企業債發展提速 三部委同破三張皮監管模式

　　本報記者 莫菲 上海報道

　　“國電集團拿到了明年發行40億元企業債額度。”2005年5月初，某江西民營上市公司負責人看著報紙上刊登的由國務院特批2005年企業債發行名單，羨慕不已。

　　讓這位負責人羨慕的除了拿到發改委企業債額度的企業，還有被批準發行企業短期融 資券的華能國際(資訊 行情 論壇)與長江電力(資訊 行情 論壇)。此前不久，這兩家企業分別對外宣稱，擬發行不超過40億與50億元人民幣的銀行間企業短期融資券。

　　華能國際財務部一位人士向記者表示：“公司將在央行公布《企業短期融資券管理辦法》之后的20個工作日內發行短期融資券，以緩解流動資金周轉困難，而《辦法》就在最近頒布。”

　　不難發現，拿到企業債額度或被批準發行企業短期融資券的主體，均是國有大企業，融資沒有涉及任何一家民營企業。盡管在相關規定中沒有說明民企被排除在外。

　　盡管企業債發行量呈現逐年增多的趨勢，但是標準普爾的一份分析報告指出，中國公司債券的發行量僅為GDP的1%，而這一數字在日本是23%，美國為38%。

　　但這一情況，正在醞釀重大變革。

　　“企業債將會以多種面貌出現。”一位貼近證監會的專業人士向記者表達了這樣的觀點：“發改委審批額度的企業債、人行即將推行的企業短期融資券，只是其中兩種表現形式，證監會下一步發展企業融資的工作重點，將放在設計上市公司發行公司債券的辦法，與設計上市公司資產證券化產品。”

　　三部門正依照各自道路，各有側重地努力發展著企業債市場。

　　提速困惑

　　“由發改委牽頭、人行與證監會配合的《企業債券管理條例》修改已進行了四年，但至今還在修改。”中信證券(資訊 行情 論壇)人士略感無奈。“一個利好消息是，最新修訂的《企業債券管理條例》取消了原本準財政性質的企業債審批額度制。”

　　業內認為審批額度制是制約企業債改革的重大瓶頸，一直以來，企業債市場被國有大企業包攬。

　　自去年開始，債券市場就一直企盼新的企業債發行辦法盡快出臺。盡管企業債發行辦法不如證監會恢復IPO并實行新的新股定價標準來得那么“搶眼”，但管理層已漸漸意識到，企業債市場的完善必將有利于股票市場的健康發展。

　　國務院發展研究中心人士透露，目前國家發改委正在重新修訂新一版的《企業債券管理條例》，今后企業債券發行由審批制改為核準制，企業債券發行由省和國家兩級審批改為由國家一級核準，降低發行條件，擴大發行規模，但審批程序依舊繁瑣，對發行后企業是否如實把債券資金投入原項目，及企業的財務報表更是加大了審查力度。

　　除了額度的審批制度，制約企業債發展的另一重要因素是缺乏市場化的利率。

　　中信證券人士介紹，企業債的利率不得超過同期銀行存款利率的40%，這一上限決定著企業債的年利率不得超過3.9%。這種限制被許多市場人士視為企業債利率不能隨行就市，進而造成一、二級市場利率倒掛及債券發行困難的主要原因之一。

　　這位人士透露，從央行方面傳來的消息，企業發債的利率上限這頂多年“壓制”企業債市場發展的“帽子”有望在今年被摘掉，央行方面主張提高企業債發行的靈活性，不應該讓利率上限成為一個限制企業債市場發展的瓶頸。目前最新的改革思路是允許企業在發行債券時適當地在目前水平上提高其發債利率，以提高企業債券在資本市場的投資吸引力。

　　其實，央行自去年下半年開始，的確就企業債利率問題作過多次調研，周小川在多次會議上表示要把企業債市場這個“短腿”補齊。

　　而債券市場迫切需要的征信系統也在人行征信局的推動下逐步開展起來。

　　既然問題均可解決，為什么企業債仍難以提速呢？

　　“三張皮的監管模式嚴重制約了改革的進度。”不少專業人士道出了問題所在。

　　在業內，對企業債的監管被大家戲稱為“三張皮”：發改委管審批，央行定利率，證監會管上市。許多企業抱怨，幾個部門會簽就需要幾個月，審批程序繁瑣，效率低下，經常耽誤發債的市場機會。

　　這一問題不僅體現在審批過程之中，在制度修改的過程中同樣遇到了較為拖沓與利益協調的問題。發改委的改革設想是，發改委管理總盤子，央行管利率，證監會管交易，大家協調統一。

　　“我們向國務院上報的《企業債券管理條例》新修訂稿的意見還是提出由國家發改委來監管。”國家發改委一位官員接受記者電話采訪時曾表示。

　　于是，在企業債改革尚未提速之際，中國人民銀行、中國證監會紛紛提出了在銀行間市場、交易所市場大力發展企業債創新產品的想法，并付諸行動。

　　央行步子最大

　　在三部門同時各自發展債券市場時，也許，中國人民銀行的改革步子邁得最大。

　　2004年11日，央行公布了《證券公司短期融資券管理辦法》，此后國泰君安證券公司奪得頭籌；2005年5月12日，《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》出臺。

　　“緊接著要出臺的是《企業短期融資券管理辦法》。”申銀萬國(行情 論壇)人士判斷，“盡管短期融資券是一種商業票據，但業內認為這一品種的性質更貼近于短期的企業債。”

　　《企業債管理條例》的修改涉及太多部門及國內整個投融資體制，部門之間錯綜復雜的關系，某種程度影響了該條例在修改四年之后，仍未出臺。

　　“而央行打造企業短期融資券，意在排除萬難，給企業創造另一個合適的短期直接融資平臺。”申銀萬國的一位人士認為。

　　2005年4月，央行在南京召集了各大商業銀行、券商共同商討《企業短期融資券管理辦法》(征求意見稿)。與以往不同的是，這次央行的保密工作十分嚴謹，只允許與會人士看征求意見稿，但不允許他們把稿子帶出會場。

　　看到最新的《企業短期融資券管理辦法》后，某與會人士第一感覺頗感驚訝，“《辦法》對發行主體的限制性條件十分少，一改以往管理層制定制度繁瑣且到處監管的風格。”

　　其中，第五條規定“企業短期融資券必須符合本辦法，并報中國人民銀行備案”。

　　這是重大突破，意味著人行不會行政“選秀”，而采用國際通用的備案制度。那么，與發改委審批的企業債相比，企業短期融資券的發行將省略許多煩瑣的審批手續。

　　此外，第十條的發行人條件也十分寬松：“依法設立的企業法人；有穩定的償債資金來源；最近一個年度盈利；有較好的流動性與到期償債能力；資金用途符合國家規定；近三年沒有違法違規行為；沒有推遲償付已發行短期融資券本息的情況；有健全的內部管理體系；人民銀行規定的其他條件。”

　　令大多數企業拍手稱快的是，原先人行金融司制定的“企業債發行融資券實行余額管理，待償還規模不超過企業50%凈資產，在此范圍內，企業自主確定每期發行規模”條款中的“50%”，在征集了廣泛意見后，改成了不超過100%凈資產，規模擴大了一倍。

　　按照征求意見稿規定，申請發行短期融資券的企業備案應提交的材料包括1)申請報告；2)內部有權機關的決議；3)主承銷商的推薦函、盡職調查報告；4)募集說明書；5)信用評級報告；6)近3年經審計的財務報表；7)法律意見書；8)償債計劃及保障措施；9)現金流分析報告；10)承銷協議和承銷團協議：11)企業發行人營業執照復印件。

　　既然沒有行政審批，《企業短期融資券管理辦法》(征求意見稿)要求發行短期融資券應進行信用評級，并在中國貨幣網上進行定期的信息披露。

　　國泰君安人士認為：“企業短期融資券對所有的企業敞開大門，其中包括業績優秀的民營企業。”

　　不過，“首批過會的不會是民營企業，而是一些非常優秀的國家級大型企業，現金流狀況非常良好，具有很強的財務實力和償債能力。”他表示。

　　證監會發力

　　“盡管尚未開花結果，證監會正在暗中努力發展交易所債市。”一位貼近證監會的人士透露，“證監會制定的方向一是做好上市公司發行公司債券的準備工作，這已明確列入今年的十大重點工作之一；另一方向是以商業銀行恢復在交易所的債券交易為重點，推動建立統一互聯的債券市場；第三個方向是證監會已取得上市公司資產證券化產品的審批與開發權力，未來的證券市場將增添一個創新產品。”

　　現實情況是，除了可轉債，上市公司發行公司債的情況幾無先例。

　　從2000年至2004年9月底，我國公司債券共發行47只，融資總額1152.5億元，其中上市公司僅4家(中石油、中石化、滬杭甬高速、包鋼鋼聯)，融資額64億元，僅占債券融資總額的5.6%。而發行股票，成為上市公司在資本市場中直接融資的唯一渠道。

　　這一現象的弊端越來越明顯。

　　全國人大代表，民營上市公司江西泰豪科技(資訊 行情 論壇)公司總裁黃代放建議，應以上市公司為切入點，進行公司債券的發展嘗試。

　　“公司債券市場發展滯后將影響企業的健康發展。我國公司債券占企業融資的比重極低。而上市公司發行公司債券，有利于改變上市公司片面利用股權融資的傾向，優化融資結構，提高融資效率，而且債務融資杠桿效應，還能增加股東的收益，符合股東的利益。再者，上市公司債券融資，能夠對上市公司形成還本付息的剛性約束，將逐步改變上市公司的圈錢觀念，促使上市公司改善治理結構。”

　　實際上，早在2004年，中國證監會曾在小范圍內就上市公司發行公司債征求業內意見。

　　“大家的一致意見是：首先，上市公司的公司債不要再多頭監管，應由證監會管理；其次，不要再有額度制，采用核準制度，證監會基本同意這樣的意見。”平安證券投行人士告訴記者，“接下去的工作就是證監會與發改委去協調這一問題了。”

　　業內公認，高效率的交易市場是企業債券市場長期發展的前提。

　　黃代放建議在加大債券基礎設施建設的同時，還要打破目前銀行間債券市場、交易所債券市場和柜臺市場的分割狀態，實現統一互聯和集中監管，投資者可以根據需要選擇適當的交易場所進行債券交易。

　　“這一問題將得以解決。”上交所研究人士介紹，“首先，人行與證監會已就恢復商業銀行進入企業債市場基本達成一致；其次，為了加強企業債、國債市場的活躍度與效率，使更多的機構投資者有積極性參與交易，上交所在日前修改了大宗交易的實施細則。”

　　修改后的《上海證券交易所大宗交易實施細則》降低了進行大宗交易的數量門檻。

　　首先，債券現券或回購交易單筆買賣數量在1萬手(含)以上或交易金額在1000萬元(含)以上的，可以采用大宗交易方式，較原先規定的標準有較大幅度降低；

　　第二，取消大宗交易成交價格限制。調整后，債券現券或回購大宗交易的成交價格，由買賣雙方自行協商確定，改變了原來大宗交易的成交價格由買方和賣方在當日最高和最低成交價格之間確定的規則；

　　第三，取消公布買賣雙方所在營業部名稱，上證所只公布每筆債券大宗交易的成交量和成交價。

　　而最新的消息是，在央行開發信貸資產證券化產品——信托產品之后，高層已初步同意中國證監會開發上市公司資產證券化的創新產品。

　　“大致設想是利用上市公司實業資產未來的現金流來發行債券等資產證券化產品，采用定向發行方式，面向的客戶是由中國證券業協會認可的機構投資者，譬如基金公司、保險公司、QFII等。有關規定正在研究過程中。”上述證監會人士表示。