8月12日國美股價回升至2.38港元。

　　但在銷售收入方面，國美2009年一季度至2010年一季度銷售收入(未計算國美非上市部分)由98億元增加到118億元，增加了20.4%。而同期蘇寧增加了31.5%。國美明顯落后。

　　“現在不是我們要打仗。是某個股東(指黃光裕)對現在的管理層戰略不認同，想改變。我對公司的業績是滿意的。現在的管理團隊比較好。我想其他股東跟我的想法是一樣的。”貝恩資本合伙人竺稼對《財經》記者表示。

　　但來自黃氏家族的聲音，卻激烈否定陳曉的新政及相關業績。Shinning Crown發給國美的信函稱，撤銷陳曉國美董事局主席的原因是國美業績嚴重下滑，有被競爭對手超過的危險。在陳曉主政的第一年，國美的冠軍頭銜讓給了競爭對手蘇寧。

　　“我們提出罷免陳曉，主要是我們與他有路線之爭。”黃氏家族核心人士表示：“他的戰略是追求短期效應，粉飾利潤，討好資本市場的做法。”

　　黃光裕還有什么牌？

　　不少人看好陳曉及現任董事會。如果黃家失敗了，會拿目前仍握在黃家手上的國美商標所有權、360余家未上市門店繼續豪賭嗎

　　“貝恩遲遲不轉股，就是他們看不清黃光裕還有什么牌。”長期關注此事的一位人士稱。

　　在其看來，黃光裕一旦勝出，國美管理層勢必出現大動蕩、機構出現拋售，股價將下跌，“投資者不愿意看到，出于自己的利益他們會反對。”但黃光裕真有高招穩定股價，比如同時置入非上市資產，也很難說結果如何。

　　國美股權之爭不管事起何因，程序符合香港的法律。比之同樣受刑的德隆投資總裁唐萬新、福禧投資董事長張榮坤，黃的財產權獲得了程序上的保護，這是他的幸運。

　　樂觀地假設黃光裕勝出，其接盤的人選亦為市場側目。根據8月4日黃光裕向國美電器發出的信函，其提名鄒曉春和二妹黃燕虹為公司執行董事。外界多有猜測，屆時出任國美董事局主席的人很可能是鄒曉春，他多年擔任國美法律顧問，親自操作了一連串國美的收購案。不過市場對于鄒曉春的專業管理能力表示懷疑。

　　黃氏家族人士表示，黃光裕二妹黃燕虹只會作為董事，“她近幾年和丈夫做房地產也非常成功，有自己的事業需要打理。”

　　實際上，黃光裕可用之人已經有限。黃光裕兄妹四人中，大哥黃俊欽比他大3歲，因涉嫌內幕交易等被公訴，黃秀虹是他的大妹妹，小妹妹則為黃燕虹，分別比黃光裕小4歲和6歲。黃秀虹19歲時加入兩兄長的企業，其浸染國美時間最長，在并購永樂后開始出任國美上海大區總經理。

　　黃光裕案發后，外界曾分析黃秀虹將執掌國美。但陳曉“轉正”，黃秀虹僅為執行委員會成員，后才以大股東代表的身份成為決策委員會的成員。

　　“她比較魯莽，陳曉他們都不把她當回事。”有人士這樣評價黃秀虹。而她不能進入國美董事會的原因，據稱牽涉有關案件。

　　杜鵑的刑期還剩下一年左右，若減刑即可很快出獄，以其干練的風格與對公司的影響力，可強化黃氏家族對國美的操控。

　　但據內地《公司法》規定，因經濟犯罪被判處刑罰者，執行期滿未逾五年不得擔任公司的董事。據香港《公司條例》規定，杜鵑因內幕交易罪獲刑三年零六個月，屬于重罪，經法院頒布除權令不得擔任董事。

　　黃光裕可能已經不再相信外人，他的妹妹黃燕虹顯然算不上最好的選擇，很難闡述并執行黃光裕對于國美的戰略。現任董事會在這方面占據了絕對的優勢，相比黃家，他們擁有董事會決議、公告以及短期盈利的報表。

　　黃家核心人士表示，Shinning Crown旗下還有一批智囊人士，“我相信國美現任高管及幾位執行董事都會繼續留下來的。他們現在的表態只是因為他們的職責如此，我們一點也不感到奇怪。”

　　對于即將展開的對決，不少人看好陳曉及現任董事會：“他們已經證明了自己是最棒的一個團隊。”家電咨詢師劉步塵說。

　　如果黃家失敗了，會拿目前仍握在手上的國美商標所有權、360余家未上市門店繼續豪賭嗎？

　　據上市公司年報，早在2004年7月29日訂立的不競爭承諾，即已約束了黃光裕通過商標、未上市門店可能對上市公司實施的競爭行為。但依黃的性格，這種徹底的決裂不是不可能發生。“說真的，還沒想過這個問題。我們也是希望國美能持續發展，越來越好！”黃氏家族核心人士說。

　　本刊記者張曼、徐凱、饒智、實習記者刁曉瓊對此文亦有貢獻

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