□中信建投 高曉春

　　在世界造船業景氣度超出預期的背景下，受益于產業轉移趨勢加快的國內造船業未來前景值得看好，行業利潤有望連續實現翻番式增長。同時，中船集團整體上市也將給現有的三家造船業上市公司帶來極好的投資機會。維持對造船行業“買入”的投資評級。維持對滬東重機、廣船國際“買入”和江南重工“增持”的投資建議。

　　世界造船業火暴超預期

　　在2006年世界造船三指標都創出歷史新高之后，今年一季度世界新船成交再超預期，新船成交量達到了3920萬載重噸，同比增長38.52%。一季度新船成交創新高主要是由于散貨船訂單大增的因素。在散貨船訂造熱情的刺激作用下，我們總體判斷2007年全年新船成交很可能與去年基本持平，保持在1.2-1.4億載重噸左右。我們認為，用提前反映需求的新船成交量指標衡量景氣高點有失偏頗；而用正常的造船完工量來衡量，此輪世界造船的景氣周期至少可以持續到2010年。

　　船價仍在上漲，其中散貨船價格繼續飆升，短期船價大幅下跌的可能性極小。從新船價格指數來看，此輪船價上漲始于2002年。克拉克松新船價格指數從2002年的105點持續上漲到2004年底的149點，2005年5月達到高點169點。自2006年6月份以來新船價格指數持續攀升，今年5月達到173點左右的新高。具體到各種船型，4種主力油船2006年普遍上漲9%左右，今年前5個月基本維持高位，6、7月份又開始快速上漲，漲幅分別為4.72%、8.97%、7.81%和2.13%；3種主力散貨船去年普遍上漲15%左右，今年又分別大漲25%、18.42%和23.53%。從供給、需求關系和升值、成本提升等因素考慮，未來船價會維持高位甚至有可能繼續上漲，大幅下跌的可能性極小。

　　國內造船業連續翻倍增長

　　產業轉移趨勢加快將可熨平周期性對我國造船業產生的影響，未來前景值得看好。過去15年的歷史數據表明，我國造船完工量逐年增長，增速是世界平均水平的2倍左右。因此我國造船完工量世界份額逐年提高，而且最近幾年上升的速度加快，從2003年的10.31%快速提升到2006年的19%。反映我國造船業現狀和將來的新船成交量和手持訂單量指標，其世界份額上升更快。我國新船成交量世界份額從2003年的16.1%上升到2006年的30%；手持訂單量世界份額從2003年的15.5%提高到2006年的24%。今年前4個月，我國承接新船訂單850萬修正總噸，占世界份額進一步提高到42%。我們認為，世界造船產業轉移趨勢加快將會平滑世界造船周期對我國造船業的影響；在內、外部因素的共同作用下，我國造船業的快速成長期有望延續到2015年。

　　我國金屬船舶制造業利潤有望連續第四年實現翻番式增長。2006年金屬船舶制造業利潤增速129.57%，過去三年算術平均增速高達207.27%，在我們重點關注的16個機械子行業中增速是最快的。今年前五個月全行業實現利潤23.58億元，同比增長190.31%。利潤持續翻番的最主要原因是船價上漲帶來毛利率的快速提升，從2003年的5.05%穩步上升到2006年的9.03%，今年前5個月進一步上升到10.85%。我們預計，金屬船舶制造業有望連續第四年實現全行業利潤翻番。

　　重點公司簡評

　　廣船國際(600685)：手持訂單充足。公司去年全年接單35艘、151.62萬載重噸，合同金額115.37億元；年底手持訂單59艘、250.16萬載重噸，合同金額184.54億元，生產任務排到2011年。今年上半年總共新接訂單9艘左右。目前，公司手持訂單62艘，且正在進行談判、有簽約意向的訂單有10多艘。

　　今年上半年公司的接單基本上是夾插船。也就是說，這些訂單是要夾插著安排在2007-2009年之間進行生產的。因此原先的生產完工計劃就要被提高。且考慮到公司去年年底一個船臺實現擴產后產能增加30%左右，總體預計2007-2009年公司將分別完工船舶16、18和21艘，達到56、63和73.50萬載重噸。

　　船價維持高位，毛利率有望進一步上漲。公司2006年接單新船平均造價7675.11元/載重噸，比2005年上漲6.85%。公司一季度主營業務毛利率降到12.44%，并不是造船業務毛利率下降的緣故，算上補貼因素，毛利率實際達18.62%。隨著2005年簽的高價船的逐漸完工交付，公司毛利率有望繼續上漲。

　　稅收政策變化對公司業績影響很小。預計公司需補2006年所得稅1943萬元，減少2007年每股收益0.04元。2007年公司出口有望繼續超70%，2008年公司申請成為高新技術企業，繼續執行15%所得稅率。預計今明兩年公司將實現每股收益1.36和1.84元，半年內合理股價65元。公司未來幾年高增長沒有疑問，維持“買入”評級。

　　滬東重機(600150)：其他民品資產更值得期待。此次定向增發的三塊資產(外高橋、澄西修船和遠航文沖)全年的盈利都將并入滬東重機的年度合并報表。此次整合后，外高橋造船就是盈利主體。目前外高橋造船公司是國內最先進的造船企業，2006年底手持訂單1381.50萬載重噸，居全國第一。

　　中船集團的其他民品資產更值得期待。目前外高橋的產能在180萬載重噸左右，增發后擴產達到260萬載重噸，最后能達到340萬載重噸。目前中船集團在建的兩大民品項目江南長興和中船龍穴，以后都是造10萬載重噸以上的大型船舶，出于避免同業競爭的考慮，也很可能注入上市公司。而江南長興的1、2、3號線07年建成投產，總產能在450萬載重噸；中船龍穴08年一期建成，產能達200-300萬載重噸，2010年二期完工后產能將達400萬載重噸。

　　預計公司今明兩年分別可實現每股收益3.63和4.72元。半年內目標價200元，維持“買入”評級。